物流行业风险投资的作用机制及其效果的研究

梁妮

摘 要：近年来，随着“大智移云物区”的不断发展，各行业都在逐步进入智能化时代，物流行业也不例外。随着风险投资的成熟与完善，越来越多的物流设备智能制造企业借助风投资本在创业板完成IPO。而针对智能物流设备制造业如何更好地利用风险资本进行融资的研究非常稀缺。因此，文章将在委托代理理论、利益相关者理论等研究基础上，以DJZN股份有限公司为案例企业，研究风险投资在智能物流设备制造公司中的作用机制及其效果，并对智能物流设备行业引进风险投资提出相关建议。

关键词：DJZN；物流行业；风险投资；作用机制

中图分类号：F273.1 文献标志码：A DOI：10.13714/j.cnki.1002-3100.2024.08.003

Abstract： With the continuous development of the "Big Data， Artificial Intelligence， Mobile Internet， Cloud Computing， Internet of Things"， various industries are gradually entering the era of intelligence. The logistics industry is no exception. With the maturity and improvement of venture capital， more and more logistics equipment intelligent manufacturing enterprises are using venture capital to complete IPO on the ChiNext board. However， research on how to better utilize venture capital for financing in the intelligent logistics equipment manufacturing industry is very scarce. Therefore， based on the research of principal-agent theory and stakeholder theory， this paper will take DJZN Co.， Ltd. as a case enterprise to study the mechanism and effects of venture capital in intelligent logistics equipment manufacturing companies. The paper particularly provides relevant suggestions for introducing venture capital into the intelligent logistics equipment industry

Key words： DJZN; logistics industry; venture capital; mechanism

1    研究背景

在电商经济日益盛行、进出口贸易规模扩大、科学技术不断进步的当下，物流行业的发展与国民生活、国家经济愈加息息相关，如何促进智能物流设备制造企业更好地发展与研发成为当下的热点。尤其是在我国正处于经济发展转型升级的情况下，扶持智能物流设备制造企业发展对提高国家创新实力、促进产业升级、提高综合国力有着重要意义。DJZN公司作为创新型企业，开展创新活动需要有足够的资本进行支撑，风险投资是企业进行资金筹集的重要渠道之一[1]，因此在上市前，DJZN公司一类的智能物流设备制造企业会选择大比例地进行风险投资基金的引入，以解决资金问题并享受风险资本带来的一系列资源。

为扶持DJZN公司一类高新技术企业的发展，各地纷纷出台各种政策鼓励风投企业对创新企业进行投资。在此背景下，我国的风险投资行业迅速发展，根据中国证券基金业协会发布的《中国私募投资基金行业发展报告（2023）》，截至2022年年末，已在协会完成注册登记的私募证券投资基金共92 578只，私募股权、创业投资基金数量合计50 876只。作为高新技术企业发展强大的助推器，风投不仅能解决企业面临的资金缺口，还能给企业带来治理理念、市场资源、技术支持等非资本增值服务，通过资本投入参与企业的经营管理，为其提供专业化的帮助，有效提高高新技术企业的治理水平和企业价值。因此，以DJZN公司为代表的许多创业板IPO的智能物流设备制造企业都纷纷选择通过风投资本进行融资。

基于此，本文将对风险资本进入DJZN公司后通过何种路径和渠道影响其管理和运营进行研究。

2    研究意义

随着我国高新技术企业的不断增加和对资本的需求日益增长，以及风险资本市场规模的不断扩大，风险资本对高新技术企业的影响越来越大，如何更好地利用风险资本进行融資的研究和完善迫在眉睫。我国已存在对风险资本的研究滞后于行业现实发展的问题，且对物流行业中风险资本的作用机制研究更少，风险资本如何作用于物流企业的内在机理仍不明晰。本文将基于DJZN公司，研究风险资本的作用机制及其效果，这对我国物流企业选择融资途径具有一定的现实指导意义。

