货币政策对消费市场的影响研究

摘要：为了促进经济增长，稳定通货膨胀，增加就业以及平衡国际收支，货币政策已被世界上许多国家和地区广泛采用。本文采用理论结合实证分析的方法，对国内外主要理论与实证研究进行了总结，阐述了货币政策对宏观经济产生的相关影响，通过使用银行间七天同业拆借利率和中国消费者总指数来代表消费市场的走势，探究货币政策与消费市场之间的关系，研究其中的关联与内在问题。本文建立向量自回归模型（TVP-SV-VAR），分析了货币供应量、七天Shibor和中国消费价格指数三者间的动态时变性。研究发现，货币供给增发会对银行间同业拆借利率和中国消费者总指数造成一定的影响和冲击，进而导致消费市场产生变化。基于此，我们应发挥货币政策的功效，进一步深化利率市场化改革，畅通货币政策传导路径，使其对消费市场产生正面积极的影响。

关键词：货币政策；货币供应量增长率；银行间同业拆借利率；消费市场；TVP-VAR模型

中图分类号：F820.3文献标识码：A文章编号：2096-0298（2024）12（b）--05

货币政策在经济全球化背景下对宏观消费发挥重要作用，特别是在稳定国内消费市场及促进消费市场稳定发展方面。随着我国消费市场环境不断变化，货币政策在调节消费市场效应上也呈现出显著的时变特点。

我国经济的快速发展带动了行为金融学的快速进步，居民消费水平也在不断提升。消费是推动消费市场发展的重要因素，消费者信心在其中起着非常重要的作用，而消费的变化与宏观经济的波动密切相关。因此，消费者的信心与通胀及宏观经济的发展有着某种联系。本文研究成果不仅有助于我们更深入地理解我国货币政策对消费市场的调控效果，还能为我国中央银行在通货膨胀和消费市场调控中的作用提供理论依据。

1相关理论

1.1消费价格指数与消费市场

消费价格指数（CPI）是度量一个国家居民消费的商品和服务价格变化的重要指标。要使CPI保持在一个合理的期望范围之内，就必须研究其作用机制，并采取相应的政策措施进行调控。其中，消费者信心指数是衡量我国居民消费信心水平的一个重要指标。消费者信心指数能够反映居民消费倾向，并能预测未来消费趋势，从而影响消费市场指标。消费者信心指数是用来衡量当前的经济形势，并对其进行定量的一种手段，它可以反映居民的消费心理。

1.2货币政策

央行通常通过货币政策调控宏观经济。

1.2.1货币政策工具

货币政策工具是指央行在制定和实施货币政策时所采用的具体操作手段。我国目前的货币政策工具主要是被称为“三大法宝”的货币工具。货币政策的中间变量是货币增长率、利率和汇率等。在实施货币政策时，央行通过运用这些工具调整货币政策，从而实现价格稳定、经济增长、充分就业和国际收支平衡等宏观经济目标。

1.2.2货币供给量的增发

货币供给是世界上许多国家央行所制定并发布的一项重要经济统计指标。货币增发量的显著增加是一种尝试刺激经济活动的举措，因为更多的货币供应意味着消费者和企业可以更容易获取资金。当这些资金流入经济体系时，增加的货币供应可以帮助企业更容易获取资金，用于扩大生产或投资新项目。这有助于企业增长及提高就业率，从而推动经济增长。这些资金可以用于购买商品和服务，进而推动生产，并最终推动消费市场的发展。

1.2.3银行间同业拆借利率

银行间同业拆借市场是银行间相互借贷的市场，同业拆借利率可以及时反映货币金融市场的短期资金供给和需求。当利率上涨时，借款人面临的贷款成本将会增加，这意味着他们需要支付更多的利息，从而增加了负债总成本。对于企业和个人而言，这可能会导致其减少投资或消费意愿，进一步影响消费市场。当利率下降时，借款成本降低，企业和个人进行投资和消费的可能性变大。对企业而言，低成本贷款促使其扩大生产规模，增加就业机会。对个人而言，利率下降意味着贷款购买消费品的成本降低，从而刺激消费市场的繁荣发展。

