股权激励如何驱动实质性创新

[摘要]公司股权激励是否缓解了委托代理问题？内部控制和外部监管发生了怎样的变化？对企业实质性创新和策略性创新水平产生了怎样影响？以2009—2022年沪深两市非金融类A股上市公司为对象，实证考察了股权激励对企业实质性创新的影响及其作用机制。研究发现：第一，实施股权激励后，公司更倾向于进行实质性创新，而策略性创新活动则受到抑制；第二，在中介机制检验中，股权激励有助于减少大股东掏空行为，并通过增强外部监督，缓解委托代理问题，通过内部利益协同效应和外部监管效应促进了企业实质性创新水平的提升；第三，异质性分析发现，在无卖空机制的企业和民营企业中股权激励对实质性创新的显著促进作用更为明显，而股权集中度的高低并不会对股权激励的作用产生影响。从企业委托代理问题的角度研究股权激励对实质性创新的影响，为当前有关实质性创新的研究提供了新思路。

[关键词]股权激励；实质性创新；委托代理问题

一、 引言

创新是促进一国产业结构转型、经济持续增长的源动力。改革开放以来，央地各级政府相继出台一系列推进科技创新的政策。党的二十大明确指出，要完善科技创新体系，同时强化国家战略科技力量，优化配置创新资源。在政策的大力推动下，我国科技实力和创新实力都得到显著提升1。2021年，全国共投入研发经费27956.3亿元，同比增长14.6%；研究与试验发展人员全时当量为562万人，较上年增长约7.36%；高新技术企业数量达33万家，大众创业万众创新示范基地共212家2。2022年我国跃居全球创新指数排名第11位3。然而，当前部分制造业企业过度追求创新“数量”和“速度”而忽视创新“质量”和“水平”，以获取财政补贴为目的，盲目增加创新“数量”的策略性创新[1]，导致中国企业缺乏重大科技发明，技术受制于人。为了有效促进制造业企业开展实质性创新活动，有必要深入分析影响企业实质性创新的因素并探寻其作用机制。

股权激励作为公司治理的一个重要制度安排，对企业创新水平及创新结构有怎样影响？一方面，作为一种新的治理结构和治理模式，股权激励是对管理层进行的长期激励[2]。这种长期激励把管理层报酬与企业绩效捆绑起来，管理层以股东的角色进行企业创新决策，获得部分创新利润，同时承担更高的创新风险[3]，达到有效激励的目的。另一方面，对管理层实施股权激励有助于抑制上市公司的低效率投资行为[4]，避免投资过度或投资不足，而优质的投资决策是保障企业有效创新产出的前提[5]。因此，股权激励可能对企业创新水平的提高和实质性创新的发展有重要作用。

与实质性创新相对的是策略性创新，策略性创新包括实用新型和外观设计，属于低投入低回报的创新行为。在短期内其可能带来较高收益，因此部分企业经营者可能为了短期利益进行策略性创新，以提升自己的业绩与薪酬，但其可能导致企业实质性创新不足，对股东利益和企业长期发展不利。这与部分企业高管约束不足、委托代理问题较严重有很大关联。股权激励作为缓解委托代理问题的重要手段，在促进企业实质性创新的同时，能否有效抑制这种行为？鉴于已有文献较少从股权激励角度研究企业创新结构，本文以2009—2022年非金融类上市公司为样本，采用发明专利数量衡量实质性创新，实用新型和外观设计专利的数量衡量策略性创新，研究股权激励如何影响实质性创新水平和企业策略性创新。

