央行：稳健的货币政策要精准有力

对于下阶段的货币信贷展望，报告增加了“更加注重做好跨周期和逆周期调节，充实货币政策工具箱”的表述。对于下一阶段的利率，报告提出“提升市场基准利率的公信力”“进一步推动金融机构降低实际贷款利率”。这意味着，政策将继续通畅利率传导机制，推动实体融资成本降低。我们认为，尽管名义利率已经回落，考虑到通胀处于低位，预计货币政策进一步稳健宽松，来降低实体部门的实际融资成本。政策利率仍有一定调整空间，包括银行间的资金利率和银行存款利率。对于房地产领域以及防风险的表态，报告基本延续中央金融工作会议的思路，包括“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”“配合地方政府稳妥化解存量、严格控制增量”。近期，部分化风险政策已经在推进，预计接下来将加快落实见效。

总体来看报告体现了中央金融工作会议基调，报告表述出现了一些新变化：（1）对经济的看法更积极，对通胀看法相对审慎；（2）进一步疏通货币政策传导机制，推动金融机构降低实际贷款利率；（3）货币政策定调精准有力，充实货币政策工具箱，未来结构性货币政策工具可能成为货币政策发力的重点之一；（4）信贷投放更加注重结构，避免对单月增量等高频数据过度解读；（5）汇率方面强调“把握利率、汇率的内外均衡”，三个“坚决”的表述释放了央行维护汇率稳定的决心。

货币政策有望保持宽松，存在进一步降准降息的可能，但可能更多地通过结构性政策来支撑信贷周期。报告强调加强货币政策与财政政策协调配合，预计央行将保持流动性合理充裕来配合4 季度增发1 万亿元国债、以及地方化债。如果稳汇率压力下降，央行可能会进一步降准降息。然而，在房地产供求关系发生重大变化、以及地方化债的背景下，经济内生融资需求可能偏弱，央行或将通过结构性政策来保持货币信贷的合理增长。此外，包括政府债、政策性银行债、政策性金融工具等在内的广义财政发力也将有助于支撑社融增速。

上期报告强调“加大宏观调控力度”，本期报告强调“完善金融宏观调控”，尤其关注“始终保持货币政策的稳健性”，强调“更加注重做好跨周期和逆周期调节”，尤其是比较细致地阐释“着力加强贷款均衡投放，统筹衔接好年末年初信贷工作，适度平滑信贷波动，增强信贷总量增长的稳定性和可持续性”。这意味着后续货币政策在节奏方面可能更加关注熨平信贷波动。

2023年10 月，工业企业盈利当月同比增长2.7%，增速较9 月有所放缓。虽然需求修复、价格回暖、成本下降等有利因素仍在繼续推动企业盈利修复，但以上因素的效果大多边际减弱。分行业来看，政策发力见效下，原材料制造业、消费品制造业盈利继续修复，装备制造业基数压力减轻，汽车制造业、电气机械等行业利润出现环比改善。向前看，虽然目前工业企业利润仍处于弱复苏轨道中，但在诸多积极因素推动下，工业企业利润的修复斜率有望抬升。基数方面，2023 年四季度企业利润基数压力整体较轻，2024年一季度企业利润基数将再下台阶。内需方面，万亿新增国债和专项债提前批即将启动发行，房地产“三大工程”相关部署加快落地。外需方面，美联储加息基本结束，美国库存接近低位，有望支撑我国出口。