地方债“自发自还”模式对地方政府土地出让行为影响研究

田盛丹，黄燕芬，张 超

(1.中国人民大学公共管理学院，北京 100872；2.北京航空航天大学马克思主义学院，北京 100083)

一、引 言

1994年分税制和2002年所得税分享改革造成的财权和事权不匹配的压力迫使地方政府转向增加预算外的收人，而地方政府垄断了土地供应一级市场，既是经营者，又是管理者，因此土地一致成为地方政府经营的对象。政府土地出让行为的重要激励机制是财税激励，通过出让土地获得高额土地出让金来弥补财政收入，也即众多文献中所强调的“土地财政”假说[1][2][3]。一方面，土地财政与地方政府债务之间存在着密切的关系，地方政府的财政收入和债务偿还在一定程度上依赖于土地相关收入[4][5]。土地价格波动通过地方财政收入的作用机制将直接影响到地方债的偿还能力[6]，土地价格上涨会缓解地方政府的借贷约束，使其通过土地财政来增加债务和支出规模，拉动经济增长，总产出扩张又会进一步推高土地价格，从而形成加速机制[7]。另一方面，发行地方债能够增加地方政府财政收入，在一定程度上又会缓解地方政府对土地财政的依赖程度。伴随着我国经济的发展，土地出让金一路高速增长，土地财政已经成为发展地区经济的重要源动力；同时，土地充当了杠杆的角色，撬动城市建设融资的同时也引发地方过度举债的风险[8][9]。

我国地方债的发还模式经历了“代发代还”“自发代还”以及“自发自还”三个阶段，地方政府举债融资三种模式的演变体现了我国地方政府举债融资及其管理的日益规范化，也促成了一个更为规范、高效的地方政府债务制度的形成。传统的“代发代还”和“自发代还”发债模式诱发了以公共池分享成本、谋求救助为目标的策略性举债，导致地方政府资产负债期限错配、偿债压力布局失衡[10]。2014年5月，财政部印发《2014年地方政府债券自发自还试点办法》，确定了10个省区市作为地方债券自发自还试点，自行组织本地区政府债券发行、支付利息和偿还本金，并按照有关规定开展债券信用评级。2014年修订的《中华人民共和国预算法》规定在全国范围内实行地方债“自发自还”，将债务发行权和偿还责任都回归至地方政府，使地方政府真正成为了有独立发还自主权的债务主体。地方债和土地财政都是地方政府重要的融资渠道，地方债发还模式的演变直接关系到地方政府的融资规模，进而会通过地方财政的作用机制影响地方政府的土地出让行为。以往的研究将地方政府土地出让行为归因为城市化进程、官员晋升、经济增长等因素，鲜有文献从地方财政债务制度安排的角度去考察地方政府土地出让行为。

中国共产党第十九届中央委员会第四次全体会议明确提出“优化政府间事权和财权划分，建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系，形成稳定的各级政府事权、支出责任和财力相适应的制度”，而地方债“自发自还”是理顺中央和地方权责关系的具体举措。要构建从中央到地方权责清晰、运行顺畅、充满活力的可持续的财政预算制度，以下问题亟待澄清：地方举债融资模式究竟隐含着什么样的激励机制？土地作为地方政府的重要资产与地方债之间有什么样的内生关联？地方债“自发自还”的模式对地方政府土地出让行为究竟有什么样的影响？厘清上述问题，有助于在未来的地方债券融资模式中搭建一个激励相容的大国治理框架，对于防范化解地方政府债务风险，构建权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系具有重要的制度涵义。

二、制度背景与研究假设

(一)中国地方政府性债务发还模式演变

1994年3月颁布的《中华人民共和国预算法》第二十八条明确规定“除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券”。2009年之前地方政府发债主要利用地方融资平台来间接发行城投债，地方政府为城投债平台提供了隐性担保，城投债并非严格意义上的地方债。2009年国务院政府工作报告中首次提出同意地方发行2000亿元债券，由财政部代理发行，列入省级预算管理，由此正式开启了我国地方政府债券之门。此后，中国地方债的发行模式经历了“代发代还”、“自发代还”以及“自发自还”三个阶段，其发展历程具体可以总结为表1。