本文的贡献和创新点主要体现在以下三个方面：一是从研究股权激励的角度来看，研究股权激励对企业创新影响的文献很多[6-7]，而创新结构作为衡量创新质量的重要指标，对其研究的文献却较少，本文研究股权激励对实质性创新和策略性创新的影响，是对现有文献的补充；二是从研究创新结构的角度来看，多数学者研究的是财税补贴、产业政策等政府行为对创新结构的影响[1，8]，但企业作为创新的主体，研究其自身治理结构对实质性创新的文献较少，本文从企业委托代理问题的角度研究股权激励对实质性创新的影响，为当前有关实质性创新的研究提供了新思路；三是从现实意义来看，当前部分企业公司治理水平较低，核心创新能力不足，本文研究股权激励对企业实质性创新的影响，能帮助企业更好地理解股权激励的效用，改善公司治理结构，也为企业提高创新质量与创新水平提供经验证据。

二、 文献综述

创新是企业拥有核心竞争力与长远发展的重要动力。从企业层面来看，管理层行为、企业文化、知识产权保护、智能化发展等都是影响企业创新的重要因素。管理层作为企业经营的重要决策者，其对创新的态度和行为与企业创新有很大关联。李雪婧等[9]发现，高管薪酬差距的增大会提升企业创新投资水平，且对高管过度自信、知识产权保护水平高与非国有的企业的促进力度更大；而管理层能力作为企业重要人力资本，对企业创新水平和创新效率均具有显著正向影响，能推动企业创新[10]。另外，企业文化作为内部控制和企业软实力的重要组成部分，在创新过程中发挥重要的调节作用。毕晓方等[11]发现，企业客户型文化对企业专利申请有明显的促进作用，其中介路径是降低大客户的波动性、增加客户的异质性和缓解企业的融资约束；就传统文化而言，徐细雄等[12]发现，儒家文化对企业创新具有明显的“促进效应”，受到儒家文化影响的企业专利产出水平更高，且非正式制度的儒家文化和正式制度的法律环境在促进企业创新方面存在相互替代功能。就知识产权保护而言，建立健全学习吸收、共享整合、保护获取新知识的系统对企业创新有重要提升作用。史宇鹏等[13]发现，知识产权侵权程度对企业的研发具有很强的抑制作用，且负面影响并不能通过事后查处的方式得到完全消除，在非国有企业、竞争程度高的行业，知识产权保护的影响更大。同时，在智能制造成为发展先进制造业制高点的当下，尹洪英等[14]发现，智能制造可以赋能企业创新，通过信息渠道、人力资本渠道和资金渠道提高企业创新水平，为企业高质量发展提供新动力。

股权激励是公司治理的重要手段，与创新一样对企业发展有重要作用。在股权激励对企业经营的影响方面，已有研究大多探讨的是股权激励对企业业绩、资本结构、公司治理、实体企业金融化等方面的影响。就公司业绩而言，胡景涛等[15]发现员工股权激励能充当补救角色，有助于公司业绩的提升，且在企业性质为非国有企业的条件下更显著。就资本结构而言，曹洪江等[16]发现，股权激励对资本结构调整速度促进作用。就公司治理而言，苏冬蔚等[17]发现，正式的股权激励对公司治理具有负面影响，深化国有企业改革能够改善这种影响。另外，从实体企业金融化角度来看，股权激励作为一种“实虚平衡”的治理机制，能通过约束管理层金融化套利行为抑制实体企业金融化，且这一效应在限制性股票激励样本、民营企业样本中更显著[18]。

近些年，股权激励对企业创新的影响受到很多关注。已有研究中，关于股权激励对企业创新的影响主要有正向[6]、负向[19]和倒“U”形三种[20]。另外，还有很多研究从产权性质、创新效率、激励对象和激励模式等不同角度研究股权激励对企业创新的影响。从产权性质来看，有学者发现国有企业发放股权激励能够直接增加企业创新投入，间接提升创新产出和创新效益[21]。从创新效率角度来看，刘张发等[22]发现，技术类员工股权激励通过降低代理成本、提高知识分享及合作与监督等，提高创新效率，且对创新效率的提高作用逐年增强。从激励对象和模式来看，吴卫红等[7]发现核心员工股权激励能够促进企业创新产出，相较于股票期权，限制性股票模式有更好的创新激励效应。

