疫情之下，做好资产配置的“三个关键”

黄芳芳

近年来，疫情打破的不仅是经济周期，还有我国家庭资产配置的规律与习惯。

在过去20年间，房地产是为数不多的适合“买入并持有”这一资产配置策略的投资品种。这主要是因为房地产投资带来的财富效应。

西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心2021年发布的《疫情下中国家庭的财富变动趋势：中国家庭财富指数调研报告（2020年度）》（以下简称《调研报告》）显示，房产和金融投资是导致家庭财富增加的主要因素，对财富增加的贡献率分别为69.9%和21.2%。这也是人们热衷于房产投资的主要原因。

在我国，居民家庭资产配置最大的特点是：与金融资产相比，房产占总资产的比重过高。中国人民银行调查统计司城镇居民家庭资产负债调查课题组2019年的调查显示，居民住房资产占家庭总资产的比重为59.1%。那么，这个特点是否会长期不变？

从政策调控来看，坚持房住不炒，是我国长期不变的政策。而从中长期看，如果新冠疫情导致全球经济陷入衰退，我国房地产市场下行的风险将加大。

从发达国家居民资产配置的趋势来看，中国家庭资产配置的重心将从房产向金融资产转移。《调研报告》也指出，疫情改变了家庭资产配置的方式。疫情使家庭更注重储蓄，从而增加了资产配置的需求。

因此，在疫情等多种因素的作用下，未来中国家庭资产配置结构将会产生新的变化，家庭对如何提升资产配置的效率，并获得长期持续的收益的需求也更加迫切。

资产配置要遵循两个原则

到底什么是资产配置，它为什么重要呢？

早在15世纪，《威尼斯商人》中的安东尼奥就道出了资产配置的真谛：“感谢我的命运，我的买卖的成败并不完全寄托在一艘船上，更不是倚赖着一处地方；我的全部财产，也不会因为这一年的盈亏而受到影响，所以我的货物并不能使我忧愁。”这句话隐含了资产配置两个原则：一是，鸡蛋不要放在一个篮子里；二是，要看重长远的、综合的盈利情况。

资产配置的对象是多元化的，包括股票、债券、可转换债券、另类资产、大宗商品、各类指数及货币市场投资等。上文提到，我国大多数家庭的财富集中在房產上，显然不符合资产配置第一个原则。而且在实操中，我们不仅要做到不同投资品种的分散，还要保持“不以涨喜，不以跌悲”的好心态。

2019年，有一项对瑞银客户的调查显示，瑞银客户91.5%的收益来自资产配置，4.5%的收益来自选股。这是因为投资者面临的不利因素之一是市场时机。也就是说，在大势不好时，大多数投资者在股价接近低点时卖出，相反当形势大好时，投资者通常在接近高点时买入。这也是大多数投资者的回报率低于市场回报率的主要原因。

“过去我们的资本市场实质上提供了很可观的长期回报，但投资者大多没有获得很好的财富体验，这跟A股的波动性有很大关系。”创金合信基金首席经济学家、创金合信基金宏观策略配置部总监魏凤春在接受《中国经济评论》记者采访时表示，跟单一资产投资相比，资产配置通过多元化投资，利用不同资产的不同风险特征组成资产组合，降低整体资产波动，能更高概率地构建穿越牛熊的投资组合。同时，在投资股市时，通过资产配置的科学方法来降低账户波动性，促进投资者长期持有，是改善A股投资者持有体验，为他们提供长期相对稳健的较高的资产回报，引导居民资产长期向资本市场转移的关键一环。

《调研报告》指出，2020年，家庭投资理财平均收益率为2.3%。投资收益为正的家庭只占35.8%，这其中大多数的收益率也不超过10%。未来家庭通过资产配置提高理财收益率的目的任重道远。

财富目标是资产配置的关键

查理·芒格曾说：“聪明的飞行员即使才华再过人，经验再丰富，也决不会不使用检查清单。”在做资产配置之前，我们也需要一个投资前的检查清单。它包含三个方面：保险是否充足，现金储备是否充足，以及在生命周期中的个人采取何种投资策略。

之所以在投资前做好保险准备，是因为保险是重要的底层资产。北京大学国家金融研究中心主任、南方科技大学代理副校长金李建议，将家庭资产中20%的钱用作构建社会安全网，比如购买意外保险、伤害保险、重疾保险等。我国的社会保险制度比较发达，部分保险已由单位、政府买单，用不到20%那么多，但这笔钱要留足。

其次，在投资前至少要准备一些现金储备，相当于6个月的生活费。这些现金储备可以以货币基金、国债逆回购的形式存在，这是因为这类金融产品风险较低、流动性较高，还有一定的收益。这部分资金主要起到两个作用：一方面是应对应急需求，比如失业、不可预计的开销或者意外的投资机会等；另一方面是减少为应对意外支出而被迫在不利的时机出售所持有的证券的损失。

