Q2货币政策报告有哪些要点？

2024年8月9日，人民银行发布《2024年第二季度中国货币政策执行报告》，我们认为要点有：①丰富完善货币政策工具箱；②金融数据“挤水分”初现成效，后续也强化挖掘有效信贷需求；③进一步健全市场化的利率调控机制；④我国利率市场化或即将进入收官阶段；⑤央行提示资管产品投资收益波动、国债收益率上行的潜在风险；⑥金融支持房地产平稳健康发展；⑦违规手工补息整改工作效果显著；⑧关注海外主要央行货币政策走向。几个值得关注的表述变化有：“深入挖掘有效信贷需求，加快推动储备项目转化”、“研究适度收窄利率走廊宽度”、“着重提高LPR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平”、“对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险”。

丰富完善货币政策工具箱。近段时间央行已多次向市场沟通，未来逐步将二级市场国债买卖纳入工具箱，作为基础货币投放渠道和流动性管理工具。现券交易是央行公开市场业务债券交易的方式之一，2002、2003年间曾有相关操作。但向后展望，相比回购交易，现券交易更可能是一项辅助工具，央行过高频率、过大体量参与国债二级买卖的信号意义甚至主导供、需的实质意义可能过强，对国债市场机构投资者情绪可能形成较大扰动。短期看，央行通过借券和潜在卖出操作的预期引导，也有助于平复债市情绪。针对今年国债收益率大幅下行并逐渐偏离合理中枢水平的情况，央行意在校正和阻断金融市场风险的累积。

金融数据“挤水分”初现成效，后续也强化挖掘有效信贷需求。今年以来，央行引导金融机构加强信贷均衡投放，并会同国家统计局优化季度金融业增加值核算方式，治理和防范资金空转，信贷、社融、M2增速均出现明显下行，金融数据“挤水分”效应初现，有效平抑了不合理的贷款“冲时点”行为，引导信贷节奏向历史平均水平回归。

央行在报告的未来政策展望部分提出“在防范资金沉淀空转的同时，支持金融机构按照市场化法治化原则，深入挖掘有效信贷需求，加快推动储备项目转化”，这是相比上季度的新增表述，说明政策也逐步强化对有效信贷需求的挖掘，强调支持实体经济的可持续性，我们预计金融数据增速后续下行压力可能明显缓解。

进一步健全市场化的利率调控机制。央行通过专栏讨论“进一步健全市场化的利率调控机制”，该机制主要内容包括：

1、将7天期逆回购操作改为固定利率的数量招标，明示操作利率，有助于增强其政策利率地位，提高操作效率，稳定市场预期。

2、增加午后临时正、逆回购操作，通过流动性双向调节，更好平抑税期、季末考核等因素对流动性的扰动。

3、央行研究适度收窄利率走廊宽度。本次报告提出“研究适度收窄利率走廊宽度，给市场传递更加清晰的利率调控目标信号”。我们认为从央行本次表述看，“收窄”利率走廊既可能是指“窄”区间也可能是指“宽”区间：临时正、逆回购利率在7天逆回购利率基础上的减点、加点幅度后续存在调整的可能性；SLF利率的调整幅度也可能与7天逆回购利率略有差异，一方面体现由短及长的利率传导机制，另一方面也通过非对称性调整改善当前利率走廊宽度过大及非对称的问题；超额存款准备金利率目前的设定是与活期存款官定利率一致，为0.35%，以避免银行的套利行为，后续若官定利率取消，其也将有调整空间。

4、LPR报价受7天逆回购利率直接驱动，突出后者作为政策利率的属性，MLF操作可能后移至每月25日，弱化其重要性，LPR报价转向更多参考央行短期政策利率，逐步理顺由短及长的利率传导关系。

5、LPR报价调整幅度也可能更大。央行提出“部分报价行报出的LPR偏高，与其最优质客户贷款利率之间出现较大偏离，一定程度影响了报价质量”，并提出将“着重提高LPR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平”，这可能意味着后续LPR的降幅存在较7天逆回购利率更大的可能性。

我国利率市场化或即将进入收官阶段。央行通过专栏“建立健全由市场供求决定的存贷款利率形成机制”探讨我国利率市场化推进情况，并提出“目前，存贷款利率已基本实现市场化定价”，“2015年10月以来，存贷款基准利率未再调整，实际上已逐步淡出”，我们判断我国利率市场化或即将进入收官阶段。展望今年后续形势，从降低实体部门融资成本的角度，LPR大概率继续被引导下行（通过降准、降息等政策工具引导），那么预计银行存款挂牌利率也仍有下降空间。

央行提示资管产品投资收益波动、国债收益率上行的潜在风险。央行提示对投资产品的风险和收益需综合权衡，一方面是追求高收益的同时也要承担高风险；另一方面是，今年以来，部分资管产品尤其是债券型理财产品的年化收益率明显高于底层资产，主要是通过加杠杆实现的，实际上存在较大的利率风险。未来市场利率回升时，相关资管产品净值回撤也会很大。对于国债收益率，央行继续强调“加强市场预期引导，关注经济回升过程中，长期债券收益率的变化”，并提出“对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险”，足见其对此领域潜在风险的关注，并强化从机构监管入手，提前预防风险。

7月初央行宣布借券操作至今，债市波动率有所提高，我们预计国债收益率仍是震荡向下的走势，但利率越低，波动性也将越大，市场或有波段操作空间。

金融支持房地产平稳健康发展。央行尤为重视金融支持住房租赁产业可持续发展，认为住房租赁产业是未来房地产新发展模式的重要方向。央行未来将逐步完善住房租赁金融支持体系，并充分调动市场化机构的积极性，通过更多社会资金的投入，建立可持续发展的商业模式，支持存量商品房去库存。

违规手工补息整改工作效果显著，但我们提示关注银行负债端吸存压力。我们认为也需关注可能伴随的银行吸存压力。正因如此，我们认为8、9月降准的概率较高，一方面是缓解银行负债端的资金压力，8月起MLF到期量增多，且若操作后移至每月25日，则月中流动性压力加大；银行同业存单备案额度内的发行空间目前已受限；政府债券发行节奏变化等都会扰动资金面。另一方面，降准为银行降低资金成本将引导LPR回落，并继续向实体传导。

央行关注海外主要央行货币政策走向。央行提出，未来央行将密切关注主要发达经济体货币政策动向，实施好稳健的货币政策，合理有效应对外部挑战。我们认为此表述更多的是从汇率、国际收支的角度出发，仍需密切关注内外平衡问题。