鱼跃医疗缘何高增长？

薛宇

疫情需求激增带来鱼跃医疗2020年业绩的高增长。高基数之下，公司此后业绩保持相对稳定，而在2023年公司再度实现了较高的业绩增速，主要得益于主营业务的高成长性，且公司的并购业务多有良好的增长表现。

鱼跃医疗（002223.SZ）2023年度业绩预告显示，公司预计全年实现归属于上市公司股东的净利润23.13亿元-24.72亿元，比上年增长45%-55%；实现扣除非经常性损益后的净利润18.13亿元-19.38亿元，比上年增长45%-55%。

此前在疫情导致业绩爆发的高基数下，鱼跃医疗连续两年增长乏力，而今高增长又重启。

鱼跃医疗主营医疗器械产品，主要包括呼吸制氧、糖尿病护理、感染控制解决方案、家用类电子检测及体外诊断、急救与临床及康复器械等业务领域。2022年，公司营业总收入71.02亿元，其中呼吸治疗解决方案实现收入22.39亿元，占营业总收入的比例为31.53%；家用类电子检测及体外诊断15.21亿元，占比21.42%；康复及临床器械14.08亿元，占比19.83%；感染控制解决方案11.84亿元，占比16.68%；糖尿病护理解决方案5.3亿元，占比7.46%；急救1.51亿元，占比2.13%。

2020年，鱼跃医疗的核心业务——呼吸机产品及临床板块感控类产品业务因疫情带来海外需求快速放量，医用呼吸与供氧营业收入同比增长85.51%，在此基础上，公司家用板块主要产品维持较快增长，因此鱼跃医疗2020年业绩增速较快，实现营业总收入67.26亿元，同比增长45.08%；归属于上市公司股东净利润17.59亿元，同比增长133.74%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润16.26亿元，同比增长129.82%。分地区看，2020年公司外销收入同比增长速度达135.78%，内销收入同比增长26.48%。

2021年起，此前高基数影响下鱼跃医疗呼吸机产品、红外测温仪产品等业务规模比2020年下降较多，2021年呼吸治疗解决方案营收同比增速降至16.04%，家用类电子检测及体外诊断营收同比下降18.11%，感染控制解决方案营收同比下降6.03%，不过由于糖尿病护理解决方案板块业务持续放量，增长超过70%，康复及临床器械营收同比增长13.35%，整体来看，2021年公司实现营业总收入68.94亿元，同比增长2.51%，实现归属于上市公司股东净利润14.82亿元，同比下降15.73%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润13.19亿元，同比下降18.90%。2022年，鱼跃医疗呼吸治疗解决方案板块业务规模同比略有下降，常规销售业务增长的情况下，公司实现营业总收入71.02亿元，同比增长3.01%，实现归属于上市公司股东净利润15.95亿元，同比增长7.60%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润12.51亿元，同比下降5.19%。2021年公司外销收入同比下降13.42%，内销收入同比增长8.72%。2022年公司外销收入同比下降56.34%，内销收入同比增长21.5%。外销收入下降，但国内收入持续增长使得鱼跃医疗整体业绩并没有大幅下滑。

高基数下，鱼跃医疗2022年呼吸治疗解决方案板块业务规模较2021年同比仅略有下降，常规销售业务增长较好，海内外市场均有拓展。例如，制氧机产品剔除2021年同期海外涉疫订单影响，销售规模提升明显，雾化产品较2021年同期销售业务增长迅速，同比增速近30%，呼吸机产品业务规模不断提升，同比增速超20%。2023年上半年，鱼跃医疗呼吸治疗解决方案业务实现同比109.99%的高速增长，其中制氧机产品业务规模较2022年同期增长达140%，呼吸机类产品业务增速超110%，雾化产品相关业务同比增速近70%；公司实现营业总收入49.80亿元，同比增长40.17%，实现归属于上市公司股东净利润14.94亿元，同比增长89.64%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润12.55亿元，同比增长96.19%。在其他类别产品稳定增长的情况下，2023年公司业绩又创新高。

