研发投入对企业资本成本的影响

董润洲 冀晓伟(通讯作者) 沈阳理工大学

引言

现如今，研发投入对于我国以及世界的经济和产业的推动作用正在变得愈加突出，我国在此背景下展开了一系列鼓励企业加大研发投入的活动。从中央到地方，我国支持企业加大研发投入的政策频频推出。国家“十四五”规划纲要更是明确，完善技术研发市场导向机制，强化企业研发主体地位，促进各类研发要素向企业集聚，形成以企业为主体、市场为导向、产学研用深度融合的研发体系。在新的技术与产业层出不穷以及国家政策大力扶持的宏观环境下，大量的企业开始不断地增加他们的研发投入以获取政策福利并提高市场竞争力。

然而，在进一步提高研发投入之前，企业还需要面临一系列可能的问题，而这些问题如果无法得到解决，将会导致研发投入无法为企业带来预期的利益，最终使行业整体研发活动受挫。而在这些问题中，有一个问题十分突出，那就是由研发投入带来的资本成本。这一问题如果不能得到重视，那么研发投入的规模以及研发导向型企业的利润将很难进一步扩大，尤其是对于中小企业而言。

一、研发投入概述

(一)研发投入的概念和衡量标准

研发投入是指企业在产品、技术、材料、工艺、标准的研究、开发过程中的总投入，通常包括研发人员工资费用、直接投入费用、折旧费用与长期待摊费用、设计费用、装备调试费、无形资产摊销费用、委托外部研究开发费用、其他费用等。

从会计处理的角度来看，研发支出可以通过资本化和费用化两种形式列支，而报告期内的研发投入数值为本期费用化的研发费用与本期资本化的开发支出之和，而这个数值也是评价企业研发投入规模的重要指标。在会计相关准则的指导下，这些投入或是直接的资金支出，又或是以账面价值，公允价值等形式表示的支出，最终都会以“费用化”或“资本化”费用数值的形式在企业的财务报告中被列报和披露，并作为衡量企业研发投入规模的财务指标。

在研发投入的基础上，为了判断企业对于研发投入的重视程度，还可以引入由研发投入总额除以营业收入所获得的研发投入营收占比指标。作为一个相对指标，这一指标在衡量企业的研发重视程度时比单纯的研发投入数值更具可比性。

(二)研发投入对企业利润的意义

研发投入是创新的重要保障[1]，能够确保企业的市场竞争力。依据波特的竞争战略理论，企业一共有三种取得市场地位的竞争战略：追求价格优势的成本领先战略、追求自身独特性的差异化战略和专注于特定细分市场的集中化战略。无论是哪一种竞争战略，研发投入的作用都是不可忽视的：基于成本节约的研发成果可以降低生产成本，实现为达到足够市场竞争力所必需的目标成本。同时，大量的研发投入本身还可以在构建产品自身不同于竞争者的特色的基础上树立品牌形象，这对于无论是追求自身在整个行业中的独特性还是满足特定市场群体的需要都必不可少。

提高自主生产能力是提高企业盈利能力的必由之路[2]，而这离不开对于关键技术的把控，离不开研发投入。在当前迅速变化的新时代下，企业越是规模提升，就越是要自主生产，而这离不开自主研发的能力。因此，研发投入是这些公司必不可少的一笔支出。

在当今国家鼓励企业自主研发的宏观环境下，加大研发投入对于企业来说又有了一层现实意义。通过研发投入，企业能够获得政府补助、税收优惠，参与自主创新示范区的机会等现实利益，而这对于中小企业尤为重要。然而，这一利益的驱动也带来了资金浪费的问题。

(三)研发投入对产业发展的意义

国家之所以采取一系列的鼓励政策，鼓励企业增加研发投入，不仅仅是为了企业的长期利润，更是为了相关产业和国家整体的发展。在科学技术突飞猛进的现代化时期,以先进技术为主要生产力的先进制造业成为了国家实力的关键支柱，技术前沿性、高成长性使其蕴涵了极大的市场发展潜力，逐渐成为世界各国抢占科学技术高地、发展经济优势的焦点领域。[3]

