中国十年期国债收益率走势分析

金融市场其实充斥着矛盾，比如股神巴菲特曾言：“ 没有人因为做空祖国而获得成功”。原文出自巴菲特2015 年致股东信函：“Indeed，who has ever benefited duringthe past 238 years by betting againstAmerica？”。意思是“ 事实上，过去238年，何人通过做空美国而获益呢？”然而，华尔街古谚云：“不要与美联储对抗（作对）”。意思是美联储作为美国中央银行，投资者不要与央行对抗。

7月1日，中国人民银行发布公告，指决定于近期针对部分公开市场业务一级交易商进行国债借入操作。操作基于对市场情势审慎观察、评估基础之上，维护债券市场稳健运行。央行已与几家主要金融机构签订债券借入协议，该等金融机构可供出借中长期国债达几千亿之巨。消息指央行已就国债借入事宜与两家国有大银行达成意向。本月财政部发行580亿30年期特别国债，加平均中标利率2.4989厘，认购倍数3.11倍。

随后《金融时报》发表文章，指今年以来债券市场持续火热，但不能轻视潜在风险。业内专家多次提示，债市不会永远上涨，当前市场反转的风险不断增大。业内人士解释，机构疯抢国债等于预期以后利率越来越低，或如日本般进入长期低利率时代，基本上是唱空人民币，做空中国经济，加大资金流出压力。

注意此处的表示，买入国债或者做多国债期货原来是“做空”，而央行借入国债卖出做空国债却变成“做多”。中国国债信誉超卓，过去10年，中国10年期国债收益率由约3.5%逐步下降至目前2.2%至2.3%，长债投资者长期投资获得稳健收益。每次实物国债发售，银行总是短时间内售罄。

你信股神巴菲特，抑或华尔街古谚？央行沽空国债能否获得成功？且看看中国10年期国债收益率走势。在月线图上，2005年以来有4次中期底部（相当于国债价格顶部），分别是2006年3月、2008年12月、2016年8月及2020年4月。

前3次中期底部月线RSI均出现底背离，2020年4月底部未见底背离。不过，正是最后一次底部未有底背离，因此收益率上升力度最弱。如今央行沽空国债，10年期国债收益率略有反弹，但月线图上只有严重超卖未见底背离，此等情形，中期底部不可轻言已见。

观察股市指数走势与10年期国债收益率走势对照：

——2005年6月上证指数见底（深证指数399106于2005年7月见底），而10年期国债收益率底部出现在2006年3月，上证指数领先8个月；

——2008年10月底上证指数见底（深证指数于11月初见底），10年期国债收益率底部出现在2008年12月，上证指数领先两个月；

——2016年1月上证指数见底（深证指数仅仅是短期见底），10年期国债收益率底部出现在2016年8月，上证指数领先7个月；

——2020年3月上证指数见次底（2019年初已经出现中期底部），10年期国债收益率底部出现在2020年4月，上证指数领先1个月。

就已知数据而言（2002年以来），10年期国债收益率最高点出现在2004年8月。假设当时至今走势为一组大型（a）（b）（c）下跌，则2004年8月高点跌至2008年12月低点为浪（a），反弹至2013年11月高点为浪（b），两者均为3浪结构。

其中（a）浪a由2004年8月高点跌至2006年3月，（a）浪b反弹至2007年12月高点，（a）浪c则跌至2008年12月，期间国债价格走势与股市走势基本相反。（b）浪a由2008年12月回升至2011年9月，上证指数反弹高点出现在2009年8月，深证指数反弹于2010年11月见顶；（b）浪b回落至2012年9月，股市底部出现在2012年12月（2013年6月双底）；（b）浪c上升至2013年11月见顶，股市逐步盘出底部。

2013年11月至今，10年期国债收益率反复下跌，换言之国债价格长期上升。长债收益率进入浪（c）下跌，观察浪型，有所重叠，型态上是一个倾斜三角形（楔形）。其中，（c）浪1由2013年11月高点跌至2016年10月（最低点出现在2016年8月），2016年10月低点升至2018年1月高点为（c）浪2，（c）浪3由2018年1月高点下跌至今。（c）浪3是否已经结束？答案是可能性并不大。（c）浪为倾斜三角形，内部结构呈现3-3-3-3-3，每一个次一级子浪均为3浪结构。2018年1月高点跌至2020年4月低点为小浪[.a]，2020年4月低点反弹至2020年11月高点为小浪[.b]。前者5浪下跌，后者3浪反弹。2020年11月至今小浪[.c]将是5浪下跌。非常遗憾，目前只见到3浪下跌，换言之，央行抛售国债近期只会引发[.c]浪（iv）反弹。央行抛售力度将决定[.c]浪（iv）反弹高度。之后，收益率[.c]浪（v）会再创新低，在月线图上形成底背离，届时将结束（c）浪3，进入（c）浪4大幅反弹走势。

就波浪理论角度看，央行抛售长债只能带来收益率中期反弹，而不会长期见底。要使利率见到长期底部，必须通胀显著回升，比如3%以上。不用说日本经历长期低利率甚至是负利率，欧洲甚至是美国在疫情之前10年，都是长期处于低利率甚至是负利率水平。2014年法国及西班牙10年期国债孳息率创百年历史新低，此后欧洲国家长债孳息率反复下跌，德国10年期国债孳息率于2020年3月跌至负0.86%水平（月度收市价）才见底。美国10年期国债孳息率2020年3月最低0.33%（瞬间，月度收市价2020年7月最低0.53%）见底。美国长债孳息率见底后飚升，主要是通胀飚升，而通胀飚升原因一是疫情，二是美国重构供应链——因此爆发中美贸易战。

若将1994、95年中国国债收益率高点作为顶部，跌至2002年底部作为浪A，则其实2002年底部至2004年8月高点才是浪B反弹，如此2004年8月以来收益率下跌将是5浪结构，然则大型底部更不可能在近期出现。本月财政部所发行580亿30年期特别国债，只要定价利率跟贴美国利率比如4%，则国债市场便会大跌，但不能这么做，要遵循市场规律进行市场化操作。若中国利率重返4%，地产市场会立即崩盘——从近期降低买楼首付比例降低按揭利率可知——经济亦会面临崩溃，因此，央行抛售长债仅仅是阻止国债价格过快上升而已。