2实证分析与稳定性检验

2.1模型的设定

VAR模型的参数是恒定的，因此该模型对于实际经济环境的变化并不敏感，难以解释异方差性。虽然VAR模型能够生成脉冲响应图，但是TVP-VAR模型生成的是三维图形，即针对每一个时点，每一个滞后期都有一个脉冲响应强度与之相对应。因此可以从多个维度对结果进行分析。

另外，TVP-VAR模型对方差协方差矩阵的元素随时间演变施加了限制，假定斜方差不独立于方差或协方差矩阵的因子结构，因此能够更好地把握不同时期经济变量之间的联系和特点。并且，假定随机波动率，可以通过脉冲响应图进行冲击强度和传导途径的分析。值得注意的是，建模时变量之间的顺序会影响最后的实证结果。

TVP-VAR模型简化形式表示为：

其中，βt为相关系数，参数At，∑t均具有时变性。设at是At的下三角叠加向量

根据Primicer（2005）的建议，假设参数服从随机游走过程：

假设是时变参数对新的冲击不相关，∑β、∑a、∑h是对角矩阵。此模型引入随机游走过程，能够捕捉数据随时间发生的短期结构变化。

2.2变量选取

基于上文分析可知，我国货币政策会对消费市场产生影响，因此选取货币供给量增长率（M2）为自变量，银行间七天同业拆借利率（cni）和中国消费者信心总指数（ci）为因变量。

货币供给量增长率（M2）是经济学概念。M0、M1、M2、M3都是用来反映货币供应量的重要指标。M1反应了真实的经济购买力；M2既是真实的，也是潜在的。M2偏高，M1偏少，说明投资过热，需求疲软，存在金融危机；M1太高，M2太低，说明需求旺盛，投资不足，存在物价上涨风险。

2.3TVP-VAR模型相关检验

在获取原始数据后，由于原始数据分布较为极端，这可能会对分析结果产生较大影响。为了保证数据分布更加平稳，首先需要运用Eviews分别对变量进行单位根检验，找到符合平稳性的差分形式。接着运用差分后的数据确定阶数。在运用Matlab构建TVP-VAR模型之前，需要进行MCMC参数估计，根据估计结果对无效因子进行检验，并且确定不相关变量，判断模型取值抽样的有效性。

2.3.1单位根检验

对变量进行单位根平稳性检验可以采用ADF检验方法。如果原序列数据不满足平稳性，则需要找出合适的差分形式。通过对变量进行平稳性检验发现，除了银行间七天同业拆借利率外，其余变量在5%的显著水平均为不平稳数据，为了保证数据的一致性，笔者对所有变量进行一阶差分，然后再次进行ADF的平稳性检验，结果如表1所示。

从表1可知，各个变量一阶差分后的数据通过了单根检验，此时所有变量均处于平稳性。

2.3.2最优滞后阶数的确定

由单位根检验可以发现，各个变量一阶差分后的数据均平稳，因此，利用差分后的数据建立VAR模型确定滞后阶数，模型最优滞后阶数结果如表2所示。

由表2可知，根据LR、FPE和AIC原则发现，该模型的最优滞后期为五阶。

2.3.3单位圆稳定性检验

通过上文对滞后期的判断，确定了VAR模型，接下来对模型进行稳定性检验，具体结果如图1所示。

由图1可知，所有点都在单位圆内，所以该模型具有稳定性。

2.3.4MCMC参数估计

MCMC参数估计，即马尔科夫链蒙特卡洛方法，是利用马尔科夫链的细致平衡条件进行采样，再通过所采样的样本进行竖直计算的方法。在进行MCMC参数估计时，本文采用10000次的迭代模式，在确保数据平稳性的基础上，再模拟抽样以检验相关值，判断后验样本与无相关性序列样本均值方差之比，即无效影响因子是否服从马尔科夫链拟合结果来判断模型是否有效，参数估计结果如表3所示。

