金融周期对我国宏观经济发展的影响

■余运福

（福建广播电视大学南平分校，福建 南平 353000）

当前我国经济正处于发展转型阶段，处于重要的快速换挡期，经济本身对于稳定性的要求比较高。同时，由于经济全球化的步伐不断加快，我国受国际金融环境的影响程度进一步提升，金融领域更加具有传染性和破坏性，一旦出现金融危机，将会为国家带来了重大的损失。加强对于金融周期的研究与重视，能够起到很好的防范风险、降低金融危机出现的可能性的作用。同时，对金融周期的研究也是国家制定高效、科学的宏观经济政策的重要依据，具有重要的价值。

一、金融周期基本情况介绍

（一）金融周期与经济周期的基本情况说明

在我国金融经济研究领域，关于金融周期的研究，开始的时间较短，与金融周期的研究相比，国内对经济周期的研究更加深入。经济周期主要是偏重于短期的波动影响，在实际研究中，寻找经济周期的方式包括两种，第一种是在滤波技术的辅助下，通过分解实际经济增长，具体获得周期和趋势的影响因素[1]；第二种是通过参考并衡量具体的通货膨胀率和失业率的方式进行的研究。与经济周期不同，金融周期以信贷与资产价格为衡量指标。

（二）金融周期波峰与金融危机的关系

根据有关金融规律，金融周期的波峰与金融危机伴随出现。当金融周期波峰处于下行趋势时，则意味着金融收缩[2]。一旦出现金融收缩，直接反映为信贷与GDP之比下降。并且经济数据显示，一旦在经济衰退期出现金融收缩，就会导致金融衰退的程度加剧[3]。

（三）金融周期对资源配置的影响

金融周期有着自己的独立性特征，能够对金融水平和资源配置产生影响，当资源配置产生比较大的波动时，又会进一步反作用于实体经济。当处于金融繁荣期时，信贷扩张、杠杆率上升等现象就会相继出现，这些现象的出现也说明这一阶段的金融束缚较弱[4]。但需要注意的是，当金融约束被弱化时，一些资源配置率不高的部门，更容易产生资源配置失误，而这些失误性的现象又会在一定程度上提高生产率，从而造成一定的金融繁荣假象。而随着时间的推移，当假象消散后又会造成金融资产价格的上升以及现金流的下降。于是一些经济个体出于修复资产负债的需要而降低支出，进而对整体的经济运行起到不利影响，使得经济复苏受到阻碍。

二、金融周期与我国宏观经济发展的关系

（一）是对宏观经济的有效的反映

在一般情况下，金融周期能将宏观经济指标以及经济增长状况进行有效地反映，具体的作用流程是金融周期反映出金融市场中的一些指标变化以及相应的经济增长情况，这些使得实体经济也会随着产生一定的变动[5]。加强金融周期相关内容的研究，能够有效地反映和预测出宏观经济的发展情况。例如，有关部门可以根据其中的宏观经济指数来衡量企业发展水平和发展质量，也可以根据经济增长率的涨幅情况，分析、预测、防范金融风险，再利用GDP对经济整体发展情况进行描绘，这使得金融市场稳定健康发展具有更加科学、坚固的基础。

（二）金融周期与宏观经济周期成正相关关系

金融周期与宏观经济周期之间的正相关关系是其对我国宏观经济发展产生影响的基础。一般来说，两者之间的关系比较稳定，当金融周期对宏观经济周期产生冲击时，会产生一年左右的滞后期，并且随着时间的推移，冲击力度会逐渐降低[6]。另外，需要指出的是，居民消费价格指数是对金融周期造成冲击的主要因素，两者之间互相影响，属于双向正相关。

