中国神华：8月业务普遍好转长期投资价值显著

近期，由于高温天气的持续，居民用电需求维持高位。水电季节性匮乏下，火电需求反向升高，而受港口发运价格倒挂影响，北港库存持续滑落，供给下滑，需求提振下，动力煤价格小幅反弹，短期整体表现平稳。据机构观点，煤炭黄金时代或仍在继续，不具备大幅下跌风险。

作为煤炭行业龙头之一，中国神华（股票代码：601088）上半年业绩虽有所下滑，但基本符合市场预期，盈利仍具备稳定性，且8月业务情况普遍好转。机构认为，未来中国神华煤炭规模仍有提升空间，高分红模式下长期投资价值显著。

煤炭或仍处黄金时代

截至2024年9月20日，秦港5500K动力末煤平仓价866元/吨，周环比上涨9元/吨，周涨幅1.05%。产地价格全面上涨，晋陕蒙三省煤矿开工率为83.2%，环比增长0.5%。需求方面，当前电厂日耗水平处于历史偏高水平，库存绝对数偏高但库存可用天数处于历史同期偏低水平，电煤需求表现出较强韧性。

华福证券表示，我们正处在能源大变革时代，在先立后破的政策导向和能源安全诉求下，煤炭或仍处于黄金时代。

煤炭的供给紧张表现为多个方面：一是双碳政策背景下产能控制严格，而安监与环保政策的趋严挤出超产部分；二是供给呈现区域分化，随着东部地区资源减少以及山西进入“稳产”时代，开采难度或逐步加大，国内产能进一步向西部集中，加大供应成本；三是开采深入及安全标准提高后，焦煤开采难度加大，欠产或将成为新常态，资源稀缺性将体现更为明显。煤炭作为主要能源的地位短期难以改变，叠加发电量持续增长，煤炭需求展现较强韧性。在宏观经济偏弱、水电显著增多、新能源高速发展及进口煤延续增长的压力测试下，2024年至今动力煤价仍在800元以上运行，仍看好煤价后续维持高位震荡，煤企利润可持续性强，在经历资产负债表优化后煤企现金流或具有比较优势。

国盛证券也认为，目前煤价不具备大幅下跌风险，因此每一轮受市场非理性情绪波动带来的调整均是再次布局的重要时点。本轮煤炭板块自2023年8月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021～2022年（煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨），2023年在煤价中枢下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板块表现依旧亮眼。究其本质，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去单纯的净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。

上半年业绩下滑但符合预期

中国神华2024年半年度报告显示，上半年公司实现营收1680.78亿元，同比下降0.81%；归母净利润295.04亿元，同比减少11.34%；基本每股收益1.485元。其中二季度实现营收804.31亿元，环比一季度下降8.23%，同比下降2.39%；归母净利润136.20亿元，环比一季度下降14.25%，同比下降7.14%。业绩基本符合市场预期。

上半年煤价压力测试下，公司展现盈利稳定性。中国神华上半年煤炭业务实现产量1.63亿吨，同比增长1.6%；销售量达到2.3亿吨，同比增长5.4%；其中煤炭业务实现收入1343亿元，同比下降0.7%；因煤炭价格下降，公司上半年煤炭板块税前利润同比下降17.2%。上半年由于人工成本的上升，公司自产煤单位生产成本为172元/吨，同比增长3.2%。从煤炭销售结构上看，公司上半年中长协占比达到86%，与去年同期基本持平。上半年年度长协销售平均价格同比仅下降2%，价格波动远小于市场现货价格，使得公司在上半年煤价压力测试中仍能稳定利润。新增产能方面，新街一井、二井项目正在积极推进预计在2028年开始陆续释放产能。三井、四井已获得探矿权，正努力进行项目前期工作。四个矿井预计全部达产之后将贡献3000万吨的年产能。

此外，公司煤电一体化运营布局平滑了煤价周期波动。公司上半年发电板块实现收入444亿元，同比增长0.4%；税前利润同比下降8.9%。受上半年水电恢复的影响，公司火电利用小时数下降6.2%，迭加上半年售电价格同比下降3.3%，公司发电业务毛利率下降0.7%。公司煤电一体化运营模式在煤价波动时期，极大缓解了公司盈利压力。今年公司有2吉瓦新增煤电机组有望在下半年投产。随着新增装机的不断投产，公司售电业务有望长期保持稳定的盈利规模。

铁路板块方面，公司积极融入“一带一路”经济带物流体系，2024上半年周转量同比增长7%。运输分部有望成为未来公司新的盈利增长点。朔黄铁路3万吨级重载列车成功开行，东月铁路列入国家重大建设项目清单，黄骅港五期工程（新增煤炭下水能力约5000万吨/年）取得核准批复。公司一体化运营优势将不断巩固和提升。

8月业务情况普遍好转

2024年9月14日，中国神华发布了2024年8月主要运营数据公告。其中煤炭产销量、发/售电量、煤化工销售量同比均出现不同程度提升。

发售电量同环比大幅增长。发电量方面，公司2024年8月总发电量为220.9亿千瓦时，同比增长15.3%，环比增长10.3%；2024年初至8月公司累计发电量为1461.6亿千瓦时，同比增长4.6%。售电量方面，2024年8月售电量为207.9亿千瓦时，同比增长15.8%，环比增长10.5%；2024年初至8月公司售电量为1375.0亿千瓦时，同比增长4.7%。发电量增长的主要原因为新投运机组带来电量增长，以及上年同期基数较低。

煤炭产销量平稳增长。2024年8月商品煤产量为27.8百万吨，同比增长1.8%；2024年初至8月公司累计商品煤产量为217.8百万吨，同比增长1.4%。2024年8月公司煤炭销售量为38.7百万吨，同比持平；2024年初至8月公司累计煤炭销售量为308.4百万吨，同比增长4.7%。

8月煤化工销售量同比上涨。2024年8月公司聚乙烯销售量为32.0千吨，同比增长4.2%；2024年初至8月聚乙烯销售量为210.7千吨，同比下降12.9%。2024年8月聚丙烯销售量为29.4千吨，同比增长2.8%；2024年至8月聚丙烯销售量为198.3千吨，同比下降13.5%。聚乙烯、聚丙烯销售量年初至8月同比下降的主要原因，是煤制烯烃生产设备按计划于4月至5月停车检修，聚烯烃产品产量减少。

铁路运输周转量上升。2024年8月公司自有铁路周转量为253.0亿吨公里，同比增长0.8%；2024年初至8月自有铁路周转量为2110.0亿吨公里，同比增长4.6%；航运货运量方面，公司2024年8月航运货运量为11.5百万吨，同比减少9.4%；2024年初至8月航运货运量为88.2百万吨，同比减少10.0%。公司航运货运量同比下降的主要原因，是业务结构调整、上年同期基数较高。

东莞证券认为，中国神华煤电路港航化的纵向一体化经营及高比例煤炭长协保证相对稳定的盈利能力，而且公司煤炭规模仍有提升空间，内蒙古新街台格庙矿区新街一井、新街二井项目获得国家发展改革委核准批复，两个项目建设规模均为800万吨/年。同时在新“国九条”鼓励上市公司提高分红频率和分红比例的背景下，公司会持续以高分红的形式回馈投资者，长期投资价值显著。