3    概念界定与理论基础

3.1    概念界定

3.1.1    风险投资

风险投资（VC）又称私募股权投资。对于其定义，不同学者有不同看法。谈毅等[2]从投后管理角度认为风险投资是将资金投入具有高成长潜力的未上市创业企业，并通过提供管理服务参与企业经营，在企业发育成长到相对成熟后退出投资，以实现资本增值的一种金融资本。

基于此，本文认为风险投资是给创业初期处于资金紧张困境的企业提供资金和资源等方面的支持，以促使其快速发展，并在合适的时机退出企业以实现资本增值的投资行为。

3.1.2    作用机制

作用机制指的是为实现某一特定功能，系统结构中各要素的内在工作方式及其在一定环境条件下相互联系、相互作用的运行规则和原理。本文的作用机制指风险资本在助力企业实现进一步发展的过程中所发挥的作用和发挥作用的渠道。

3.2    理论基础

3.2.1    委托代理理论

委托代理理论是制度经济学契约理论中的主要内容之一，委托代理现象广泛存在于现代企业中，DJZN公司也不例外。这一理论认为由于所有权和经营权分离，股东对企业的要求更多在于财富获取和资本增值，因此倾向于聘请专业经理人来运营企业。而对企业经营缺乏了解的企业经营人员更倾向于自身价值的实现及现时经济收益，这就造成经营者和所有者对企业现实情况的信息把握不对称。这就是委托代理理论存在的问题，这一问题源于所有者和经营者二者之间利益诉求的冲突和信息不对称[3]。

3.2.2    利益相關者理论

相较于委托代理理论，利益相关者理论更追求企业所有利益相关者的整体利益，包括所有内部和外部相关者。在物流行业中用利益相关者理论进行经营，可以在保证股东权益的同时满足不同利益相关者的需求，从而促使风险资本更好地推动物流企业的发展。

4    DJZN公司案例介绍

4.1    DJZN公司企业简介

DJZN公司成立于1995年，前身是DFWL，于2015年登陆深交所创业板。公司以智能物流装备为载体，融合5G、大数据、AI等先进技术，构建全流程的“物流+信息流”智能制造整体综合方案。公司主要经营范围是智能物流输送系统、智能物流仓储系统、智能立体停车系统等，深耕智能物流领域近30年，拥有专利180余项、软件著作权60余项，被认定为高新技术企业，在国内外的智能物流设备制造领域占据重要地位。DJZN公司的具有发展历程见表1。

4.2    DJZN公司引入风险资本概述

4.2.1    引入风险资本比例

在上市之初的几年，DJZN公司前十大股东中，风险资本的占比极高，即使在上市数年后，风险资本仍然存在。具体见表2。

由表2可以看出，在上市当年，DJZN公司股份中风险资本比例高达31.28%，印证前文中提及的高新技术企业在IPO时高度依赖风险资本的论述，尽管风险资本的持股比例大致呈逐年递减的趋势，但是在上市后的5年内风险资本的比例都达到10%以上。尽管风险资本持股比例极高，但其股权比较分散，并未高度集中于某一风投机构，DJZN公司并未丧失控制权，第一大股东始终是其实际控制人，这就在一定程度上保证企业的实控人对企业的控制权，同时引进多家风投机构的资金和资源，减弱对某一资本的依赖性，提高资金与资源的可靠性与安全性。2021—2022年，风险资本突然减少的一大原因是在2021年，DJZN公司被淄博恒松控股收购股权29.44%，进入国资控股行业，风险资本逐渐弱化。

