中国顶尖民企离世界一流有多远

陶娟

将新财富500富人榜上榜人所控制的上市公司和美股最优秀的上市公司对标，逐项确认市值、营收、净利润、研发、员工数量比值，中国民企中的佼佼者与世界一流企业之间的距离就有了可量化的尺子。

以单个指标前十名来衡量，中国头部民企与世界一流企业之间，市值差距，7倍;营收差距，4倍;净利润差距，8倍;就业岗位差距，4倍;而研发费用投入，差距同样高达7 倍。

不同产业的综合实力，也大不相同。在科技（芯片）、金融、医药等领域，中国头部民企与世界一流企业之间的实力差距高达10-20倍;在消费、能源、工业制造领域，差距缩小至2-5倍;地产企业则由于业态迥异出现倒挂。

中国民企虽然与世界一流企业实力上颇有差距，却获得了资本市场给予更高的估值认可。尤其是科技、医药、能源领域，市值和业绩差距悬殊，但中国头部民企拿到的估值可以达到世界一流企业的3-5倍。资本对未来的期盼之殷切，可见一斑。2022年的富人榜上，相关领域富人也是最为耀眼的存在。

中国头部富人的财富值，处于同一名次美国富人的30%左右。中国头部民企要成为世界一流企业，新财富500 富人榜上榜人的总财富要追平美國富豪榜，我们还有不短的路要追赶。

何谓“世界一流”？

中国经济崛起的速度可以称“世界一流”。

如果使用GDP来衡量，中国经济相对美国经济的比值，从2000年的10%快速上升到2021年的78%。

如果按增量贡献来衡量，中国在2008年之后取代美国，成为全球经济增长的主引擎。

2022年2月，习近平总书记在主持召开中央全面深化改革委员会第二十四次会议时强调，加快建设一批产品卓越、品牌卓著、创新领先、治理现代的世界一流企业，在全面建设社会主义现代化国家、实现第二个百年奋斗目标进程中实现更大发展、发挥更大作用。

美国的强大，正是在于其拥有一批科技实力突出、研发能力强大、在全球范围内拥有高市占率的优质企业。中国企业与世界一流企业之间，到底有多大差距？

在中国，民企贡献了50%以上的税收，60%以上的GDP，70%以上的技术创新成果，80%以上的城镇劳动就业，以及90%以上的企业数量。而2022新财富500富人榜上榜富人所创立的民营企业，是其中最具竞争活力的代表。我们以上榜人旗下的上市公司作为中国顶尖民企样本，将集中了几乎全球最优质企业的美股上市公司（扣除中概股）定义为世界一流，且来看看，中国民企成色何如？距离世界一流，进度几何？

美股市值前十，等同于整个A股

国内上榜民企中，市值最高者为腾讯，达3.5万亿元，而比其市值高的美股公司多达8家，苹果市值最高，达18.5万亿元，相当于5个腾讯还多。

美股市值前十，市值加总为84万亿元人民币，相当于整个A股的体量。

中国民企前十总市值接近12万亿元，加起来还抵不上一个苹果，与世界一流企业（美股前十之和）的差距是，7倍（表1）。

再来看营收规模。上榜人旗下民企中，营收最高为京东，达到了9516亿元，而美股中有多达23家公司营收超过京东，其中，沃尔玛营收最高，达到3.65万亿元，为京东约4倍（表2）。

中国营收前十的民营企业分别为京东、阿里、腾讯、碧桂园、联想、恒大、美的、小米、融创、紫金矿业，营收之和为5万亿元，而世界一流企业营收前十之和为22万亿元，有4倍差距。

为什么中国民营企业的营收和世界一流企业差距相对较小（4 倍），而市值差距较大（7 倍）呢？盈利质量、市场地位和研发投入的强度，是其中关键。

以净利润衡量，中国上榜富人控制民企TOP10 之和为4140 亿元，其中腾讯净利润最高，达2248亿元，约是苹果的1/3，不过腾讯净利润中，有高达1700亿元为非经常性投资收益。

腾讯之下，中国民企创造净利润的能力直接掉落至100亿-300亿元/年的规模，与世界一流企业相距甚远。

而世界一流企业，净利润前十之和为3.35万亿元，中国民企与其差距达到8倍多，如果考虑延续性，使用扣非净利润的指标，这一差距将会更大（表3）。

再来看创造就业的前十名。

中国民企中，就业前十名拥有的员工总数为188万人。其中，京东为头号就业创造大户，拥有高达31.5万名员工;比亚迪次之，拥有28.8万名员工;阿里巴巴则拥有25万名员工，居第三。

