疫情冲击下美国量化宽松货币政策对我国股票市场的影响与对策

莫子乐

新型冠状病毒出现至今给全球经济发展带来了前所未有的挑战，美国作为全球最大的经济体，从次贷危机和大衰退时期的货币政策的设计和实施到当下的紧急降息和重启购债的决策决定，美国货币政策的走向一直牽动着全球经济发展的趋势，而中国作为美债第二大持有国、美国最大的贸易伙伴，将会受到什么样的影响？本文通过分析美国由于受到疫情冲击实施量化宽松政策对我国股票市场的直接影响和间接影响，发现美国量化宽松政策的间接影响更明显，也符合中国股票市场受政策影响大的特点。

美国实施量化宽松货币政策的背景及其影响

自2020年2月开始，新冠疫情的迅速蔓延已经给包括美国在内的多个经济体造成非常明显的损失，而美国政府在2020年3月3日开始实施更加宽松的货币政策意在帮助美国经济在疫情危机中保持强劲，以美联储对外宣布降息50个基点至1-1.25%为标志性行动，但是遗憾的是公布当天美国股市债市依旧大跌、黄金大涨，而背后的原因则是当然整个美国新型冠状病毒确诊人数上升突破两位数，同时疫情也在全球范围扩散。从美国经济发展的角度看，疫情的冲击最直接的影响是打击消费者信息和出门购物的动力，而消费是美国GDP中最为重要的一个部分，同时也可以看到疫情使得美国出口受到了较大限制。在美国证券市场上，我们也见证了 2020年2月12日起到3月16日出现了大幅度的下跌，而且还出现历史上美国股票市场第二次、第三次的熔断。面对严峻的形势，美国在货币政策上继续加大宽松力度，在当地时间2020年3月15日将联邦基准利率下降100个基点至0.00%-0.25%，并重启量化宽松政策。同时美联储还表示在未来的数月推出7000美元的大规模量化宽松计划，以应对新冠疫情对经济的影响。截止到15日下午，美国至少有新冠肺炎确诊病例3244例，美国许多地方政府升级疫情防控措施，对部分场所推出限制令。但是紧急降息和重启购债并不能马上止住美国股市的下跌行情，一度触发熔断，可见美国市场并没有因此而买账，因为恐慌情绪还在蔓延。美国量化宽松货币政策一经发布就引起全球的大宗商品都出现不同程度的上涨，其中最为明显的就是黄金，COMEX黄金最高达到2089.2美元/盎司。另外，WTI原油维持低位波动，铜、铁矿石、螺纹钢等金属类商品以及大豆、棉花等农产品都出现明显上涨。此外，在2020年3月后至今美联储基准利率维持在0%-0.25%区间，同年年底美国证券三大指数均创出历史性新高。

一方面，我们看到美国政府通过降低美元货币价格（即利率），并不能马上消除人们对未来经济的担忧，反而凸显美国自身较高的财政赤字、中长期利率过高、货币乘数效应不及预期等问题。另一方面，我们也看到美国政府通过大规模量化宽松计划间接增加美元货币数量，购买5000亿美元国债鼓励企业再生产，另外还购买2000亿美元抵押担保证券的计划则在一定程度解了燃眉之急。

我国货币政策及股票市场的现状

首先，根据2020年前三个季度中国人民银行发布的货币执行报告来看，广义货币M2和社会融资规模增速高于名义GDP增速，2020年第一季度M2增速为10.1%，社会融资规模同比增长11.5%；2020年第二季度M2增速为11.1%，社会融资规模同比增长12.8%；2020年第三季度M2增速为10.9%，社会融资规模同比增长13.5%，美元人民币中间价从2020年5月29日最高报价7.1316跌至2021年1月6日报价6.4604。从数据来看我国政府在疫情暴发后也积极采取了宽松的货币政策，同时结合多项宽松的财政政策双管齐下。目前我国正处于转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的关键期，循序渐进的货币政策有利于建设现代化经济体系跨越转换期的关口，同时也考虑到外围环境的冲击。杨宁嘉（2020）认为央行在应对新冠疫情的货币政策宏观方面可以分成三个阶段：第一阶段是金融全力支持抗疫，五部门联合印发《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》，随后央行面向9家全国性银行和10省31家地方法人银行下达3000亿元转型再贷额度。第二阶段是2月26日央行面向地方法人金融机构新增再贷款再贴现额度5000亿元，下调支农、支小再贷款利率0.25个百分点至2.5%。第三阶段是4月20日我国央行新增再贷款再贴现额度1万亿元。

