我国公募证券投资基金业绩评价

□文/郑有为 石乘齐

（陕西科技大学经济与管理学院 陕西·西安）

［提要］我国公募证券投资基金经过20多年的发展已经进入到比较完善的阶段，但是仍与发达国家有所差距。本文对近3年收益率前13名的基金进行排名分析，引入新的基金综合评价体系，在此体系上再对这13只基金进行进一步的排名分析，并给出激励机制建议。

一、我国公募证券投资基金发展概况

1997年，《证券投资基金管理暂行办法》才刚发布，次年3月国内两只封闭式基金率先成立，开启了中国公募基金的元年。20多年过去，中国基金一片繁荣景象，基金数量近5，000只，中国基民人数高达6亿，几乎每两个人中就有一个买基金。经过20多年的发展，公募基金行业不断完善各项法律法规、自律制度，已形成以《基金法》为核心，涵盖不同环节的规则体系，从法规层面落实了基金管理人的忠诚义务与专业义务。截至2019年12月31日，中国市场公募基金总规模为14.3万亿元，较2018年的13.0万亿元增长了约10%，公募基金产品数为6，040只（不同份额仅保留A类），较2018年的5，144只增长了17.4%。回顾我国公募基金近10年的发展，总规模增长幅度最大的年份为2015年的85.1%和2014年的51.4%，增长幅度最小的为2013年的4.5%和2016年的9.0%。近两年公募基金总规模稳步增长，由于基数逐年增加，规模增长幅度保持在每年10%左右。

二、基金排名分析

（一）基金业绩评价现状。近几年，随着我国逐渐开放资本市场，整个市场的基金规模不断扩大，投资者质量不断改善，我国资本市场逐步规范，市场交易不断活跃，证券市场投资基金受到众多非专业投资者的青睐。投资者投资时对基金业绩的判断形成了对基金业绩评价方法的大量需求。

（二）收益率分析。本文将所有公募证券近3年的业绩回报率进行了排名，并对回报率前13名做具体的深度分析，如表1。（表1）

表1 近三年公募基金回报率前13名一览表

对上述排名结果本文将从基金的收费模式、基金经理人、基金的净值这三个方面来论述可能影响基金业绩的因素。

1、基金的收费模式。目前，基金的收费模式包括三种：A类、B类、C类，分别对应着前端收费、后端收费、销售服务费。前端收费是指在申购基金时需要付出一定的购买费，大部分是0.6%左右。后端收费则是指在赎回时需要付出一定的费用，后端收费的费用随着持有时长的增加而减少，有些基金规定如果时间超过一定限度就可以不用收取任何费用。销售服务费则是指在基金的申购和赎回时不用缴纳费用，但需要缴纳一定比例的销售服务费用。

适合A类收费模式基金的投资者一般是申购金额比较大的，有些基金的前端收费都会有申购额的相关规定。例如，当申购金额到达一定的额度，其申购费用将不会再继续增加，对于大额申购，均摊下来的成本就会更低。而对于只收取销售服务费的C类基金，更加适合短期的套利投资者，因为套利投机者的持有期限不确定，受到市场波动影响比较大，短期持有的情况下A类、B类的持有成本过大。

不同收费模式的基金会在回报率方面出现显著差异。如，中证白酒A、中证白酒B，这两只基金的投资策略、成立日期、基金经理等各种因素都是相同的，但招商中证白酒B的回报率明显高于招商中证白酒A。其可能原因是对于将来即将要发生的费用，投资者更倾向于其延后发生，投资者投资一只基金的回报率是不确定的，而要发生的申购、赎回费是确定的。投资者还会更加倾向于在赎回时收费。

2、基金经理人。基金经理人作为一只基金的重要组成部分，其投资策略、资产配置策略对基金未来的走向有着深远的影响。其中，基金经理人的学历、从业期限、经营的规模都对基金的收益率有着影响。将上述13只基金的经理人进行对比发现，11个基金经理人的学历基本上都是硕士及以上，且平均任职期限在2～4年。基金经理孙笑悦是今年刚上任的，但其该行业的从业年限有7年，对其收益率具有一定合理的解释。且大部分基金经理人同时经营的基金规模达到了9只以上，说明这些基金经理人的能力都是得到行业认可的。从与基准利率相比较的情况来看，孙笑悦的回报率没跑过基准，但是考虑到统计数据的截止日期是2020年9月，所以其与基准相比较的结果具有一定的可塑性。

3、单位每份净值。本文将目前的10，531只公募基金的净值做了分布图，发现这13只基金的净值分布主要集中在406～2，836名之间。可以看出这是一个较优势区间，因为过高的基金净值意味着基金的资产配置不能做到非常精细化，而过低的基金净值意味着更低的投资者准入门槛，投资者的多样性有时并不利于基金的发展，当行业转型时，基金也要调整相应的资产配置策略，这时对于市场认知程度不够的投资者来说赎回基金份额来规避风险是其首选考虑，从而造成资金外逃，这就增加了操作成本，不利于基金的长期发展。

