证券黑灰产业链治理的模式转型及其路径展开

陈俊秀，夏杉青

（福州大学，福建 福州 350108）

2021年7月，中共中央办公厅、国务院办公厅颁布《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，明确提出严厉查处证券违法犯罪活动“零容忍”的工作原则，强化法律在资本市场的震慑效力。当前，我国证券领域违法犯罪呈现明显的链条化，例如上市公司大股东伙同配资中介、市场掮客、股市“黑嘴”、资管机构形成上下游证券黑灰产业链。［1］证券黑灰产业链包括黑色产业链和灰色产业链，其中黑产是指实施直接触犯国家强制性规定的证券犯罪，灰产是指为黑产提供辅助的争议行为。①文中的证券犯罪指犯罪学意义上的犯罪，包括刑法中的证券犯罪行为与行政法中的证券违法行为。易言之，证券黑灰产业链实质上是实施证券犯罪行为和法律“擦边球”行为的产业联合形态。实践中，我国对证券黑灰产业链的打击力度持续加强，如2021年8月的吴承泽团伙抢帽子交易操纵股票案，主犯被判处有期徒刑19年，并处罚金7 903万元。与此同时，证券犯罪背后涵盖的信息发布、推广、交易和配资的“黑嘴”产业链浮出水面，通过证券黑灰产业链合计获利5.3亿，对资本市场正常交易秩序造成了严重破坏。［2］

学界对于证券黑灰产业链治理的研究主要集中于证券犯罪的传统特征，诸如成本收益不对称性及其应对策略，对于“黑产”“灰产”交织而成的产业链关注较少。反观证券实践领域，证券黑灰产业链出现组件化、勾连性等新型特征，如“虚拟领”犯罪范式下罪犯依托区块链技术获得“虚拟身份”参与黑灰产业链，以提高犯罪的隐蔽性，传统研究难以回应此类新现象。［3］同时，部分学者围绕经济刑法的谦抑性探寻证券黑灰产业链的治理路径，倾向于非犯罪化、非刑罚化、刑罚轻缓化的道路。［4］有研究强调了刑法谦抑性在积极刑事立法趋势下的约束作用，但其路径难以有效解决证券领域诸如“僵尸罪名”“以管代刑”等治理困境。因应上述挑战，有学者敏锐指出金融刑法领域存在立法从强调规范的实用性向政策的实用性转变的趋势，形成了一种新的刑法工具主义，实有开展批判性反思之必要。①魏昌东：《新刑法工具主义批判与矫正》，载《法学》2016年第2期；汪明亮：《证券犯罪刑事政策内涵及其实现路径——基于〈关于依法从严打击证券违法活动的意见〉的分析》，载《犯罪研究》2022年第4期。基于此，本文对证券黑灰产业链治理的研究基于积极治理主义，倡导构建以前端预防、事前控制为本位，“打防结合”的多元协同治理机制，探索从新型工具主义向“多元复合治理”的模式转型。

一、证券黑灰产业链的概念生成及其类型化

“证券黑灰产业链”这一概念产生时间较短，且未在学界形成统一共识，故而下文将围绕其概念生成和细化出的典型特征展开论述。同时，通过概念对社会现象进行概括和归纳，具有一定的封闭性和抽象性，往往需要更为具体的类型化思维予以补充。［5］

（一）证券黑灰产业链的概念生成

“黑灰产业链”一词最早在网络犯罪治理的语境中适用，是指利用非法或法律边缘手段谋取不正当利益的链条化产业联合形态。最高检在2022年9月9日新闻发布会中明确提出要全链条打击证券领域黑灰产业链，首次在证券犯罪语境下将“黑灰产业链”一词带入公众视野。②最高检联合最高法、公安部、中国证监会在2022年9月9日召开的“依法从严打击证券违法犯罪为资本市场营造良好法治环境”新闻发布会，https：//www.spp.gov.cn/spp/yfcydjzqwffz/xwfbh.shtml。证券黑灰产业链作为形容证券犯罪状况的“非法律术语”，抽象概述了彼此依赖、分工合作、利益共享的证券犯罪链条。［6］

一般认为，证券黑灰产业链由黑色产业链和灰色产业链构成。黑色产业链通常是指实施直接触犯国家强制性规定的从事违法犯罪活动的产业联合形态。例如，内幕交易、不披露或违规披露企业信息、诱骗投资者、操纵证券交易价格等黑产行为，显然属于国家明令禁止的证券犯罪行为。与黑色产业链有所不同，灰色产业链则是游走于法律灰色地带的“擦边球”行为，是性质模糊的产业形态。灰色产业链中行为人通常与直接实施的证券犯罪距离较远，甚至仅为黑色产业提供技术和信息的辅助。实践中执法部门对灰色产业链的定性通常存在一定的争议，依具体情况有所不同。例如，出借证券账户、网络直播为券商引流等灰产行为，虽其本身并未明显违反证券市场强制性规定，且难以证明部分灰产行为人有谋取不正当利益之目的，因而对其性质不能一概而论。实践中，证券黑色产业链和灰色产业链往往相互交织、依赖，进而形成庞大的证券犯罪生态体系。综上，“证券黑灰产业链”的概念可以界定为：在证券及关联领域内为证券违法犯罪活动提供帮助和支持的链条化产业形态。

