大港口时代的投资思考

张苗

驶离港口的集装箱船 （图/IC photo）

港口是交通运输行业细分领域水路运输的基础设施，是连接水路运输和公路运输的枢纽，同时也是对外贸易的门户。一个国家的港口建设与其外贸业务的发展息息相关，因此港口建设是国家经济发展过程中必不可少的环节之一。港口行业是一个毛利率较高的行业，因其装卸费用受国家调控，所以毛利率较为稳定。其中，港口装卸业务的毛利率一般在30%至50%之间，是港口企业的主营业务，港口物流业务的毛利率相对较低，通常在10%左右。

自2023年初以来，低估值港口板块持续修复，但与其他板块比较而言仍存在折价。去年11月底“中国特色现代资本市场”和“中国特色估值体系”提出，中央经济工作会议和全国两会明确“完善中国特色现代国有企业治理”，因此基本面优质、竞争力强、估值不高的港口上市公司近期受到投资者关注。

港口本质：

服务国家发展的现实诉求

港口是典型的重资产基础设施行业，港口货源及业务量很大程度上取决于所处区域的资源约束、经济情况以及政策发展。

从国内来看，我国沿海五大区域港口群及主要货种运输系统已经基本形成，国际枢纽港作用正逐步发挥，在国内国际双循环中的主要节点方面发挥了不可替代的作用。为适应我国经济发展，在《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》等规划中提出了优化畅通水运设施网络，建设京津冀、长三角、粤港澳大湾区世界级港口群，我国2035年沿海港口吞吐量将达到140亿吨左右等目标。这些目标的顺利实现离不开完善的港口基础设施与强大的港口生产能力建设。

从国际来看，近年来中国提出了“21世纪海上丝绸之路”“孟中印缅经济带”建设等倡议，这些倡议均与港口建设密切相关。对此，习近平总书记强调，“一带一路”建设国际合作要继续把互通互联作为重点，推进港口等领域合作。中国作为基建强国，外汇储备雄厚，港口建设与管理经验丰富，具备参与国际港口建设的能力与实力。而近年来世界港口经济呈现疲软之势，正努力探寻激发港口经济回暖的新动能，这为中国港口经济发展提供了新机遇。

行业地位：

中国港口吞吐量位居全球首位

作为贸易大国，中国港口规模领先全球。2001年中国加入WTO（世界贸易组织）后，随着我国对外贸易快速发展，港口货物吞吐量呈现出加速增长态势，我国港口迎来黄金发展阶段。2000年至2022年，中国港口集装箱吞吐量年复合增长率高达21.5%。截至2022年，中国集装箱吞吐量占全球的35%，2022年全球前十大集装箱港口，中国占据7席，皆体现了我国港口在全球的重要发展地位。

自2023年以来，港口行业股价表现亮眼。年初至今（5月12日）中信港口指数上涨13.2%，为交运板块中涨幅第三的子行业，远高于沪深300指数1.7%的涨幅，跑赢大盘11.5ppt。其中，多个港口企业股价较快上涨，唐山港、秦港股份、青岛港-A分别上涨42.7%、36.4%和32.6%。多位学者认为，港口板块普遍的大幅上涨行情是由“中特估”概念驱动，而在此行情中，具备基本面改善机会的公司实现了更高程度的涨幅。

一带一路沿线国家拉动我国出口需求，港口业务量有望打开长期增长空间。在海外持续加息背景下，欧美经济和进口需求存在一定的不确定性，而我国与一带一路沿线国家之间贸易保持稳定快速增长。根据海关总署数据，2023年1月至4月，我国对一带一路沿线国家进出口金额同比增长16%，高出整体进出口增速10.2ppt，我国与一带一路国家贸易额占比达到34.6%。其中东盟国家已经成为我国最大的进出口贸易伙伴，2023年至今占我国进口总额和出口总额的15.7%与16.6%。因此，随着一带一路倡议的深入实行和《区域全面经济伙伴关系协定》的实施，我国港口业务量将持续打开“新空间”。