中国创造就业最多的10家民企，均成立于1995-2018 年间，这也是中国经济腾飞最迅速、中国人均收入快速提升的20余年时间（表4）。

雇佣员工数前十名的世界一流企业，共拥有高达762万名员工，中国民企与世界一流，在就业指标上差距为4倍。其中，创造就业第一名的是沃尔玛，拥有230万名员工;而亚马逊居其次，创造了160.8万名就业岗位;此外，爱尔兰的埃森哲拥有近70万名员工，居第三;日本丰田拥有36.6 万名员工，居第十。

有意思的是，我们可以看到，创造就业全球前十的企业，有8家都在上世纪90 年代之前创立，最早的克罗格前身甚至在1883 年就成立了，之后，它从一个小杂货铺店发展为连锁超市经营者。星巴克则成立于1985年，雇佣了38万名员工。

值得关注的是，这8家至少有30年历史、雇佣员工数量占据前十的上市公司，目前均不在市值前十名里。事实上，在雇佣员工前十的企业中，只有亚马逊一家进入了全球市值前十。

这应当与它们处于零售、物流、制造等劳动力密集、利润率却微薄的行业相关。而在这背后的潜台词或许也包括，最近30年的高速发展，更多的红利给予了实现全球超级垄断的互联网资本，而非劳动者。这进一步加剧了资本报酬与劳动报酬之间的失衡。

唯一一家，既是全球就业前十名，也是市值前十的，是亚马逊。而实际上，亚马逊创造大量就业的同时，市值保持高位水准，主要是其通过长期研发投入构筑了高壁垒（表5）。

市值、营收、净利润、就业的全球前十企业中，美国之外的企业或许有一席之地。但以研发费用来衡量，则前十企业清一色来自美国，或科技领域，或医药领域。

亚马逊2021年的研发费用高达3574 亿元，超出其净利润规模，占其营收的12%。

研发费用投入规模上，世界一流企业TOP10 合计为1.4 万亿元，中国上市民企TOP10则合计只有2147亿元，差距7倍。不过，未上市的华为研发投入规模最高，高达1427亿元，占全年收入的22.4%，其十年累计投入的研发费用超过8450亿元（表5）。

現在我们得到了一个最基础的全貌图，在市值、营收、净利润、就业、研发等指标上，中国头部企业与世界一流之间，差距高达4-7倍。

为了更详细对比，我们将逐一比对科技、工业（制造+材料）、金融、能源、医药、消费领域，中国主流民企与世界一流企业之间的差距。

科技：美国占据绝对优势，芯片业净利润差距36倍

科技是美国经济长期繁荣发展的主要支撑。无论市值、营收、净利润、研发投入，全球前十企业中，都能见到美国几大科技类企业的活跃身影，唯一不太行的，是就业指标。

纵观美国科技类企业，都有三大特征，其一是创造了大量的基础底层设施和创新产品服务，从互联网时代的PC，到移动互联网时代的智能手机，底层的各类操作系统（桌面操作系统、安卓、苹果系统）、大型而普适的应用（办公软件、社交软件、电商平台等）、微观的物质底座（集成电路），基本都出自美国。

最典型的例子，美国一制裁，中国最优秀的民企华为，在高端手机出货上就无能为力。2020 年华为消费者业务创收4800 亿元，而2021 年剧降为2400亿元，腰斩。

其二，全球化运营特征明显，苹果、微软、谷歌、脸书、亚马逊等无不是推出了广袤至全球的互联网产品或应用。

微软的Office办公软件自诞生之日起就捆绑在一代又一代人的电脑中，经久不衰;苹果自2007年推出的iPhone手机累计全球销量超过20 亿部;而谷歌目前已推出众多10亿级别用户的应用。

2013年3月，谷歌旗下的视频网站YouTube官方发布博文称：“如果是一个国家，我们就是仅次于中国和印度的世界第三大国。”而到了2021年，其月活用户达到了20亿量级，这一虚拟国度的人口俨然已超过中印。

冷知识是，全球人口78 亿，其中网民46 亿，扣掉10 亿中国网民，YouTube的20 亿月活用户规模，意味着中国之外的全世界网民，每2个中就有一个是其用户。它如何能不赚钱？ 2021 年第四季度，它的营收达86亿美元。

谷歌的另一撒手锏，Google Play商店可在所有应用销售中抽成，2021年，全球用户通过Google Play商店的全年应用下载量或达到1113亿次，年营收或为480亿美元。谷歌还拥有谷歌搜索、谷歌地图、Chrome浏览器等应用（表6）。

三是不遗余力地进行研发投入，继续垄断创新龙头地位。如云服务市场，前三名全部为美国高科技企业。

Canalys发布的报告显示，第一名为亚马逊，市占率达32% ;第二为微软的Azure，19% ;第三名为谷歌，7%。

此外，美股科技类上市公司中，一大类别是芯片公司。这几年，从新财富500富人榜可以看到，韦尔股份、闻泰科技等诸多芯片公司的创始人登上榜单，财富快速提升，但内地芯片公司的综合实力与世界一流企业之间，尚有很大差距（表7、8）。