（二）证券黑灰产业链的典型特征

与传统违法犯罪不同，当前证券黑灰产业链借助于不断发展的信息网络技术，违法犯罪活动分工细化，日渐呈现出分工组件化、内外勾连性、行为隐蔽性的特征。

1.分工组件化。证券黑灰产业链分工组件化是指把复杂的证券犯罪系统拆分成多个组件，明确各个组件的功能和责任。各个组件工作内容虽然大不相同，但其目标都服务于证券黑灰产业链终端的犯罪收益。［7］从形态上来看，分工组件化特征下的黑灰产业链内部各个违法犯罪环节顺序衔接、环环相扣，形成以链条状联结而成的较为松散的流水作业利益链。在证券领域的司法实践中，组件化的黑灰产业链类型比较复杂，表现为各运行环节按照“上游—中游—下游”的流程构成链条。其中上游产业为证券犯罪提供技术帮助或预备服务；中游产业直接侵犯证券市场正常运营模式和公民个人信息、资金；下游产业则对中上游产业的产出结果，如对接受“荐股”、听信“黑嘴”的股民等实施诈骗、洗钱等传统犯罪。就上、中、下游产业的本质而言，上游和中游产业都属于下游产业“物料”的供应端，可统一划分为手段链。［8］相应地，作为最终谋取不正当利益以反馈中上游产业的下游产业可以视为证券黑灰产业链的目的链。证券黑灰产业链分工的组件化，提升了行为人从事违法犯罪活动的隐蔽性，同时加大了传统共犯理论对共犯的认定难度。

2.内外勾连性。证券市场作为资产规模庞大、资金高度集中的领域，犯罪潜在收益通常极高，导致证券领域滋生了一大批牺牲职业伦理以谋求暴利的作案群体。由于我国证券市场机制的特殊性以及证券交易中信息的相对闭塞性，证券黑灰产业链的行为人更倾向于拉拢金融机构内部人员，以最低的犯罪阻碍获取所需资金和信息。［9］中国司法大数据研究院于2022年发布的《中国金融机构从业人员犯罪问题研究白皮书（2021）》显示，在金融机构从业人员涉侵犯公民个人信息罪案件中，与外部人员共同犯罪的案件占比高达75%。在金融机构内部人员尤其是管理人员与外部黑灰产业链勾结，实施证券犯罪的情况下，涉案金额和社会影响力通常高于一般证券犯罪。以赖小民案为例，该案作为新中国成立以来涉案金额最大的受贿案，涉案金额高达17.77亿余元。罪犯赖小民利用自己作为中国华融资产管理公司原党委书记和董事长的职务便利，疯狂实行权钱交易、借机敛财，严重破坏了国有金融企业管理秩序，造成了特别恶劣的社会影响。

3.行为隐蔽性。证券黑灰产业链运作过程中犯罪行为的隐蔽性特征主要表现为高犯罪黑数［10］，即已经产生但由于种种原因未被算入政府对犯罪统计中去的实际犯罪数目较高。首先，违法手段的演变升级为证券黑灰产业链持续运作提供了更为隐蔽的“温床”。例如，在虚假陈述案件中，刻意利用新业态、新模式掩盖造假事实的情况频繁出现。证监会于2022年2月8日发布的《2021年案件办理情况通报》显示，通过伪造合同、虚开发票等惯用手法有组织、系统性造假案件占比下降至60%，而供应链金融、商业保理等新业态逐渐成为上市公司粉饰业绩的新“马甲”。［11］其次，随着互联网金融时代的来临，物联网、大数据等新兴网络技术与资本市场深度融合，“云分仓”配资、程序化交易等信息化、智能化工具不断更新，给监管部门监控交易状况以及侦查机关调查取证带来新的挑战。最后，随着证券黑灰产业链中行为人的职业素养和技术水平的提升，打击证券黑灰产业链的难度升级。行为人通常在智能化工具操作上占据优势，熟悉证券和法律的专业知识，投资经验丰富，反侦查意识普遍较高。

（三）证券黑灰产业链的类型化

证券黑灰产业链种类繁多，层出不穷，包括信息提供、工具供应、技术支持、数据采集、资金结算等，有必要运用类型性思维对其展开系统研究。证券黑灰产业链的运作通常离不开流量、物料（资金类物料和信息类物料）、技术、结算等要素。［12］据此，可以将证券黑灰产业链主要划分为推广引流型、物料供应型、技术支持型和资金清洗型。

1.推广引流型。引流俗称“获客”，在证券市场中是指通过宣传推广的方式吸引投资者购买某种金融产品或服务的手段。在传统的引流方式中，传单派发、短信群发、电话轰炸最为常见。在互联网与资本市场紧密结合的背景下，网络宣传成为证券犯罪行为人吸引参与人或受害人的主要渠道，在证券黑灰产业链中发挥着源头和枢纽的作用。具体而言，新型引流主要通过微博“大V”、平台直播、微信群发、微信公众号推荐、短视频录制、搜索引擎置顶等方式实施股市“黑嘴”、非法荐股等行为。相较于传统的引流方式，在互联网加持下的新型引流方式有着受众更广、宣传信息传播更快、投资者的不确定性显著、推广者的真实身份更为隐蔽的特征。