4.2.2    DJZN公司引入风险资本的必要性

a.满足资金需求。DJZN公司作为高新技术企业，研发投入大、周期长、投资回收期长、风险性高，对资金的需求量巨大，尤其是2015年前后，DJZN公司正处于高速发展时期，需要大量的资金支持其继续完成设备研发和扩大生产规模。但仅仅依靠其自有资金、商业贷款等资金流很难实现科研成果的有效转换和市场占有率的提高，不利于企业实现进一步扩张，企业要渡过这一时期，必须引入外部资本。

b.助力企业完成IPO。引入风险资本不仅可以给企业带来充足的资金流，还可以为企业带来成熟的管理经验和上下游资源。DJZN公司虽然拥有完备的生产线和研发团队，但其治理层主要由内部人员组成，治理结构相对单一，而风投机构会给DJZN公司匹配适合的团队，有利于完善治理团队，更新治理管理理念，并将风投机构拥有的上下游资源一并带给DJZN公司，从而提高DJZN公司的综合竞争实力，推动其上市的进程。

5    DJZN公司风险资本的作用机制分析

5.1    支持DJZN公司研发创新

DJZN公司作为物流行业的高新技术企业，其研发投入及创新能力是决定公司能否实现可持续发展的关键因素。风险资本通过资金支持，扶持DJZN公司的研发。2015年发布的招股说明书中阐述，募集的资金将全部投入自动化智能物流装备扩建、物流仓储成套设备扩建、研发中心建设中，需要募集资金26 437万元，2015年年报中披露的新增发行股票中合计2 321.28万股、股本19 313.05万元属于A类投资者和B类投资者。由此可见，需要募集的资金大部分来自风险资本。

从表3中公司2012—2022年10年间的研发费用投入可以看出，在2012—2014年，尽管DJZN公司的研发费用投入已经很高，但是增长幅度并不明显，侧面说明DJZN公司的自有资金和商业贷款是不充裕的，无法实现进一步发展的宏图。在2015年，DJZN公司引入风险资本后，研发费用相较上年度增幅高达43.63%，且研发费用增加额中很大部分来自风险资本，在风险资本加入DJZN公司后，研发费用始终处于逐年上涨的状态。2021年，风险资本减持后研发费用依然猛增的原因是获得国有资本的支持。从数据上看，DJZN公司引入风险机构的资金对其创新和研发起到重要作用，风险资本的进入极大程度上激发了企业的创新活力和动力。

5.2    深入DJZN公司治理

根据4.2.1中对DJZN公司引入风险资本的比例可以看出，在上市初期，DJZN公司主要通过联合引入风险投资的方式吸纳风险资本，风险投资机构数量在前几年集中在5～8家，且其年报披露各风投机构的持股比例相对平衡。DJZN公司通过引入多种风险资本的方式，使风险资本及其带来的人力资源等进入公司股东会。一方面，分散股权，将公司的控制权分散，使风投机构参与到企业日常的经营管理和治理中，同时又避免股权过于集中可能带来控制权丧失的问题；另一方面，联合投资的引入为企业带来许多专业的董事、监事、经理人等，盘活企业的治理机制，各风投机构之间取长补短，促使DJZN公司在进行决策时能够充分考虑来自各方面的建议与需求，找到最适合DJZN公司发展的治理机制。

6    DJZN公司风险资本作用效果分析

6.1    公司治理层面

6.1.1    调整股权结构

风险资本进入DJZN公司后，明显改变了公司的股权机构比例。在风险资本进入DJZN公司前，DJZN公司处于一股独大的状态，至2021年被国有資本收购前，由控股股东掌握绝对控制权，持股比例高达47.32%（见表2），根据股权集中度划分等级，DJZN公司的股权集中度接近高度集中，导致中小股东的权益无法得到充分保障。

自2015年引入风险资本后，截至2021年被收购之前，第一大股东的控股权被逐渐稀释到22%左右，尽管他的持股比例仍然稳居第一位，但也削弱了其对公司的控制权，使股权集中度达到相对集中状态，有利于公司治理更加客观公正的进行，一定程度上保障了中小股东的合法权益。

6.1.2    完善监督管理机构

DJZN公司接受风投机构委派的合伙人、独立董事、监事、经理人等人力资源，完善公司的治理机构构成，专业的管理、监督人才的进入为DJZN公司在研发、营销等方面提出专业建议并实施监督，形成一套较为完整科学的董事会、监事会、独立董事、董事会秘书的工作机制，使企业的组织结构更加完整，促进DJZN公司的治理水平提高，推动其上市进程，也对后续企业的治理和发展起到正面作用。