本文研究的也是股权激励对企业创新的影响，但与之前文献相比，本文更关注创新结构这一已有研究较少涉及的领域，重点在研究股权激励对企业实质性创新与策略性创新的影响。

创新根据创新动机的不同可划分为实质性创新与策略性创新。实质性创新是企业出于内在需求的高质量创新行为[1]，而策略性创新只是企业针对政府政策做出的追求数量和速度的低质量创新行为。除了产业政策，有研究发现财政R&D补贴和税收优惠总体上也能促进我国制造业企业的实质性创新活动，且财政R&D补贴的激励效果更明显。另外与国企相比，非国企的实质性创新行为更显著[8]。也有研究发现，政府研发补贴与策略性创新产出增长和实质性创新产出增长之间存在倒“U”形关系，但只有实质性创新产出的增长才能对经济增长起显著的促进作用[23]。

基于上述分析，已有关于股权激励的研究主要是涉及股权激励对企业基本面的财务表现、资本结构及公司治理等方面，其中很重要的一部分是对企业创新的研究，但是关于企业创新的文献没有重视股权激励对企业创新结构或实质性创新的影响。另外，学者们对实质性创新的讨论主要是从产业政策、税收补贴等政府行为展开，对企业这一创新主体如何通过自身治理或内部控制影响实质性创新的研究很少。因此，本文从创新结构角度出发，利用2009—2022年非金融上市公司数据，研究股权激励这一公司治理重要手段如何通过企业内部控制与外部监管对创新结构或实质性创新水平产生影响。

三、 理论分析

创新根据创新动机的不同可划分为实质性创新与策略性创新。实质性创新是企业出于内在需求的高质量创新行为[1]，而策略性创新只是企业针对政府政策做出的追求数量和速度的低质量创新行为。部分企业高管选择进行更多的策略性创新有以下几方面的原因。首先，进行策略性创新可以低成本获得政府补贴与扶持。为了鼓励企业进行更多的研发投入与创新产出，政府积极发布了许多有利于创新企业的产业政策与财税补贴。为了获得补贴与政府支持，企业高管可能倾向选择低投入、速度快、数量多的策略性创新[1]，而不是高投入、速度慢、成功率低的实质性创新。其次，进行实质性创新风险大，收益可能不及预期，所以企业更倾向策略性创新。实质性创新研发时间长，投入成本高，且由于创新活动的公共品属性、外部性和不确定性等特征，企业开展实质性创新可能并不会获得足够收益，投入资金的风险很大，因此企业高管为了自身业绩可能倾向低风险低投入的策略性创新。

股权激励作为公司治理的一种重要制度，通过以下几种方式影响企业实质性创新行为。

股权激励能通过抑制大股东掏空行为促进企业实质性创新。股权激励使高管成为小股东，通过第二类委托代理对大股东进行有效监督，从而抑制大股东掏空行为。大股东掏空行为会阻碍企业的长远发展，当大股东掏空行为减少时，企业会更注重长远发展。又因为实质性创新能给企业带来增长点，是企业获得长期利润的重要前提与手段，所以企业会提升实质性创新水平，而不是通过策略性创新使股价上升来进行短期套利。因此，股权激励能通过对高管的监督抑制大股东掏空行为，使企业更注重长远发展，从而提升实质性创新水平。据此，本文提出以下假设：

H1：股权激励通过提高企业实质性创新行为，抑制策略性创新。

H2：股权激励通过减少大股东掏空促进企业实质性创新。

股权激励能吸引外部投资者关注，通过外部监督作用促进企业实质性创新。实施股权激励公司的管理层愿意释放更多的信息来吸引市场的关注。另外，股权激励计划一般会设定一定的业绩增长目标为解锁条件，这就向资本市场传递了管理层会更努力提高公司业绩的信号，使企业受到更多的市场关注[24]。市场关注度的增加，导致企业管理层向外界传递良好信号的压力增大，管理层会更注重企业的创新质量，进而提高对实质性创新的投入。因此，股权激励的实施能够吸引更多的市场关注，通过监督效应使企业增加实质性创新行为，抑制策略性创新行为。据此，本文提出以下假设：