2.物料供应型。物料系生产领域的专业术语，原指流转于生产环节的一切材料。不同于工业生产领域的原义，证券犯罪语境下的物料更为抽象和数据化，主要包括资金和信息，二者亦是证券黑灰产业链的主要载体。上文中讨论的推广引流型产业链，其表面上将“投资者”视为吸引的对象，本质上追求的是“投资者”所拥有的资金和信息。在我国刑法规定的犯罪中，资金类物料以资金组织、资金进入、获取利益和资金转移为主线，贯穿于操纵证券市场、内幕交易、泄露内幕信息，背信损害上市公司利益等犯罪中。［13］信息类物料则主要表现为内幕交易罪中的重大非公开信息、编造传播虚假证券信息罪中的误导信息以及信息型操纵证券、期货市场罪中的优势信息。

3.技术支持型。证券黑灰产业链内部的技术支持环节可以按共同犯罪行为人的分工分为操纵类技术和辅助类技术。前者因具有证券犯罪的典型特征，通常属于黑色产业链，后者则因其行为并不直接触犯法律有关规定，常属于灰色产业链。关于二者的区分，通常认为如果这些技术支持行为在整个共同犯罪中对具体犯罪构成要件的整体实现起着支配、控制作用，操纵着整个犯罪的法益侵害的因果流程，则可以视为操纵类技术支持。［14］运作上述两类技术的行为人相互依赖、分工合作，也是证券黑色产业链和灰色产业链相互交织与运作的表现。具体而言，操纵类技术支持常表现为行为人利用自己对证券业务和相关法律的熟悉度，直接打破市场正常运行秩序的行为，进行如内幕交易、操纵虚假信息的行为，为证券集团谋取不正当利益。随着互联网金融背景下，辅助类技术与网络平台的深度结合，证券黑灰产业链的作案团队不断推出新型网络金融犯罪工具。相较于传统的批文伪造、证券造假等证券犯罪技术，以“云分仓”配资技术为代表的信息化、智能化工具操作更为“效率化”和隐蔽化。

4.资金清洗型。随着网络技术和支付方式的更新迭代，专门化的资金划转服务组织不断涌现，为证券黑灰产业链提供了更快速的资金通道。［15］资金清洗是证券黑灰产业链的最后一环，也是证券犯罪趋利性的必然要求。证券犯罪行为人套取、清洗整条链条运作所得的违法资金，逃避国家的资金监管机制，最终达成获取现实利益的犯罪目的。资金清洗具体表现为地下钱庄、第四方支付平台、专业“车手”、非法虚拟货币交易平台等形式。这一环节主要涉及掩饰、隐瞒犯罪所得罪，但因该罪须以主观明知为前提，实际办案中常见行为人故意不告知收受人物品的来源，收受人也不过多询问的情形。［16］

二、证券黑灰产业链治理的实践困境

近年来，我国打击证券犯罪的立法和执法实践都有显著进展，但也面临着部分刑法罪名被束高阁、部分罪名立法厉而司法不严、监管机构以罚代刑以及执法模式过于单一的困境。为详细探究当前证券黑灰产业链的治理现状，以2010年至2022年“中国裁判文书网”公开的证券犯罪案件为样本进行实证研究，揭示我国治理证券黑灰产业链的实践困境。

（一）刑法罪名被束高阁

为了应对证券犯罪的肆意泛滥、实现对证券黑灰产业链扩张的有效制约，我国刑事司法领域已经出台了大量与证券黑灰产业链关联密切的规范性文件，为证券黑灰产业链的治理提供了重要保障。纵观我国现行《刑法》体例，狭义上的证券犯罪主要是指第四章第三节“破坏金融管理秩序罪”中规定的十种典型证券犯罪。①文中进行数据分析的十种典型证券犯罪罪名是指：伪造、变造国家有价证券罪；伪造、变造股票、公司、企业债券罪；擅自发行股票、公司、企业债券罪；内幕交易、泄露内幕信息罪；利用未公开信息交易罪；编造并传播证券、期货交易虚假信息罪；诱骗投资者买卖证券、期货合约罪；操纵证券、期货交易价格罪；操纵证券、期货市场罪以及背信运用受托财产罪。为研究上述刑法规范的实用性和落实效果，文中以上述狭义证券犯罪罪名为案由，以2010年至2022年为裁判时间，共检索151篇第一审裁判文书。对案由进行分析整理后可知，当前证券黑灰产业链相关犯罪案件主要集中于：利用未公开信息交易罪（39.07%），内幕交易、泄露内幕信息罪（33.11%），伪造、变造国家有价证券罪（10.06%），操纵证券、期货市场罪（9.27%）。其中，利用未公开信息和内幕信息交易是当前证券黑灰产业链运作的主要犯罪领域，案件占比约72.18%。相较之下，2010年至2022年底，背信运用受托财产罪，以及编造并传播证券、期货交易虚假信息罪，在中国裁判文书网中均仅有1份第一审裁判文书。上述数据表明，在典型的证券黑灰产业链相关罪名中，除利用未公开信息交易罪等少数罪名被广泛适用外，一批“僵尸”罪名在立法后即被束之高阁。