最后，在投资之前，我们还要了解自己的情况，从生命周期的理论来判断，我们是处于人生的积累期，还是投资期，抑或是老年阶段的消费期。因为在不同的生命周期，不同投资者的净资产及其风险承受能力、风险承受意愿、投资的目标均有不同，自然所采取的投资策略也不同。因此，我们一定要充分了解自己的情况，这样才能为自己的资产制定完善的配置方案，提高资产配置的效率。

正确地配置资本是投资者最重要的工作。从理论的角度来看，资产配置分为战略型资产配置和战术型资产配置与核心资产配置和卫星资产配置两种组合方式。

正如《积极型资产配置指南》一书指出的“资产配置的关键在于设定一个符合实际的目标，并慢慢朝着这个目标前进。”战略性资产配置（Strategic Asset Allocation，SAA）就是根据投资者的长期目标而确定投资组合中资产权重的长期策略；而战术性资产配置（Tactical Asset Allocation，TAA）是根据市场条件的变化调整投资组合中的资产权重。两种区别在于，前者关注长期的目标，不理会市场短期行为；而后者可能略偏离长远目标，会通过抓住短期波动来获利。

在“核心与卫星”的组合中，传统的核心资产主要为现金、股票、债券；卫星资产是指另类投资品种，包括数字货币、贵金属、外汇投资、金融衍生品等。前者可以满足家庭或个人中长期的资产配置目标；后者以小的资产博取相对高额收益或对冲风险。总的来说，每个家庭或个人只有一个核心，可以有多个卫星，但卫星不能影响核心的投资。那么，核心资产配置要占到多少比例？这其实没有定论，要取决于个人资产的大小、生命周期、风险承受能力、风险承受意愿，对市场的判断，等等。举例来说，风险承受力能力较弱的人，核心资产可占总资产的80%—90%，甚至更高。风险承受力能力较强的人，核心资产可占总资产的50%，甚至更低。

目前来看，在我国居民家庭资产配置中，存款等固收类金融资产占总资产的比例较高。中国社会科学院世界社保研究中心主任郑秉文指出，在过去十几年里，由于消费习惯和观念的转变以及“90后”消费份额的提升，居民的储蓄率从54%下降到46%左右。

不过，我们可以采取多元化的资产配置策略来分散风险和避免储蓄率过高的问题。那么，实现这个目标有哪些途径呢？中国国际经济交流中心博士后卜振兴在《我国财富管理发展的机遇与挑战》一文中提出了三个途径：一是要在股票、债券、商品、地产等大类资产中跨类别配置；二是要在同一大类中分散投资，降低集中度风险，实现风险和收益的均衡；三是要跨区域实现全球资产配置，避免区域波动性风险，获取不同区域的超额收益，打造全球化资产配置的专业能力。

由此可见，资产配置是一件既复杂又专业的事，想要通过科学合理的资产配置来分散风险，增加财富，也并非易事。

资产配置要充分考量宏观风险

由于每个人的资产和收入状况不同，风险偏好不一，资产配置的诉求和目标也不同，所以，资产配置有“千人前面”的特点。此外，每个人对经济形势的感知与判断不同，采取的资产配置策略也有所不同。

在制定资产配置策略时，不少机构都会用到美林时钟这个理论。该理论最核心的问题是要判断经济周期处于什么位置，以及当前处于怎样的经济环境中。

经济学家、新金融专家余丰慧教授告诉《中国经济评论》记者，我们目前主要面临三大风险因素：疫情、地缘政治和通货膨胀。而目前全球的宏观经济形势决定了经济恢复增长的难度。

首先是全球的疫情造成产业链、供应链至今仍未恢复。其中，我国的供应链、产业链也一直处于中断状态。与过去相比，我国出口、投资、消费的下降幅度较大，疫情与经济增长之间的矛盾越来越显著。这意味着理财产品的投资风险会进一步增加。

其次是地缘政治对经济的影响，最直接是俄乌冲突的影响，还有其他小规模的冲突。宏观基本面出现的地缘政治和逆全球化的现象，也抑制了经济增长的速度。

最后是通胀给金融资产配置带来的风险。从国内来看，统计局公布的数据显示，2022年一季度，全国居民消费价格（CPI）同比上涨1.1%。目前国内的通胀率与CPI处于比较合理的状态。但从国外来看，2022年3月，美国的通胀率达到8.5%，为1981年以来的最高点。尽管4月回落至8.3%，但与美联储将通胀控制在2%的目标还有很大差距。为了控制通胀，截至2022年5月，美联储已加息75个基点。

据财联社报道，摩根士丹利认为，未来12个月美国经济陷入衰退的可能性已经升至27%，而在3月份这一事件的可能性只有5%。从经济规律来看，当经济发生衰退时，应该实施宽松的货币政策。但放松货币又面临着高通胀，而高通胀就要收紧货币，这是一个矛盾的地方。而美国经济正处于一个两难的境地。