H3：股权激励通过提高外部监督促进企业实质性创新。

股权激励通过缓解委托代理问题，实现高管与股东的利益协同，并提升企业实质性创新水平。代理理论认为，企业所有权和经营权分离会产生第一类委托代理问题。对高管实施股权激励可以降低委托人与代理人之间的代理成本，实现管理层与股东的利益协同，使管理层尽可能站在股东的角度行事，并有效运营公司[25]。而高水平创新需要冒险，研发过程面临着高风险的失败，只有当高管与股东利益一致时才愿意冒险追求企业实质性创新，而不是在制度创新决策时规避风险[26]，选择风险更低的策略性创新。因此，在利益趋同效应的主导下，股权激励有助于缓解企业委托代理问题，使高管更愿意从企业的长远利益考虑，在做出创新决策时更注重实质性创新。据此，本文提出以下假设：

H4：股权激励通过缓解委托代理问题提高企业实质性创新。

四、 模型及数据说明

1. 样本选择与数据来源

本文数据来自国泰安金融数据库（CSMAR）。样本包括2009—2022年在沪深两市A股上市交易的非金融类公司，剔除每年ST等特殊处理及退市的公司，最终得到4496家上市公司的数据信息，38257个样本观察点。为避免异常值本文对主要连续变量在1%的水平上作了缩尾调整。

2. 模型设定与变量定义

本文通过模型（1）考察股权激励对企业创新水平的影响，模型设定如下：

[rinventioni，t=β0+β1diocrti，t+γXi，t+μj+φt+εi，t] （1）

式（1）中，被解释变量[rinventioni，t]表示企业i在t年度的实质性创新水平，本文，借鉴黎文靖等[1]的研究，使用ln（发明专利申请量+1）衡量企业实质性创新水平，用变量[rinvention]表示。

[diocrti，t]是核心解释变量，代表企业是否进行股权激励。首先，本文引入一个虚拟变量“是否激励”来表示企业是否发放股权激励，用变量[diocrt]表示，公司进行股权激励当年及之后记为1，否则记为0。在此基础上，股权激励占总股本的比例是一个较客观、持久的指标衡量股权激励的水平，本文用其进行稳健性检验。[μj]、[φt]分别表示行业固定效应和时间固定效应。

[Xi，t]表示控制变量，参照现有文献[27]的做法，本文选取如下变量：企业规模size，等于企业总资产的自然对数；固定资产比率far，等于经营活动产生的现金流净额比上总资产；董事会规模board，等于年末在职董事人数的对数；独立董事比例ind，等于独立董事人数占董事会总人数比例；两职状态duality，若董事长兼任总经理，则为1，否则为0；审计师是否来自四大会计事务所big4，若是则为1，否则为0。

五、 实证结果

1. 描述性统计分析

表1发明专利的均值为0.358，最大值为9.089，最小值为0，中位数为0，说明大部分企业进行发明专利创新的意愿较低，创新力度较弱。公司是否进行股权激励的均值为0.076，说明A股上市的企业进行股权激励较少，强度较低。从其他变量的描述性统计结果可以看出，企业资本结构的差距较大，管理层结构与审计师是否来自四大会计事务所的标准差较小，说明本文所选企业的治理水平与审计情况较为类似。