《关于加快建设绿色矿山的实施意见》（国土资规〔2017〕4号）提出，选择绿色矿山建设进展成效显著的市或县，建设一批绿色矿业发展示范区，着力推进基础体系、标准体系、产业模式、管理方式和政策机制创新。承德市作为国务院批准的《全国矿产资源规划2016-2020年》50个绿色矿业发展示范区之一，在落实《实施意见》精神的基础上，大胆创新，在矿业用地方面进行了创新探索。笔者对其实践亮点、取得成效、存在问题进行分析，并提出相应的政策建议，以期为用地政策的落地提供参考，推进绿色矿业示范区建设的步伐。

综上，研发投入无论是对于企业自身还是对于整个产业以及其相关产业而言都十分重要，因此研发投入的增加对于每个企业都是势在必行的。然而，一味地增加研发投入，忽视企业自身的财务状况以及外部的宏观环境，最终带来的结果可能无法达到企业的预期。

二、资本成本的相关理论

(一)资本成本的概念

资本成本是指企业投资资本的机会成本，是将资本用于本项目投资所放弃的其他投资机会的收益，也被认为是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。资本成本主要分为以下两类：一是筹资成本，是指组成公司资本结构的各种资金来源的成本的组合；二是用资成本，是投资所要求的必要报酬率，即项目本身所需投资资本的机会成本。

资本成本是一个相对指标，分为个别资本成本以及综合资本成本。个别资本成本的计算方法为用资成本除以筹资额与筹资费用之差，而综合资本成本则是对各种筹资方法按照其所占比例进行加权。

不同的融资渠道会产生不同的融资成本。根据优序融资理论，企业应当采用的融资优先顺序为内部融资—债券融资—股权融资，其资本成本也随着顺序的向后而逐渐提高。一个经典的误区是，由于没有强制派发现金股利的要求，股权资本是没有资本成本的。然而事实上，为了实现股权融资，企业的股权必须为投资者提供达到其预期的投资回报率，而这种回报率就是公司的股权资本成本，在现实中往往要高于稳定且拥有抵税优势的债权的资本成本。

资本成本的确定对于企业战略有着重要的意义。一方面，资本成本作为折现率的确定和使用，使得一系列的经营，投资决策相关数据，例如经济增加值，投资回报率，固定资产的可收回金额等都能够被计算出来，而不局限于单独的利息支出；另一方面，资本成本的计算过程和结果能够促使经营者寻求最优的资本结构，在完善筹资决策的同时保护外部投资者的利益。

(二)风险报酬理论

风险报酬是投资者因承受风险进行投资而要求的，超过无风险报酬的额外报酬，是企业资本成本的组成部分。一般而言，投资者面对的风险越大，要求的报酬率就会越高。在资本资产定价模型中，特定的风险所带来的风险溢价被两个数据表示：贝塔系数以及市场溢价。前者表现的是企业的风险与市场平均风险的关系，后者表现的是市场针对不同的融资方式要求的投资回报率与无风险报酬率(一般为国债利息)之间的差距。

企业总体的风险溢价不但会受到企业本身的经营模式的影响，还会受到企业资本结构的影响。在Modigliani 和Miller(以下简称M&M)的相关理论中，在市场有效、股权和债权融资成本不变的情况下，由于债权融资会带来抵税优惠，所以全部借入债券的资本成本是最低的，然而这与现实并不符合，其原因就在于市场会对企业的资本结构变化做出反应，调整风险溢价。

风险报酬理论的引入，使得管理者和研究者能够以更为直观、量化的方式理解不同企业和行业之间资本成本的差异，并减少投资者进行过度激进的投资的可能性。而在本文的研究中，风险报酬理论也被用来作为解释研发投入对资本成本影响的中介之一。

(三)融资约束理论

融资约束的含义是内外部融资成本的差异，源自于现实资本市场的非完全有效性。在M&M 相关理论中，在完全有效资本市场的假设下，企业的外部资本和内部资本可以完全替代，因而投资行为并不受公司财务状况的影响而只与企业的投资需求有关。然而，由于现实中的信息不对称、交易成本、信贷配给、代理问题等一系列因素的存在，放贷者往往会通过提高信贷利率以及抵押物规模等方式来抑制借款者可能存在的道德风险和逆向选择问题[4]，而这就导致了融资约束问题的出现与扩大。融资约束会对企业的资本成本，甚至会对企业的持续经营产生影响。低融资约束的企业能够以较低的成本获取外部融资，这使得其在产品市场竞争中企业能够采取更加全面的投资策略，从而持续提高企业价值。相比之下，高融资约束下的企业因融资成本过高而往往不得不放弃产品市场竞争中的机会，最终导致了企业价值的下降，甚至因短期的资金困境而无法持续经营。融资约束是新创企业成长的主要障碍之一。[5]

