积极寻找美股好的配置机会

陈锋

过去的两个季度以来，北美资本市场逐步走出了美联储快速大幅加息的影响，标普500指数年初以来上涨7.70%，纳斯达克指数上涨16.90%，而债券市场在2022年的10月份见底后逐步走稳回升，美国投资评级债券ETF年初以来上涨5.15%，高收益债券ETF上涨3.29%。美联储联邦利率期货显示截至2023年末，美联储会从当前5.25%的利率减息至4.5%左右，到2024年中，市场预期会减息至3.5%左右。5年美国TIPS浮息利差显示的通胀预期已降至2.17%，剔除16%高波动因素的均值通胀数据（16% trimmed-mean CPI），5月份的月环比年率已降至2.76%，也显示通胀压力大大减缓，该指标已基本回到40年来的历史均值水平。全球集装箱货运指数跌回新冠疫情前水平，也显示出美国经济从疫情期间需求扩张带来的经济过热逐步回到了经济增长放缓的阶段。

投资价值较高的资产

随着美联储基准利率的大幅抬升，企业和家庭的借贷成本大幅上升，这对于一些负债杠杆较高的行业以及负债率较高的私人领域会影深远。正如霍华德马克斯所讲，对于北美市场习惯于低利率环境的投资者和消费者，我们面临的会是一个巨变（Sea Change）， 快速加息带来的资产价格变化已经基本完成，对未来的投资行为会有较长时间的影响。

我们已经看到也会持续看到美国的银行、房地产、公用事业等负债率较高的板块出现融资成本抬升、主动降低负债的行为，持续的股权融资与新发股票将在银行与房地产领域尤其是REITs领域会变得非常频繁。

对于家庭与个人来讲，需要避免借短期资金投资，如巴菲特所讲，可以借便宜的长期资金做长期的成长投资，而其中的重要前提，即是能够合理或借便宜长期的资金，并能够投资到长期成长的行业或者公司。巴菲特所讲的更适用企业与机构，而保险公司在这方面有独特的行业优势，保费可以视作是稳定的长期低成本的借款，对应的是未来长期的赔偿或支付责任。而对于个人投资者而言，理性与现实的选择是做好现金流匹配与家庭负债的管理。 合理的储蓄以及正确的长期投资决定才是家庭财富长期增长的密匙。而对于一些投资者经常提及的杠杆问题，笔者借用段永平先生对杠杆的评述：如果懂投资，那就不需要借用杠杆，如果不懂投资，则更不应该使用杠杆。

虽然目前市场有降息的预期，但依此来单方向押注的投资策略的相对价值并不高，对于看重长期成长的投资者来讲，更可行的策略是积极寻找具有长期成长潜力而相对低估的投资标的，以及尽量锁定部分未来3-5年的稳定收益。

目前相对投资价值非常高的资产包括：科技板块仍是5年以来较好的介入时机，尽管年初以来大盘科技涨幅不小，但主要集中在几只个股，整体板块仍然极具价值；消费与医疗也有很好的投资价值。债券类资产中尤其是2年以内的美国国债（4%-5.3%到期收益率区间）、7年以内的投资评级公司债券（4.5%-6.8%的收益率水平）均处于近20年以来最有价值的投资窗口，3年以内的高收益债 （6%-9%的到期收益率水平）则处于3年以来相对价值最高的时间窗口。

就未来几年的政策来讲，美国政府2021年通过的1.2万亿美元的基础设施投资法案会带来很多投资机会，而近期共和党推动的能源法案也会大幅增加美国本土的能源生产产生积极影响。

标普500业绩好于预期

截至5月5日，美国标普500公司已经有423家，近85%的公司披露了季度业绩，标普500公司营收同比增长7.48%，好于10年同期平均数3.22%，整体呈现了一个预期差修复的行情，实际业绩数字远好于市场之前的悲观预期。而每年的1季度相对为美国的消费淡季，一季度每股综合盈利仍同比下滑2.2%，显著好于市场之前预期的下滑6.7%的悲观预期。

标普500远期12个月市盈率（PE Ratio）为17.7， 低于5年平均数18.6，高于10年平均数17.3。标普500公司为全球性公司，总营收内有将近30%来自于非美地区，70%左右来自于美国。营收50%以上来自于美国的公司业绩表现显著好于营收低于50%来自于美国的公司，前者收入增长6.1%，后者下滑2.1%，前者盈利同比增长2.7%，后者盈利同比下降10.2%。这组数据反应的是美国经济较强，而非美地区消费和经济的相对疲弱。

表：大类资产表现

截至2023年5月4日数据

就行业表现而言，就营收而言，必须消费行业、金融行业同比增长分别为12.83%与12.55%，材料、能源、科技分别微幅下滑2.74%、1.33%与0.36%，每股汇总盈利方面，周期性行业表现较好，周期性消费同比增长54%，工业同比增长21%，能源同比增帐15.4%，金融同比增长4.9%；医疗板块因为上年疫情带来的业绩高点，盈利同比负增长8%左右，行業盈利水平回到2021年的盈利水平，但高于2019年同期每股盈利达30%。科技板块每股盈利下滑11%，也基本回到2021年一季度水平，但远高于2019年的每股盈利水平达55.29%。

大盘科技股中微软、苹果、谷歌、亚马逊公司的营收与盈利表现均好于市场预期. 其中微软业绩表现最好，营收与盈利均维持两位数的恒定货币增长，而谷歌和亚马逊也实现了营收6%和11%的恒定货币增长，盈利也均好于预期，苹果营收同比下降3%，而盈利持平。谷歌和Meta的广告收入有一定的周期性，仍看好长远的增长前景。

科技板块在前几年高速增长过后，2022年2季度以来营收增速降至个位数，许多投资人因此怀疑科技板块的长期成长前景。

需要指出的是，科技行业阶段性增长乏力在历史上并不是没有发生过，微软在2009年以及2015-2016年均出现了营收与盈利的下滑，其中2015年受收购诺基亚资产减计影响营收下滑5.75%，盈利下滑41%，是很好的配置点。而苹果的营收在2016年下滑7.18%，盈利下滑了16.78%，巴菲特决定并第一次买入则正是在2016年的1季度。科技股投资的核心仍然是企业的创新的持续力和其竞争优势，一直以来，这并未有所变化，科技股的投资需要分析具体到公司，不同的盈利模式和不同的产品组合也会有一定的周期。