2024年中报概览：盈利继续磨底

截至8月31日，A股2024年中报基本披露完毕（如无注明，以下数据均基于已披露的当期同口径上市公司财务数据，剔除一年内新股）。

A股业绩概览

全A营收增速环比放缓，但净利润增速降幅收窄；全A两非营收利润增速环比双降，反映出总量依然偏弱的局势，与工业企业利润数据走势相印证。

全部A股24H1营收增速（均为累计增速，下同）为-1.70%，环比-0.44pct；归母净利润增速（均为累计增速，下同）-2.63%，环比+1.45pct。

全A（非金融石化）24H1营收增速为-1.04%，环比-1.27pct；归母净利润增速-6.56%，环比-0.85pct。

结构上，主板2024H1利润增速为-2.37%，优于创业板的-2.92%以及科创板的-20.43%，且主板利润增速出现环比改善。大盘股业绩相对更具韧性，但小盘股在上半年出现了更好的复苏弹性。

从盈利能力来看：A股毛利率企稳回暖，但ROE明显下降，主要是受到净利率与周转率的拖累，反映出需求疲弱。

全部A股2024H1销售毛利率为15.56%，较Q1环比上升0.21pct，较去年改善；Q2ROE（TTM）为7.86%，环比下降0.16pct，创2004年以来新低，为2000年以来17.9%分位数水平。

全A（非金融石化）销售毛利率为17.78%，环比上升0.15pct；Q2的ROE（TTM）为7.16%，环比下降0.22pct，创2007年以来新低。

从ROE杜邦拆解来看，全A两非ROETTM环比下降，主要因素来自净利率与周转率的下滑（净利率TTM环比下滑0.08pct至4.44%，资产周转率TTM下滑0.7pct到0.57次，权益乘数为2.82，上升0.04）。

大类风格：稳定景气筑顶消费盈利改善更明显

在基本面与盈利周期筑底过程中，建议关注景气边际变化。

我们从业绩增速、ROE等维度观测到稳定风格筑顶回落，顺周期环比改善。周期风格以外的其他风格营收增速均环比下降，消费ROE质量与业绩均有改善迹象，而金融与成长风格景气下滑。

稳定风格景气筑顶。稳定是前期景气度最高的风格，H1累计营收小幅下降1.85%，利润增长4.24%排行第二，环比下降5.01pct，ROE也有筑底特征，反映景气高位回落。

周期景气相对稳定，24H1营收增速方面，仅周期风格营收继续维持正增长（+1.69%），其利润增速不到1%，不过较Q1有明显改善，反映上游价格与PPI回暖，ROE环比改善但低于去年下半年水平。

消费超越了稳定风格成为H1业绩增速最高的风格，业绩增速达到7.04%，环比提升1.72pct。消费ROE与盈利能力筑底回升，主要是受到毛利率与净利率改善驱动。

金融H1营收同比下滑了超10%，Q2ROE亦明显下降，虽然盈利能力没有明显受损且业绩降幅实际是有所收窄的，但主要受到周转率下降拖累。

成长业绩回落幅度最大。成长风格H1营收小幅下降0.51%，也是业绩最差的风格（-24.62%），较去年明显回落，且面临净利率与周转率共同下降的困扰。

行业：复苏依然纠结中游材料业绩环比改善

从业绩成长性与景气变化来看，A股盈利复苏依然纠结，内需挂钩的品种（煤炭、钢铁、地产、建筑建材、食品饮料、纺织服装、商贸零售等）业绩相对偏弱，业绩表现较好的一部分行业受基数效应影响。

信用周期通过盈利预期以及估值进而影响权益资产价格。从社融增速与各行业EPS增速相关性与领先性关系来看，投资机会将从后周期/逆周期板块逐步切换至顺周期板块，消费、金融行业的配置价值将逐渐显现。基于信用周期的视角，我们可以将行业景气轮动划分成四大象限：

1）顺周期+先周期行业：随着信用周期企稳回升，金融地产（非银金融、地产）、食品饮料、耐用消费（家电、汽车）、化工与交运行业盈利率先改善，随后建筑、必须消费（纺织服装、医药）、石化与轻工等行业也领先市场整体景气度出现上行，建材与万得全A盈利的改善节奏基本同步。

2）顺周期+后周期行业：随着信用周期复苏进入下半场，可选消费（休闲服务、商贸零售、传媒）、银行与煤炭等行业景气度相继出现回升。

3）逆周期+后周期行业：随着信用周期转为下行趋势，通信、电力设备与新能源与电力及公共事业景气度出现逆势回升。

4）逆周期+先周期行业：随着信用周期逐步筑底，电子、部分周期行业（钢铁、有色）、农林牧渔与中游制造（军工与机械）等行业景气度上行。

顺周期资产步入左侧布局区间。随着信用与盈利筑底，我们认为可以逐步加大对顺周期品种的关注，包括全球定价的资源品（有色、石化等）、金融（银行、保险），偏必需的弹性消费品种（养殖、医药），以及信用盈利周期筑底过程中，产业趋势比较强的细分方向（包括汽车、电子、AI）。此外，高股息品种展现出了业绩的相对稳健性。

从绝对景气来看，必须消费H1业绩增速最快（+14.74%），其次是可选消费（+11.80%），受出行链、农林牧渔影响，主要是困境反转逻辑，汽车业绩亦较好。

从景气趋势来看，中游材料H1业绩增速（-20.87%）降幅收窄幅度最大（环比+11.17pct），钢铁与建材（水泥）景气改善，其次是上游资源（-2.92%，环比+9.07pct），其中有色（小金属、新材料与工业金属）业绩降幅明显收窄。

①上游与中游材料：相较Q1营收利润增速降幅收窄。尽管上游周期类行业业绩负增，但趋势上正在回暖，外需定价的品种好于内需。环比来看，H1水泥、小金属&工业金属、化学原料、普钢、化学纤维景气明显改善，橡胶、玻璃纤维等品种景气环比下降。

②中游制造：景气处于偏低位置，新能源景气磨底，板块多呈现分化。轻工制造H1业绩环比明显下降（造纸业绩增速高位下滑），机械H1业绩增速由正转负（板块内仅通用设备业绩环比改善），电新板块H1业绩跌幅超50%，但下滑趋势企稳（风电和电网明显景气改善，光伏设备H1业绩增速还在探底），军工H1营收业绩双降（但航天装备、地面兵装景气环比改善）。

③消费：结构性复苏。在可选消费中，汽车、互联网电商、旅游餐饮、白电等领域保持较快增长，但环比来看改善并不显著。在必选消费中，农林牧渔、化药、调味品H1业绩增速更高，且农林牧渔业绩波动性明显更高。

④金融地产：景气下降，保险领先。房地产H1业绩增速进一步下滑至-200%以上，银行业绩基本稳定，而非银表现分化，体现在保险逆势扩张，证券业绩依然负增但环比好转。

⑤TMT：电子景气明显回升。电子中的光学光电子、消费电子、半导体等细分板块，以及通信设备行业H1业绩正增长。环比来看，电子、传媒（除影视院线）与IT服务业绩环比改善。

⑥基建与公用事业：景气筑顶。基建与公用事业H1业绩下滑近10pct至4.94%，主要是受到电力、航空机场的拖累，但二者依然保持了双位数正增长。燃气业绩出现了环比改善。