下半年宏观政策如何发力？

孙颖妮　张舸

2023年上半年，装备制造业投资增长14.4%。图/视觉中国

投资作为支撑中国经济增长的“三驾马车”之一，一直被市场寄予厚望。

国家统计局公布的2023年上半年和6月的宏观经济数据显示，1月-6月全国固定资产投资同比增长3.8%，比1月-5月（4%）回落0.2个百分点。今年以来，固定资产投资增速持续回落，1月-2月、1月-3月、1月-4月、1月-5月、1月-6月全国固定资产投资同比增长分别为5.5%、5.1%、4.7%、4%，逐月递减。

过去30年来，投资一直是中国经济发展的火车头，当前固定资产投资增速的持续回落引起了市场关注。

对于投资增速放缓，国家统计局新闻发言人付凌晖在7月17日的新闻发布会上表示，今年以来，受到房地产市场调整的影响，固定资产投资增速有所放缓。

长城证券分析认为，当前工业企业库存偏高、地产待售面积增速仍在上升，需求不足逐渐显现，投资增速放缓的趋势难以改变。且地产、基建（不含电力）投资均有放缓。

《财经》记者采访的多位专家表示，当前房地产投资低迷是拖累固定资产投资的最大因素。从投资主体来看，民间投资占固定资产投资的比重约为60%，是投资的主力军，当前民间投资的持续低迷也是造成固定资产投资回落的重要因素之一。

近期，民间投资增速回落的态势十分明显。1月-6月，民间投资增速同比增长-0.2%，1月-5月为-0.1%，民间投资增速出现罕见的负增长。目前经济复苏艰难，企业对扩大生产或投资犹豫观望，因此民营企业固定资产投资在今年上半年出现下滑。下半年，提振民企信心、转变民企预期迫在眉睫。7月19日，《中共中央 国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》（下称《意见》）发布，引起企业家们的关注。为稳定企业预期，提振民间投资创造了政策环境。

对于下半年整体投资走势，长城证券首席宏观分析师蒋飞表示，根据当前市场表现，将上调对基建、下调对地产的投资增速预期。预计全年固定资产投资完成额增速为3.4%。

房地产市场低迷拖累投资

房地产投资占整个固定资产投资的比重近25%，今年以来，房地产市场低迷状况未有改观，对整体投资造成了较大拖累。

1月-6月，房地产开发投资同比下降7.9%，降幅较1月-5月扩大0.7个百分点。

图1：固定资产投资（不含农户）累计同比增速

资料来源：国家统计局。制图：于宗文

1月-6月，商品房销售面积、销售额同比分别为-5.3%、1.1%，分别较前值回落4.4、7.3个百分点。此外，反映市场信心的房地产开发景气指数，6月亦探底至94.06，达到2016年12月以来最低。

“下半年市场恢复仍有波折。”对于下半年房地产的走势，中指研究院报告显示，下半年房地产政策力度和节奏取决于宏观基本面的变化，若下半年经济出现超预期转弱情况，则房地产作为经济“稳定器”，托底政策或将加快落地。当前购房者置业情绪仍受多个因素影响，其中居民收入预期偏弱、房价下跌预期较强、购房者对期房烂尾的担心等依然是关键，这些因素能否好转以及政策托底力度的大小直接影响下半年房地产市场走势。

中国首席经济学家论坛理事长、植信投资研究院院长连平则预计，下半年房地产政策仍将以支持和呵护的姿态为主，市场有望在波动中缓慢复苏，全年住房销售仍有可能实现小幅增长，房价低位企稳。并期待在“保交楼”专项借款及其他融资支持政策的带动下，改善房企现金流状况，提振房企开发投资信心，房地产投资跌幅可能在下半年进一步收窄。

对于后续的稳地产政策，西部宏观首席分析师边泉水告诉《财经》记者，在“房住不炒”的大基调下，刺激政策不会贸然加码，预计将以需求端政策为主，兼顾防风险。从全国层面看，下半年央行有可能再度降息，引导5年期LPR下行；分地区看，“因城施策”预期将更加灵活，一线城市有望逐步试点“一区一策”；防风险上，随着近期央行宣布延长“金融16条”适用期限，一定程度上解决了金融机构参与“保交楼”意愿不足的问题。“当前的难点在于无足够剩余货值项目如何处置，目前尚无法通过市场化方式有效化解。”

7月27日，住房和城乡建设部部长倪虹召开企业座谈会，会上提出三项救市措施：进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不认贷”。这是继7月24日中共中央政治局会议提出“适时调整优化房地产政策”后对政策具体方向和内容的最新表述。