（二）立法厉而司法不严

在谈及我国证券市场时，白建军教授将犯罪惩戒问题比喻为“棒子很粗，举得很高，打下来的机会却很小”。［17］易言之，我国打击证券黑灰产业链司法实践中存在司法力度不足以达到立法惩戒目的的问题。笔者以“内幕交易、泄露内幕信息罪”为案由搜集了2010年至2022年期间，全国法院的第一审裁判文书共计50份。在该50件内幕交易类犯罪的案件中，有56.57%的被告人被判处有期徒刑，主要刑期分布情况为1年～3年（35.71%）、3年～5年（39.29%）、5年～7年（17.86%），尚未收录因内幕信息类犯罪而被判处7年以上有期徒刑的案件。现行《刑法》中规定该罪的法定最高自由刑为10年有期徒刑，由此可知实践中几乎不曾适用该罪的顶格处罚。以备受社会关注的“牛市内幕交易第一案”为例，3名被告人利用内幕信息倒卖“杭萧钢构”股票，非法获利达4 037万余元，仅被判处3年以下有期徒刑，难以达到刑法所追求的惩治和预防犯罪的效果。同样值得注意的是，上述50份内幕交易、泄露内幕信息罪判决中累积占比约75%的案件所判处的罚金不超过100万人民币。与上文提到的证券黑灰产涉案金额巨大这一特点对比，司法实践中罚金条款难以对证券犯罪行为人产生震慑的效果。

（三）监管机构以罚代刑

在我国证券市场中，有近一半的行政处罚案件具有刑事关联性。其中部分案件的情节已经超过刑法规定的量刑标准，但执法机构却很少追究当事人的刑事责任，而是给予行政罚款。［18］在证监会网站中公布的2001年至2013年共计555份行政处罚书中，有449份决定书涉及罚款的行政处罚，其中有65份决定书涉及的罚款金额超过100万元，占作出行政罚款决定总数的14.5%。根据相关司法解释①《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第4条、第7条、第8条、第9条。，除欺诈发行股票、债券及背信损害上市公司利益案件的涉案金额标准较高，其他诸如违规披露、不披露重要信息等多数证券犯罪案件，立案标准都不超过50万元。上述65份罚款金额超过100万的行政处罚案件中，不少案件涉案金额都超过了50万元，严重损害了金融管理秩序和社会公共利益，但却未能进入刑事追责程序。以“光大证券乌龙指”一案为例，根据证监会行政处罚书（证监罚字〔2013〕59号）可知，证监会将光大证券的行为认定为内幕交易，获利和避损数额认定为8 721万元。根据相关司法解释中“获利或者避免损失数额在75万元以上”的要求，光大证券内幕交易行为符合司法追诉条件。证监会在认定内幕交易且开出5.23亿“史上最重处罚”的同时，以“交易具有其他正当理由”为由不予移送的行为，遭到刑法学界的诸多质疑。［19］因而笔者认为，在证券黑灰产业链治理过程中，未能有效启动刑事司法程序对符合犯罪法律特征的行为人作出惩戒的现象，是证券市场执法的一大困境。

（四）执法模式过于单一

传统的执法模式坚持“逐个击破”的工作方法，难以全面彻底铲除整条证券黑灰产业链。同时，由单一执法机关采取“一对一”的执法战略，难以充分调动社会资源，未能有效应对网络化合谋的证券犯罪。以上述10种狭义的证券犯罪为案由，以近5年的一审刑事案件为样本总量，对其被告人数的数据特征进行整理了归纳。数据显示，近5年证券犯罪一审被告人数最大值为5人，平均值为1.56人。在其他条件均相同的前提下，将裁判日期调整为2010年至2015年，在该5年间的全部证券犯罪一审案件中，被告人人数最大值为4人，平均值为1.32人。从两段时间内证券犯罪人数的变动可以发现，随着我国资本市场的深入发展，证券共同犯罪的比例明显增高，原有单一执法模式显然不适应新形势下严厉打击证券黑灰产业链的执法要求。与此同时，随着金融工程高速发展，程序化、模型化的新型交易手法涌现，证券黑灰产业链利用技术优势对个股股价、股指期货等金融产品指数产生短期重大影响，从而形成助涨助跌的实际效果。［20］正如上文所述，证券黑灰产业链的发展有着行为隐蔽性的特征，单一执法力量难以及时、有力地打击庞大且智能的犯罪生态系统。

三、证券黑灰产业链治理的模式转型

上述证券黑灰产业链治理中的实践困境，是现有新型工具主义模式难以适应多元化、网络化的证券市场发展趋势的表现。维护金融管理秩序、推进证券黑灰产业链治理能力的现代化，要求我国证券犯罪治理模式朝着“多元复合治理”模式转变。经过两种治理模式的对比，“多元复合治理”模式在价值优先、关系格局、治理策略三个维度上都较新型工具主义模式有着质的超越。