表1 我国地方债务发还模式演变

(二)地方债“自发自还”模式对地方政府土地出让行为影响的机理分析

“财权上移”和“事权留置”造成地方财政收入和支出间的巨大缺口，促使各地方政府通过扩大预算外收入来缓解财政压力，政府将“攫取之手”伸向稀有的土地资源，找到了弥补地方财政不足、拓展地方财政资源的重要渠道，土地财政早已成为地方政府的“第二财政”[11][12][13][14]。土地出让收入以及土地抵押融资是土地财政两个最主要的表现形式[15]，地方政府倚仗其对土地一级市场的垄断，通过“招拍挂”(招标、拍卖、挂牌)制度出让土地，直接坐收土地红利即土地出让收入[16]。地方政府通过推动地价上涨增加土地出让收入，进而提高其偿债能力[17]。出让土地的收入增加，一方面，会提高政府对未来偿还能力的预期，进而会增大地方债的发行量；另一方面，地方政府往往将国有土地作为发债的抵押品，因此具有较高土地价格区域的地方政府发债规模也较大[18]。此外，地方政府以其信用为担保，利用融资平台将土地作为其资产和抵押品，通过抵押借贷、发行城投债等方式筹集财政资金即土地抵押融资[19][20]。事实上，现实中土地出让收入一直是地方政府偿债的重要来源。国家审计署2013年《全国政府性债务审计结果》显示，截至2012年底11个省级、316个市级、1396个县级政府承诺以土地出让收入偿还的债务余额占省市县三级政府负有偿还责任债务余额的37.23%。此外，长期以来我国以地区GDP增长主的政绩考核体制和晋升机制为土地财政的存在提供了内在激励。在财政分权的背景下，土地财政能够增加地方政府的可支配收入进而增加其在区域竞争中获胜的筹码，以达到经济发展目标和官员晋升目标[21][22][23]。干部晋升制度的机制和信息不对称导致了基层政府官员追求资源密集型政绩工程的短期利益，为不断突破已有预算约束、追求预算外资源的政府行为提供了激励[24]。

在“代发代还”和“自发代还”模式下，地方财政需要向中央财政上缴地方政府债券本息、发行费等资金，当地方政府未按时上缴相应资金时，中央财政将根据逾期情况计算罚息，并负责偿还债务资金。中央政府对地方政府的这种预算软约束，是地方政府支出扩张和债务持续膨胀的主要原因[25][26]。如果中央政府曾为地方政府提供事后救助，地方政府更倾向于策略性举债而非税基涵养的方式平衡预算[27]，希望通过中央兜底来转嫁融资成本，从而导致过度融资[28]。在“自发自还”模式下，地方政府成为地方债的直接偿还主体。一方面，地方政府会严格控制发行规模，谨防未来难以偿还；另一方面，地方政府还会严格控制资金用途，抑制投资冲动。为了缓解财政压力，保持地区经济增长，地方政府可能存在强烈的动机通过改变土地出让行为，增加土地财政进而缓解财政压力。

在市场约束方面，对于投资者而言，在“代发代还”和“自发代还”模式下，地方债务本息偿还能够得到国家保障，这种“中央政府—地方政府—投资者”的三元信用体系使投资者对债券的心理评级非常高，市场要求的风险报酬就会较低，地方债还息压力较小。根据财政部《2014年地方政府债券自发自还试点办法》的规定，首次要求进行“自发自还”试点地区开展债券信用评级，并及时披露地方财政经济运行以及债务情况。与“代发代还”和“自发代还”相比，“自发自还”模式的关键之处在于地方政府债券首次以地方政府信用资质为基础，由地方政府自主发行和偿还，中央政府不再为地方政府信用进行背书与兜底，这就使得过去“中央政府—地方政府—投资者”的三元信用体系变成了“地方政府—投资者”的二元信用体系[29]，市场要求的风险报酬就会提高，地方债还息压力随之增加。