中国上榜富人旗下的芯片民企TOP10，总市值为1 万亿元，2021 年总营收为1057 亿元，净利润之和为138亿元，员工总数3.86万人。

与美股芯片企业TOP10相比，中国企业市值差距15 倍;营收差了17倍，净利润更相差36倍（图1）。

再来看研发投入，美股芯片企业TOP10 一年营收1.8 万亿元中，可以从容拿出3000亿元来做研发，而中国TOP10芯片民企，囿于较低的营收规模，只能合计拿不到100亿元来投入研发，隔了30倍。

以内地芯片行业市值第一的韦尔股份为例，其研发员工1947人，占员工总数比例为43%（2021年）;而英伟达在32 个国家共有22473 名员工，其中从事研发的16242人，占比高达72%，占据绝对核心主体位置。

韦尔股份最近10年的研发支出累计约70亿元，而2021年报显示，英伟达自成立以来在研发上投入超过290亿美元（约1885亿元人民币）。

库克主理的苹果为全球市值、净利润第一的企业

马化腾创办的腾讯为中国市值、净利润第一的民企。

人员和资本上的巨额投入，为英伟达奠定了引领时代发展的能力。

2021进入全球TOP500榜单的超级计算机，超过7成使用英伟达技术。拥有超算能力，意味着可影响五个关键领域未来的发展：气候研究、医疗和基因组学、量子计算、边缘人工智能/计算机视觉以及网络安全。

科技无国界，但科技公司却是有国界的。在特殊时期，科技实力还可以随时转换至军事实力、金融实力。例如，俄乌战争时期，谷歌开放了俄罗斯联邦所有战略和军事设施最高像素的卫星图片，分辨率达0.5米，可看到俄罗斯各种洲际弹道导弹发射井、指挥所、秘密靶场等设施。

而埃隆·马斯克也表示，其旗下公司SPACE X的“星链”（Starlink）系统已在乌克兰启动，并提供宽带通信服务。

乌克兰还利用美国提供的技术，识别俄罗斯阵亡军人的身份，并将遗照发送给其亲属。没有科技护航的战争，只有靠战士的身躯和血泪去填补鸿沟。

在风起云涌的国际形势下，科技依然是第一生产力。国内给予芯片的高估值或正因为此。

金融：高瓴资本AUM，仅为贝莱德1%

美国强大的根本之一，在于其制定了主流金融秩序。在二战结束之后，美国GDP占到全球的半壁江山。基于这种主导优势地位，美国参与创建了国际货币基金组织（IMF）、世界银行（World Bank）、布雷顿森林货币体系、关贸总协定（GATT）等等，奠定了战后的全球经济秩序，美元也替代黄金成为全球储备货币。

如果把美国看作一家公司，那么在其资产负债表上，负债端主要是低利息的主权信用债务，资产端则是大量的外国股权、外国直接投资（FDI）等收益较高的风险资产。1952 年之后，美国每年从国外资产负债净头寸中获得的收益约占其GDP的2%（Gourinchas and Rey，2007）。天量资金的流动中，美国金融业尤其是财富管理行业蓬勃发展。

美股剔除中概股后共有6646家上市公司，其中高达2158 家为金融类公司，不过有1000 余家含有“Acquisition”字样，即为SPAC上市模式中的空白支票公司，但仍有1000家金融服务公司。

市值TOP10的世界一流金融企业，市值之和为14.5 万亿元，总营收5.2万亿元，净利润1.7万亿元，员工之和则高达144.6万人（表9）。

中国金融业以国有金融体系为主，500富人榜的金融行业富人中，很多因投资某一家企业股权而上榜，如投资比亚迪的吕向阳，投资海康威视的龚虹嘉，投资片仔癀的王富济等，但他们并非专业从事金融服务。

因此，中国富人旗下金融类上市公司非常少，勉强凑齐了东方财富、同花顺、民生银行、长江证券、富途控股、云锋金融等10家上市公司，绝大部分处于券商行业（表10）。其中，踩中财富管理风口的东方财富市值最高，达到3847亿元，对应近30倍市销率（PS），45倍市盈率（PE）。

整体而言，金融领域上市公司，TOP10中国民企和世界一流企业之间，市值差距，18倍;营收差距，25倍;净利润，32倍。创造就业，16倍差距（图2）。

还有一点，中国民营金融类上市公司都是依赖境内市场，几乎没有海外收入及分支机构。而世界一流的金融企業，以市值排第一的摩根大通为例，27万名员工中，有超过10万名为海外员工，在全球62个国家拓展业务。