（一）路径依赖：新型工具主义模式之批判

“路径依赖”这一概念来自生物学，最早形容某物种进入某路径，就将在该路径上形成惯性，难以脱离。［21］美国学者诺思将该理论引入制度领域，意指制度变迁进入某一路径，就会有惯性力量让这一选择不断自我强化，从而产生路径依赖。［22］在证券黑灰产业链治理的过程中，新型工具主义模式受到价值优先、关系格局、治理策略的三维度的制约而陷入路径依赖，下文将就其滋生脉络及其在三个维度下暴露的弊端展开论述。

1.新型工具主义模式的始末原由。工具主义一词最早出现在哲学领域，是实用主义哲学的衍生流派之一，露头于19世纪70年代的美国，而后席卷至欧洲大陆。工具主义在法律领域的表现形态有经济工具论和国家工具论，前者强调法律作为上层建筑对经济的反作用，后者强调法律是实现国家运作这一终极目标的手段。我国学者将新中国成立后的法律工具主义解释为“法律是阶级压迫的工具成为不容置疑的绝对真理”。［23］在刑法语境下的工具主义，常表现为对公民行为的过度犯罪化，即在立法和司法过程中频繁扩大刑法的定罪惩治功能，导致公共权力向公民权利持续膨胀。随着我国社会现代化水平不断提高，传统刑法工具化泛滥的现象已遭至众多批评。然而，在证券黑灰产业链治理过程中，以立法领域的“僵尸”罪名和执法领域的法条实际架空为表现形态，众多证券类罪名被异化为未得实际适用的公众情绪的安抚工具，由此形成了文中所述的证券刑法语境下之新型工具主义治理模式。

证券黑灰产业治理过程中新型工具主义的产生和泛滥，概括而言，有以下三个方面的原因。一是在象征性立法观影响下，刑事立法领域出现条文形式化扩张的取向。这种形式化立法之目的并不在于追求刑法“惩罚犯罪、保护法益”的功能，而是起到政策上的宣示或者公众情绪上的安抚作用。“刑法立法从无限扩张刑法的干预范围、加大刑罚干预力度的实用主义向单纯安抚社会公众情绪转变的政策主义转向”，随之而来的即为证券刑事立法中的“僵尸”条款不断增多。［24］二是风险抗制过程中对预防性立法的过度推崇。在规制证券犯罪的刑法领域中，立法者试图通过扩大刑法“保护法益”的范畴，提高刑法对危险的防控能力，来安抚公众在风险社会中对危机的恐惧情绪。这种现象通常表现为：在某一特定重大案件发生后，或在证监会“似是而非”的建议之下，立法者简单地基于“亡羊补牢”的线性思维，“假定”“臆测”该罪名存在普遍的现实或潜在适用对象，从而仓促设罪，造成新罪名的难以适用。［25］三是证券市场浓郁的行政色彩和犯罪的特殊性制约着司法介入。我国证券市场起步晚且很大程度依靠政府力量产生并成熟，市场行为和政府行为之间界限不清，使我国证券市场的“隐性担保”效应明显。政府干预机制还带来了证券市场“寻租”等不良效应，市场和司法难以在正常的轨道上运作。反观之，司法机关对证券犯罪的办案经验和理论能力不足，又导致其将证券犯罪领域的发言权和主导权交给行政机关，导致“以罚代刑”现象加剧，证券刑法的有关规定难以得到充分适用。

2.新型工具主义模式的三维掣肘。基于以上叙述，证券黑灰产业链治理过程中的新型工具主义模式是在立法和执法领域为适应风险社会、体现刑法预防性功能、安抚群众情绪而催生的产物。这种治理模式在一定程度上维护了社会的秩序，迎合了人民群众对刑法预防和保障功能的期待，但其终究是证券市场发展下的阶段性产物，在价值优先、关系格局、治理策略的掣肘下难以摆脱路径依赖。

（1）价值优先：支配安抚。在价值优先这一维度中，新型工具主义模式以支配和安抚为价值优先性原则，由此损害了刑法的法益保护功能和实用主义功能。［26］如德国学者克劳斯·罗克辛所言，“刑法只能保护具体的法益，而不允许保护政治”。新型工具主义模式作为一种以国家力量为中心、以控制和安抚为导向的治理，其服务对象是国家的政治安全目标，而不是具体的法益。同时，新型工具主义指导下所产生的新罪名，在司法实务中适用率低下，远离了法律的实用性；又因其产生的基础是回应大众情绪，缺乏法律产生应有的正当基础，从而不具备刑事立法的实效性。在该模式中，刑法作为国家与社会之间博弈的砝码而存在，刑法的实用效果逐步被政策效果替代，是否具有安抚性的政治目的开始成为立法者和执法者所要考虑的问题。［27］