地方债“自发自还”模式实现了预算约束的硬化和市场约束的强化。在“自发自还”模式下，地方债甚至可能发不出去或发不足额[29]，并且发债成本将大大增加，地方债还本付息压力增大。由于土地是地方政府重要的资产，地方政府存在强烈的动机通过改变土地出让策略优化其资产状况，提高其信用水平，获得更高的信用评级以及更低的融资成本，以及扩大土地财政收入，缓解债务压力。虽然地方债“自发自还”给予了地方政府自主发债的权利，但发债规模依然要在国务院允许的额度之内，而地方政府可以短时间内通过发债增加地方政府财力的程度是有限的。综上所述，一方面，地方政府可以通过改变土地出让行为推动土地价格上涨，优化资产状况从而获得较低的融资成本；另一方面，地方政府可以通过改变土地出让行为增加土地财政收入，缓解债务压力。“自发自还”发债模式对于地方政府土地出让行为的影响机制可以总结为图1。

图1 地方债“自发自还”模式对于地方政府土地出让行为的影响机制

由此，本文提出第一个假说。

假说1：“自发自还”这种赋权方式通过硬化对地方政府的预算约束和市场约束，强化了地方政府的责任意识，地方政府直接面临着地方债还本付息的财政压力，为了降低发债成本与提高偿债能力，地方政府存在动机改变土地出让行为进而增加土地财政。

(三)地方债“自发自还”模式对地方政府土地出让行为影响的异质性分析

地方债“自发自还”模式对地方政府土地出让行为的影响具有异质性。在传统融资模式下，中央政府会通过转移支付来平衡地方财力形成公共资金池，地方政府并没有将融资成本内部化，而是寄希望于公共资金池共享融资成本或者寻求上级政府的救助，地方政府或过度负债或罔顾成本，从而导致地方债务风险的累积[30]。在财政越不平衡的地区，财权与事权配置越失衡，在中央的预算软约束下，财政非平衡地区对中央政府的救助预期更为强烈，在中央政府兜底的侥幸心理下产生道德风险也越大，市场持有的中央对地方政府债务救助的预期也越强[31]。然而，“自发自还”模式规定地方政府是地方债务的直接偿还主体，相较于财政平衡的地区而言，财政非平衡地区面临的财政压力将更大，在失去公共资金池后，财政不平衡的地方政府通过增加土地财政收入才缓解债务压力的动机更为强烈。

政府性债务由原来的中央政府信用转变为地方政府信用，失去了中央政府强有力的担保，财政非平衡的政府其债务风险增加幅度更大，市场对地方债所要求的风险溢价随之增加。同时，由于市场约束的强化，市场对于财政非平衡地区的地方债提出更高的风险报酬，导致财政不平衡地区的还息压力变得更为紧迫。因此，财政不平衡的地方政府通过增加土地财政收入来缓解债务压力的动机更为强烈。

综上所述，本文提出第二个假说。

假说2：在进行地方债“自发自还”试点后，财政非平衡的地区通过增加土地财政收入来缓解债务压力的动机更为强烈。

三、研究设计

始于2014年的地方政府债券“自发自还”试点明确了地方政府债券的发行与偿还主体都是地方政府，这为我们检验地方政府发债模式对地方政府土地出让行为的影响提供了一个拟自然试验的机会。为了检验假说1，我们采用双重差分法(DID)来识别地方债“自发自还”试点对地方政府土地出让行为影响的政策效应。模型的具体形式如下:

Yit=a0+a1DIDit+γXit+ηi+μt+εit

(1)