（三）造成地方政府出现了财务的困境

纵观我国政府发展情况，可以看到大规模债务是在2008年之后开始出现的，也就是在2008年金融危机之后，这样的情况开始逐步造成地方政府产生了财务方面的困境。在金融危机的第二年，我国家很多地方政府融资平台开始出现在大众的视野中，通过这样的形式，政府开始积累了一些隐性债务，在债务“水涨船高”的过程中，国家审计工作开始对其进行关注。在之后的很长一段时间，国家出台了相关的政策。从2016年起，我国在宏观经济调控上下行压力逐渐增加，在地方政府债务管理上渐趋松动，近年来，随着我国宏观经济趋于稳定，相应地在金融监管上也出现了方向性、政策性的变化，这段时间也被称作是金融监管控制的“元年”。纵观我国地方政府在债务方面的控制历程，不难从中窥见一定的规律，由于地方政府起到重要的宏观调控作用，而政府的宏观调控会导致调控过程中政府债务不断积累，进而使得地方政府承担较大的风险，这就造成了一定的矛盾。但是如果将宏观层面的对立面抛开来看，地方政府债务的特殊性和独特价值就得到了有效的彰显。从特殊性的产生原因上看，主要是由于债务市场在体制机制上的不成熟，加之各个部门没有认识到其重要性，于是地方政府在进行债务处理时，极易在各个方面出现问题，例如信用评级、信息的泄露等。与此同时，在这些隐性的债务作用下，地方政府的财务和金融就会出现矛盾，这些矛盾会造成局面异常的困难。在这样的情况下，地方政府在未来的发展中，要根据金融周期的运行规律，组织相关的专家团队深入分析国家宏观经济所造成的影响，并针对性地找到解决问题的有效方案，优化当前的宏观经济结构，为我国经济和金融的发展奠定良好的发展环境和政策基础，助力我国宏观调控的高效、平稳运行。

三、研究金融周期对我国宏观经济运行的价值

（一）为金融危机爆发的科学预测提供了可能

正是由于金融周期与我国宏观经济周期的正相关关系，使得科学预测金融危机爆发具有可能性，通过对金融周期的研究，科学预测金融危机，进而及时采取积极的措施进行干预，从而避免更大的经济损失的产生，有利于推动我国宏观经济的稳定健康运行。首先，金融危机往往更有可能在金融周期处于高涨阶段与衰退阶段时爆发。在平稳发展阶段，危机爆发的可能性不大。例如，在2007年下半年时，我国的金融周期处于峰值期，在2008年金融危机爆发时，金融周期又在短期内步入谷底[7]。具体如图1所示。

图1 2002—2017年金融周期综合指标变动趋势

其次，从金融周期波动与宏观经济周期波动的方向上看，两者具有一定的一致性。并且当金融周期波动先于宏观经济周期波动时，可以实现对宏观经济的动态观测，进而有效地提升宏观经济调控政策的科学性与实效性（见图2）。

图2 宏观经济景气一致指数与金融周期综合指数比较

在监测金融周期时，由于金融周期与居民消费价格指数成双向正相关，因此有关部门可以通过对居民消费价格指数的检测，来进一步实现对金融周期的有效分析。

（二）能够为地方政府走出债务困境提供参考

就我国政府金融发展而言，在2008年金融危机之后出现了大规模的债务，并且之后由于我国建立了许多地方政府融资平台，也相应地产生了一定的隐性债务，在发展过程中，国家审计署高度重视这些隐性债务，并不断出台相关的文件和管理建议，进行针对性的解决。实现了对地方政府债务的有效管理与监控，进而能够比较及时、准确地把握周期性规律。当宏观经济处于下行压力时，相应地对地方政府债务管理的力度就会降低。从金融周期的角度来说，地方政府债务的产生与积累是重要的金融风险来源，具体体现在显性债务和隐性债务两个方面。就显性债务而言，其产生原因是地方债市场的不健全，并且与其配套的管理、信用评级、定价等都十分不完善，综合作用之下加剧了地方政府的金融风险。显性债务与隐性债务的叠加，往往使得政府在财政与金融上出现两难困境。而加强对金融周期的研究，能够优化和改善原有的宏观经济框架，更好地实现经济发展与金融稳定。这对于优化我国宏观调控手段、改善和缓解调控过程中的主要矛盾、促进经济发展都具有重要的价值。