（2）关系格局：依附权威。在关系格局这一维度中，新型工具主义模式构建的是一种“依附权威”的关系格局，在新型工具主义模式下，基于上述支配、安抚的价值优先性原则，司法机关和行政机关之间、社会资本和公权机关之间，形成一种阶梯化的关系结构。在证券黑灰产的治理过程中，司法机关由于法条难以适用、自身专业化水平低等原因缺少发言权，在行政机关“统率全局”的前提下，只能适当“介入”，难以发挥主体作用［28］；与此同时，在民意兴起、公众舆论力量增强的现实背景下，证券立法在满足治理者内在需求的同时，必须兼顾安抚公共的情绪的价值，其本质还是国家管理社会的一种手段。

（3）治理策略：单打模式。在治理策略这一维度中，新型工具主义模式采用的是由一地的公安机关利用单一的执法手段逐个侦破的策略。新型工具主义模式由其执法主体的单一性、中心化，难以充分利用执法资源打击产业化、链条化、网络化的证券犯罪。犯罪分子通过互相之间的利益勾结和驱动、链接，遍布在全国各个省市，发现一起、打击一起、消灭一起的传统打击证券犯罪模式已经较难彻底铲除整个犯罪链条。［29］同时，单一的执法手段在信息存储、提取、分析上远远落后于证券黑灰产业链的发展现状。在多样信息技术搭建的“保护罩”下，传统监测侦查模式使执法机关陷入甄别难、取证难、抓捕难、追款难等困境，也加剧了证券犯罪的高发态势。

（二）新径探索：多元复合治理模式之提倡

在刑法罪名被束高阁、立法厉而司法不严、监管机构以罚代刑以及执法模式过于单一的实践困境下，新型工具主义治理模式越来越不适应社会的复杂变化，需要进行转型，而其转型的方向就是“多元复合治理”的模式。证券黑灰产业链的“多元复合模式”相对于新型工具主义模式而言，有着明显的超越。在证券黑灰产业链治理的过程中，多元复合治理模式在价值优先、关系格局、治理策略三大维度优势的加持下开辟了证券治理领域的一条崭新路径，下文将围绕其基本内涵以及三维度的优势展开评述。

1.多元复合治理模式的内涵拆解。所谓多元治理，是指构建多元化的证券犯罪协同治理体制。为优化我国证券治理体系，推动证券黑灰产业链治理能力的现代化，提升资本市场治理成效，证券治理中迫切需要引入新模式和新理念。多元协同理论作为治理理论和协同的耦合，其承认多元主体之间的复杂关系网络，并且坚持多元主体之间存在形成自觉集体行动的可能性。该理论的诸多探讨主要源起于西方学界，并一度在公共服务领域掀起热潮。观之我国，党的十九大报告中提出的“共建共治共享”的治理理念与多元协同理论异曲同工。“共建共治共享”理念明确主张在证券治理中构建基于多元主体共同参与的新型证券治理模式。要求证券黑灰产的治理由单一治理主体向多元治理主体转型，要求克服行政机关、司法机关和社会资本单一主体的治理缺陷，打造基于行政、司法和社会力量共同参与、相互配合、分工协作的多元共治模式，有效应对司法不严、以罚代刑的治理困境，以期最大程度发挥行政机制、司法机制和社会机制在证券黑灰产业链治理中的协同治理效应。

所谓复合治理，是指融合多维手段打击各个黑灰产业链环节的证券犯罪治理体制。复合治理理论最早由我国学者杨雪冬提出，他虽未给复合治理概括出明确的定义，但他指出复合治理有着主体多元性、治理多维度性、内部协调性、个人在治理中的根本性和时效性五大特征。［30］亦有学者认为，复合治理对于治理理论的突破在于，复合治理的结构更加具备灵活性和开放性，复合治理的复合不仅仅是公共管理主体的复合，更是多种有效治理手段的融合。［31］本文所称“复合治理”，不仅呼应上文模式转型方向之一的主体多元性，更是强调多种治理手段赋能证券黑灰产业链中的多个环节的治理。具体手段上表现为针对证券黑灰产业链解决治理过程中存在的法条架空、单一执法的问题，整合应用立法范式，多向引入技术手段，以实现证券黑灰产业链综合治理的目标。

如前所述，多元复合治理模式是协调多元主体、融合多维手段，针对证券黑灰产业链分工组件化、内外勾连性、行为隐蔽性的特征，顺应产业链类型化的明显趋势，应对证券黑灰产业链治理困境的新型治理模式。

2.多元复合治理模式的三维超越。新型工具主义模式确定了支配、安抚的价值优先性，构建了一种“依附权威”的关系格局，并且采取了单打模式的执法策略，催生且加剧了当前证券黑灰产业链治理领域的立法、执法困境。在同样的价值优先、关系格局、治理策略三个维度下，多元复合治理模式则展现了明显的优越性，有望为证券黑灰产业链治理提供新的指引。

