超速增长下企业筹资方式的选择及其财务影响

　　[摘要]随着资本市场的快速发展和经济全球化，“维持公司的可持续增长”作为一种战略思想被普遍接受，而现实中，企业的增长总是高于或低于可持续增长率，由此也带来了一系列的财务问题。本文根据企业的生命周期理论，通过对超速增长和各种筹资方式的阐述。对企业在超速增长下不同筹资方式的选择提出了一系列的建议。
　　[关键词]超速增长；筹资方式；财务影响
　　
　　一、超建增长的财务解释
　　
　　(一)超速增长概念的界定
　　超速增长是指企业增长速度过快的增长，通常有两种衡量标准：一是绝对增长率衡量标准，若企业增长速度很高，可以认为是超速增长。如Deloitte(2004)在《2004年度亚太地区高科技高成长500强》报告中，对高速增长的界定是：销售额和利润每年增长都高于100％，并且可以连续三年保持这种速度增长的企业。绝对增长衡量标准主观性较强，不易把握。二是相对增长率衡量标准，它是在建立了企业可持续增长理念和数量模型的基础上，企业实际增长率超过了可持续增长率的增长。Robert C.Hig-gins(1977)首先提出可持续增长率的概念，他指出：“可持续增长率是指在不需要耗尽财务资源的情况下，公司销售所能增长的最大比例。”可持续增长率是由企业的资源内生地决定的，而企业的实际增长率可能与可持续增长率之间有偏差，可能大于可持续增长率，也可能小于可持续增长率，实际增长率大于可持续增长率的企业增长为超速增长。本文采用相对增长率衡量标准的观点。
　　
　　(二)超速增长的衡量
　　根据前面对超速增长概念的界定。企业的超速增长可以用超速增长率来衡量：
　　超速增长率(0)=当期企业实际增长率(F)-可持续增长率(G)。
　　如果超速增长率大于零，则该企业超速增长，超速增长率越大。该企业超速增长越快，意味着该企业要在更大程度上突破现有的财务资源结构以满足高速增长的要求。
　　企业实际增长率是指企业本年销售额较去年销售额增长的百分比。代表企业现实的销售增长速度。具体计算公式为：
　　当期企业实际增长率(F)=(企业上一会计年度的销售收入-企业本会计年度的销售收入)／企业上-会计年度的销售收入。
　　可持续增长率是指在不需要耗尽财务资源的情况下企业销售增长的上限，代表企业增长的合理速度。根据会计平衡等式的原理分析可知，企业的增长取决于所有者权益以及相应的债务资金增长的速度，进一步推导可得：
　　可持续增长率(G)=销售利润率(P)×资产周转率(A)×资产与起初权益的比(T)×留存收益比例(R)。
　　上式说明企业销售的可持续增长率与四个因素有关，前两个因素反映企业生产经营业绩及经营风险的强弱，后两个因素表明公司的财务政策，留存比率表明管理层对待股利分配的态度，而资产与权益比反映了公司财务杠杆的政策。
　　
　　二、超常增长下企业的筹资政策
　　
　　从可持续增长率的方程式中可以看出，可持续增长率G代表与四个比率的稳定价值相一致的销售增长率，一旦公司的销售按照不同于G的任何比率增长，这当中的一个或多个比率就必须改变。这意味着当一个公司以超过它的可持续增长率增长时。它最好能改善经营(提高销售利润率或资产周转率)或改变财务政策(提高其留存比率或改变财务杠杆)。因此，企业可以采取以下的筹资政策：
　　
　　(一)增加企业的内部保留盈余
　　由于留存收益这种筹资方式的筹资费用为零，因此增加企业的内部保留盈余是企业筹资方式的首选。企业的内部保留盈余是由企业历年未分配的利润所形成的，它可以用于弥补亏损，也可以扩大企业的生产经营。它受企业的资产利润率和股利分配政策的影响。
　　提高企业的资产利润率。具体表现为通过降低成本，提高售价。加快存货、应收账款等资产的周转速度来提高资金使用效率，以绝对或相对获得更多的资金支持销售。在实际操作中，提高资产收益率往往会付出一定的代价，如为加速应收账款回收。而采用过于紧缩的信用政策，失去了一定的市场占有份额。这就要求企业应根据自身个性特征把握好操作中的度。
　　提高留存收益率，即降低股利支付率。较高的股利支付率，意味着企业内部积累的减少，外部筹资额的增加。然而值得注意的是，股东对股利支付的期望与他们对企业投资机会的满意程度呈负相关。若股东相信留存收益可以带来未来更令人满意的收益时，他们将愿意放弃现有的股利以期获得未来更高的股利；但若企业的投资机会无法令人满意。股东对降低股利支付率只会感到气愤，这会引起股价的下跌。
　　
　　(二)增加企业的负债