2. 基准回归结果

前文理论分析发现，股权激励能通过增强大股东与企业及管理层的利益协同效应，减弱企业委托代理问题，通过增强外部监督等方式提高企业实质性创新水平。下文通过实证分析检验股权激励对企业实质性创新的影响。表3列（1）是是否进行股权激励对企业发明专利申请量的影响，考虑到股权激励效果与企业资本结构、管理结构、审计水平等因素有关，列（2）至列（4）依次加入企业资本结构、管理结构、审计师是否来自四大会计事务所等控制变量进行实证检验。结果如表2所示。在初步加入实证结果的情况下，回归系数大概是0.1557，说明股权激励能对企业实质性创新水平提高15.57%。在加入控制变量后，回归系数数值虽然有所减小，但仍保持1%显著性水平，回归系数大概维持在0.1454。假设H1成立。此外，本文在列（5）分析了股权激励对企业策略性创新的影响，发现影响系数显著为负，存在抑制作用。

3. 内生性和稳健性检验

（1）倾向得分匹配（PSM）

为解决样本的自选择问题，本文进行倾向得分匹配（PSM）检验。表3列（1）是进行倾向得分匹配后的回归结果，回归系数依旧在1%水平下显著，说明样本无自选择问题。

（2）使用股权激励比例替换解释变量

用一种变量进行回归测算可能存在偶然性结果，使结论有所偏差。为了使回归结果更客观可信，本文用“股权激励比例”这个连续型变量替换“是否进行股权激励”这个二值变量重新进行回归分析，回归结果如表3列（2）所示。分析发现回归结果依然显著，说明结论具有可靠性。

（3）去掉特殊时期样本

2008年和2009年发生了全球范围内的金融危机，部分企业指标受大环境影响而具有某些特殊特征，使结果不具有普适性。为排除其影响，本文剔除2009年的数据重新进行回归分析，结果如表3列（3）所示。系数仍然显著，说明结论未受金融危机的影响。

（4）考虑其他因素的影响

股权激励和企业实质性创新可能都受行业时间趋势或地区因素的影响。为排除行业时间趋势的影响，本文对行业和年份分别生成虚拟变量进行更严格的回归分析，回归结果如表3列（4）所示。为排除地区因素的影响，本文将地区代码加入固定效应模型，使用行业、年份、地区三维面板数据进行分析，结果如表3列（5）所示。回归系数仍显著，说明本文结论不受行业时间趋势和地区因素的影响。

（5）安慰剂检验

为保证结果的准确性，本文进行了安慰剂检验。通过随机抽样的方式构造虚拟处理组与对照组进行1000次安慰剂检验，并绘制回归系数的分布图像（图1）。图1显示，系数基本以0为轴呈正态分布，说明本文模型稳健，不存在潜在遗漏变量对结果的影响。

六、 作用机制检验

本文将从大股东掏空、外部监督和委托代理问题三方面进行中介机制检验，采用中介效应模型进行机制检验结果，具体模型设计如下：

[rinventioni，t=α1+β1diocrti，t+γ1Xi，t+μj+φt+εi，t] （2）

[Yi，t=α2+β2diocrti，t+γ2Xi，t+μj+φt+εi，t] （3）

[rinventioni，t=α3+β3diocrti，t+δYi，t+γ3Xi，t+μj+φt+εi，t] （4）

模型（2）-至模型（4）中，[rinventioni，t]表示以发明专利申请量衡量的企业实质性创新水平，[diocrti，t]表示是否进行股权激励，[Xi，t]表示控制变量，[Yi，t]表示中介变量（大股东掏空、外部监督和委托代理问题）。

1. 大股东掏空

表4列示了大股东掏空作为中介机制的实证检验结果。表4列（1）结果说明，是否进行股权激励与中介变量大股东掏空的回归系数为-0.0023，在1%的水平上显著，列（4）中，大股东掏空与企业实质性创新水平的回归系数为-0.6598，在1%的水平上显著，是否进行股权激励与企业实质性创新水平的回归系数为0.1438，仍在1%的水平上显著。这说明，进行股权激励的上市公司能增加大股东与企业的利益协同，有效抑制大股东掏空行为，而大股东掏空行为越少，企业实质性创新水平越高。同时，是否进行股权激励与企业实质性创新水平之间显著正相关，说明大股东掏空仅部分中介了股权激励对企业实质性创新水平的促进作用。假设H2成立。