美国大量富人来自财富管理行业，即私募股权、私募证券投资行业。

而中国上榜的金融类富人中，有两位堪称资管行业翘楚，也都有海外留学经历，分别是高瓴资本张磊、红杉中国沈南鹏。

其中，高瓴资本因“看多做多中国”和张磊的“长期主义”价值观而广为人知，目前管理资产规模约6000亿元，但在贝莱德面前，差距甚远。贝莱德目前拥有全球数千家上市公司股权，如在中国，贝莱德投资了长城汽车、福莱特、李宁、融创中国等。截至2022 年一季度，其管理资产规模（AUM）为9.57 万亿美元（约为61 万亿元人民币）。

高瓴在国内如日中天，但与贝莱德的AUM差距，高达100倍。

一方面，源源不断的资金以较低回报要求涌入美国，寻求无风险的“安全资产”，如美国国债;另一方面，美国发达的金融体系，又有足够的能力将这些资金投放到本土具有垄断性质的高科技行业以及高增长的新兴市场，攫取相对高的回报。这一进一出之间的息差，养活了美国庞大的金融体系。

中国民营金融企业，要成为世界一流的资管机构，除了自身发愤图强，人民币国际化将成为必要条件。美元的强大，与挂钩石油密不可分，而在能源领域，中国民企离世界一流又有多远？

能源：中国新能源企业PK世界一流化石能源企业

能源与环保板块，中国民营企业的鲜活度明显更高。

美股市值TOP10的公司，6家在上世纪50 年代之前就已成立，主要分布于石油、电力行业，成立于1882年的埃克森美孚市值最高，至今已有140年历史。这批公司估值平淡，总营收高达6.5万亿元，净利润6000亿元，而市值也只有8.3万亿元，整体仅1.3倍市销率，14倍市盈率。

例如英国石油（BP），年营收过万亿，市值不到6000亿元，只有0.6倍市销率;与之形成鲜明对比的是，美国最大风力发电公司新纪元能源，营收千亿，市值1.17 万亿元，市销率超过10倍，市盈率50倍，看来美国也同样追捧新能源概念（表11）。

在中国，国资主要耕耘于石油、煤炭等传统领域，而TOP10民企则活跃在新能源领域，相对也年轻得多，几乎都成立于2000年之后，7家为光伏企业，2家为动力电池企业，1家为清洁能源分销商。它们整体市值3万亿元，营收近4500亿元，净利润合计近500亿元，即7倍市销率，60倍市盈率（表12）。

能源与环保领域，中国民企与世界一流企业之间，市值差距明显缩小，不足3 倍;营收尚有15 倍差距，净利润12倍差距;而创造的就业岗位上仅有1.5 倍差距，这说明国内新能源企业的就业容纳性较高，如仅宁德时代就有高达8.4 万名员工，隆基股份也有超过4.6万名员工（图3）。

新能源两个最大的特点，一是零碳，二是资源分布基本是公平的。

相对而言，化石能源带有地缘垄断属性，且存量日益衰竭;而新能源中，光能与风能的分布即使不甚均匀，但相对化石能源并不存在绝对的地理分布差异，也不存在某些国家和地区掌握绝对的资源话语权，而是均衡、公平得多。

可再生能源的发展更多依靠技术，这抹平了各国在自然资源上的差距，未来能源利用将不再是资源争夺，而是技术竞争。这既包括新能源的供给侧技术?风电、光伏、制氢;也包括新能源的利用技术?电动汽车、分布式电网、燃料电池等。这些技术，将成为未来各国争相攀登的高峰。新能源的崛起，将改变能源消费结构，也意味着全球利益的重构。

在这一领域，中国民企的技术或是较为领先的。目前，中国光伏产品占据全球7成市场份额，风机占据3成市场份额，锂电池出货量占据全球6成份额。

这背后，是中国强大的制造能力打底。

工业制造：基础占优势，头部尚有差距

中国制造业整体强大的优势可以从两个数据中感知到。

一是中国制造业产值占比。2021 年中国制造业增加值为4.86 万亿美元，占全球近30%，且相当于美国、日本、德国、韩国、印度、巴西制造业增加值的总和，中国也已连续12年位居世界第一。作为世界上工业体系最为健全的国家，在500种主要工业产品中，中国有40%以上产品的产量居世界第一。