6.2    创新能力层面

6.2.1    研发人员数量激增

风险资本注入后，DJZN公司对研发人员的引进也可以反映风险资本的作用效果。

注：资料来源于DJZN公司年报。

从图1可以直观看出，DJZN公司自2015年引入风险资本后，研发人员数量呈波动上升趋势，研发人员占比由2013年的12.98%上升至2020年的27.64%，最高峰达到31.87%。综合上述分析得出，DJZN公司引入风险资本后，为深入创新和研发，提高科技成果对经营业绩的贡献，加大了对研发人员的引进，而这一引进行为确实为企业的研发工作做出巨大贡献。因此，DJZN公司引入风险资本促进其创新能力的提高。

6.2.2    研发强度提高

衡量研发投入多少的一个常用指标是研发强度，即企业研发费用占营业收入的比重。

注：资料来源于DJZN公司招股说明书、年报。

从图2数据看出，DJZN公司在2015年引入风险资本后，研发强度有明显的提升，与风险资本在2015—2016年的高度活跃期相一致。尽管在2016年的高峰期之后出现下滑，但总体依然高于风险资本注入前，而2022年研发费用和研发强度出现明显下滑的原因在年报中披露是报告期内未合并中集智能的研发费用。对2016年出现峰值后有所回落的解释是风险资本的加入解决了企业面临的急需大量投入研发费用的燃眉之急，而研发成果的转化还未实现，未给企业带来明显增长的营业收入，加上由于经济周期下行，市场并不景气，营业收入也出现下滑，因此研发费用占比营业收入非常高，而2017年开始，研发投入趋于稳定增长的态势，且此时研发成果得到转化，使DJZN公司的营业收入暴涨，因此研发强度回归平稳发展。

6.3    研发转化层面

在资本市场中，任何一种创新和研发都需要通过产品转化，才能对企业的价值产生影响。DJZN公司作为一家高新技术企业，其核心业务就是通过科研成果转换实现营业收入。根据其招股说明书中的公告，募集的资金将全部用于自动化智能物流装备扩建、物流仓储成套设备扩建、研发中心建设。本文将通过分析风险资本注入后智能物流装备、物流仓储装备的销售业绩来衡量其对DJZN公司主营业务收入方面的影响。

注：资料来源于DJZN公司招股说明书、年报、国泰安数据库。

由图3可知，DJZN公司研发成果转化的大致趋势与上述研发强度吻合，在2015—2016年，整个智能物流设备制造行业都受到经济周期下行的影响，营业收入出现严重的下滑，加上DJZN公司由于产品研发周期长及研发并未实现转化的原因，没有给企业带来营业收入增加，尤其是到2016年，经济形势连续恶化，加之以前的研发成果转换带来的优势已经逐渐消失，产品的更新换代迫在眉睫。2017年，研发成果完成转化之后，其主要智能物流产品给企业带来巨额收益，因新产品带来的营业收入增长率相较上年同期高达821.45%，并在2017年之后呈不断上升的趋势，并且其主要产品的收入涨幅远超行业平均水平。由此可见，风险资本的注入对DJZN公司进行研发创新和成果转化方面有很大的积极影响。而在2021年，DJZN公司中的风险资本高度减持后，主要产品的营业收入也一并出现下滑现象，这也从侧面印证风险资本对DJZN公司的研发成果转化是起积极作用的。

6.4    股东财富层面

从企业设立的初衷看，股东投资都是为了实现财富增加，因此通过衡量股东财富的增长程度可以看出风险资本对DJZN公司在企业价值层面的作用效果。本文选取每股净资产作为衡量指标，通过该指标反映股东财富的增長程度，结合风险资本进入DJZN公司后的活跃期，可以了解风险资本对DJZN公司的企业价值在股东财富层面的影响程度。

