快递：短期迎估值修复行情

韦顺

过去一年，市场普遍担忧新进入者依托资本加持和激进价格策略，显著影响行业格局和出清路径，整个快递板块去年下半年以来一直调整，个股股价腰斩不止。但短期来看，政策护航下行业价格战趋缓，叠加旺季到来的提价预期，快递行业有望迎来一波估值修复行情。

价格战加速行业调整

快递企业的中长期逻辑其实很顺，依托国内庞大的电商市场，在行业激烈竞争中不断淘汰对手，行业集中逐步提升，资产负债表健康、现金流充裕、网络管理能力强的龙头企业将最终建立长期规模优势，并享受稳固的市场份额，超出行业的盈利能力以及资本市场的估值溢价。

2020年以来，受疫情和拼多多等电商兴起的影响，快递行业平均增速高达30%以上，回归至2017年的增速高点，行业景气度高涨。但随之而来的是头部快递公司大幅融资扩张，与此同时，以极兔为代表的新进入者以低于行业均价20%的价格入场搅局，多家快递公司被迫降价应对激烈的市场竞争，单票价格同比下降幅度都在20%-30%。

也因此，过去一年，市场普遍担忧新进入者依托资本加持和激进价格策略，显著影响行业格局和出清路径，整个快递板块从2020年7月持续探底，个股股价深度调整，韵达股份从高点下来跌幅60%，德邦和圆通跌幅接近50%，连基本面最佳的顺丰也是腰斩的结局。

政策护航价格战趋缓

底部的行业想要反转，得看原来的影响因素是否消退，逻辑能否改善。快递行业恶性竞争环境能否改善是短期主要矛盾，直接观察指标是单票价格。短期来看，当前快递行业的竞争环境确实有好转的基础。

政策护航放缓价格战态势，单票价格已经回升。从政策的角度看，浙江是国内快递核心产粮区，快递将占比20%以上，其中金华（义乌）排名国内第一，这也是本轮价格战的核心区域。由于极兔低价恶性竞争，导致区域内其他快递企业末端网点生存困难，快递员的权益无法得到保障，快递服务质量下降。为此，今年4月时义乌暂停了搅局者极兔的中转权利，浙江省政府也出台《浙江省快递业促进条例（草案）》，当中明确提出快递经营者不得以低于成本的价格提供快递服务等。7月，中央7部委更是联合印发《关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见》。政策出台直接作用是保障了快递员的权利，同时也间接放缓了行业价格战态势。

从单票价格来看，二季度后各家企业单票价格不再大幅下杀，快递单票价格虽然同比下降11.6%，但相比Q1降幅已经有所收窄。分月份来看，6月已经出现改善迹象，行业单票环比增长0.4%，义乌单票收入环比提升2.2%，浙江是环比提升3.4%，龙头快递公司中，顺丰环比增长2.1%，申通环比增长2.3%，圆通环比增长2.8%，韵达环比持平。

最新8月份数据显示，行业共计完成业务量89.9亿件，同比增长24.3%，超越2020年全年，业务收入840亿元，同比增长14.5%，单价收入同比下滑6.99%，降幅大幅收窄。环比来看，当月单票收入环比提升0.9%。

图：过去一年电商快递利润率普降

数据来源：国泰君安

旺季来临单票价格上涨

每年国庆中秋双节，以及接下来的“双十一”都是快递行业的传统旺季。刚刚过去的中秋假期，快递量保持快速增长，国家邮政局数据显示，今年中秋假期（9.19-9.21）全国邮政快递业共揽收投递快递包裹近18亿件。其中，日均揽收量与2020年中秋国庆假期相比增长47.33%;日均投递量与2020年中秋国庆假期相比增长48.63%。

而接下来，还有“双十一”加持，今年天猫双11购物节部分时间节点略有提前：整体策略与去年相同，依旧采取两次预售、两次现货的促销节奏，但部分时间节点有所提前，其中两波预售时间从21日0点提前至20日晚8点;第一波现货预热时间相比去年提前2天。双11节奏稳定且时间拉长，有助于快递企业合理安排运力，充分承接运输需求。

过去数年，电商快递企业在旺季上调价格已成为行业规律，国泰君安回顾了过去数年旺季前后快递企业单票收入变化，其中，每年的“双十一”前，10-11月单票收入普遍提升1-2毛钱。

而9月以来，多家快递公司揽件单票费用上调0.08-0.15元不等，与此同时，中通、韵达、圆通、申通、百世、极兔等六家电商快递企业先后宣布自9月1日起全网末端派费每票上涨0.1元，价格顺利传导至下游终端，快递企业盈利能力有望持续回升。

图：部分快递企业单票收入变化

投资标的方面，A股快递类企业屈指可数，就是顺丰、韵达、圆通、申通等四家公司，外加德邦股份，不过五家公司分化严重。中长期看格局，顺丰龙头地位明显。短期，企业的单票改善程度决定股价反弹高度。8月的数据显示，韵达/圆通/申通/顺丰的单票收入同比变化-3.3%/+0.9%/-7.6%/-6.6%，环比为+0.5%/+5.4%/-2.5%/+0.1%，圆通是唯一同比和环比实现增长的企业，市场是聪明的，圆通近期的股价反弹力度最大。

从业绩角度，国信证券测算，2022年全年快递公司同步上调单票快递价格（不含派费）0.05元或0.1元，则2022年圆通的利润增加值分别为9、18亿元，申通的利润增加值分别为8、13亿元，韵达的利润增加值分別为10、19亿元。韵达和圆通的业绩弹性较大，估值也便宜。