国有企业混合所有制改革对企业融资能力的影响

冯 杰

（广东水电二局股份有限公司，广东 广州 511340）

国有企业混合所有制改革是国有企业创新改革的关键内容，混合所有制改革的效果决定着国有企业能否能够成功推动资产结构转型。因此，国有企业混合所有制改革是新时代新形势背景下提升企业资产活跃性和盈利性的关键战略，有利于将政府扶持的国有企业转变为完全市场化竞争的现代化企业。而国有企业混合所有制改革所涉及的兼并重组、非国有资本注入、国有企业投资运营公司、资产证券化、员工持股等重大问题，影响着国有企业的投资效率和融资能力，是决定国有企业能否实现长期可持续发展的关键。国有企业进行混合所有制改革，本身也包含了提高融资能力的目的，通过引进各种活力更强的资金资本来破除国有企业固化的资本结构，将过度依赖政府财政资金支持和商业银行贷款的融资方式转变为更多元化、多层次的融资体系，为企业投融资机制创新改革提供了新的有利契机，能够通过“混”和“改”，有效地解决国有企业融资困难和资本管理的问题，为盈利增长带来全新的可能性，促进国有企业的高质量发展。

一、国有企业混合所有制改革概述

1.国有企业混合所有制改革内涵

国有企业混合所有制改革在企业内部进行，但是需要外部多种所有制的参与，将国有企业传统的单一所有制结构转变为混合所有制结构，大力推动混合所有制经济的发展，在国有企业内部引入更多非国有资本，主要包括各种民营资本[1]。除了吸引非国有资本进入国有企业，同时也鼓励国有资本以各种各样的方式入股非国有企业，从而有效地挖掘和发挥国有企业的资产价值，以实现国有企业资产的保值和增值目标。

2.国有企业混合所有制改革的经济影响

（1）积极影响

国有企业混合所有制改革整体上能够产生积极正向的影响，并且从长期来看，国有企业实施混改能够获得利大于弊的效果，通过打造多种所有制结构来提升企业的资产活力和竞争力，促进国有企业的市场竞争，提升国有企业资产的投资收益率、提高资金活力、增强企业抗风险能力、提高企业整体的创新能力、完善企业的现金持有行为和资产管理制度，改变国有企业的资产流向和投资决策方式，使得国有企业能够以更低成本获得资金，以更高效率利用资产，促进国有资产的合理利用和配置。

（2）负面影响

但是国有企业混合所有制改革过度或者是混改策略不合理也会带来较为显著的负面影响，反而阻碍国有企业的转型。在混合所有制改革的过程中，国有企业获得了民营资本的活力，也失去了国有企业较强的授信能力。另外，混改过度会导致国有企业的实际控制权发生转移，导致国有控股地位丧失，对于从事某些基础产业的国有企业，会带来较大的风险，容易出现国有资产被侵占的问题，影响国有资产的安全性。

3.国有企业混合所有制改革的作用

（1）提高国有企业创新活力

国有企业混合所有制改革能够直接引入各类民营资本，甚至在部分非垄断的国有企业行业中还能够引入外资，有效地改变国有企业的资本结构和要素结构，使得更多有活力的资金资源进入国有企业，推动着国有企业经营管理观念、运作模式、投资决策方式的创新，充分激发国有企业的创新发展活力[2]。

（2）实现国有资产保值增值

国有企业混合所有制改革本质上是改变企业内部国有资产和非国有资产的比例，并未改变国有控股的控制地位，增加了非国有资产股权，使得更多有创新活力的资本参与到国有企业治理和内部控制中来，有利于优化企业投融资决策。使得国有企业能够将资产投资于更高收益和风险更低的经济项目中，提高国有企业的资产投资收益，借助民营资本的活力来改善企业的投融资效率，实现国有资产的保值增值的目标，提高国有企业的资产收益水平。

（3）促进市场化竞争

国有企业实施混合所有制改革，还能够加速推动国有企业市场化进程，使得国有企业深度融入市场化竞争，在市场竞争中不断提升核心竞争力。由于在国有企业中其他所有制资本占比的增加，非国有资产控股力量增强，更多有市场化竞争能力的股东管理加入国有企业，干预着企业投资决策和经营管理，有效地提高了国有企业对盈利的需求，从而有利于推动资源的优化配置，提高国有企业的市场竞争力。

二、国有企业融资能力概述

1.融资能力定义

融资能力指的是企业获得资金融通的能力。在一定的经济金融条件下，企业根据自身需要融通资金的成功率、及时性，获得资金的规模、速度等都反映着企业融资能力的高低。而企业获得资金融通的能力受到各种各样因素的影响，企业自身的经营规模，企业的经营状况和财务绩效以及企业的市场形象、信用等级等都会影响外部融资者对企业的评价，从而对企业的融资能力产生相应的影响。