其中，Y表示土地政府土地出让行为的相关变量，包括土地平均出让单价、土地出让总面积、土地出让比例(居住和商服用地面积占土地出让总面积的比例)以及土地出让总收入；i代表城市；t代表时间。需要说明的是，我国土地市场还不是一个完全竞争的市场，地方政府很大程度上控制着土地的价格[32]，即使在“招拍挂”过程中，地方政府也可以通过人为设置出让条件干预出让过程，导致土地出让价格不能反映土地实际价值[33]。基于此，本文将土地出让价格也作为地方政府土地出让行为的一个代理变量。DIDit为试点分组虚拟变量treatit与试点发生时间虚拟变量postit的交互项。其中，当i为试点地区，treatit取1，否则为0；当t在试点发生时间之后，postit赋值为1，否则为0。交互项treat*post的系数为本文的主要测试变量，反映了“自发自还”试点对土地出让总收入、土地出让价格、土地出让数量、土地出让结构的影响，为政策的净效应。ηi表示城市个体固定效应，μt表示时间效应。

X为控制变量。参考相关文献，本文从经济水平、产业结构、人口结构和密度、土地利用现状、房地产投资、地方政府财政风险等几个方面选取控制变量，控制了人均GDP、城镇化水平、人口密度(对数值)、第三产业产值占GDP的比重、工业企业个数(对数值)、房地产开发投资占地区GDP的比重、城市建设用地占市区面积比例、地方债政府融资平台公司的有息债务余额(1)融资平台公司的有息债务余额是地方政府隐性债务的主体，是构成地方财政风险的主要源头，能够较好地衡量地方政府的财政风险，数据来自对外经济贸易大学国际经济贸易学院毛捷教授团队搜集并公开的数据库。。为了检验假设2，我们引入政府财政平衡度指标，由政府一般公共预算本级支出中一般公共预算本级收入的覆盖比例进行衡量。根据Eyraud和Lusinyan(2013)[34]的思想，这一指标能够覆盖转移支付和外部融资的影响，也能够体现财政收入与支出分权的错配。在我们的样本中，如果某地区财政收入与财政支出的比大于所有样本的均值，那么该地区为财政平衡地区，反之为财政非平衡地区。我们预期在政府财政平衡度低的地区，在进行地方债“自发自还”试点后，地方通过增加土地财政收入来缓解债务压力的动机更为强烈。

本文采用2009—2014年我国258个城市层面的相关数据进行实证分析，数据来自历年《中国城市统计年鉴》以及国信房地产信息网。可能存在的一个担忧是“自发自还”试点是针对省级政府的政策，而市级政府并没有实际发债权，市场施于省级政府的约束可能并不能同效力地传递给市级政府。事实上，由于省级政府发行的政府债券大部分转贷给了下级市县政府，并且对下级政府规定了严格的直接或间接的市场约束机制，试点地区各市、县都明确提出将偿债资金纳入预算管理[35]。表2为相关变量的统计性描述。

表2 样本统计性描述

四、实证结果分析

(一)基准回归结果

本部分估计“自发自还”试点对地方政府土地出让行为的影响，以检验假说1。回归结果如表3所示。由实证结果可知，“自发自还”试点的设立与地方政府土地成交价款、土地出让平均单价以及土地出让比例存在显著的正向关系，与土地出让总面积没有显著的关系。被列为“自发自还”试点的地区，面临较大的还本付息的压力，地方政府会倾向于推高土地出让平均单价或改变土地出让比例的方式提高土地财政的收入，进而缓解由此带来的财政压力。假说1得以验证。具体而言，“自发自还”政策试点的设立使处理组比对照组土地出让成交价款(对数值)平均提高了14.89%，土地出让平均单价(对数值)平均提高了11.49%，以及土地出让比例平均提高了1.74%左右。

表3 基准回归结果

(二)异质性分析

表4是按财政平衡程度进行分组的回归结果(2)限于篇幅，表4、表5控制变量的回归结果省略，作者备索。，不论在财政平衡地区还是在财政非平衡地区，“自发自还”试点对地方政府土地财政收入均存在显著正向的因果关系。同时，财政平衡地区的系数要明显小于财政非平衡地区：在财政平衡地区组，“自发自还”政策试点的设立使处理组比对照组土地出让成交价款平均提高了约23.57%，其土地出让比例增加了约1.87%，土地平均出让单价没有显著变化；在财政非平衡地区组，“自发自还”政策试点的设立使处理组比对照组土地出让成交价款平均提高了约43.84%，远高于财政平衡地区的系数，并且其土地平均出让单价增加了15.29%，土地出让比例没有显著变化。“自发自还”政策试点使得财政不平衡地区的地方政府存在更大的动机去增加土地财政收入以缓解财政压力，这与本文假说2的预期一致。政策实施之后，财政非平衡地区将会增加更多的土地出让收益，其土地平均出让单价显著提高。

