理财产品打破“刚性兑付”

文/本刊记者 张程

从2022年11月上旬开始，不少投资者发现自己买的银行理财产品开始出现负收益，一些人甚至出现了本金的亏损。而且这并非个别现象，而是许多银行理财产品几乎在同一时期都出现了不同程度的收益回撤。其实这是由于银行理财产品投资标的的价格出现了波动。债券类资产是银行理财产品的主要投向，尤其是风险等级较低的固定收益类产品。《中国银行业理财市场半年报告（2022年上）》显示，相较于非标准化债权类资产、权益类资产，银行理财投向债券类资产的余额高达21.58万亿元，占总投资资产的67.84%。但是2022年11月上旬，债券市场出现明显的走弱行情，10年国债收益率、3年国债收益率、1年国债收益率出现较大幅度上行；国债期货10年期主力合约、5年期主力合约、2年期主力合约均下跌。这就导致投资于债券市场的理财产品收益受到影响，出现回撤。

投资理财产品的人多是想要获得稳定收益，且对风险厌恶程度较高的投资者。在很多人的印象中，理财产品从未出现过如此规模的收益回撤情况，以往的银行理财产品基本上都是保本保收益的，为何现在银行理财产品也会出现亏损呢？

理财不再“保本保息”

理财产品的本质应是“受人之托、代人理财”，并没有保障本金和收益的属性。但是现实中一些金融机构为了吸引投资者参与，承诺“保本保息”，实际上偏离了理财产品的本质。从监管的角度来看，这种做法容易抬高无风险收益率水平，干扰资金价格，不仅影响发挥市场在资源配置中的决定性作用，还弱化了市场纪律，导致一些投资者冒险投机，金融机构不尽职尽责，道德风险较为严重。在此背景之下，2018年4月27日，中国人民银行、银保监会和外汇局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”），由于当时这个政策出台的时候，很多银行仍然有一些保本保息的理财产品存量，为了实现政策的顺利过渡，监管部门给出了两年过渡时间，后过渡期延长一年，资管新规从2022年1月1日起正式施行。

资管新规对理财产品作出了一系列细化安排。在定义资管业务时，要求金融机构不得承诺保本保收益，产品出现兑付困难时不得以任何形式垫资兑付。同时，细化了“刚性兑付”的认定情形，不仅明确保本保收益理财产品属于此类，如果采取滚动发行等方式保本保收益、自行筹集资金偿付或委托其他机构代偿等，都属于“刚性兑付”。这意味着变相发行保本保收益的理财产品也没有了空间。自2022年1月1日资管新规正式施行后，保本保收益类理财产品已经从市场上消失。

理财产品不再保本了，意味着消费者要改变将银行理财产品视同银行存款的理财习惯。这部分投资者一般风险偏好比较低，相对厌恶风险且喜欢较为平稳的收益。虽然一些人知道资管新规实施后理财产品已经不承诺保本保收益，但很多投资者其实并未真正意识到自己买的理财产品其实有亏损的风险。因为不少人认为这只是说法发生了变化，银行理财产品还是以前那个银行理财产品，怎么就会因为这一个“说法”上的变化，同一个产品从以前一直能盈利，变成存在亏损风险了呢？

理解资管新规带来的变化

实际上现在的理财产品已经不同于过去的理财产品了。以往的理财产品由于金融机构在背后对基础资产价格的波动进行了平抑，理财产品持有者不能感受到背后基础资产价格波动带来的变化和风险。但是根据资管新规要求，金融机构对资管产品实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险，让投资者明晰。