（三）有利于对居民的负债问题进行修补

随着经济的不断发展，居民收入水平以及收入结构都发生了重大的变化，根据十九大报告精神，在实现经济发展的同时，也要保证居民收入获得同步增长，使居民有更多的获得感。因此，有关部门在制定宏观经济政策时，除了对经济增长的情况进行考虑，还要注意对经济增长的分配，在初次分配和再分配领域都要进行考量。宏观经济政策在本质上就起到重要的再分配作用，能够对不同收入群体起着重要的分配再调节作用。在金融经济发展过程中，要充分地应用杠杆效益，对底层家庭进行适当的偏重，更好地促进经济的稳定与金融稳定。尤其在金融周期衰退期间，这一时期对于实体经济的影响更大，并且其内在损失在相当大的程度上是由社会的底层家庭进行承担，因此，这一时期要及时修补居民资产负债问题，实现对消费的调节与稳定。

四、促进金融周期与我国宏观经济建立良好关系的有效措施

（一）建立科学有效的金融周期指标

在对金融周期指标变量的选取中，文章主要是选择了金融周期综合指数的指标体系（见附表1）中的一些指标变量进行描绘。

附表1 金融周期综合指数的指标体系

第一，资产价格与信贷规模。在资产价格中，主要包括股票和房地产，股票市场是金融体系中的重要组成部分，股票市场的发展不仅影响到上市公司的利润，而且对于居民的收入会产生相应的影响。而房地产不仅是重要的信贷的抵押品，也是重要的实体经济的组成部分，房地产价格是十分典型的资产价格。在信贷规模上，主要包括人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款等十项内容，其中国债由于是政府发行的，其发行规模可以度量政府的信贷规模。第二，外汇市场。外汇储备的主要作用在于调节国际收支、维持本币汇率的稳定。第三，货币供应。一个国家的货币供应能够很好地反映出该国的货币政策以及资本的流动情况，是宏观经济和金融市场中的重要影响因素。第四，金融风险，金融风险的主要测量标准在于投资杠杆率。当投资杠杆率不断提升时，会使得金融危机爆发的可能性进一步提升，将投资杠杆率作为连接宏观经济与金融市场的重要工具，对于促进金融市场的稳定以及宏观经济的安全运行有着重要的作用。因此，可以将固定投资中的杠杆率看作是金融杠杆率的代理变量。

在对金融周期进行计算时，主要包括以下两种方法，第一是加权法，是利用宏观经济联立方程和总需求方程，估计出每个金融变量对GDP影响的参数值，再以此为权重，计算金融周期指数。第二种是降维法。在研究中，由于宏观经济联立方程计算难度大，并且总需求方程涉及到大量的验证，因此在实际上往往并不常用。

（二）重视并推进金融周期指标的合成

为了使金融周期更好地发挥出价值和作用，提升金融周期指标体系的实效性和应用价值，有关部门应该提升对于金融周期指标合成的重视，使增长率周期更好地对宏观经济运行起到作用。在金融周期指标的合成中，主要用到的方法是主成分分析法，在合成步骤上主要包括以下内容。首先，要对原有的信息进行清理，将一些具有干扰作用的信息及时剔除；其次对结构进行检测，并确定金融周期指标体系的主成分；接着对其中的主成分进行分析，然后形成测度金融周期运行的指数；最后要对主成分的方差贡献率进行计算，并将结果作为重要的合成金融周期指标的权数。

金融周期与我国宏观经济运行具有紧密的关系，对金融危机、资源配置情况都有重要的影响，金融周期是对宏观经济的有效反映，与宏观经济周期成正相关关系。研究金融周期，为科学预测金融危机的爆发提供了可能，能够为地方政府走出债务困境提供参考，有利于对居民的负债问题进行修补。基于此，有关部门应该确定并合成金融周期指标，提升对其重视程度，做好金融工作的危机防控工作，进一步推动和保障宏观经济的平稳健康运行。