并购架构量体裁衣

陈永坚

架构的选择对于中国企业海外并购活动起着举足轻重的作用，具有针对性的并购架构才能做到有的放矢、步步为营。

企业海外并购是一项长期繁琐的工程，准备阶段涉及到许多方面，其中，架构的选择是中国企业海外并购成功与否的重要因素之一，它的确定直接或间接影响到企业并购后的营业运作、债权债务、税务、人力调配等诸多问题。

在美国常见的企业并购架构形式包括法定兼并、资产收购、股权收购等三种。不同的架构形式优劣各异。架构形式的最终确定取决于买方和卖方的并购目的，具体包括诸多因素，例如：收购方使用的货币形式、目标企业的股权或资产是否正在被收购、股东基础、特定资产所有权转移的可行性、期望的交易征税方式、期望的交易进度，等等。

第一种形式是法定兼并(Statutory Merger)。在法定兼并中，双方依照各自国家或管辖区的公司法的程序要求进行整合，签署兼并协议，并且向公司注册成立地的管辖机构提交证明文件。从法律上讲，双方在法定兼并之后成为一家实体，存续公司接管先前公司的所有资产、承担其全部责任。而目标公司的股东则以其所持股份交换收购公司的股份。

法定兼并又包括三种类型：直接法定兼并(Direct Merger)、正向三角兼并(Forward Triangular Merger)、反向三角兼并(Reverse Triangular Merger)。在直接法定兼并中，目标公司直接并入收购方企业，反之亦然。但是，美国许多州的公司法禁止外国企业直接兼并美国的目标公司。因此，在实际操作中，涉及外国母公司股权的收购活动，大多通过使外国母公司的美国子公司作为收购方的“三角”兼并形式而得以实现。在正向三角兼并中，目标公司并入收购方的子公司，并且其股东获得该收购方母公司的股权、现金、债权、财产或上述若干项的组合。在这种情况下，目标公司的全部业务，不论资产或是负债，均被转移至收购方的全资子公司中，而该子公司往往是新成立的。值得注意的是，直接法定兼并和正向三角兼并这两种方式均使目标公司的法人资格消失，有时，当涉及目标公司所处行业、所持不动产或不可转让资产，以及需要第三方同意的合同等情况时，上述两种兼并形式的局限性便显现出来了。与之相反，在反向三角兼并中，收购方的子公司并入目标公司，收购方子公司的股份转换成为目标公司的股份，目标公司继而成为存续实体。此时，目标公司的法人资格得以保留，从而减轻了上述负面影响。

总体而言，法定兼并有诸多优势。第一，卖方的资产所有权转移较为简单，目标公司的各种资产所有权无需各自转移给收购方。第二，法定兼并在消除小股东方面颇为有效。尽管持不同意见的少数股东可能反对并且使其个人股份被独立估价，但是他们仍然受制于表决，从而确保收购方百分之百获得目标公司的所有权。第二三，法定兼并给予目标公司和收购方充分的架构灵活性，以决定哪一方作为存续公司。因此，当特定资产的所有权无法转移时，可以将目标公司架构为存续公司，从而回避掉这一问题。此外，法定兼并的文件处理较为简便。通常不会产生销售税或大额销售问题。

但是，法定兼并也有其劣势。一方面，通过兼并，存续公司承担起了先前公司的全部责任和债务，不论这些责任是已经获悉的还是未知的，已经披露的还是未被发现的。另一方面，法定兼并过程所耗时间较长，而且双方均需得到各自股东的认可，尤其是先前公司的股东拥有异议股东估价权，允许其以法院确定的市场价格就其股权获取现金，从而给交易结果带来一些不确定风险。

第二种形式是资产收购(Asset Acquisitions)。在资产收购中，收购方企业可以以其股权、现金、债权、财产或上述若干项为对价购买目标公司的全部或部分资产。交易完成后，目标公司通常将交易中所获得的股份清算分配给其股东，使目标公司的股东成为了收购方的股东。资产收购的优点之一是“摘樱桃”(Cherry-Picking)，即收购方能够有目的性地选择收购目标公司的全部或部分资产、全部或部分负债。不仅如此，资产收购可以有效避免小股东的干涉，除非收购方欲收购目标公司的全部实质性资产，否则目标公司的股东无需投票。且异议股东通常没有估价权。但是，资产收购的财产转让文件则相对复杂，并涉及许多其他问题。

第三种形式是股权收购(Stock Acquisitions)。股权收购是指收购方直接或间接的购买目标公司股东的全部或部分股权，从而实现对目标公司的“控制权”，这是股权交换的主要目的。在股权收购中，收购方可能仅与目标公司的部分股东进行协商，或者对上市的目标公司进行要约收购(Tender Offer)。这种要约可能是善意的，也可能是恶意的。股权收购的优点有很多。一方面，目标公司的法人资格得以保留。除了受到控制权变更影响之外，目标公司的特许权、合同权利等均不受股权收购的侵害。另一方面，股权收购无需针对个别资产、权利和债务进行转让，因此文件处理较为简单。但是，股权收购中可能产生的一些剩余小股东，可能具有潜在的诚信义务问题。

通过上述分析可以看出，中国企业在进行海外并购的时候应该对并购架构的选择予以足够的重视。当然，企业的并购架构并不刻板地拘泥于以上三大种形式。在实践过程中，中国企业应该聘请经验丰富的专家团队，根据目标企业的评估和尽职调查结果，有针对性地架构企业并购模式，做到有的放矢、步步为营。