港股盘整待变中期仍可乐观

尚恒

尽管港股盘整已有相当长的时间，但我们仍对后市持乐观态度。

中国经济处在缓慢回升的轨道上。即便市场对4月宏观经济数据回撤表示担心，但我们认为这是在预料之内的。主要来自两方面考虑：1）春节期间的超预期经济读数自然会带来环比回撤。2）参照全球复苏进程，除美国外，大多数国家的经济复苏都不是一蹴而就的直线反弹，而是螺旋式的、反复的回升。所以经济复苏中有摇摆也是相对合理的。

从企业盈利来看，观察彭博恒生指数一致预期EPS，自今年3月以来已调至1年以来新高。从今年一季报情况来看，也有改善，比如腾讯、百度一季报营收同比增长11%、10%，皆超预期。而恒生指数表现依旧没有pri?cein。低估值、低股价使得港股具有足够吸引力。

具体选股上，应结合公司基本面变化、市场当前估值，选择后续有较高增长前景的个股。

海螺环保（0587.HK）：危废经营许可证规模排名第一

海螺环保在危险废物市场已经占据稳固的头部位置，截至2022年底，危废经营许可证规模排名第一。得益于出色的竞争力、可持续的优于行业的利润率、以及充足的项目储备，该公司有望在未来成为具备主导能力的行业龙头。

在危废处理产能的稳步增长、更高的利用率推动下，华泰证券分析师龚劼预计公司2023-2025年年均复合增长有望超过30%。公司成长路径清晰。

海螺环保具备出色的竞争力与优于同行的利润率——由于利用水泥窑协同处理危废具备低成本属性，叠加公司对协同处理技术的专注及取得的领先优势，海螺环保相较同行享有更高利润率。公司已经与部分国内领先的水泥企业结成战略同盟，这些伙伴的产能占全国37%。如战略伙伴的水泥产能得以充分利用，最大危废处理产能可以达到4360万吨/年。由于海螺环保出色的竞争力和高利润率将得以延续，使其成为危废处理市场的主导企业和潜在的整合者。

图：玖龙FY2016-FY2022产能销量及销产比

资料来源：公司公告，浙商证券研究所

华泰证券分析师龚劼预计，市场上危废处理需求在2022-2035年有望实现7.4%的年均复合增长，得益于：

1）工业部门的不断增长；2）危废监管的进一步完善；3）产废企业自行处理比例的逐步降低。

供给方面，预计协同处置有望从填埋（土地消耗和潜在的土壤污染）和焚烧（高成本）这些传统无害化处置手段中获取更多的市场份额。预计协同处置在2022-2035年的年均复合增长率有望达到14.0%。鉴于不少大型危废处理企业业已亏损，在经历2018-2022年的不断下行后，预计危废处理价格已基本见底。

海螺环保的成长路径清晰，估值具有吸引力。除330万吨/年的危废处理产能外，海螺环保在建/筹备产能达610万吨/年。凭借出色的竞争力、优于同行的高利润率以及充足的项目储备，海螺环保有着成长为具备主导能力的行业龙头的清晰路径。

玖龙纸业（2689.HK）：龙头企业竞争优势凸出

玖龙纸业是废纸包装行业龙头企业，作为主要的原纸生产商，主要产品包括卡纸/高强瓦楞芯纸/涂布灰底白板纸/文化用纸。从近期的基本面情况看，公司在行业下行期逆势扩张，彰显龙头本色。

周期复盘来看：当前主动去库，下半年或进入被动去库。复盘看箱板纸原材料和成品一体化，环节较少特点导致整体周期较短，2017年至今已有五轮周期。

具体分析如下：

1）股价&纸价关联：股价超额与纸价高度相关，股价&纸价上行多同步，下行时股价领先一个月。2）周期波动放缓：20-22年进口废纸禁止&需求较差，库存周期波动放缓，且并不再出现主动补库（反映需求较差），截至目前主动去库超1年时间。3）被动去库阶段纸价趋势：弱周期中的被动去库阶段纸价多先跌后涨，强周期中被动去库阶段纸价持续上行。

浙商证券分析师史凡可认为，目前处于周期大底部，持续去库1年以上的情况下，下半年进入旺季对应或进入被动去库阶段，但弱周期中纸价在被动去库阶段前期或仍有下行压力，短期仍需等待。

从供需关系看，目前处于紧平衡态势，开工率边际有望持续向上。

首先是需求：箱板瓦楞纸需求与社零、出口高度相关，国内GDP增长目标设定在5%，相比2022年修复趋势明确，海外加息周期下预期承压，综合预计2023年箱板瓦楞消费量增速3%，2024年有望迎来全年维度消费修复与出口边际企稳，预计2024年消费量增速4.5%。

然后是供给：原材料壁垒下行业格局持续优化，箱板纸CR42018-2022年集中度从46.41%提升至52.2%。浙商证券分析师史凡可指出，综合看2023-2025年箱板纸开工率预期从63%提升至66%，看好2023年二季度进入旺季后纸价回到上升通道。

就玖龙纸业本身的优势来看，公司自给率优势突出：2022年以来国废价格大幅下行，国废外废价差大幅缩小，當前国废价格下，自建外废浆生产相比外购化机浆等材料的生产方式已不具备成本优势，龙头本轮核心竞争力在于国内配套桨线、木质纤维布局或东南亚本地原纸生产线布局。玖龙原材料布局更完善，2022年木浆产能185万吨，测算对应2022年公司自有木浆线对箱板纸生产的自给率约达到40%。展望2023年，公司木浆产能预期翻倍成长，从而实现木浆完全自给，展现成本优势。

另外，玖龙纸业的区位布局领先，成本节降明显：包装纸区位特征显著，纸厂覆盖半径有限，多基地布局，将强化规模效应，降低综合运输成本。当前，公司拥有东莞、重庆、泉州等9大基地，大幅领先同业。