注：资料来源于DJZN公司年报、招股说明书、国泰安数据库。

由图4看出，DJZN公司每股净资产的变动趋势与上文中的营业收入、研发成果转化的趋势保持一致，在2015—2016年出现下滑。在2015年，大规模引进风险资本前，DJZN公司的每股净资产远低于行业均值，此时股东财富水平较低；在2015—2020年间，风险资本在DJZN公司股份中的占比高，使其每股净资产不断增长，一度超过行业均值。在2021年，风险资本弱化后，DJZN公司的每股净资产也出现下滑，跌回低于行业均值的状态，风险资本的退出对股东财富的增长起消极作用，侧面说明风险资本对DJZN公司在股东财富层面有积极的作用。

7    对智能物流设备制造业的建议

7.1    合理利用风险资本带来的资源

在资金方面，物流企业获得充足的资金后，应按照先前规划并结合市场不断变化的需求对资金进行及时的规划和利用，将资金更多地用在增收降本的直接研发项目上，瞄准资金的投入时机和使用对象，提高资金的利用率和周转率；在非资本增值服务方面，智能物流设备制造企业应借助风险资本带来的人力资源服务、市场评估服务等资源，合理规划企业的研发进程、营销策略，并吸收风投机构带来的合适的管理理念、治理方式，完善企业的治理机制和治理结构。只有将资金资源和非资金资源加以充分利用，对各方面的资源优势进行整合利用，智能物流设备制造业这类高新技术企业才能突破发展瓶颈，不断提高综合实力。

7.2    引入多种风险资本进行联合投资

引入多种风险资本的主要原因有两个：其一，如果企业对某一资源和资金过度依赖，一旦该资金抽离，企业便会陷入停滞，通过引入多个渠道的风险资本，一定程度上可以避免这一现象的出现，保证资金来源的稳定性和可靠性；其二，引入多渠道的风险资本来分散股权，智能物流设备制造业对资金依赖度高，如果仅引入个别风险资本，将可能导致该风投机构占据相对靠前的控股地位，影响控股股东的控制权，而多渠道的风险资本将股权分散开来，在获取资金和资源的同时也能保证控股股东的控制权。

7.3    防范股权过度稀释带来控制权丧失

智能物流设备制造企业作为高新技术企业，在每个发展阶段对资金的需求量都是巨大的，必然会经历多轮融资，而多轮融资带来的最直接的后果就是股东增加和股权集中度下降，可能出现其余小股东联合持股比例超过大股东的现象，必须要警惕企业控制权被转移的风险。通过避免瓶颈期融资、在合理范围内溢价融资、在法律允许范围内实行AB股制度、创业初期避免投资人占大股等途径，可在一定程度上避免控制权丧失。

8    结    语

DJZN公司作为高新技术企业，在扩大规模、筹备上市的过程中不可避免地经历风险资本的引入，不仅是DJZN公司，其他智能物流设备制造企业也是如此。风险投资作为一种股权融资方式，在给这些物流设备制造企业带来资金的同时，还会带来一系列非资本增值服务，为其壮大发展保驾护航。但在进行风险资本融资时不能局限于眼前的利益，不能过于依赖风险资本，要合理规划资金募集的数目、使用途径，借助资金和其他服务深入科研，提高科研成果的转化率，最大化风险资本对收入增加的正面影响。并且要提前对融资稀释股权、风险资本的退出做出应对措施，充分利用风险资本带来的益处，促进企业发展壮大。

参考文献：

[1] 胡志云．风险投资对创业板高新技术企业技术创新的影响研究[D]．广州：华南理工大学，2018.

[2] 谈毅，陆海天，高大胜．风险投资参与对中小企业板上市公司的影响[J]．证券市场导报，2009（5）：26-33.

[3] 王慎敏．双重委托代理理论文献综述[J]．全国流通经济，2020（26）：83-86.