（1）价值优先：法益保护。在价值优先这一维度中，多元复合治理以法益保护为价值优先性原则。不同于新型工具主义模式，多元复合治理模式是一种去中心化、以法益保护最大化为价值追求的治理模式。在推动建立“统一、开放、竞争、有序”的现代市场经济体制的背景下，证券领域刑法所保护的法益，存在从“秩序法益观”向“利益法益观”的转向，刑法治理理念也发生了“国权刑法观”向“民权刑法观”的转变，维护人民根本利益成为证券刑法优先保护之法益。［32］“多元复合治理”模式以保障人民权利为根本出发点，强调证券刑法的立法和执法目的，在于适应多元化、网络化资本市场的发展趋势，追求保护法益的最大化。因而，只要有利于人民合法财产利益的保护，证券刑法的立法和执法力量就会竭尽所能地发挥作用。

（2）关系格局：平等合作。在关系格局这一维度中，“多元复合治理”模式构建的是“平等合作”的关系格局。不同于新型工具主义模式，在“多元复合治理”模式下，由于强调金融法益的维护和增进，行政机关在治理证券黑灰产业链的同时，与司法机关步调一致、协调工作；社会主体和公权主体之间也能广泛开展合作，充分发挥社会资本在犯罪控制中的重要作用。“多元复合治理”模式在各公权力机关之间、公权力和社会资本之间构建了一种平等性和合作共赢性的关系结构。在这种关系结构下，证监会调查、公安侦查、检察院起诉、人民法院受理四个阶段无缝衔接，公民参与、舆论引导和企业自查相互配合，最终形成打击证券犯罪的多元合力。

（3）治理策略：复合治理。在治理策略这一维度中，不同于新型工具主义模式，“多元复合治理”模式强调“去中心化”的关系格局，“多对多”的治理策略。在主体上结合多元力量，强调国家公权力机关在治理体系中的基础性作用，同时激发社会资本的参与作用，并促进公权内外力量合作与互动，形成制衡和信任基础上的新的权威和动力。［33］在手段上针对证券黑灰产业链的环节特征和治理困境，整合多种立法范式，多向引入信息技术手段，本质遵循着“以复合匹配复杂”的治理策略，适当应对证券黑灰产业链的复杂性和勾连性。复合治理的治理策略是“一个生成性的、有行动能力的、精心准备且高度灵活的治理结构建构过程”，注重以有秩序的复合手段回应纷繁的复杂问题。［34］

综上所述，相较于新型工具主义模式，“多元复合治理”模式具有法益优先性、格局平等性、策略先进性三个维度的超越，是当前证券黑灰产业链治理模式转型的基本方向。

四、证券黑灰产业链多元复合治理模式的路径展开

经过新型工具主义模式和多元复合治理模式在价值优先、关系格局、治理策略三个维度的对比研究，多元复合治理模式在证券黑灰产业链治理过程中的优越性显而易见。面对证券领域部分刑法罪名被束高阁、立法厉而司法不严、监管机构以罚代刑、执法模式过于单一的困境，多元复合治理模式所辟新径如何展开成为亟需解答的问题。结合多元复合治理模式之双重内涵，下文将从多元治理与复合治理两方面就具体路径展开论述。

（一）多元治理机制的具体路径

多元治理机制存在两个维度的内涵，即公权机关内部和公权机关与社会资本之间协调治理，这亦是协同治理理论在狭义和广义上的两种理解。①协同治理有广义与狭义之分。广义协同治理是指政府主体与社会主体之间的协同；狭义协同治理是指政府主体内部各部门之间及不同政府之间的协同。文中对治理理论的两种理解作为多元协同治理机制的两个不同维度。下文将从这两个维度对多元治理机制应对证券黑灰产业链的具体路径作出探讨。

1.构建公权内部协同治理机制。公权内部协同治理机制要求证券犯罪治理各公权力主体步调一致、相互配合，形成打击证券黑灰产业链的合力，具体而言：其一，发挥公安机关与检察机关捕诉一体的优势。证券黑灰产业链犯罪露头时，由公安机关及时介入侦查，或由检察机关自行侦查，加大证据收集的全面性和完整性。同时，准确把握证券期货犯罪的证据特点和证据运用规则，对各类直接、间接证据进行综合分析判断，构建证明体系。［35］在行为人不认罪认罚的前提下也能通过完整的证据链条追究其刑事责任。其二，加快协调工作小组建设。提高各协同主体在资金、人员以及技术方面的沟通、协调的效率。地方小组建设过程中可以参照《关于依法从严打击证券违法活动的意见》提出的中央级协调小组的相关经验。其三，加大公权力机关内部的自我监督。结合复议监督、诉讼监督和检察监督，强化对监管执法机构的规范与监督，及时纠正执法司法工作中的不规范现象，为资本市场发展营造公平公正的法治环境。①《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，2021年7月6日中共中央办公厅、国务院办公厅印发。其四，强化司法机关在惩治证券黑灰产业链犯罪中的主体地位。加大对行政执法中“越权执法”“权力寻租”“地方保护主义”现象的制约，保障司法机关作为惩治犯罪专门机关所应有的主导权，有效激活“用而不得”的僵尸罪名。