余丰慧指出，从历史上看，每次美联储收紧货币政策，都会造成全球经济的震荡。尤其是未来美国股市下跌的风险将会传导至中国的资本市场。“目前全球经济处于衰退，但还不到底的阶段。我国的特殊虽然情况，但在全球化的背景下，很难独善其身。”

魏凤春告诉记者，全球和中国的经济周期、政策周期在目前是错位的，中国这一轮经济周期更领先，此前中国率先复苏，率先货币政策正常化，也率先达到周期高点回落。“2021年年底至2022年年初，我们给全球大环境定的基调，海外是一个类滞胀的格局，中国则是一个从类衰退格局努力走向复苏的宏观环境。”

2022下半年：找准周期性机会

人们对经济的预期也反映在A股的表现上。从2021年12月13日到2022年4月26日，上证综指的跌幅达21.59%，深成指的跌幅达32.91%，创业板的跌幅达38.5%。

“简单来说，市场经过这么大幅度的下跌，跌到近两年多地低位，在这种情况下，我建议大家增加权益类资产的配置。”百嘉基金董事、副总经理、《躺赢：购买基金指南》的作者王群航告诉记者，对于普通投资者来说，建议配置股票型基金。如果是风险偏好比较高的投资者，那么至少要有一半以上的仓位配置在权益资产上，如果风险偏好很低的投资者，建议10%—20%的权益仓位。

“今年的资产配置以防风险为主，保守配置，建议大家今年降低风险资产配置比例。”魏凤春指出，2022年下半年中国经济处在衰退后期逐步向复苏期转变的过程。对于衰退后期，大类资产排序为债券>现金>股票>大宗商品，家用轻工、酒店、物流、运输设备等行业相对占优。逐步切换到复苏期，股票的重要性提升，成长风格如半导体、国防军工、电力设备的胜率和平均收益率更高。他还认为，下半年，资产配置在维持股票、债券均衡配置思路的同时，可以逐步加大股票仓位，兼顾稳增长以及成长风格品种。

“目前股市的风险较大，主要的风险来自美联储加息和美联储缩表。”余丰慧表示，股市的风险期至少要持续到2022年下半年，甚至是2023年上半年。他开玩笑地说：“这两年没怎么赔钱，不是因为我技术有多高，而是尽量减少在股市中的投资。”

“远离股市，尤其是欧美股市，当前股票指数启动的是一轮长达数年的熊市；经济的衰退预计会持续2—3年的时间，对于股市来讲构成较大的打击。其次，股市如果要投资，尽可能选择新能源赛道，光伏风电等还有上升空间。”金磚汇通首席策略分析师赵相宾这样建议。

由于俄乌冲突增加了人们的避险情绪，黄金、原油的价格出现大幅上涨，波动性较大，投资风险也增加了。赵相宾告诉记者，未来，全球通胀会从高位持续回落，在通胀上涨过程中有力地支持了黄金对冲通胀的属性，也是黄金位置在高位的关键支持之一；其次，俄乌冲突的“烈度”降低，甚至不排除此后会进入谈判解决当前的困境，地缘政局一旦降温甚至归于平常则将影响金银的避险需求。以上是黄金投资面临的两大风险。

2022年下半年原油的投资风险体现在两方面：俄乌战争的进一步缓解将降低油价的波动，支持油价处在高位的因素是供应的问题，目前俄罗斯的原油出口并未受到较大影响，美国已经表示中国增加战略储备购买俄罗斯原油不算在制裁之列，类似的情况发生在亚洲，更多国家踊跃购买俄罗斯原油，这表明供应并没有减少，只是需求从这里转移到那里，这对于下半年的油价是不利的。其次，需求的减少将是下半年最核心的因素，这个需求减少有以下两个方面：一方面是全球经济陷入衰退之中，尤其是欧美将在加息降低通胀为目标的货币政策不可避免将让经济陷入衰退；另一方面，随着欧洲减少对俄罗斯油气的进口，必将刺激替代能源的消费，如采用煤炭和新能源，因此这部分未必会被其他地区的油气所弥补。

虽然有一些风险，赵相宾仍建议下半年应配置一些金银，因为随着美国加息进入中期，对美元、美债的支持力度减弱，金银会随着经济衰退和美债美股美元的下跌而展开较为强劲的上升走势。下半年配置金银还有避险的属性，这个避险不一定是俄乌冲突，有可能是供应链和其他冲突带来的支持。其次，可以投资期货中的一些农产品，粮食的安危始终是今年下半年的关键，在乌克兰供应减少的时候这个因素尤为突出。此外，外汇市场也是投资热点，更多汇率波动的周期即将启动，值得关注。

尽管每个人对经济的预判不同，给出的投资策略建议也不同，但可以预见的是，未来随着家庭金融资产占比提升，居民将会增加对经济金融信息的关注程度，对未来经济形势做出正确预判，或者把金融资产的投资交给专业机构去做，提高家庭资产配置的效率。