2.企业融资方式

（1）内源融资

内源融资指的是融通资金来源于企业内部的一种融资方式，内源融通资金来源于企业的未分配利润和留存收益等，内源融资实际上是企业将经营未分配利润转增为股本的过程，是保证企业长期稳定经营发展的重要基础，反映了企业的长期盈利能力和资金管理能力，通常大规模企业都具有较强的内源融资能力[3]。

（2）外源融资

第一，债务融资。债务融资指的是企业到期需要还本付息的一种融资方式，资金来源于外部各个金融机构或者是个人，包括商业信用融资、商业银行贷款、债权信用融资等方式。

商业信用融资通常表现为企业的应付账款或者是延迟付款，即在企业的日常经营过程中，因为长期和其他企业或者是经销商等达成合作关系，从而产生的一种信用形式，实际上企业能够将这类资金暂时用于其他经营环节，以缓解短期资金周转困难。

商业银行贷款是较为常见且规模较大的一种融资方式，指的是企业直接向商业银行申请借款的方式，包括短期贷款和长期贷款。不同的贷款业务利率不同、偿还期限不同、风险不同，对企业的信用要求不同，具有一定的灵活性。

债权信用融资指的是企业向市场上各类投资者发行有价债券或者是通过融资租赁等方式来融通资金，有价债券需要到期还本付息，采用这一融资方式的企业通常是进入成熟期并且现金流稳定的企业，企业的信用评级较高并且融资规模大。

第二，股权融资。股权融资指的是企业通过发行股票增加股本或资本公积等方式来进行资金融资的方式，不需要企业到期还本付息，企业不需要承担任何到期还款的压力。但是企业的股票为所有权证券，对企业本身的要求较高，而企业在进行股权融资时，需要合理地考虑解决企业实际控制权分布和利润分配的协调问题，确定实际融资成本，避免出现大量的隐藏融资成本。

三、国有企业混合所有制改革对企业融资能力的影响

1.国有企业混合所有制改革对债务融资能力的影响

（1）国有企业混合所有制改革降低企业债务融资能力

国有企业混合所有制改革通过引进非国有资本持股人等异质性股东来和国有资本股东相互制衡，形成全新的股权制衡结构，影响企业经营决策，对企业债务融资能力产生了一定的抑制作用。国有企业原本具有较高的债务融资能力，依靠国家政府的信用背书，国有企业往往能够以更低成本获得更大规模的商业银行授信，因此更容易获得商业信用贷款，国有企业也因此过于依赖贷款融资，国家政府为国有企业提供无形的增信措施，使得国有企业产生较为显著的信贷优势，导致国有企业过度依赖银行贷款，贷款规模显著上升，债务压力增大[4]。而随着国有企业的混合所有制改革，更多非国有资本进入国有企业，使得国有企业股权形式中非国有股权占比提升，使得国有企业的国有化程度实际上逐渐降低，因此国家政府的信用背书优势自然也被削弱，商业银行所愿意向混合所有制企业承担的风险要低于传统的国有企业，因此显著地降低了企业的债务融资能力。

（2）国有企业混合所有制改革程度过大时对债务融资能力产生促进作用

国有企业混合所有制改革需要适度，当超过合理强度时会导致国有股权发生转移，内部治理结构混乱，对企业融资能力产生反向阻碍作用，这也是为什么在进行混合所有制改革时需要把握力度，保证混改适度。在企业实际的融资过程中，股权制衡程度增加实际上也强化了股东间的相互监督作用，混改程度大，企业的经营决策会被政府干扰的可能性降低，企业的内控制度进一步发展完善，有效地提高了企业的市场竞争能力和现代化治理水平，有利于推动企业风险防控制度的完善，保持合理的资产负债率，有效地降低企业的债务融资成本[5]。

2.国有企业混合所有制改革对股权融资能力的影响

（1）国有企业混合所有制改革整体上提高了企业股权融资能力

国有企业混合所有制改革可以引进更有市场化竞争经验和融资能力的资本，改善原有的股权结构，提升企业的盈利能力和财务绩效，从而对企业的股权融资能力产生正向的影响。民营资本和其他资本进入国有企业，能够打破国有集体资本独占国有企业治理体系的现状，有效地缓解国有企业长期存在的“一股独大”的局面，协调国有资产集体利益和非国有资产经济效益之间的关系，通过拉动国有企业自身经济效益的提升来实现社会效益。并且，异质性股东的加入使得国有企业内部的相互监督力量得以加强，公司的治理和内控制度充分展现，有效地提高了企业的信息透明度，减少信息不对称，降低股权融资成本，从而有效地提升了企业的股权融资能力。