装备制造投资支撑作用明显

当前，制造业投资韧性较强。上半年制造业投资同比增长6%，增幅与1月-5月持平。其中，高技术产业投资增长12.5%。

“上半年，以资金技术密集行业为代表的制造业投资增长较快，其中装备制造业投资增长14.4%，对制造业投资增長支撑作用明显。”付凌晖说。

红塔证券认为，在外需承压、内需修复缓慢的情况下，制造业投资依旧维持韧性的原因有两点：一是财政政策和货币政策的协同，为制造业企业提供便捷的融资手段和低利率的融资环境；二是高技术制造业技术更新迭代较快，具有较强的增长潜力。

中信证券研究团队预计，下半年高层将配合库存上行周期和盈利改善周期，推出有力的制造业投资促进政策，带动制造业投资企稳回升。

1月-6月，基础设施投资同比增长7.2%，较1月-5月（7.5%）放缓0.3个百分点。虽然基建投资保持高位，依旧发挥着“压舱石”作用，但从4月开始，基建投资增速呈现逐月下滑的态势，1月-3月基础设施投资同比增长8.8%，1月-4月同比增速回落至8.5%，1月-5月增速进一步回落至7.5%。

红塔证券研究团队认为，当前基建增速回落的背后原因有三：第一，二季度专项债发行速度偏慢影响后续的资金下发以及项目开工的速度；第二， 6月高温和降雨天气增多对露天施工产生一定干扰；第三，在隐性债务严监管要求下，基建项目审批严格，项目落地时间偏长。

天風证券报告认为，从财政的力度看，近期基建投资的回落看起来是政策发力主动放缓的结果。去年上半年基建投资的问题是资金到位积极，但项目开工迟钝，投资金额没有反映在实物工作量上，而今年基建的约束使财政加杠杆出现了明显放缓。

在中国财政科学研究院金融研究室主任赵全厚看来，对基建投资的拉动还要看下半年。“今年虽然发债早，但是地方政府流动性紧张，新增债券解决流动性了，项目推进慢一些，等下半年流动性好一些的时候，再有中央督促下，基建投资应该会起来。”

图2：2021年以来民间投资累计同比增速变化

资料来源：国家统计局

提振民间投资信心是关键

民间投资占固定资产投资的比重约为60%，是投资的主力军。今年以来，民间投资增速持续回落。1月-2月、1月-3月、1月-4月民间投资增速分别为0.8%、0.6%、0.4%。1月-5月为-0.1%，出现了较为罕见的负增长。到了1月-6月，则已经回落至-0.2%。

为解决民间投资增长乏力的问题，近期，多省份采取措施激发民间投资活力。5月30日，上海市发改委发布《上海市加大力度支持民间投资发展若干政策措施》；5月22日，四川省省长黄强在全省第二季度经济运行调度会上要求，要大力气解决民间投资乏力问题；3月，安徽省发布有效投资专项行动方案（2023），提出调整优化投资“赛马”考核指标，将民间投资等指标纳入，全方位评估投资工作成效。

在诸多经济学家看来，民间投资低迷与当前民营企业收入下降、信心不足有着重要关系，恢复民企信心和活力迫在眉睫。

今年以来，从中央到地方采取了多种措施提振民企信心，给企业吃“定心丸”。

7月3日和7月10日国家发展改革委主任郑栅洁两次召开民营企业沟通交流机制座谈会，认真听取民营企业经营发展情况、面临的困难和相关建议。座谈会邀请了大、中、小型不同规模的企业，覆盖了东、中、西部不同地区。

今年以来，全国各地也陆续召开民营企业座谈会，支持民营企业稳预期、强信心，强调换位思考“政”与“企”，强调企业是我们的“衣食父母”， “谁跟企业过不去，县委、县政府就跟谁过不去”。

近期，《财经》记者在对诸多民营企业的调研中了解到，相比于税收、贷款、土地、补贴等各类优惠政策，企业对政策的稳定性、连续性、一致性、确定性最为关切。

中国国际经济交流中心副理事长、原中央财经领导小组办公室副主任杨伟民也向《财经》记者表示，扭转民营企业的弱预期、提振民营经济信心需要短期的政策支持，更需要长期的理论供给、制度供给、政策供给，这才是最关键的。而这涉及进一步完善产权制度，增强政策的稳定性、连续性、一致性，破除民营经济在准入领域的隐性壁垒，完善政商法治化沟通机制等等，推进一系列相关改革。

近期，让民营企业感到“震撼”的重大举措陆续祭出。7月19日，上述《意见》提出了31条具体措施，涵盖民营经济的发展环境、政策支持、法治保障等八大举措。8月1日，《国家发展改革委等部门关于实施促进民营经济发展近期若干举措的通知》发布，其中提出，促进公平准入。支持民营企业参与重大科技攻关，牵头承担工业软件、云计算、人工智能、工业互联网、基因和细胞医疗、新型储能等领域的攻关任务。