比亚迪成“国货之光”，市值位居中国制造民企之首，王传福本年排名第11位。

埃隆·马斯克创立的特斯拉，市值7万亿，成全球制造业市值第一。

二是中国货物出口金额，2007年首度超过美国。2021 年中国货物出口3.36万亿美元，美国货物出口1.75万亿美元，中国已是美国2倍（图4）。

但是在头部制造企业的实力上，必须承认，我们也还有差距。

美股制造前十强，以汽车、军工、机械、设备企业为主，总市值14万亿元人民币，其中特斯拉以7万亿市值占据半壁江山;雷神（市值排名第四）、波音（市值排名第五）、洛克希德马丁（市值排名第十）则都是航空航天类企业，如洛克希德马丁拥有F-22、F-35战机，U-2间谍侦察机等著名品种;而雷神则生产了“宙斯盾”舰载防空系统、“爱国者”防空导弹等;波音除了生产民用飞机之外，也是美国卫星与国际空间站的主要承包商（表13）。

新冠疫情最初肆虐時，国内最抢手最畅销的N95口罩就主要产自3M公司与霍尼韦尔，海外留学生包机往武汉送口罩。但很快，比亚迪、稳健医疗等国内厂商就调试好了口罩生产线，不仅供应国内，还大量出口。这或许正是中国制造与世界一流之间的隐喻，我们或许并不掌握先机，但总归能最快速、性价比最高地量产。

中国制造民营企业TOP10，以汽车、家电、手机、机械企业为主，前三分别为比亚迪、美的集团、海康威视。

前十市值之和为4万亿元，与制造领域的世界一流TOP10企业差距3倍;营收1.4万亿，差距2.3倍;净利润850亿，差距3 倍;研发则高达682 亿元，差距不到1 倍。员工合计83 万人，略低于世界一流制造企业。

从估值看，美股十强的市销率平均为4 倍，市盈率平均63 倍，中国制造民企TOP10 两值分别为3 倍和46倍，反而低于美国（表14）。

美国制造主要强大在三点。其一，与智能高科技的结合，虽然传统车企福特、通用从美股制造前十消失了，但特斯拉又在榜单上霸占了龙头位置，其在自动驾驶、自研FSD芯片等技术钻研上，依旧遥遥领先于中国新能源汽车厂商;其二，军工企业获取美国防部天量订单，并在全球范围内进行销售，而中国无论是大飞机领域，还是民营军工企业尚未产生上榜富人;其三，善于通过资本运作做大做强，如大名鼎鼎的通用电气（排第八）发展史就是一部整合史;又如丹纳赫的前身是一家房地产投资信托公司，后来围绕工业仪器设备及生命科学领域展开多次重大并购，目前其以1.5万亿元市值排制造业第二。

不过略让人欣慰的是，相对而言，中国制造领域的头部民企，比起世界一流企业，研发投入比例更高，达近5%。海康威视与蔚来、小鹏、理想的研发投入比均超过了10%。比亚迪市值只有特斯拉的约1/10，但研发投入为其一半。

美股前十制造企业，整体仅投入总营收3%到研发中。最典型的是军工企业，与人们想象中不太一致的是，美国军工企业看起来全球卖军火，但更多订单还是来自本土，具有寡头垄断地位。

如2015-2021 年间，波音在非美国的国家或地区获得的营收从3700亿元下降至1500亿元左右，剧降6成，而美国本土营收则保持平稳，基本在2500亿元左右，本土营收占比从40%上升至63%，这意味着，眼下，波音更加依赖美国国防部而非全球化订单。

另两家军工企业，雷神与洛马在美国本土的营收占比甚至更高。仅这3家军工公司，每年能在美国实现9000亿元人民币的销售额（图5）。

然而，作為美国制造皇冠上的明珠，波音2021年近4000亿元营收，研发费用只有143亿元，研发投入占比仅3% ;雷神研发投入占比也仅有4%。

研发投入过低，美国制造企业是否能继续维持在高精尖领域的优势？

地产：中国进入黑铁时代，美国REITs大放异彩

中国地产公司是2021年中最让资本市场胆战心惊的品种之一。其估值逻辑全面重构，“房住不炒”大背景下，“三条红线”的监管要义是去除房子承载的金融投资品属性，回归居住属性本身。轰轰烈烈的30-40年城镇化浪潮步入中后期，居民杠杆率快速上升，人口增长迎来拐点，地产业走向“黑铁时代”，债券投资者、银行、上下游、员工、股东方都备受波及。

经过一轮暴跌后，中国上榜富人所持市值前十的地产公司，总市值之和8200亿元，营收1.5万亿元，净利润1481亿元，相当于仅有0.6倍市销率，6倍市盈率。

表现最稳的是吴亚军掌控的龙湖集团，目前市值1800亿元，而TOP10中，一个信号是，从事物业管理服务的碧桂园服务，和碧桂园的市值已几乎相同，碧桂园服务拥有30倍市盈率，且雇员数量是碧桂园的1.5倍（表15）。