2. 外部监督

表5列示了投资机构分析师关注度作为外部监督衡量指标的实证检验结果。表5列（1）结果说明，是否进行股权激励与中介变量机构投资机构分析师关注度的回归系数为3.8845，在1%的水平上显著在列（4）中，投资机构分析师关注度与企业实质性创新水平的回归系数为0.0064，在1%的水平上显著。是否进行股权激励与企业实质性创新水平的回归系数为0.1206，仍在1%的水平上显著。这说明，进行股权激励的上市公司能吸引外部投资机构分析师的关注，提高企业外部监督质量，而市场关注越多，外部监督越强，企业实质性创新水平越能得到提高。是否进行股权激励与企业实质性创新水平之间仍然显著正相关，说明外部监督仅部分中介了是否进行股权激励对企业实质性创新水平促进作用。假设H3成立。

3. 委托代理问题

表6列示了管理费用率作为委托代理问题严重程度衡量指标的实证检验结果。为确保结果可靠性，本文使用两种管理费用率的表示方法进行实证检验，分别是“管理费用/主营业务收入”“管理费用/营业收入”。表6列（1）结果说明，是否进行股权激励与机制变量委托代理问题严重程度的回归系数为-0.0110，在1%的水平上显著。列（2）结果说明加入控制变量后，是否进行股权激励与机制变量委托代理问题严重程度的回归结果不受影响。列（3）列（4）结果与列（1）列（2）大体相同，是否进行股权激励与机制变量委托代理问题严重程度的系数均显著为负。这说明，进行股权激励的上市公司能实现高管与企业利益协同，缓解企业委托代理问题。另外，如前文理论分析所示，委托代理问题减轻可使管理层更注重长期利益，从而提高企业实质性创新水平。这说明进行股权激励能通过缓解委托代理问题，提升企业实质性创新水平。假设H4成立。

七、 异质性分析

1. 卖空机制

考虑到我国长期卖空管制使企业对卖空机制较陌生，再加上企业出现利空消息时卖空交易会使股价大幅下跌，对经理人的声誉和股东利益不利，因此，进行卖空交易的企业往往出于承担更少的风险，倾向风险规避[28]，而实质性创新具有高投入、时间长、风险大等特征，这使进行卖空交易的企业倾向策略性创新，而不是实质性创新。考虑到股权激励对是否有卖空机制的企业影响的差异性，本文根据是否有卖空机制将企业分为有卖空机制和无卖空机制两组，再次进行回归检验，以探究股权激励对是否有卖空机制的企业的实质性创新水平的提升作用。

表7列示了股权激励对是否有卖空机制的企业的实质性创新水平的影响。由第（2）列、第（4）列结果可看出，加入控制变量后，有卖空机制的企业股权激励与企业实质性创新水平系数不显著，无卖空机制的企业股权激励与企业实质性创新在1%水平上显著正相关。结果表明股权激励对无卖空机制的企业实质性创新水平有显著促进作用，对有卖空机制的企业实质性创新水平作用不明显。实质性创新需要高投入，承担高风险，而有卖空机制的企业会倾向风险规避，从而抑制实质性创新进行，所以有卖空机制的企业股权激励对实质性创新的正向激励作用不显著。

2. 股权集中度

我国上市公司大股东持股比例较高，中位数在50%以上，而外部大股东的持股比例仅为8.61%，这说明我国上市公司股权高度集中且股权制衡机制较弱[29]。大股东会通过关联交易和资金占用等方式转移上市公司资源并侵占中小股东利益[30]，因此，持股比例较高的第一大股东可能进行一些自利性行为，使企业实施股权激励的效果减弱。考虑到股权激励对第一大股东持股比例不同的企业影响的差异性，本文根据第一大股东持股比例的大小将企业分为低于中位数和高于中位数两组，再次进行回归检验，以探究股权激励对第一大股东持股比例不同的企业的实质性创新水平的提升作用。