高基数下鱼跃医疗业绩稳定，2023年再度实现了较好的业绩增速，一方面得益于产品类别多元，另一方面在于主營业务的高成长性。

鱼跃医疗产品主要集中在呼吸制氧、糖尿病护理、感染控制解决方案、家用类电子检测及体外诊断、急救与临床及康复器械等业务领域，这些业务均具备较强的成长性。

呼吸治疗解决方案是鱼跃医疗收入占比最高的业务。目前中国人均ICU床位数配置远低于发达国家，OECD数据显示，2020年中国每十万人ICU床位数为4.5张，远低于发达国家如德国的28.2张、美国的21.6张。而一个ICU床位配备的最常用治疗设备即呼吸机，增长潜力巨大。家用无创呼吸机方面，全球家用无创呼吸机市场由海外品牌垄断，随着在新兴市场的不断普及，据弗若斯特沙利文分析预计，全球家用无创呼吸机市场从2020年的约27.1亿美元增至2025年的55.8亿美元，中国家用无创呼吸机市场预计从2020年的约12.3亿元增至2025年的约33.3亿元。全球市场中，海外品牌瑞思迈和飞利浦占据近80%市场份额，中国家用无创呼吸机市场也是由进口品牌主导，其中进口品牌飞利浦和瑞思迈占据一半以上市场份额；国产品牌中，鱼跃医疗销售收入居前，也就是说公司呼吸机存在较好的国产替代前景。国盛证券指出，在大环境变化期间鱼跃呼吸机在国内与海外的品牌知名度进一步提升，不仅可以满足客户大环境变化期间的相关使用需求，更有望随着消费者健康意识的提升实现快于行业增速的增长。

传统的制氧机和血压计业务近年需求增长较快。据华经产业研究院统计，截至2021年，国内制氧机需求量275.2万台，同比增长40.4%，制氧机国产出口也在加速，2021年中国制氧机出口量141.4万台，同比增长287%。中国制氧机技术日益成熟，在疫情大环境变化下，国产制氧机出口数量在过去两年整体呈爆发式增长。对于血压计等家用类电子检测产品，高血压患病率以及血压检测意识的持续提升之下，市场需求也在不断扩大，2012-2019年中国家用电子血压计市场规模分别为9.6亿元、53亿元，年均复合增长率达到27.64%。目前，鱼跃医疗的电子血压计国内市场份额位列第一，且制氧机产品在业内处于领先地位。

在上述传统业务的基础上，鱼跃医疗还通过并购扩张了其他多项业务管线，这类业务也具备较好的成长性，而从目前业绩来看，这些并购业务也为公司贡献了不少的业绩增量。

鱼跃医疗2013年收购上海医疗器械（集团）有限公司100%股权，与原有业务在渠道上相协同；2015年并购华润集团整体医疗板块，产品包括各临床科室手术器械和卫生材料；2016-2018年收购中优医药100%的股权，布局医院消毒感染控制领域业务；2019年收购苏州六六视觉95.95%股份；2021年并购凯立特，布局糖尿病领域尤其是连续血糖监测领域的研发生产业务。

从业绩表现来看，鱼跃医疗的血糖、消毒感控业务增长良好。得益于疫情带动需求爆发，上海中优营业收入从2018年的5.24亿元增长至2020年的9.57亿元，净利润从1.21亿元增至2.62亿元。此后需求有所回落，2021年上海中优营收9.23亿元，净利润2.1亿元，2022年营收12.31亿元，净利润2.78亿元。2023年上半年，鱼跃医疗感染控制解决方案营收4.24亿元，同比下降32.34%，不过，在疫情机遇下，上海中优成为国内院内消毒感控第一品牌。

鱼跃医疗的糖尿病护理板块业绩也在持续增长，2021年营业收入为4.57亿元，同比增长70%，2022年营业收入5.3亿元，同比增长16.04%，2023年上半年营业收入3.63亿元，同比增长31.07%。