表4 “自发自还”试点影响地方政府土地出让行为的异质性回归结果

表5 影响机制检验结果

(三)平行趋势检验

上述结论仍有可能受到遗漏变量的影响，为了验证本文DID识别策略的可靠性，本文借采用事件分析法(Event Study)研究设立“自发自还”政策试点的动态效应。具体而言，将式(1)中的DID换成表示“自发自还”政策试点实行前若干年的哑变量，估计如下方程：

(2)

其中，S取负数表示地方债“自发自还”政策试点推行前S年，D0是地方债“自发自还”政策试点推行当年年份的哑变量。通过人为设定一个地方债“自发自还”试点时间点，对地方政府土地财政收入进行检验。如果系数不显著，则表明土地财政收入是由地方债“自发自还”政策试点的设立引起的，通过平行趋势检验；反之，结论不稳健。我们的样本时期为2009—2014年，在这里我们分别假定2013、2012、2011、2010、2009为政策发生的年份，结果如图2所示。由图2可知，无论政策发生在实际政策试点发生(2014年)之前的任何年份，DID的系数均不显著(图2中系数的置信区间显著区别于零)，满足平行趋势假定。

图2 平行趋势检验

(四)稳健性检验(3)限于篇幅，未报告稳健性检验结果，作者备索。

为了确保上述回归结果的稳健性，本文进一步使用PSM-DID方法分析地方债“自发自还”试点的政策效果，这种方法能够在一定程度上克服样本选择偏误和内生性问题。我们采用了半径匹配和近邻匹配两种方法，原则上，不管采用何种匹配方法，最后的估计结果都不会相差太大。结果表明不同匹配方法的估计系数、符号和显著性水平与基准回归结果表1基本一致，因此本文估计的地方债“自发自还”试点对地方政府改变土地出让行为的影响是稳健的。

(五)影响机制检验

为了考察地方债“自发自还”政策的实施影响地方政府土地出让行为这一过程是否受到其他因素的影响，我们分别考虑了地方政府主政官员的晋升预期、地方经济赶超压力、财政赤字占比等因素。曹婧等(2019)[36]发现在市委书记年龄与城投债发行的关系图中，在55—58岁呈现一个比较明显的间断点，市委书记晋升概率明显下降，而城投债发行概率和发行规模明显上升。基于此，本文使用市委书记年龄虚拟变量(两值变量，市委书记年龄介于55—58岁取1，否则为0)来反映官员晋升体制造成的晋升压力。地方经济赶超压力参考缪小林等(2017)[37]，计算公式为：经济赶超压力=同省排名前一位地级市的人均GDP/本地级市的人均GDP。(4)北京、上海、重庆、天津的经济赶超压力均记为1。财政赤字占比=(财政支出—财政收入)/GDP。

由回归结果可知，官员晋升压力与“自发自还”政策的交互项对于地方政府土地出让收入的影响并不显著，至少在统计意义上表明，地方政府官员的晋升压力未能够影响到“自发自还”政策对地方土地财政的影响。究其原因，可能一方面是由于我们探究了2014年一年的政策发生窗口，或许在短期内官员晋升的影响还没有完全显现出来；另一方面，经济发展进入新常态以后，地方政府的GDP锦标赛或已淡化，官员追求政治晋升可以从环保政绩、民生政绩等其他方面，而不仅仅是耗费大量财政资金以求GDP政绩。