以往金融机构之所以能够承诺保本保息，主要是通过设立资金池、期限错配、多层嵌套等手段来完成。首先，以往机构为了迎合投资者的需求，通常会把理财产品设计成短期产品，比如1个月、3个月、6个月，并给出一个预期收利率。到期之后不管投资项目是否盈利，都给投资者刚性兑付本金和预期收益。项目亏损了，就得用盈利的项目来填补；还没有到期的项目就用已经到期的项目来填坑。这实际上就是设立了资金池。其次，机构以循环发售、期限错配等方式把长周期产品拆成短周期产品。一般的投资项目都需要一定期限，短则一两年，长则十年二十年，但不少普通投资者很难接受期限长的投资品，他们需要有稳定收益且流动性较好的“活钱”。机构为了满足这种市场需求，只能把长周期的项目拆成短周期的产品，通过不断的循环发售短期产品，将短期的资金投资到长期的项目上。这就形成了期限的错配，一旦中间不能按期续接上，就容易出问题。最后，一些机构为了获得高收益，将理财产品通过层层嵌套包装之后，使得最终资金流向无法清晰看到，既加大了监管难度，又抬升了行业风险。正是因为以上这些原因，为了规范理财行业发展，国家出台了资管新规，打破刚性兑付，禁止设立资金池，禁止期限错配，实行净值化管理、穿透式监管。

资管新规实施之后，由于禁止资金池运作，不能循环发售、期限错配，理财产品中短期产品将越来越少。实行净值管理之后，理财产品发行时将不再明确预期收益率，产品的收益以净值的形式展示，投资者根据产品的实际运行情况享受浮动收益，亏损要自己承担，超额收益也归投资者所有。这某种程度上与基金类似。

简而言之，以前的理财产品由于承诺保本保息，投资者到期获得固定的收益。产品出现亏损则有机构垫付，出现超额盈利则由机构留存。现在的理财产品盈亏都归投资者，机构只收取管理费。

资管新规发布以来，银行理财净值化转型持续推进，从2018年至2021年，净值化理财产品规模占比从27%上升到93%，2022年二季度再度提升至95%。同时，保本理财产品规模从资管新规发布时的4万亿元压降至零。除个别银行剩余的少量难处置资产要按照相关规定纳入个案专项处置外，银行理财存量整改任务基本完成。从产品期限来看，以2022年6月份为例，全市场新发封闭式产品加权平均期限同比增长接近58%，达到443天。

投资者观念须改变

近期不少理财产品出现收益回撤的情况，给投资者上了一课。不少投资者真切地感受到了资管新规落地后的变化，真正开始重视投资理财产品可能存在的风险。面对资管新规落地后出现的这种情况，投资者需要改变以往的投资观念。

首先，理财产品全面净值化管理之后，“破净”或许将是常态。2022年一季度，由于全球资本市场波动较大，许多理财产品已经出现了跌破净值的情况，据统计，2022年一季度有2000多只理财产品“破净”，主要集中在权益类、混合类的理财产品，同时，大部分理财产品净值出现回撤。不过总体的波动幅度并不大，回撤幅度大于5%的理财产品全市场只有300多只。再有就是2022年11月份由于债券市场走弱，理财产品再次出现“破净”的情况。根据11月18日的数据，全市场存续理财产品累计单位净值小于1元的产品超过2000只。此次“破净”的原因则是固定收益类产品的价格出现波动，理财产品投向以固收类为主，此次“破净”波及面更广，同时固收类产品投资者对风险的厌恶程度更高，所以此次“破净”对于投资者观念的冲击也显得更大。经过此次之后，可能许多投资者才真正意识到资管新规落地以后给行业带来的变化，投资者需要改变对理财产品保本保收益的固有观念，以后投资理财产品需要更加谨慎。

2022年1月1日起资管新规正式施行后，保本保收益类理财产品已经从市场上消失

其次，投资者需要改变短期理财的观念。资管新规落地以后，资金池和期限错配等情况将消失，这意味着理财产品周期变长，投资者如果看重流动性，可能不得不投资于短期存款或货币基金等产品了。

最后，投资风险与收益成正比。资管新规的核心内容就在于打破“刚性兑付”，银行理财产品承诺的类似于“保本保息”“零风险”等都成了过去式。对投资者来说，保本型理财产品不复存在。在过去的模式下，实际上部分风险承受意愿较低的投资者获得了与风险不相匹配的高收益。在新的模式下，这类风险承受意愿较低的投资者或许需要考虑银行存款或债券等风险更小的产品。