晨星：腾讯公允价值为704港元腾讯会议的“聊天机器人”会带来黏性

苏汝哲

日前，腾讯召开了全球数字生态大会，在观看了整场大会之后，我们对于腾讯的前景抱有更大信心。在大会期间，腾讯通过展示云产品实现了三个目标：一是，腾讯会议突破4亿用户，加强了网络效应；二是，缓解了人们对于腾讯能否抓住AI机遇的担忧；三是，揭示了腾讯一系列企业解决方案的货币化盈利潜力。

虽然大会并未影响我们对腾讯控股的公允价值估计（704港元，约合90美元），但它强化了我们的观点，即腾讯是我们互联网行业范围内，价格最具吸引力的公司之一。目前，该公司仍被低估，截至9月20日，股价为302.6港元，较我们的公允价值估计折让57%。

在我们的公允价值估计中，我们假设腾讯2022～2027年的综合收入复合年均增长率（CAGR）为13%，其中，金融科技和商业服务部门将获得近20%的增长。

之所以认为这部分业务的增速很高，是因为我们看到企业间更高的技术支出、云服务的日益普及，以及腾讯在增强货币化盈利能力方面所做的種种努力。这些都将有助于商务服务部门的收入实现比较快的增长。

在这次全球数字生态大会上，腾讯设计研发的AI大模型混元（Hunyuan）首次亮相，市场高度关注，但我们认为，除了混元的单独应用场景，更重要的是，这项计划将整合到腾讯的产品组合中，改善并提升用户的参与度。

腾讯管理层为混元提供了多个应用场景，包括腾讯会议（TencentMeeting）、腾讯文档（TencentDoc）以及广告内容创建。我们认为，腾讯早期的人工智能工具是一个很好的推广举措，包括翻译、字幕、会议摘要和会议助理（与会者可以根据会议记录向人工智能聊天机器人提问）。我们认为，所有这些应用，都会加速腾讯会议的普及，并且推动腾讯会议逐渐从免费转变为付费，进而增加营收。

随着腾讯会议收集足够多的会议记录，它可以变成一个公司内部的聊天机器人，用户可以向它提问，然后腾讯会议利用AI算法，做出回答。具体来说，腾讯会议可以利用自然语言处理和机器学习，分析每份会议记录中的关键词，并加以提取，有效地转化为问题回复。因此，这个聊天机器人能够根据背景、要求、语境等，智能地回答问题，还可以基于从过去会议中积累的数据，生成有价值的见解。我们认为，这会彻底改变会议记录的方式，以及信息获取的方式。

在深入研究了腾讯云部门的相关ToB产品之后，我们发现，微信的网络效应，正在越来越强大地、关键地支撑着新的增长机会。具体来说，在庞大的用户网络中，腾讯用两种方式解决“冷启动问题”，而且颇有成效。首先，腾讯将软件或服务与微信相整合，允许用户直接从微信内部访问这些工具，在这样的模式下，新用户无需单独注册，就可轻松跳转到腾讯会议并实现无缝协作。

其次，腾讯允许用户通过微信的消息功能，来共享会议邀请或发送文档，同时可以让用户“一键”加入会议或编辑文档。

正是因为有这些优势，腾讯文档迅速积累了超过2亿的月活跃用户，腾讯会议目前则有4亿用户使用。我们认为，随着更多功能和特性的加入，腾讯将发展成为一个更具黏性的平台，因此我们对腾讯作出宽阔护城河的评级。

尽管腾讯不太习惯公开大量货币化盈利的细节信息，但管理层提到了其储备的英伟达芯片，用于第三方模型训练的租赁。在我们看来，腾讯最大的机会在于企业工具包，一旦嵌入到关键任务的工作流程中，它们就会形成巨大的壁垒，阻止客户更换系统。（本文作者系晨星高级股票分析员。文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。文中所提个股仅做分析，不做投资建议。）