未来发展及风险提示

传统港口行业以货物装卸和堆存为主要业务，但港口内发生大量客流、物流和资金流，港口公司可利用自有优势提供包括综合物流、供应链金融等增值服务，降低对于单一货种和单一业务的依赖；另外一方面，港口板块现金流较好，可以在港口装卸业务之外选择回报合理的资产进行投资，从目前来看，金融是较为常见的选择。

由于航运是全球性的，产业转移之后只要生产地与消费地不重合，依然存在货物吞吐的需求，而新兴市场国家正经历相对较快的增长，因此未来海外码头的吞吐量增长可能快于国内。近年来，中国企业布局海外港口显著提速。仅2013年，中国企业就获得了17个海外码头的经营权。中远海运港口、招商局港口等投资控股型公司，已经很早开始海外码头的投资，2021年两家公司的海外吞吐量均实现比国内更高的增长，并且分别占到总吞吐量的23%、25%。当前世界吞吐量排名前200位的海外港口中，中企参与经营的有20多家，其中一半以上是2013年及以后投资的。

加快数字化引领推动港口建设。近日，国家口岸管理办公室发布通知，决定组织在全国口岸深入开展智慧口岸试点建设，升级智能化设施设备、建设集约化信息系统、提升数字化运行管理等，推进一体化通关管理，实现更高水平的通关一体化，进一步优化口岸营商环境，促进跨境贸易便利化，提升口岸现代化治理水平。港口企业应以此为契机，协同推进智慧口岸建设，与国际贸易单一窗口有机结合，构建连接监管、企业、金融等多方港口生态，促进区域之间、上下游之间、港口之间的有效衔接和业务协同，推进报关单证全要素电子化、全流程信息化，全面提升物流效率和服务能力，优化港口发展环境，促进企业降本增效。

有投资就有风险。金融业务投入大、风险高，港口企业入局前宜审慎思考，通盘考虑业务能否落地、收入能否覆盖投入成本等问题，算好“經济账”才是硬道理。

经济方面：港口吞吐量和宏观经济景气度紧密相关，如果全球宏观经济下行，商品进出口及水运需求增速或下降，从而导致港口吞吐量增速减缓，或对港口盈利带来不利影响。此外，集装箱需求主要看全球市场，干散货与原油需求主要看中国内部。目前，我国港口行业需求中枢呈现逐步下移的趋势，行业产能过剩现象较明显，给行业供给带来较大压力。行业头部公司并购缓解了行业恶性竞争局面，优化了整个港口行业的竞争格局，又因为受产业背景的制约，行业集中度较高。因此，在我国港口行业竞争格局趋稳的大背景下，港口企业通过扩张产能抢占市场份额的现象有所缓解，行业的供给端实现中期改善。但如果港口整合进展不及预期，则会影响未来港口行业基本面及盈利能力。

生态方面：港口的持续建设以及其配套陆域的形成，不可避免会带来用海填海等问题。以往港口建设性疏浚和维护性疏浚土方，多以填海造陆形式，服务港口自身的建设，实现土方平衡，既可避免疏浚土的资源浪费，也可减少外抛对海洋生态环境的影响。近年来，随着船舶的大型化，客观要求港口码头泊位的大型化和深水化，为使航道及泊位等港口基础设施满足大型化、深水化要求，势必要求通过适当的填海，使港口向海侧深水区域推进和建设。从2017年《国家海洋局关于进一步加强渤海生态环境保护工作的意见》，到2018年《国务院关于加强滨海湿地保护严格管控围填海的通知》等相关湿地保护及海域使用严格管控政策的出台，践行了环保优先、绿色发展理念，对于提升我国海洋生态文明建设水平、严守海洋生态保护红线、改善海洋生态环境等方面均提出了一定的要求。

总体来看，近年来港口的发债企业普遍有贸易业务占比上升的趋势。但就过往情况来看，虽然这类业务能够提升客户黏性、提升港口货物吞吐量并且拓展业务收入来源，由于其受宏观经济、公司战略调整等影响较大，营收的稳定性较低，同时还在一定程度上降低企业的运营效率，因此对于企业整体经营表现而言加大了波动和不确定性。对于贸易业务占比较高，且贸易品种单一、毛利率较低的港口企业而言，经营的变化和波动可能更大，须加以关注。