判断MCMC参数估计值是否通过检验的方法通常有三点，由表3可知，所有参数的均值（Mean）都在95%的置信区间内，并且收敛诊断值（Geweke值）在5%的显著水平下显著，即小于临界值1.96。更重要的是，无效因子（Inef）都小于100，同时能够提供的线性无关的向量个数最少为132个（MCMC运行迭代次数/无效因子个数）大于变量的数据量，说明该模型可以提供足够的数据支持，此时MCMC抽样方法有效，可以进行脉冲响应图分析。

由图2可知，第一行为样本自相关系数图，样本自相关系数从高位直接冲下后趋于平稳，符合自相关系数的性质。第二行为反映取值路径平稳性图，样本路径在某一区域上下波动，极端值较少，此时取值路径是平稳的。第三行为样本后验密度图，图形特征呈现正态分布的形式。综合可知，此时该模型取值抽样是有效的。同理可以进行脉冲响应分析。

图2MCMC参数估计结果图

2.4TVP-VAR模型脉冲响应图分析

2.4.1货币供给量增长率对银行间七天同业拆借利率的脉冲分析

本文选取2013年1月至2022年12月的月度数据构建TVP-VAR模型，通过趋势分析选取2015年3月和2020年2月为脉冲时点。对于等间隔脉冲响应图，分别选取滞后四期、滞后八期及滞后十二期。结果如下，其中等间隔脉冲响应图中，绿线表示滞后四期，蓝线表示滞后八期，红线表示滞后十二期。时点脉冲响应图中，绿线表示2015年3月时点，蓝线表示2020年2月时点。关于美联储加息对消费市场溢出效应具体分析如下。

图3（a）表示货币供应量增长率对银行间七天同业拆借率的等间隔脉冲响应。由图3可知，当给货币供应量增长率一单位冲击时，会对我国经济产生负面溢出效应，且所有滞后期均为负面影响。对于2015年3月和2020年2月增发点而言，这种正向的冲击具有持续性，会随着滞后期的增加而增加，且在慢慢加强之后逐渐平稳，而对于此次增加货币供应量期间而言，这种影响持续减弱。总体来看，货币供应量增长率对我国经济的正面影响逐渐加强。

图3（b）表示货币供应量增长率对银行间七天同业拆借率的时点脉冲响应。时点脉冲响应图主要反映当美联储初次加息时对消费市场的影响。由图3可知，对于2015年3月和2020年2月增发点而言，当货币供应量增长率增长时，会对我国银行间七天同业拆借率产生震荡冲击，且这种冲击会迅速增加，并在滞后二期时达到峰值，之后开始缓慢减弱。此次增发供应量对我国银行间七天同业拆借率受到的影响较大，且这种影响会不断增强。

2.4.2货币供给量增长率对中国消费者信心的脉冲分析

图4（a）表示货币供应量增长率对中国消费者信心总指数的等间隔脉冲响应。由图3可知，不同的增长率变化对中国消费者信心指数的溢出效应并不相同。对于2015年3月和2020年2月增发点而言，当给定货币供应量增长率一单位冲击时，会对中国消费者信心总指数产生正向溢出效应。

图4（b）表示货币供应量增长率对中国消费者信心总指数的时点脉冲响应。由图3可知，这两个时点的脉冲响应并不相同。对于2015年3月和2020年2月增发点而言，中国消费者信心总指数持续受到正向冲击，这种影响在遭受冲击后的滞后五期达到最大值，随后呈现平稳趋势。

2.5实证研究结果

通过构建TVP-VAR模型对货币供应量增长率与消费市场之间的关系进行分析，得出以下结论：

第一，根据货币供应量增长率对银行间七天同业拆借率溢出效应脉冲响应图分析可知，货币供应量增长率会对我国消费市场产生正面溢出效应，对于不同的增发率，这种影响随着滞后期的变化逐渐缓慢上升。对于2015年3月和2020年2月增发点而言，正面的溢出效应随滞后期的增加而缓慢增加。

第二，根据中国消费者信心总指数脉冲响应图分析可知，在不同增发周期，货币供应量增长率的变化对中国消费者信心总指数的影响不同。因此，可以基于市场的变化情况而制定相应的策略。