三、研发投入对资本成本的影响

(一)基于风险报酬理论

企业的研发活动可能会带来经营风险的提高，并由此产生额外的风险溢价，最终作为其一部分来提高企业的资本成本。通过研发所产生的成果未必能够实现企业整体价值的提高，尤其是当企业以获取政府补贴为目的或战略定位失误时。

在经营风险增大的基础上，随着企业融资规模的扩大，企业的财务风险同样会显著提高，由此带来了外部投资者所需风险报酬的提高，并最终导致了企业资本成本的提高。从债权角度而言，更高的负债意味着更高的财务风险，而金融机构会为了这部分风险要求更高的利息回报，或施加更多限制性的条款，增加无形的风险溢价；从股权角度而言，投资者对于基于研发的融资需求所要求的短期财务回报相对较低，但会要求企业在长期取得科研成果并实现企业价值的提高，这作为另一种形式的风险溢价，在无形之中同样增加了资本成本。

企业的资本结构会因额外的融资需求而产生变化，而这种变化最终也会对企业的风险溢价以及综合资本成本产生影响。不同规模的企业采取的融资方式不同，资本结构的变化不同，所产生的加权平均资本成本也不同，但总体上会导致企业整体风险的提高。大型企业拥有稳定的现金流，在获取债券融资时更为容易，且成本相对更低；小微企业则因自身较高的经营风险需要依赖天使投资等股权融资方式，而这带来了更高的隐性成本，使得其风险溢价更高。然而，无论是哪种融资方式都会带来加权平均资本成本的提高，因为额外的资金需求降低了内部融资这一在优序融资理论中成本最低的融资渠道的所占比例。

(二)基于融资约束理论

信息不对称是融资约束的主要原因之一，而企业风险的提高加大了内外部之间的信息不对称性，加剧了由信息不对称导致的融资约束，带来了额外的资本成本。当一个企业增加融资规模时，其财务风险会显著增加，但外部资金提供方无法完全了解企业的计划，只能提高资本成本以应对可能的风险。这一点对于非上市企业和中小企业而言尤为重要，因为它们在信息披露方面的质量无法与大型上市公司相当。

加大研发投入本身也会带来一系列的代理问题，同样会加剧融资约束问题，带来额外的资本成本。出于自身利益需要，管理层可能会利用自身信息优势来向治理层夸大其资金需求和成果价值，造成资金浪费，表现为人情立项、无效立项、沉没成本等，而这些都会加大研发投资的负担。

宏观环境也会对处于其中的企业的融资约束程度产生影响，并进而影响企业所面临的资本成本。具体而言，相对于经济繁荣期，当经济处于紧缩或衰退期时，由于企业本身经营状况不佳，加之银行等金融机构信贷政策收紧，导致企业难以融得资金，融资约束水平大幅提高[6]。

四、结论和建议

(一)结论

综上，本文基于相关理论的分析，得出了如下结论：研发投入对于企业的可持续发展有着重要的意义，是一项必不可少的投入；然而，增加研发投入会从两个角度带来资本成本的增加：风险报酬的增加以及融资约束的加剧。企业在进行增加研发投入的决策时，需要将这些因素纳入考虑。

(二)建议

对于企业而言，企业应当优化其研发投入的配置。企业，尤其是中小企业，应当采取市场细分策略，展开针对特定市场的研发，减少与同行业其他竞争者的直接对抗以及社会层面的重复研发。同时，企业需要减少为获取优惠而进行的低效研发投入，减少“重数量、轻质量”的专利申请行为，而专注于能为企业带来实际利益的投入。为此，需要内部治理结构与外部监管机制的双重作用。

对于相关部门而言，应该加强数字金融平台的建设，强化外部监管机制，优化企业研发激励政策，引导企业进行高效研发。同时，针对信息不对称问题，国家可以通过构建数字金融平台来降低这一因素对于企业，尤其是小微企业的影响。另外，加强外部监管，优化研发激励政策，加强宏观市场环境建设可以进一步降低企业在加大研发投入时的资本成本，从而促进企业创新。■