2.加强公权力与社会资本合作。公权机关与社会资本合作治理证券黑灰产业链过程中，可以从政府信用、舆论引导、举报奖励三个方面开展具体工作。首先，构建政府信用体系，这要求完善信息公开制度，特别是政务失信记录的公开，将政府在民事或行政活动中的违约行为、拒绝执行等失信信息纳入政府信息公开的范畴。充分发挥政府在追求“诚实信用”的市场经济活动中的表率作用，同时倒逼政府“自我革命”，努力提升自身的信用度。其次，完善全程舆情引导，构建全景情报信息机制。［36］证监会和最高司法机关在发布治理证券黑灰产业链相关典型案件时，可以结合互联网技术，充分利用新兴媒体的传播速度和广度，提升典型案例的宣传力度。同时，利用舆论引导投资者树立正确的投资观念，揭示正常市场风险和日益更新的金融犯罪手段，提升公众整体的证券知识素养。最后，完善证券犯罪检举人的激励和保护机制。为所有检举人提供“反报复条款”的保护，并且以罚金总额的比例向符合实质条件的适格检举人支付奖金。［37］结合上述政府失信记录制度，将泄露检举人身份信息的政府行为纳入失信公开范畴。

（二）复合治理机制的具体路径

复合治理机制作为一种内涵丰富的治理模式，在肯定主体多元化治理价值的同时，更强调多层、多向手段的融合运用。为解决证券黑灰产业链治理过程中部分刑法罪名僵尸化、执法手段单一化的问题，复合治理机制倡导整合应用刑事立法加减范式，同时多向引入信息技术治理手段，为多元治理机制提供多样化的践行途径。

1.整合应用刑事立法加减范式。在证券黑灰产业链治理过程中，刑法应当充分发挥最后一道防线作用，在有限空间内发挥保障法作用。举例而言，目前定向可转债的实践现状已经超过了现有刑事规则限定的范围，且在该范围内也缺乏更为具体的规则，因而有必要考虑扩大刑法中定向可转债的适用范围，或者通过法律解释的方式制定更为明确的规制方式。［38］与此同时，还需要认识到“频繁犯罪化的经济刑法本质上是刑法工具思维和刑法功能泛化的体现”［39］，证券领域的立法工作应该在应用“加法”的同时复合应用“减法”。例如，在民众投资风险意识不断提升、风险识别能力不断增强的情形下，诱骗投资者买卖证券、期货合约罪的规制对象普遍缺乏，其作用仅限于彰显立法者的价值立场或道德偏好，应当对此类仅具有象征性意义的罪名及时废止。［40］再如，在证券发行注册制改革的背景下，企业合法融资的门槛不断降低，擅自发行股票、债券的行为去犯罪化处理。［41］对于实践中为向不特定多数民众非法募集资金而擅自发行股票、公司、企业债券的行为，也可以直接依据非法吸收公众存款罪处理。

2.多向引入信息技术治理手段。证券犯罪信息技术治理，是指凭借新型通用信息技术构建识别与预防、监测与预警以及回应与决策为一体的证券犯罪治理技术体系。［42］结合实践做法，可以从风险识别、预警侦查、经验共享三个向度引入信息技术治理手段。其一，在证券行业风险识别中引入大数据分析方法，推动大数据与金融系统风险防范紧密结合。［43］构建由相应的制度机制和设施系统汇聚整合而成的证券行业风险监测大数据平台，完善数据收集、数据资源管理、数据分析、数据展示等环节的建设，为证券全行业数据治理提供基础。其二，在证券黑灰产业链预警侦查环节引入信息技术手段。利用大数据技术针对处于预备阶段、实行阶段、分赃阶段的犯罪行为建立大数据侦查预警系统，提高执法机关发现、侦查、打击犯罪的能力，逐渐从被动执法转向主动执法。［44］其三，在案件经验归纳、交流过程中引入大数据分析和共享系统。证券监管部门在对数据进行有效提取、分析、利用、存储后，应当利用大数据对作案手法重复、相似度高的典型案件进行分析，总结办案经验并将应对机制上传至跨部门信息共享平台，提高案件识别和处理效率。

纵观我国证券黑灰产业链的治理现状，在惩治力度日益加强的同时面临着部分刑法罪名被束高阁、立法厉而司法不严、监管机构以罚代刑以及执法模式过于单一的困境。新型工具主义模式作为证券领域的阶段性产物，难以有效应对组件化、勾连性、隐蔽性的黑灰产业链。相较之下，多元复合治理模式凭借法益优先性、格局平等性、策略先进性三个维度的超越，开辟出证券黑灰产业链治理的一条崭新路径。在具体路径展开中，多元机制强调主体协同，即公权机关内部和公权机关与社会资本之间的协调治理；复合机制强调手段交融，即整合应用刑事立法加减范式和多向引入信息技术治理手段。通过治理模式从新型工具主义向“多元复合治理”转型，形成高效治理证券黑灰产业链的多元体系，充分融合多维手段，从而保障资本市场的持续改革与繁荣发展。需要补充的是，上文虽对证券黑灰产业链的治理模式及其具体路径进行了系统的探讨，但对实际施行过程中不同机构治理金融犯罪的定位、范围以及边界等问题未进行详细的研究［45］，同时对法律的滞后性与犯罪手段的变化性之间的矛盾未有效化解，亟待学界开展更进一步的研究。