（2）国有企业混合所有制改革程度过大时对股权融资能力产生抑制作用

国有企业混合所有制改革能够增加企业的股权制衡程度，国有企业股权制衡程度越高，股东间的相互监督和能力就越强。但是当混合所有制改革程度过高，超出相对均衡协调的状态时，反而会导致大股东之间的矛盾加深，股权占比差不多的情况下难以作出有效决策，影响了企业的经营运行[6]。并且当混合所有制改革程度过高时，国有控股股东让渡了更多的股权，容易削弱控股股东的尽职程度，从而影响企业价值，导致市场上其他投资者对企业的评估较低，投资意愿低，使得企业股权融资困难，给国有企业的股权融资树立起了更高的屏障，不利于其融资能力的提升。

四、国有企业混合所有制对企业融资能力的影响机制

1.国有企业垄断性

国有企业是否从事垄断行业，对于其混合所有制改革影响作用的发挥具有较为显著的影响。一般而言，从事竞争性行业的国有企业进行混合所有制改革所能够给企业债务融资能力和股权融资能力产生的影响要显著于从事垄断性行业的国有企业进行混合所有制改革所能够给企业债务融资能力和股权融资能力产生的影响，即竞争性国有企业混合所有制改革对企业的债务融资能力的抑制作用以及对股权融资能力的促进作用更加显著[7]。垄断性经营的国有企业往往依托于其资源“稀缺性”而享受源源不断的、稳定的下游客户，盈利能力较强，盈利状况稳定，从而往往具有较高的融资能力，混合所有制改革对其垄断性不产生影响，因此对其融资能力的影响也相对不够显著。而从事非垄断性行业的竞争性国有企业的各项服务和产品具有“易替代性”特征，盈利状况不稳定，是否能够获得融资与其信用状况、盈利状况等挂钩，因此进行混合所有制改革后，能够提高其治理能力，提高企业增强融资能力的可能性。

2.国有企业性质

国有企业根据所属的地方层级划分可以分为中央企业和地方企业，中央企业受政府管控力度更高，地方国有企业市场化竞争程度更高。因此，央企混改对企业融资能力产生的影响要低于地方国有企业混改对企业债务融资能力和股权融资能力产生的影响。央企受到更多的政策支持和国家财政资金的支持，融资更加容易，并且央企具有保障社会经济稳定、保障社会民生等特殊的职能，因此对其股权结构和治理结构的要求更为严格，央企进行混合所有制改革，并不会对其融资能力产生较大影响。地方国有企业受中央政府直接干预较少，竞争性更强，混改有利于进一步增强其竞争力，提升其资产活力，提高资产收益率，从而有效地改善其融资能力。

3.资产负债率门槛

国有企业混合所有制改革对企业融资能力影响作用的发挥具有一定的门槛，对债务融资能力产生的抑制作用以及对企业股权融资产生的促进作用都存在着以资产负债率为基础的门槛效应。国有企业和其他民营企业相比，对于资产负债率的管控力度相对较弱，会过度放松自身对于资产负债率指标的要求，从而导致国有企业负债累累[8]。在国有企业不断深化混合所有制改革后，非国有资本的加入会使得国有企业对资产负债率的把控力度有效加强，为了避免因为资产负债率高而引发国资委监管风险，应尽可能选择放弃债务融资，而是选择股权融资。

4.经济发展水平

设立于经济发展水平较高的东部地区的国有企业，与设立于经济欠发达的中西部地区的国有企业相比，设立在经济发展水平较高地区的国有企业实施混合所有制改革所取得的效果往往要低于经济欠发达地区国有企业进行混合所有制改革所能够对债务融资能力产生的抑制作用，高于对股权融资能力的促进作用。在经济发达地区，金融市场更加健全，经济发展质量高，金融资源较为丰富，国有企业的融资选择渠道多，国有企业股权融资和其他融资能力较强。而在经济欠发达的西部地区，金融资源有限，可放贷资金不充足，随着混合所有制改革的推进，国有企业的债务融资能力会下降得更快。

5.市场化水平

市场化水平对国有企业混合所有制改革的影响作用有调节作用，能够进一步降低国有企业的债务融资能力，提高企业的股权融资能力，对于负债规模普遍较大的国有企业而言，市场化水平越高，混合所有制改革所能够产生的积极影响便更显著。当市场化程度较高，市场机制和竞争制度较完善时，国有企业参与市场竞争更加安全，环境更加良好，有利于通过混合所有制改革来优化企业治理结构，提高国有企业的内控质量和水平[9]。并且市场化水平高，融资渠道更宽，融资成本更低，企业融资选择更多，融资能力更强。