中国主流地产公司和美国地产公司之间，估值和业务结构迥然不同。

中国地产公司目前主要业务还是“买地―开发―卖房”三步曲，而美股前十大地产公司中，除了爱彼迎（Airbnb）为民宿短租平台，其他主营业务几乎均为特种房地产投资信托（REITs），通过持有房地产类资产出租获益。事实上，全球REITs业务的6成以上份额，都在美国（表16）。

更有意思的是，美国这些排名靠前的REITs，资产包里主要是通讯铁塔、物流设施、数据中心、无线基站等，堪称紧扣时代发展脉络。这10家公司总市值5万亿元，总营收3200亿元，净利润之和为845亿元，相当于16倍市销率，59倍市盈率。这也是难得一见的，中国企业营收、利润规模都超过美国，但美国比中国估值高得多的行业（图6）。

这些世界一流地产企业的形态及业务落点，是否能为中国地产公司转型提供参考？

不过，比起一砖一瓦盖房子，REITs业态在就业岗位创造上，能力大大下降，中国TOP10地产公司共拥有54万名员工，美国TOP10地产公司则只有不到5万名员工，下降至1/10。

医药生物：研发规模、净利润差距巨大

美股市值前十医药公司中，美国7家，丹麦、瑞士、英国各一家，其总市值16.7万亿元，总营收3.2万亿元，净利润之和7600 亿元，员工总数83 万人（表17）。

从行业地位来说，全球医药前十强市值之和竟然能与芯片十强、金融十强、制造十强并驾齐驱，超过地产十强、能源十强，不能不说，美国医药公司实力强大。

这导致了两个现象，一是超强研发开支与超强盈利能力互为呼应。辉瑞一年的研发费用投入高达882亿元，即使与科技行业相比，也是英伟达、高通的2倍，更是吊打特斯拉、波音等制造类企业。880亿元研发投入，是中国前十医药民企研发投入之和的4倍。

2021 年，辉瑞作为最大的疫情受益标的之一，营收激增2400亿元，达到创纪录的5200亿元，其中美国本土增加仅约400亿元，而在新兴市场及欧洲合计增加了2000亿元营收。辉瑞针对新冠的特效药在中国据称要2300元/盒。

硬币的反面则是，美国纳税人承受着非同一般的医疗开支。OECDHealth Statistics的2021 年统计报告显示，横向对比医疗支出占GDP的比重，美国高达16.9%，日本为10.9%，韩国为8.1%，中国仅为5%。

即使如此，中国药企这几年还是陆续遭遇了医保局触及灵魂深处的集采谈判。很显然，在中国，医药和地产、互联网包括教育培训行业一样，作为国民生活基础配套设施存在，暴利空间相对有限。

行业主要的定价逻辑，从前的主线索是中国进入老龄化社会，带来基本面长期向好，现在则切换到了新逻辑?医保成为具有决定性话语权的支付方。世界一流药企，业务以药为主，中国这个行业的TOP10，则既有眼科连锁，也有中药企业，还有医美、医疗器械、CRO企业，较为多元化（表18）。

世界一流药企TOP10的市值之和，是中国民营TOP10药企的7倍;营收，是18倍;净利润则高达25倍（图7）。

简而言之，我们没有人家会赚钱，但估值还高很多。世界一流药企，5倍市销率，22倍市盈率;中国药企，15倍市销率，80倍市盈率。

中国药企需要在扩大研发创新投入和集采带来的利润下滑之间，做好稳妥平衡，才能有效进军世界一流企业行列。

消费：美国看科技，中国看消费

在全球建立闻名遐迩的消费品牌，和研发高端芯片虽不具有直接可比性，但其难度和产生的價值却等量齐观。

越容易的东西越难出圈，同样是衣服，同样是鞋子，同样是饮料，为什么可口可乐、宝洁、麦当劳、耐克、星巴克等会行销全球，经久不衰？

消费类美股市值前十中，只有联合利华为英国厂商，其他均为美国品牌。其中，宝洁成立于1905年，至今已有100多年历史，而迪士尼、可口可乐、百事、联合利华也都在上世纪30年代之前就已创立。

这10 家公司拥有14 万亿元市值，2021年度创造了3万亿元营收，逾4000亿元净利润，平均拥有5倍市销率、31倍市盈率。这一系列表现和美国最亮眼的科技企业也不相上下。尤其值得称赞的是，其在全球提供超过160万个工作岗位，在就业创造上甚至超过美国强大的金融、制造等体系，更是能源、科技等领域所不能比拟的（表19）。如此对照，若能建立起强大的消费行业，对中国经济的好处是显而易见的。