第三，根据脉冲响应图分析可知，货币供应量增长率对我国银行间七天同业拆借利率存在正向溢出效应，同时，货币供应量增长率对中国消费者信心总指数存在正向溢出效应。因此，货币供应量增长通过利率渠道对我国消费市场的影响表现为积极的影响。由于利率通常是通过政策层面制定的，与计量层面的相关性较弱，结合实际情况分析可知，在货币供给量增发时，我国可以通过观察银行同业拆借利率和消费者总指数来研究市场的流动性，促进消费市场稳健发展。

3货币政策消费市场的影响与建议

3.1保持银行同业拆借利率在一定水平

研究结果表明，Shibor偏高会影响消费者对市场的信心，在以扩大内需为目标的国内大循环中，央行应通过合理有效的公开市场业务，保持银行间拆借利率在目标区间内。其次，物价型货币政策会对社会上的消费主体的信心以及他们的消费意愿和行为产生直接影响，但也存在着一定的时滞。因此，央行应对目前消费市场情况作出正确判断，并做好相应的安排和统筹规划。要充分发挥价格型货币政策在货币政策中的角色，这样才能提升社会大众的消费意愿和投资意愿，推动整个市场的繁荣。

3.2货币政策对消费者价格指数与利率的影响

政策不确定性对投资的影响、对消费的局部均衡模型和对通胀预期的影响并不一致。一方面，企业与居民会根据目前国内消费市场政策的不确定度来进行投资与消费；在不确定度较高时，企业与居民将会减少投资与消费，进而导致消费品价格下降，对CPI产生抑制作用；相反，在不确定度较低时，企业与居民将会加大投资与消费，进而导致消费品价格上升，推动CPI上涨。另一方面，在考虑通胀预期的情况下，CPI的不确定程度将进一步加大，而CPI的变动将受到其自身的影响。

利率的形成途径有两种，一种是成本，一种是需求。当中央银行加息时，企业的资金成本上升，生产成本也会随之上升，这一效应会传导到终端消费市场，从而导致消费品价格上涨，家庭消费价格指数上升，进而推动CPI的上涨。相反，如果中央银行降低利率，公司的资金成本与生产成本将会下降，从而导致CPI下降。而传统的需求途径则认为，中央银行加息后，社会大众的投资与消费成本增加，个人与企业的投资与支出将会降低，从而导致对消费的需求下降；在这种情况下，消费者价格将会随之下跌，从而抑制CPI上涨。反之，如果中央银行降息，则私人与企业将会加大投资与支出，从而带动消费需求的提升，进而推动CPI上涨。因此，从长远来看，利率对成本的影响更显著。

货币供给对CPI的调控主要表现为：降低货币供给、提高利率。同时，利率变动会通过价格传导等途径影响CPI。而货币供给的增减均会对银行资产变动产生影响，从而导致银行能够提供的资本增减，进而对社会上已经拥有的资本产生影响，并将其反应在物价水平上，对CPI产生影响。从长远来看，我国居民消费物价水平与货币供给水平呈正相关关系，与消费市场的发展成正比。

3.3建议

第一，央行7天拆放款利率的变动，是做为货币政策制定与调整的重要参考。实证结果分析表明，货币政策对于银行间拆放款利率的变化具有积极作用，并且当金融市场发展到一定程度时，利率与利率的相关性会越来越强，因此，政府应更多地关注短期利率的波动效应，加强货币政策的效果，从而推动消费市场健康发展。

第二，进一步提高我国利率水平，使我国货币政策传导渠道更加通畅。实证分析发现，虽然我国货币政策对消费市场具有一定的调控作用，但作用并不显著，必须进一步深化利率市场化改革，疏通货币政策传导渠道。

在当前全球经济增速放缓、周期加快的背景下，如何更好地利用货币政策来调节消费市场，是一个非常具有挑战性的课题。在此基础上，我们提出了一种“相机选择”型货币政策混合机制。随着我国消费市场的不断完善，单纯的货币政策已经很难准确地反映出我国货币政策的特点。相对于单纯的价格或数量型货币政策，具有“相机选择”特征的混合货币政策模型可以更好地反映出货币政策实施中的“产出缺口”“通胀缺口”等问题，并获得较好的反馈调整作用。

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