　　虽然负债的筹资成本比权益资本成本低，但是它的筹资风险却要比权益资本大。若企业能有效利用负债完善资金结构，则企业就能充分享受财务杠杆所带来的效应。但是。与此同时企业的偿债能力下降，陷入财务危机的可能性加大，债权人也会为付出的风险代价要求更加苛刻的契约条件和更高的期望报酬水平。因此，企业必须根据所处的行业和自身经营特征优化资金结构，避免过度负债。
　　
　　(三)发售新股或配股
　　尽管这种方式在英美等国是排序最后的一种筹资方式，但在我国仍不失为一个上市公司增加新资金的有效途径。但是，增发新股票，对于许多企业来说无法利用，如小规模企业；而对于许多有能力筹集新股的企业来说，则又会削弱原股东的控制权，在经营效率不能同步上升的情况下。会导致稀释效应。
　　
　　(四)相互关系
　　在一定时期内，企业通过提高销售利润率和资产周转率来提高企业的可持续增长率是受企业的技术和管理创新限制的。而财务杠杆和股利分配率又受到资本市场的制约，因此，通过这四个财务比率的提高来支持企业的高增长只是一次性的临时解决办法，不可能持续使用。
　　当这四个财务利率不能再提高时，只能在保持资本结构的前提下，同时筹集权益资本和增加负债。其结果是。销售增长比率和净利润的增长比率相同，而权益净利率没有任何提高。这就是说，如果新投资的报酬率不能超过要求的报酬率(资本成本)，单纯的销售增长不会增加股东财富。是无效的增长。因此，企业的增长应当在可持续增长率(G)左右波动，不应当追求无效的增长，任何过快的增长都会引发后续的低增长。
　　
　　三、企业筹资方式的选择及其财务影响
　　
　　对于一个超速增长的企业来说，不同的筹资方式会带来不同的财务影响。恰当和合理的筹资方式对于企业的发展有着非常重要的作用。以下根据企业的生命周期来对企业筹资方式的选择提出一些建议。
　　
　　(一)处于创业期的公司
　　初创阶段，企业的创立投资、产品研究、开发费用一般都比较高，而产品市场需求相对狭小，销售成本较高，收益低。因此这些创业公司在财务上一般没有盈利，反而普遍亏损。
　　这个时期企业发行新股是非常有利的，利用股本筹资可以降低企业的经营风险，扩大公司的发展规模，避免了采用债务筹资方式产生的到期时企业因为经济环境和行业环境的恶化而不能还本付息的风险。在发行了新股以后，随着资产利润率的不断提高，企业的可持续增长率也会得到明显的提高，从而支持了公司的快速增长。同样的增加债务资本也可以提高公司的可持续增长率，但是处于创业期间的企业经营具有较大的不确定性，会使企业经营风险随之增大。
　　
　　(二)处于成长期的公司
　　在初创阶段后期，随着生产技术的提高，生产成本的降低和市场需求的扩大，新企业便逐步由高风险低收益的初创期转向高风险高收益的成长期。
　　这个时期企业可以通过两方面来继续提高自身的可持续增长率。第一是尽量选择一些能产生较高内部报酬率的投资项目，使公司通过提高资产利润率来产生较高的可持续增长率。第二就是加大负债的力度来充分利用财务杠杆的作用，这样也能产生一个比较高的可持续增长率，但同时也会增加公司的财务风险。公司更多的是要采取办法限制增长从而可以在财务上养精蓄锐，避免出现因为现金流入难以弥补现金流出而产生的支付危机。
　　
　　(三)处于成熟期的企业
　　在成长阶段的后期，由于市场需求基本饱和，产品的销售增长率减缓，迅速赚取利润的机会减少，企业开始进入成熟期。
　　在这个时期，企业的现金流量已经比较稳定，在增发新股后，资产利润率呈下降趋势。若此时企业增加利润留存比率和负债，则会进一步使资产收益率下降，因此。此时企业可以通过借债来回购股票，从而提高公司的股价，增大收购者的难度，同时，也会对公司的管理人员产生一个激励的效应。促使他们寻找一些良好的投资机会。但是我国的上市公司暂时还不能通过借债来回购本公司的股票，所以应该集中精力寻找投资于新产品或仍处于成长期之企业的机会来促使资产利润率提高，从而满足企业的增长，避免失去前进的活力而成为其他企业收购的目标。
　　
　　(四)处于衰退期的企业
　　这一时期出现在较长的稳定阶段后。由于新产品和大量替代品的出现，原来的市场需求开始逐渐减少。产品的销售量也开始下降。至此，企业便进入了生命周期的最后阶段。
　　此时上市公司如果可以增发新股，用筹集来的资金开发新的投资产品。还是有可能提高企业的资产利润率水平的。但是在我国股市增发新股都有比较高的门槛，所以这类企业再增发新股可能也会比较困难。
　　但是处于衰退期的上市公司中往往有资产重组的可能，通过重组找到公司新的增长点，从而促进公司的可持续增长水平得到提高。
　　综上我们可以得出，企业的增长不是不可以高于或低于可持续增长率，重要的是管理人员必须事先预计并且加以解决其所带来的财务问题。在企业超速增长下，选择恰当和合理的筹资方式对于企业的发展有着非常重要的作