中国企业整合难

张化桥

种种制度性和认识上的障碍导致中国几乎所有行业都无法进行有效的整合，大多数企业长期非理性竞争，极大地损害了企业的效率，更妨碍其长期增长

在中国，几乎所有行业都很分散，大多数企业长期处于激烈竞争的状况。这既不利于提高资金利用效率，也不利于企业保持稳定、进行研发投入以及品牌建设。政府和企业界多年来一直呼吁整合，政府甚至还采取了强制措施，可是收效甚微，有的行业比十年前更分散了。为什么会这样？

举几个整合不成功的例子。在钢铁行业，尽管宝钢、鞍钢和马钢近十年产能扩张很迅速，它们的市场份额却不见增加。在电解铝行业，中铝的市场份额由四年前的17％跌到了今天的14％，尽管它本身的产能几乎翻了一番。

再看汽车行业，现在不仅越来越分散，而且由于外国巨头的介入，未來的整合将越来越难。这些巨头有的是资金，持久战不可避免。

啤酒行业的整合经常被人们所称道，其实这是一种误解。十年前，中国平均每个县有一个啤酒厂，现在整合到每个地区有一个。这几百个啤酒厂之间的竞争依然十分不理性。况且，不少新厂仍在建或将建，所以啤酒行业的利润在未来五年中都不乐观。与汽车行业一样，跨国公司的介入也使啤酒行业的未来整合变得相当艰难。

另外，在任何一个行业，即使整合到只剩下一个玩家，这个玩家也不会轻松，而是可能已经心力交瘁，大伤元气。它也无力提价，把以前的长期亏损弥补回来。因为它只要试图这样做，马上就会创造新的利润空间，给新的进入者以可乘之机。所以，市场不会给整合者以任何回报。这些不幸的行业还包括纺织业、零售业、饮食业、家电、手机、证券以及媒体。

现在，让我们试图回答企业整合难的根源。

首要的原因是国有垄断。国有垄断企业对净资产回报率并不是很在乎，所以净资产回报率低于资产成本，甚至长期产生负回报率的情况也很常见。地方政府（企业的大股东）则出于地方保护的理由，不肯把属下的企业卖给另外的地方政府或者民营企业。

而有些企业因为人事安排上的考虑，“宁为鸡头，不为凤尾”，不愿被别的企业收编。还有些企业认为，虽然自己把企业管理得很糟糕，但别人也不会管理得更好，所以不肯投降。

除了国有垄断，中国企业不肯整合还有其他的原因。很少有企业家把“净资产回报率低于资金成本”当做亏钱。

中国现阶段的资金成本是多少？尽管不同的人有不同定义，但很显然，它应该在6％－7％以上，最低标准是5％－6％。如果一个企业中期、长期的净资产回报率都在这个水平之下，我们就可以说它是亏钱的，是在摧毁价值。但不少人并不明白这一点。

国企也好，民企也好，在近20年的经济改革中，大都赚了钱，原因不在于经营管理好，而在于水涨船高，运气好。严格地说，在近20年中，中国甚至还没有经历过一个经济周期。迄今为止，要么是高增长，要么是更高的增长。所以成功的企业家多数是勇夫，胆子越大越成功。可问题是，他们只是还没有受到过经济大周期和长时间低增长乃至萧条的洗礼。

不少在房地产或早期的家电行业的企业家赚了很多钱。可是，他们早期的成功正在被慢慢消磨掉。他们要么仍在家电行业恋战，要么把赚的钱转投到了低回报的（即“摧毁价值”）的其他行业。很多人还不明白他们在犯这样的错误，原因只在于，他们早期太成功了，或者他们会辩解说，“高回报的机会已经不复存在了”。即便真是如此，难道一定要把成功的果实慢慢葬送吗？

这样的企业一般不肯接受收编，一是因为企业主早期的成功，二是因为他们积累的家底丰厚，能打持久战。不少企业家抱怨说，某某行业虽然不赚钱，可是也不亏钱——他们亏钱的概念是财务上的，而不是管理学上的——如果把这个企业卖掉了，干什么去呢？投资什么呢？这话听起来跟很多股民所说的“如果不买这个股票，那买什么”的疑问一样。我的回答是：难道非要投资点什么不可吗？为了投资而投资是错误的。

这又使我想到很多阿伯阿婶开办的小食店和小卖部。他们每天投入十五六个小时劳动，可很少有人计算回报率。很多下岗工人开出租车，其实回报率是绝对负数。花10万元买部车，辛苦两年之后的现金回报是7万元，劳动全都白搭进去。很多股民也属此类。

最后，我们的制度对整合也有障碍。在成熟的市场经济国家，企业可以通过发债券、发新股或找银行借过桥贷款来进行收购，但在中国，这是不允许的，因而大大减少了企业进行并购、整合的能力。

作者为瑞银证券董事总经理、中国研究部联席主管