绿色信贷政策如何影响企业绿色创新

罗枞 刘自凡

近年来，我国将生态文明建设摆在全局工作的突出位置，先后提出了“碳达峰、碳中和”目标，并写入政府工作报告，同时向国际社会作出庄严承诺。在党的二十大报告中，更是提出要加快发展方式绿色转型；推动制造业高端化、智能化、绿色化发展；推动能源清洁低碳高效利用，推进工业、建筑、交通等领域清洁低碳转型。因此，如何促进企业与绿色金融融合，实现经济增长与绿色低碳发展成为当下的热点话题。

理论假说

绿色信贷政策的实施让金融机构，如银行等，在审批企业贷款时全面考虑与信贷业务相关的环境和社会风险。这一政策要求拒绝向环境和社会绩效不符合规范的企业或项目提供信贷支持，从而导致重污染企业面临融资限制等问题。最终，这种限制对重污染企业的创新活动产生负面影响，导致创新水平下降。

绿色信贷政策作为环境规制工具，会通过信贷资金的差异性配给，使资金流向节能和环保的企业或项目，同时限制重污染企业的外源融资，提高重污染企业的融资成本。具体来说，绿色信贷政策能够减少“两高一剩”企业的信用额度。由于银行从源头上对“两高一剩”的信贷供应紧缩，以银行为外部融资渠道的污染企业将面临越来越高的环保准入门槛和融资限制，从而导致企业缺乏资金投入到周期长、不确定性大的绿色创新活动中。对银行而言，对“两高一剩”企业开展信贷业务是负债融资中的高风险投资。从现有研究来看，随着资金的增加，企业的过度投资问题也会越来越突出，资金短缺的程度愈高，投资不足的问题也愈高。而绿色信贷则是通过以上方式，对环境污染严重的企业实施了融资限制，从而导致其自由现金流量下降，最终使环境污染严重的企业技术创新水平下降。

对此，提出假说：绿色信贷政策会通过提高企业的融资约束，减少企业外源融资，进而抑制企业的创新水平。

研究设计

数据来源与样本选择。以沪深两市在2009到2017年间A股上市公司作为研究对象，参考刘强等人的做法，首先按照环保部在2010年发布的《上市公司环境信息披露指南》中所涉及的16个重污染细分行业，其次按照2001年证监会发布的《上市公司行业分类指引》文件归纳到相应的二级行业，其中重污染企业涉及四个一级行业，分别为采掘业、制造业、电气设备业和商业贸易业。最终一共得到955家企业，其中重污染企业332家，其他行业作为控制组的企业有623家。本文所使用的数据来自CSMAR、Wind数据库。同时本文对存在极端值的变量进行缩尾处理，对存在缺失值的变量进行插值处理。

变量选取涉及三种：

被解释变量：技术创新水平。参考于波的做法，采用发明专利申请数量衡量企业技术创新水平。

解释变量：绿色信贷政策。以中国银监会于2012年发布的《绿色信贷指引》作为研究重点。为了表示政策实施前后的不同，我们将2012年之前的取值设为0，之后的取值设为1。

中介变量：第一，融资约束。参考魏志华等人的做法，根据企业的资产负债率等5项财务指标，通过回归分析进而构建一个综合指数来衡量企业的融资约束程度。第二，信贷融资。参考海本禄等的研究测度方法，信贷融资变量的衡量指标选取企业短期借款与长期借款之和。

实证分析

基准回归与中介效应结果分析。本文采用三重差分模型，构建了企业创新的基本模型，以研究不同行业内绿色信贷政策的影響，其中，Ind为行业虚拟变量，当样本属于企业所对应的行业时取值为1，否则为0，主要关注三重差分变量的系数。

回归结果，核心解释变量的系数在1%的显著性水平下为负，说明绿色信贷政策显著降低了制造业中重污染企业的技术创新水平，验证本文的假说。

中介效应检验参考温忠麟的做法。回归结果，核心解释变量的系数为负，相较于其他企业，绿色信贷政策的实施对于制造业中的重污染企业而言，提高了它们的融资约束水平。融资约束的系数在1%的水平下显著为负，说明企业的融资约束会抑制企业的创新产出，同时绿色信贷政策的系数也为负，本文假说成立。

外源融资作为中介变量的效应。结果显示，绿色信贷政策显著抑制了企业的外源融资，同时外源融资对企业创新水平具有正向影响。这表明，绿色信贷政策通过降低企业的外源融资来减弱其创新水平，进一步验证假说。

稳健性检验。为了检验三重差分法的适用性，即政策实施之前对照组和处理组是否符合平行趋势假设，借鉴了Beck等人的方法，以2009年作为基准年，构建了分类虚拟变量，并引入与2010年和2011年年份的虚拟变量相乘的交叉项。2010年和2011年年份虚拟变量的估计系数接近零且均不显著，这说明在政策实施之前，重污染企业和非重污染企业在绿色创新方面满足平行趋势，同时政策在2012年之后，系数都显著为负，差分回归结果稳健。

为了检验绿色信贷政策对企业技术创新水平的动态效应，政策在2012年之后，系数都显著为负，说明绿色信贷政策在实施之后会迅速影响制造业重污染企业的创新，并且系数有明显变大的趋势，说明这种抑制作用呈现逐渐增强的过程。

参考众多学者的做法，进一步使用倾向匹配得分，对对照组样本采用近邻一对一无放回倾向得分匹配法进行再次样本筛选。最终回归结果显示，核心解释变量的系数依然显著为负，由此得出该结果与原始结论一致。

结论与启示

研究结果显示，绿色信贷政策对制造业的重污染企业的创新水平具有抑制作用。进一步分析中介效应表明，该政策主要通过增强企业的融资限制以及降低企业的外部融资能力来抑制制造业重度污染企业的创新产出。

基于此，政策启示如下：绿色信贷政策的根本目的是促进我国经济的绿色高质量发展，银行业等金融机构在限制重污染企业信贷融资的同时，应当结合重污染企业所处行业的产业结构特点与发展现状，制定具有针对性的绿色信贷审核标准与环境要求，并加大政策的实施力度，鼓励企业进行绿色转型，更有效地引导资金流向环保与节能项目中。同时，企业作为我国绿色创新与发展的主体，应当提高公司的资源整合能力和环境适应性，主动并积极对接绿色信贷新政，争取绿色金融政策红利，充分发挥自主创新能力，加快推进我国的生态文明建设。