总需求不足是核心问题

除了固定资产投资继续回落，6月消费的回落幅度最大，6月社会消费品零售总额同比增长 3.1%，比5月（12.7%）回落9.6个百分点。除了受去年高基数作用的影响，也显示当前居民消费信心和能力依旧较低。

国内总需求由投资需求和消费需求构成，两项数据双双回落也显示了当前中国经济的一个核心问题——总需求不足。

《财经》记者采访的多位专家表示，当前中国经济的核心矛盾是总需求不足，恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在。

国家统计局7月17日公布的数据显示，上半年国内生产总值（GDP）593034亿元，同比增长5.5%。分季度看，二季度增长6.3%，比一季度（4.5%）加快1.8个百分点，这一数值略低于市场预期。《财经》记者注意到，数据发布前，国君宏观、民银宏观等机构的预测值均在7%以上。

《财经》记者采访的多位专家表示，当前来看，中国经济的复苏依旧较弱。二季度经济实现6.3 %的增长，主要建立在去年同期较低基数的基础上。从环比来看，其实经济增长在进入二季度之后呈现出了环比放缓态势。当前，拉动经济增长的“三驾马车”，均出现动力不足的问题。

中国外汇投资研究院副院长赵庆明向《财经》记者分析，如果按照两年平均测算，二季度增速为3.31%，而一季度为4.65%。如果按环比折年率测算，一季度是9.1%，二季度是3.2%，放缓程度更加显著。“上半年为5.5%的经济增速，要达到全年的经济目标，目前的政策措施及力度可能还不够。”

边泉水向《财经》记者表示，当前经济增长动能弱，居民、企业、政府三大经济主体部门收入增长均面临较大压力。对于未来的经济走势，“从历史经验看，经济修复过程不是一帆风顺的，1998年-2002年的经济出现下行周期中供需两端宏观政策共同助力经济修复，其间经历了多次探底。”预计下半年经济将回归常态，市场对经济的预期将变得稳定。短期经济或于三季度探底。

如何精准施策

货币政策方面，多位受访专家预测，当前经济复苏需要一个“升温期”，下半年的货币政策仍将保持宽松。对于内需的薄弱环节，将更多地采取货币政策的“精准施策”。

华泰证券研究团队认为，下半年央行或将从总量、价格、结构三方面继续加大政策逆周期调节力度。具体来看，下半年可能有进一步降息的空间；结构性货币政策仍是央行稳增长的主要工具，将继续加大对基建、科技创新、绿色发展、普惠小微、“保交楼”以及租赁住房等重点领域的支持。

财政政策方面，边泉水认为，目前地方债务规模较大，而稳定经济又离不开财政政策的进一步支持，准财政政策或承担维稳任务。例如，抵押补充贷款（PSL）等准财政工具可能重启。PSL设立之初主要服务于棚户区改造、地下管廊建设、重大水利工程、“走出去”等重点领域，2022年9月-11月新增PSL曾用于“保交楼”及其他基建类项目。“作为政策性资金支持的重要来源之一，我们认为PSL下半年可能重出江湖。”

华泰资产首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事王军告诉《财经》记者，下半年，财政政策的可能选项主要包括：地方专项债发行节奏有望加快，准财政工具如政策性开发性金融工具有望继续保留并发挥作用，一些事关民生和安全的重大基础设施建设仍会加快推动。

多位受访专家认为，数字经济将成为下半年新的经济增长点，支持政策有望逐步落地。浙江大学国际联合商学院数字经济与金融创新研究中心联席主任、研究员盘和林告诉《财经》记者，上半年服务业中，信息传输、软件和信息技术服务业同比增长势头较好（12.9%），而信息传输、软件和信息技术服务主要面向企业数字化转型需求。

对于消费，王军预测，下半年全方位、短中长期扩大消费的政策体系将逐步建立完善，扩大消费的财政预算有望逐步增加；用于扩大基本公共服务方面的消费，如住房、医疗、教育、培训、社保、养老等，将会继续得到财政的支持。

王军等专家认为，从更长的时间跨度看，尽管经济的中长期增长潜力并不明朗，面临较多制约因素。但中国经济高质量发展的整體方向没有变，转型升级和结构调整的大趋势没有变，以新产业、新业态、新商业模式为核心内容的新经济、新动能发展的良好态势没有变，只要决策层在保持战略定力的同时，还能坚持市场化改革取向，进一步增强政策的灵活性和前瞻性，中国经济仍然大有希望。

《财经》记者调研中观察，以新能源为代表的中国制造已开始发力，但还不够抵补传统动能的减弱，有待以装备制造为核心打造多极强势产业，培育和壮大生产性服务业等，培育经济提振的新动能。