在投资圈子，流行一句话，“美国看科技，中国看消费”。在中国，贵州茅台为市值王者，除了茅王，由上榜富人创立的消费品牌，和世界一流企业相比，具体表现又如何呢？

可以看到，中国的TOP10市值的日常消费品牌，仍以生活必需品为主，例如矿泉水（农夫山泉）、调味品（海天味业）、猪肉（牧原）、鸡肉（温氏）、鞋服（安踏、李宁），还包括申洲国际与华利集团，这两家处于优衣库、ZARA、耐克等品牌的上游供应链，即使在消费品行业，我们创富的方式，依赖的却是制造能力。

或正因为此，推动品牌设计感升维，且坚持中国风的李宁，被二级市场给予了高估值。

人均消费100+的海底捞，和价格上趋同国际高端奶粉的中国飞鹤，透露出消费升级的迹象，但它们主营也依然在本土市场。

我们距离能在全球范围成功定义并推广一个消费品牌，还差得很远。以宝洁为例，其在全球80多个国家设立工厂及分公司，旗下300余个品牌的产品则畅销至全球160多个国家和地区。

今年首富钟睒睒创立的农夫山泉，为国内消费品牌市值第一，但其产品收入构成显示，营收基本全来自中国内地。

同样是连锁餐饮品牌，麦当劳2021年近1500亿元营收里，550亿元来自美国本土，海外贡献收入占比6成。而海底捞410亿元营收里，380亿元来自中国内地，海外贡献占比不足1成（表20）。

中国上榜富人所掌握的TOP10消费品牌，总市值仅2.2万亿元，抵不上一个宝洁，总营收3400亿元，总净利润不足300亿元，市销率6倍，市盈率77倍。

中国消费品牌要实现全球行销，与自身文化软实力输出息息相关，需要中国式生活方式受到全球人的欣赏、模仿。宝洁、耐克、星巴克在全球流行，背后是好莱坞、NBA、美式商业文化的输出。这方面，中国文娱内容尤其是游戏产品的出海，让人窥见一丝光亮。

差距大，估值贵，中国民企凭什么？

成为世界一流企业，众人的标准必不相同，但应该有一些指标是公认的，例如规模、效益、创新、全球市场份额及品牌力等。本文囿于篇幅和底层数据质量，仅简单对比了各个主要行业里，新财富500富人榜上榜人所控制的中国TOP民企与世界一流企业在市值、营收、净利润、就业上的差距，部分行业较完整地披露了研发投入，我们也将该指标纳入分析。

综合来看，中国头部民企距离世界一流企业，差距还较大，动辄是10倍、20倍的营收、净利润差距。

如果以世界一流为100%，我们以中国民企的市值占比、营收占比、净利润占比、员工数量占比来综合平均（部分加上研发投入占比），可以清楚看到，各个行业里，头部民企在向世界一流搏击进军的长征里，目前进度条走到了多少。

金融、科技、医药为差距最大的行业，目前中国头部民企与全球一流企业之间的进度条仅走到5%、6%、9%，这意味着目前其综合实力差距在10倍以上。

消费领域，中国民企相对世界一流的进度条为18%，即差距大概是5倍;能源与环保领域，中国民企进度条约为30% ;工业制造，中国民企向世界一流进军的进度条大概在49%，差距已在1倍。

而中国综合实力最强的还是地产企业，尽管市值与世界一流差距较大，但营收、利润、员工数量均超过美股前十，地产行业对于中国经济的重要性亦可见一斑。

分指标来看，净利润指标几乎是所有指标里最差的，比值显著低于其他，然后是营收和研发，市值指标略好，而就业比值通常都是各指标里最高的。

这意味着，第一，中国的工程师红利，使得民企能从容招聘大量性价比高的员工;第二，单个员工产生的效益，中国民企与世界一流企业相比还有较大差距，例如科技芯片行业，中国民企净利润只有世界一流3%的情况下，员工数量占比却高达10%。能源领域也是，净利润占比8%，员工数量占比却达到65%（图8）。

与此同时，估值占比总是超过营收、净利润占比，意味着中国头部民企的估值水平，几乎全面超越世界一流企业（图9）。

科技、医药、能源领域，在同样的营收、净利润规模下，中国头部民企拿到的估值可以对标世界一流企业的3-5 倍。2022 新财富500 富人榜上，相关领域富人也是最为耀眼的存在。

例如在芯片领域，同样1亿元净利润，世界一流企业平均对应30亿元估值，中国芯片民企可以拿到72亿元估值。在医药领域，1 亿元净利润，世界一流企业对应22亿元估值，中国民企则获得80亿元估值。

而在消费、金融，中国头部民企与世界一流企业的市销率基本持平，市盈率上中国民企依然更高。这表示，同样营收的条件下，中国企业的市值将与世界一流持平，但净利润获取能力尚不及后者，导致市盈率更高。工业制造领域，美股头部企业估值更高，中国冲击高科技，科技股贵;美国呼唤制造业回归，制造贵，看来无论中美，市场总是给稀缺品以高估值。