其次，我们再看看中国股票市场，在某种意义来讲，中国股市与中国经济在同步效应似乎有些脱钩了。回顾一下，中国2010年和2019年的GDP分别为6.09万亿美元和14.35万亿美元，增幅超过100%，但中国上证指数变化不大，2010年上证指数年均值为2830.99点（文中股票综合指数数据均以每日收盘价算术平均所得），另外2019年年均值、2020年年均值分别为2919.54点、3128.42点，与中国GDP相比几乎可以说没有明显的变动 （数据来自东方财富）。最后对比中国股票市场在政策上的反应，财政政策的作用明显，货币政策相对不太明显，特别疫情期间加大“新基建”的投入，充电桩、国产替代、半导体、5G、智能电网等板块个股纷纷强势表现，拉动整体行情的上涨，而且涨幅远远超过老基建板块的个股。另外，反观美国2010年的GDP为14.99万亿美元与2019年的GDP为21.43万亿美元，而美国2010年跟2019年的道琼斯指数分别为10668.59点、26379.55点，可见增速大于150%，说明美国股市很大程度上已经体现了未来经济发展的价值。

最后，综上所述，中国股市行情并没有充分体现出中国经济发展所取得的成就，反观美国则有超前透支了未来经济的价值的倾向。

美国量化宽松货币政策对中国股票市场的影响

美国量化宽松政策对中国股票市场的直接影响即最为明显的路径是国外“热钱”流入中国股票市场，因为超低利率导致过多的美元投资涌向中国，中国作为最大的新兴市场，在很大程度上对国际资本有较大的吸引力，尽管中国的股票市场开放程度有限，但是并不阻碍国际游资通过沪港通、深港通和沪伦通等方式投资我国的股票市场，而地方性融资和影子银行则在一定程度上增加了资金进出的体量和不确定性，外国直接投资和国际短期资本会在美国量化宽松货币政策的实施后大量流入新兴市场，从而也在一定程度稀释了美国的债务，而其他国家以美元持有的资产收益将会下降。从相关数据显示，美国启动购债后，境外大量的热钱开始流入收益相对较高和流动性较高的股票市场或是房地产市场，相比房地产而言，中国的股票市场在估值偏低和流动性强的优势就更为凸显。但是美国量化宽松货币政策在外部存在时滞效应、在中国有时滞效应以及中国股票市场并未完全开放。张爱武、邱兆祥（2014）通过结构向量自回归（SVAR）实证研究发现，美国扩张性货币政策会给中国股市造成负面影响，而美国紧缩性货币政策却利好中国股市。这一结果与主流经济金融理论预测不一致。另外，由于2020年中国上证指数相比上一年有所上升，与实证结果出现不一致。所以，美国量化宽松货币政策通过国际“热钱”和直接投资等方式对中国股票市场的直接影响并不明显。

美国量化宽松货币政策的实施，对中国股票间接影响的传导路径是通过影响中国的货币政策，进而引起中国股票市场，每一轮经济危机后的经济发展周期，我们几乎都能看到是先从债市开始上涨，再到股票市场，再到大宗商品，再到基础性原料和生活用品的价格上涨的一整条清晰的线路。鉴于美国量化宽松货币政策给其他国家带来输入型通胀、债权国财富缩水、出口竞争力削弱以及资产泡沫、房地产泡沫、股票泡沫等问题，各国都会出台相应的常规或者非常规的货币政策应对，降低由于美国量化宽松货币政策给自身带来额外的经济发展的成本。在实际观察和相关数据的实证后，发现美国量化宽松货币政策是先通过影响中国货币政策，进而增加中国货币量的增加，在市场上央行逆回购操作的常态化和多种货币工具，例如SLF、MLF，最终影响中国股票市场。尹中立（2006）认为美国采取宽松货币政策对中国的货币政策产生重要的影响，进而对中国股市产生刺激作用，同时指出由于外国资本在中国受到控制，而中国投资者也难以到国际市场投资，所以在某种意义上信息的传播和投资理念比资本流动对股市影响更大。

疫情下面对美国量化宽松货币政策的对策和建议

第一，根据中国国情完善我国股票市场制度，充分发挥股票市场在市场中资源配置中的作用，为新概念新技术新领域赢得成长的筹码；

第二，防范美国量化宽松货币政策的溢出效应冲击，警惕各种潜在的风险和负面影响，通过博弈的制衡换取最大的有利空间，同时也要甄别时机和对策；

第三，健全我国资本管制措施的同时协调全球政策，在危机中寻找合作，在合作中寻找利益共同点，特别是在疫情之下，更应该联合世界各国共同战役，与此同时积极推动多维度的合作，形成良性的国际竞争秩序。

疫情下，笔者通过分析美国量化宽松货币政策对我国股票市场的影响，发现中国证券市场有着自身特色和发展规律，单纯用主流的经济金融理论难以解释，同时也发现了美国量化宽松政策主要是通过影响中国货币政策进而影响中国证券市场的路径更为突出，同时认为应该用博弈的眼光看待中国股票市场的发展潜力和未来。

（北京工商大学）