五、增强国有企业融资能力的对策建议

1.持续推动国有企业的混合所有制改革

国有企业混合所有制改革具有长远的战略意义，并且整体上能够对国有企业的融资能力产生正面的影响。因为当前国有企业普遍存在着负债过高的情况，进行混合所有制改革能够有效抑制企业的债务融资，促进股权融资，从而避免国有企业负债规模进一步扩大。因此，国有企业进行混改时需要准确把握混改强度，从纵向角度和横向角度综合确定改革力度，制定完善科学的混合所有制改革方案与规划[10]。当前我国国有企业混合所有制改革还处于初期阶段，因此需要进一步加大混改推进力度，推动国有资本和社会资本的高效融合。另外还需要注意的是，国有企业不能随意地混合和改革，而是需要根据行业和地区特征，制定针对性较强的混改政策和方式，要区分不同区域和不同行业竞争度企业，保证混改要适度，精准把控国有企业可以让渡的股权比例、总股数和总值，坚持混改的道路，以促进国有企业的稳健发展。

2.落实好国有企业投融资机制的战略规划

国有企业应当要切实有效地落实投融资战略，做好投融资战略规划，科学合理地配置各项资金，合理地运用财务杠杆来投资经营，赚取利润，形成良性的循环，提高国有企业的整体价值。特别是地方性国有企业应当进一步强化自身的竞争实力，并且建立市场化的价格运行与资本运作机制，配合利率市场化改革，放松对国有企业的干预力度和管控力度，在市场化原则的基础上科学配置国有企业的混合所有制资金，协调国有企业内源性融资和社会性融资的比例，依托于国有企业的高质量发展和市场化运行来支持其投融资机制的良性运转。

3.构建成熟的多层次资本金融市场体系

为了提升国有企业各类资产的活力，还应当不断拓宽企业的融资渠道，构建多层次、多元化的融资体系，打造成熟完善的多层次资本金融市场，这需要国家战略支持和金融产业的优化。当前我国基本上已经建立起场内资本市场和场外资本市场，场内主板、科创板、创业板和场外新三板、区域性股权交易市场、证券公司主导的柜台市场等构建形成了多层次的资本市场体系。但是金融资源流动不够通畅，还存在信息不对称的情况，因此需要进一步完善股权市场和债券市场的流通渠道和信息共享机制，大力推动实体产业和金融产业的融合，使得国有企业能够有更多的融资渠道和方式选择，优化融资组合，从而有效增强国有企业的融资能力。

4.推动国有企业混合所有制改革和去杠杆降负债政策的融合

积极主动地推动国有企业混合所有制改革和去杠杆、降负债政策的深度融合，提高国有企业的财务绩效和安全性，使得国有企业认识到其高额度授信来源于国家政府，而不是自身。在此基础上，推动国有企业主动提高对资产负债率这一财务指标的认识，严格控制企业负债，避免国有企业依赖其高额度授信而不断增加负债规模。国有企业需要保持适度的财务杠杆，一方面充分利用各项资金资源，另一方面也需要防范债务风险，保障稳定经营，当国有企业资产负债率高于60%时，应当保持较高警惕性，快速调整负债结构，降低负债融资占比。

5.持续深化不同投融资主体间的合作

国有企业是市场中重要的投融资主体，因此需要不断加强与其他各类投融资主体的合作，通过合作交流机制来使得各个投融资主体之间形成双向甚至多项的资金支持和合作关系，形成共同付出、共担风险、共享收益的协作机制，有效地提高国有企业的投融资效率，从而增强国有企业的融资能力。国有企业应当发挥其重要的市场地位和话语权，带领价值链上下游的企业建立投融资主体的筛选机制，在众多企业中选择合适的战略合作伙伴，形成长期有效的投融资合作伙伴关系，相互融通资金，提高资金周转效率。

六、结语

综上所述，国有企业混合所有制改革是大势所趋，是时代发展变化过程中，国有企业进行自身改革，顺应时代发展不断提升核心竞争力的重点战略，从整体上来看会对国有企业的债务融资能力产生一定的抑制作用，对企业的股权融资能力产生一定的促进作用。从国有企业混合所有制改革对企业融资能力的影响来看，相对于垄断性企业和央企，竞争性企业和地方国有企业进行混合所有制改革对企业融资能力产生的具体影响更显著，经济发达地区的国有企业进行混合所有制改革能够给企业融资能力带来的影响要高于经济欠发达地区。另外，市场化程度具有调节作用，能够对国有企业混合所有制改革对企业债务融资能力产生正向调节作用，对股权融资能力产生负向调节作用。需要注意的是，国有企业在进行混合所有制改革时需要把控强度和力度，做到适度混改，在持续推进国有企业混合所有制的基础上不断优化国有企业现代化治理结构和内控管理结构，提高国有企业的融资能力。