其次，“自发自还”政策实施后，政策影响地方政府土地财政的过程可能受到地方政府面临的经济赶超压力的影响。由结果可知，地方政府面临的经济赶超压力与“自发自还”政策的交互项对于地方政府土地财政收入存在负向的显著影响，同时，“自发自还”政策效应的系数与基准模型相比明显增大。一方面，“自发自还”政策实施后，地方政府直接面临地方债偿还的财政压力，可能会增加土地财政以缓解财政压力；另一方面，与之前的“代发代还”模式相比，“自发自还”赋予地方政府自主发债的权利，地方政府能够通过发行债券的方式获得财政收入从而为经济增长提供动力，而不是通过“土地财政”的方式。在这两方面的综合影响下，经济赶超压力与政策的交互项显著为负。

最后，我们验证了地方财政赤字的影响。地方财政赤字占比与“自发自还”政策的交互项的系数显著为正。在“自发自还”政策实施之后，财政赤字越大的城市，越倾向于增加土地财政。究其原因，在地方债“自发自还”模式下，地方政府虽然拥有了自主发债的权利，但一方面要在中央划定的额度内进行发债，另一方面，政府性债务由原来的中央政府信用转变为地方政府信用，失去了中央政府强有力的担保，财政赤字较大的地方政府其债务风险增加，市场对地方债所要求的风险溢价随之增加，发债成本高，随之带来更大财政压力。在此情境下，财政赤字较大的地方政府往往会通过改变土地出让行为进而增加土地财政缓解财政压力。

五、结论与政策启示

地方债发还模式的演变与地方政府的融资行为息息相关，并通过地方财政的作用机制影响到地方政府的土地出让行为。本文以2014年设立地方债自发自还试点这一事件作为准自然实验，采用双重差分法识别了该政策对地方政府土地出让行为的影响。研究结果表明，地方债“自发自还”试点能够显著地影响地方政府土地出让行为，处理组的地区土地成交价款、土地出让单价以及土地出让比例(出让居住和商服用地面积占土地出让总面积的比例)均显著增加，此结论通过了平行趋势检验和稳健性检验。进一步，本文分析表明地方债“自发自还”这一政策对地方政府土地出让行为的影响具有异质性，财政非平衡的地区通过增加土地财政收入来缓解债务压力的动机更为强烈。此外，本文还验证了“自发自还”政策试点影响地方政府土地财政可能的机制。结果显示：地方政府官员晋升压力没有影响；地方政府面临的经济赶超压力存在显著的负向影响；财政赤字存在显著的正向影响。为合理控制地方政府债务融资规模，防范由此带来的区域性或系统性金融风险，科学管理土地供应并合理使用土地出让金，本文提出以下三点建议：

一是优化地方税收体系，规范政府性基金管理。土地资源是有限的，地方政府以土地财政作为地方债务偿还的资金来源的发展模式是不可持续的。同时，在房价高企的背景下，地方债的风险也会随之增加。因此，一方面，政府要优化地方税收体系，完善房地产税、资源税以及环保税等地方税收体系，合理拓宽地方财政收入来源。另一方面，政府需规范政府性基金管理，健全土地出让金管理制度，明确土地出让金支出范围，防止“土地—债务”的联动风险发生。

二是编制地方政府资产负债表。通过编制地方政府资产负债表，能够帮助人们完整、全面，准确掌握地方政府财务状况，这是分析和研究地方政府债务风险的先决条件。摸清“家底”不仅有助于提高政府透明度和治理水平，提高宏观决策的科学性和前瞻性，而且有助于及时识别和化解潜在风险。需要注意的是，土地资源对政府资产负债有着举足轻重的影响，应当科学地将与地方政府资产密切相关的土地资源纳入地府的资产负债表中。

三是进一步优化中央与地方政府间事权和财权划分。从放开地方政府的自主发债权到明晰地方政府的债务偿还责任，地方债务发行模式的演变是构建权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系的重要一环。但是，长期以来地方政府在共同财政事权中承担了较多的执行权和支出责任，导致地方政府债务规模过快扩张。因此，必须进一步优化中央与地方政府间事权和财权划分，明确中央和地方事权范围，并对支出职责细化，增加中央事权的同时逐渐减轻由于央地事权划分不明晰而造成的地方财政支出负担。