糖尿病是一个巨大的市场。国际糖尿病联盟（IDF）发布的数据显示，2021年全球糖尿病患者人数达5.37亿，中国是世界糖尿病病人最多的国家，成年患者超1.4亿人。庞大患者群体带来巨大的血糖监测器械市场需求。

目前市场中糖尿病监测医疗器械可分为传统指血血糖仪（BGM）、持续血糖监测系统（CGM）及其他器械（生化分析仪器等）。凯立特创始人曾先后任职美国OreadInc.药物分析科学家、美国美敦力公司首席传感器科学家，2014年回国创业成功研发上市了中国首个动态血糖监测产品，使中国成为全球第二个完成持续血糖监测系统研发的国家。与传统指血血糖仪不同，持续血糖监测无须通过刺破手指采取血样，仅检测实时血糖指标，相较于传统指血血糖仪，持续血糖监测系统具有免校准、操作简便、减少疼痛、实时监测等诸多优势，目前持续血糖监测系统市场处于快速增长阶段，渗透率相对较低。从渗透率上看，Ⅱ型糖尿病占糖尿病总人口的大部分，2020年中国持续血糖监测系统渗透率仅为1.1%，低于欧盟五国的7%和美国的9%，持续血糖监测系统相关公司在中国将有较大的市场机会和增长潜力。据其预计，持续血糖监测系统未来在血糖监测器械整体市场中的份额有望持续提升，预计将从2020年的21.4%增至2030年的49.4%，全球持续血糖监测系统市场规模有望从2020年的57亿美元增至2030年的365亿美元，中国持续血糖监测系统市场规模有望从2020年的1亿美元增至2030年的26亿美元。国盛证券表示，目前持续血糖监测系统在国内还属新兴市场，国外厂家凭借技术优势布局较早抢占先机，国内有能力实现技术突破且形成销售规模的厂商较少，公司持续血糖监测系统新品有望加速放量，加速进口替代。

2021年2月，凯立特持续血糖监测系统CT2成功获批上市。2022年11月，公司公告持续血糖监测系统产品医疗器械注册证完成变更，变更后为CT2、CT2A、CT2C、CT2D、CT14，进一步丰富了持续血糖监测系统产品种类。2023年3月，公司公告最新一代持续血糖监测系统产品（14天免校准）取得医疗器械注册证，产品性能进一步提升。

鱼跃医疗的急救板块营收占比不高，但增长较快，2023年上半年增速達25.26%。目前中国急救保有量不足，相较发达国家有较大的差距，市场存在巨大提升空间。目前国内急救市场处于新兴发展阶段，主要由Primedic（鱼跃医疗收购）、Philips、Osatu等进口产品主导，仅有迈瑞医疗等少数几家国产品牌上市。国盛证券指出，急救国产化浪潮下公司可抢占国内市场红利。

从员工持股考核业绩来看，鱼跃医疗对未来业绩增长颇具信心。2023年9月12日，鱼跃医疗发布员工持股计划，份额合计不超过10779万份，受让的股份总数预计不超过623万股，约占公司目前股本总额的0.6215%。本次员工持股计划的参加对象包括公司董事、监事、高级管理人员、公司中层管理人员及其他核心骨干员工，总人数不超过150人，其中公司董事、监事、高级管理人员16人。本员工持股计划首次受让部分考核年度为2023-2025年三个会计年度，每个会计年度考核一次，各年度业绩考核目标为：第一个解锁期，以公司前两年（2021-2022）净利润均值（约15.39亿元）为基数，2023年净利润增长率不低于30%；第二个解锁期，以公司前两年（2021-2022）净利润均值（约15.39亿元）为基数，2024年净利润增长率不低于32%；第三个解锁期以公司前两年（2021-2022）净利润均值（约15.39亿元）为基数，2025年净利润增长率不低于52%。