表8列示了股权激励对第一大股东持股比例不同的企业的实质性创新水平的影响。由列（2）、列（4）结果可看出，加入控制变量后，股权激励与企业实质性创新水平均在1%水平上显著正相关，并且没有通过似无相关检验。这表明股权激励对第一大股东持股比例不同的企业的实质性创新均有显著促进作用，两者无显著差异。股权激励能显著缓解企业委托代理问题，第一大股东持股比例不同的企业因受到有效内部控制而注重企业长远发展，对实质性创新水平均有显著提升。

3. 产权性质

考虑到国有企业长期处于“一股独大”的状态[31]，且国有企业实际控制人与内部控制制度并不完全契合，使得企业内部控制制度可能起不到应有的约束作用。民企实际控制人与企业的利益绑定更紧密，所以民营企业对股权激励产生的利益协同效应更敏感。因此，考虑到股权激励对不同产权性质的企业影响的差异性，本文将产权性质作为分组依据，将企业分为国有企业和民营企业两组，再次进行回归检验，以探究股权激励对不同产权性质企业的实质性创新水平的提升作用。

表9列示了股权激励对不同产权性质企业的实质性创新水平的影响。由列（2）、列（4）结果可看出，加入控制变量后，国企股权激励与企业实质性创新水平关系不显著，民企股权激励与企业实质性创新在1%水平上显著正相关。表明股权激励对民企实质性创新水平有显著促进作用，对国企实质性创新水平作用不明显。股权激励能在很大程度上提高公司管理层与企业的利益协同效应，民企控制人由于与企业利益紧密相连，更能有效提升实质性创新行为；国企控制人与企业利益有一定脱钩，对实质性创新影响不显著。

八、 结论与政策建议

本文以2009—2022年沪深两市非金融类A股上市公司为研究对象，实证考察了股权激励对企业策略性创新的影响及其作用机制。研究发现：第一，实施股权激励能显著提升企业实质性创新水平，抑制企业策略性创新行为；第二，在中介机制检验中，本文发现股权激励对企业实质性创新的促进作用源于内部控制与外部监督，即实施股权激励可以通过减少大股东掏空行为、增强外部投资者关注和缓解委托代理问题三个途径提升实质性创新水平；第三，异质性分析发现，股权集中度不会对股权激励的创新效应产生异质性影响，但从卖空机制和产权性质来看，对于无卖空机制的企业和民营企业，股权激励对实质性创新的促进作用更显著。

本文的实证结论具有如下政策启示。第一，从企业长期治理角度来看，制定公司长期策略时应将股权激励纳入其中。实施股权激励可以有效减少第一、第二类委托代理问题并缓解大股东与中小股东的利益冲突，提升公司利益相关者之间利益协同效应，有助于企业长期健康发展。第二，从企业市值管理角度来看，应重视实质性创新在企业市值管理方面的作用。本文认为实质性创新对企业市值管理与实际价值有重要作用，企业应对其给予充分重视。第三，结合企业所有权性质类型来决定是否进行股权激励。与国企相比，民企股权激励的促进效果更强，适当实施股权激励计划，可以增强高管与企业利益协同效应，促进企业进行更多的实质性创新。第四，从创新质量来看，为解决当前部分企业更追求创新数量而不注重创新质量的现状提供了可借鉴的思路。只有当企业内外部利益一致，管理层才会更关注长远发展，进行更多的实质性创新，而股权激励恰恰是促成这一效果的重要手段。

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项目基金：湖北省社科基金一般项目（后期资助项目）成果：中华优秀传统文化与内部控制有效性的研究（项目编号：HBSKJJ20233234）。

作者简介：杨新东，男，博士，汉江师范学院经济与管理学院副教授、高级会计师、注册会计师，主要研究方向为管理控制。

（收稿日期：2024-06-11 责任编辑：苏子宠）