而估值大幅度倒挂的是地产企业，中国民企仅0.6倍市销率，世界一流地产企业则拥有16倍市销率。这点如前所述，二者业态和营收模式存在较大差异，因此估值逻辑迥异。而地产富人也是近几年在榜单上滑坡速度最快的。

中国头部民企在离世界一流还有10多倍差距时，为何能获得更高估值？这又是否与中国企业的发展增速更快有关呢？

新财富500富人榜上的富人，主要财富来自企业股权市值，中国也是近年创富圣地。

福布斯2021全球富豪榜，当年度新增的493名亿万富豪中，超过40%来自中国内地，带动中国（包括内地及港澳台地区）超过美国，成为拥有最多亿万富翁的国家。在榜单整体2755名富豪中，中国有高达745人入选。

我们比对了中美两国前十大富人的财富值。有趣的是，中国富人的财富总是大约为同一名次美国富人的3成，如美国首富马斯克的财富，正好约为中国首富钟睒睒的3倍，第二名的贝索斯，也正好是曾毓群的约3倍，第三名的比尔·盖茨，也大概是马化腾的3倍，后面也基本维持在这一比例。为何會产生如此神奇的比例呢？相比之下，美国人均GDP（6.4万美元）大概是中国（1.1万美元）的6倍。

中国前十富人总财富2.5 万亿元，美国前十富人总财富7.7万亿元，在这一指标上，中国约为美国的32%，而这些富人也并不来自地产业，而是聚集在消费、科技、能源行业。这显然超出了相应产业追赶世界一流的进度（表21）。

中国企业当下整体盈利增速，是否比世界一流企业更快呢？

我们比较了中美前十大富人所在上市公司2018-2021 年的营收、净利润和市值表现，但并未得到满意的答案。其中，美国队由特斯拉、甲骨文、微软、谷歌、脸书、亚马逊、伯克希尔哈撒韦组成，中国队则由农夫山泉、腾讯、宁德时代、顺丰、美的、网易、拼多多、牧原股份组成。

最近3年，美国队营收之和从5.8亿元增至8.6 亿元，增长了近5 成，利润则高涨了2倍，市值从21万亿元增长至55万亿元，同比增长160%，涨幅介于营收与利润之间。

而中国队，3 年时间，营收增长37%，利润增长42%，市值则增长了107%，远高过营收及利润涨幅。这还发生在中概股经历深度调整之后。

中国队的营收、净利润、市值和美国队的差距，自2018年以来都有所扩大，如2018年市值差距为6倍，2021年扩大到7倍，与净利润表现一致（表22）。

从这点来说，紧抓内功，提高经营效率，实现更快的业绩增长，才是中国民企奋起直追、早日成为世界一流企业的正道。

一是加强创新投入，提升经营效率。《欧盟2021工业研发投入记分牌》发布的2020/2021年研发投入开支世界前2500强里，美国继续保持全球研发投入公司数量第一大国地位，上榜779家（占比达到31%），中国居第二。

但是研发前十名中，中国只有华为一家，美国则有6家企业入围。中国头部民企的研发投入强度还不够坚定。

二是在立足本土经营的基础上，努力提高全球市场份额。双循环的发展格局下，尽管内地市场需求庞大，但世界一流企业必然走向全球。从前文分析可看出，在消费、科技、金融、医药等领域，中国民企的海外营收占比、跨国经营实体分布等，比世界一流企业还差很远，“走出去”的力度远远不够。能源、制造类企业的全球化表现则更为出色。

三是提高品牌站位，将企业的社会责任纳入宏观布局中来。ESG在全球方兴未艾，特斯拉、苹果等企业开始打造负责任供应链“人设”，股东至上、业绩至上的理念正在遭遇挑战。

在美国，商界开始反思新自由主义带来对公平的损害，正如美国诺贝尔经济学奖得主约瑟夫·斯蒂格利茨所说：“美国过去一直沿着新自由主义的理念前行……认为市场自身就能够解决所有的问题。在过去的半个世纪，美国一直在做这项实验，现在我们应该承认：实验失败了。”中国企业如何将ESG理念有效贯彻并落地，也是决定未来竞争力的一个重要因素。

尽管中国民企距离世界一流企业，还有着这样那样的差距，但在缩小差距上，我们有理由乐观。

时间倒退回2000年，世界500强企业中，美国179家企业入选，中国只有9家;2021年，中国有高达143家入选，超过了美国的122 家。今天，中国不仅创造富人的速度全球最快，而且全面脱贫，还拥有4亿中产群体，这些都是经济韧性和活力的象征。

中国头部民企与世界一流企业之间的差距，无论是3倍，还是10倍，只要坚定前行，或许并不需要很久，也能跨越。