三、综合的基金业绩评价体系

（一）综合评价指标的选取。基金的综合评价体系应当是结合了基金抗风险能力下的收益率及风险调整后的收益率、基金经理人的个人投资与资产配置的实力、基金本身的实力。因此，本文设立了三个一级指标，分别是基金的实力、市场的风险、基金管理人的能力。然后，又将这个三个指标进一步量化。具体如表2所示，在设置了一级指标后又对一级指标进行了进一步二级指标解释，包括累计分红、累计净值等7个指标。（表2）

表2 综合评价体系一二级指标一览表

累计净值：我们将自基金成立以来的累计分红与现有的净资产相加来表示。其计算公式为：

其中，ANAVt表示在t时间点的累积基金净值，TA为基金总资产，GL表示基金的股东权益，Qt为t时刻的基金股份数目，分红。

所属公司：所属公司的知名度，历史业绩是我们要衡量的重要因素，但由于其量化比较困难，所以本文采用银河评级对基金所属公司的评分来量化。

累计分红：是指自基金成立以来对投资者红利分配的累计额，即

证券平均收益：以证券市场的平均收益作为参考指标，基金收益率与其偏离程度在一定程度上反映了其盈利水平和收益前景。

累计回报率计算公式为：

其中，NAVt-1为t时点的期初净值，NAVt为t时点的期末净值。在这个计算公式中，既含有基金资本利得，也包含基金的分红，可以直观反映当期的基金收益情况。

累计从业时间：基金经理人对市场时机和证券品种的选择能力在很大程度上影响基金投资收益，基金经理在长期从业之后，形成一定的经验，将有利于其选择和判断能力的提升。

现任基金规模：本文用目前基金经理人同时经营的基金数量来表示现任基金规模，基金经理同时管理的基金数量越多，说明其能力越被基金公司所认可。同时，这些同时经营的基金也会正面反馈出市场数据来给予基金经理人下一步操作的依据。

（二）开放式基金业绩评价模型。模型各个指标之间的权重确定主要依据模糊分析法。数据的范围是通过历史数据的回归来确定每个指标的权重。由此，总体模型具体如公式（3）所示：

上式中，αθiXi是属于基金实力的整个影响因素，βθnXn是属于市场风险的影响因素，λθmXm是属于基金经理人的影响因素。二级分指标分别用αθ1、αθ2……来表示，再根据历史的数据分别求得二级指标的权重：

最后，根据权重加权基金的各个量化指标，算出综合评价的Y值。具体操作为，根据历史数据可求得各基础指标与主指标关系方程，再利用熵权法求得各主指标权重，进而得到描述基础指标对基金业绩的影响力的方程，即由各基础指标对其主指标的影响程度与主指标对基金业绩的影响权重乘积得到。通过计算得到，基金所属基金公司、基金净值、市场累计报酬率、同期证券价格、累计分红、基金经理管理基金规模以及基金经理从业时间对基金业绩的影响系数分别为5.76、0.64、-7.8、-0.0056、1.18、0.535、0.4，其对应的评价模型整体方程可写为：

将前13名基金的相关数据代入其中，得到表3。从表3可以看出，原有的回报率排名顺序的变动不大，但是医疗B（华宝中证医疗B）这只基金的Y值远小于其他基金，说明其综合实力的不足，很大程度上是因为新冠肺炎疫情的影响导致其超出了同类的收益率。（表3）

表3 前13只基金综合业绩值一览表

四、激励机制建议

（一）管理费。管理费，顾名思义是基金公司通过运作投资人的资金而获得收益收取的一定比例的管理费用。管理费用一般是在每月的月末收取，计费的方式是每日做一次计算，目前我国管理费的收取比例一般是基金资产净值的0.5%左右，但一般情况下管理费的收取还要扣除持有现金超过20%的部分。管理费用属于基金公司的主要收入来源，不会因为基金业绩的好坏而变化，主要起到一个旱涝保收的作用，特别对于封闭式基金，因为不存在封闭期内的资金取回，所以每年基金的管理费收入都非常可观。但由于管理费的收取是一个硬性规定，所以其对于基金经理人的激励作用十分有限，往往会出现质量较差的基金经理人搭便车的行为。

（二）挂钩绩效的业绩机制。通过将基金管理人的工资与绩效相挂钩的方法激励基金管理人，较为普遍的试行方法是把行业、期限和结构相似风险相同的基金的平均收益率作为业绩考核的标准。若此基金低于该标准，则其绩效工资会大打折扣，如果连续低于该标准多次，则基金管理人还会面临着资金限制、解聘等风险；如果高于该标准则会被给予较高的工资绩效，行业内一般按照阶梯式的绩效激励办法。

（三）做好股权激励方案规划。股权激励方案是指公司为了激励公司管理层，提高公司的管理效率，降低代理风险实施的一种奖励方案。目的是吸收和接纳关键技术和人才，增强公司的综合实力，防止无形资产的外流，促进公司的持续性发展。具体来说，就是将公司股票作为期权标的物，当管理人通过专业化经营使得公司股价上升时，管理人即可以现在的股价购得上涨后的股票，这是一种长期性的激励制度，基金管理人以现有价格获得股票后可以选择持有成为公司股东，从而参与公司经营决策，共担风险，共享红利与资本利得。股权激励方案多种多样，除了上述股票期权外，还包括员工持股计划、管理层收购等。