恒辉安防：大股东花式“掏空”拟上市主体

林然

江苏恒辉安防股份有限公司（以下简称“恒辉安防”）已经在证监会网站披露了更新后的第二次招股书。该公司主要从事手部安全防护用品的研发、生产及销售，主要产品为具有防切割、高耐磨、抗穿刺、耐高/低温、防滑、防油等功能的各类功能性安全防护手套，以及少量普通安全防护手套和其他产品。

此次IPO，恒辉安防拟公开发行3623.2万股，计划募资5.6亿元，其中1.37亿元投向功能性安全防护手套自动化升级改扩建项目;2.7亿元用于超纤维新材料及功能性安全防护用品开发应用项目;5980.6万元用于技术研发中心建设项目;另有9300万元用于偿还银行贷款及补充流动资金。

《股市动态分析》记者通过深入研读恒辉安防招股说明书发现，公司出现了近期备受争议，拟在登陆港交所的农夫山泉同样上市前掏空式分红的伪命题。此外，公司整体技术含量低，以大规模贴牌生产问题为主。同时，恒辉安防的偿债指标低于行业平均水平，并且走势与行业平均水平相逆，值得引起投资人的警惕。

    “农夫山泉”式的掏空

   未分配利润分成负数

2017年，正式开启IPO之路的恒辉安防，完成了一次令人咋舌的分红操作。恒辉安防根据股东决定向股东香港恒辉分配利润5，355.89万元;香港恒辉根据股东决定，向股东分配利润3，073.22万美元，折合人民币19，849.51万元。但是，恒辉安防2016年年末的未分配利润仅有1.37亿元，即使加上2017年的0.37亿元的净利润，也不够如此高的分红。这直接导致恒辉安防2017年的未分配利润降为负的0.37亿元，盈余公积也从2016年的0.1亿元降为0元。近乎竭泽而渔分红的负面效应也显现出来，流动性趋紧使得恒辉安防在2017年开始紧急借入4000万元的短期借款用于补充流动性。

此外，截止恒辉安防2019年末最新版招股书数据。姚海霞、王咸华、王鹏一家三口，分别持有公司股份46%、18.4%、 18.4%。同时，姚海霞、王咸华夫妇设立的持股平台钥诚投资持有9.2%股权。因此，姚海霞一家三口合计控制了恒辉安防92%的股权。这也是公司做出将利润（包括未分配利润）掏空成“负利润”的分红政策能够获得通过的原因。未来即使上市后公众占有25%的股权，但姚海霞家族依旧占据绝对控股权。

可以看到，IPO前突击掏空公司，再上市募集资金5.6亿元，募资中有高达9300万元将用于补充流动性和偿还贷款，恒辉安防这种上市圈钱的做派太过明显。此外，姚海霞及王咸华家族占有公司绝对控股权，如果经常做出此等掏空上市公司的行为，中小投资者的利益放在哪里？

  产品技术含量较低

单听名字，笔者一开始以为恒辉安防可能是监控器相关领域的公司。不过，根据招股书介绍，恒辉安防产品主要为具有“纤維+涂层”双重防护作用的功能性安全防护手套，产品技术含量低，产品最高单价不过10多元/只。

截止到招股书发布日，恒辉安防的专利技术共48项，其中仅一项为发明专利，而且还是受让取得。2018年8月15日，ATG锡兰（私人）有限公司向上海知识产权法院起诉恒辉安防、恒辉安防子公司上海翰辉、恒辉安防客户上海立孔实业有限公司，诉称恒辉安防制造、许诺销售和销售型号为NJ506和NX506的掌浸手套产品，侵犯了该公司的专利权。虽然最后判决为ATG锡兰（私人）有限公司的专利无效，但也从侧面显示出相关产品的技术壁垒较低。

此外，恒辉安防产品壁垒较低的另一个佐证是，公司基本上没有自主品牌，主要以贴牌方式进行生产销售。2016年至2019年上半年，恒辉安防贴牌产品销售收入分别为3.01亿元、4.38亿元、4.95亿元、2.76亿元，分别占当期营业收入的99.95%、99.27%、98.38%、98.63%。

恒辉安防的销售收入超过90%来自境外。从其前五大客户看，2018年美国两家为其第一、三大客户，英国两家客户为第二、四大客户，第五大客户来自德国。2019年上半年，第一、三、四大客户均为美国公司，第二大客户为英国公司，第五大客户为上海绿安全贸易公司。实际上，2018年及2019年上半年，北美市场贡献的销售收入占比均在50%左右，这说明恒辉安防对美国市场具有极大的依赖。但是2018年以来，中美贸易战持续发酵，关税加征问题导致很多企业受到影响。这导致很多技术水平稍低的产业向东南亚转移，特别是越南。

由此来看，恒辉安防可以说将受到低技术含量、贸易战影响和产业转移的多重冲击，其中，面临的产业转移可能是恒辉安防最大的风险，若东南亚相关手套行业崛起，恒辉安防能够赢得竞争吗？

偿债能力指标较低

数据显示，恒辉安防主要偿债能力指标中，流动比率和速动比率均低于可比行业公司的平均水平。且在行业2016年以来比较平稳的情况下，恒辉安防的相关数据呈现持续下滑的态势。

以流动比率为例，2016年至2019H1，可比公司的平均水平分别为1.73、2.32、1.64和1.73。而公司对应的数字分别为：2.39、1.01、1.53和1.30，不仅低于行业平均水平，而且在行业较为平稳的情况下，恒辉安防的数据呈现明显的下降趋势。（见表一）

表一：恒辉安防与可比公司偿债数据对比

数据来源：招股说明书

低于行业平均水平，且走势不一致的主要原因是什么？恒辉安防没有回复记者的问题。不过，如前文所述，实际控制人掏空留存利润后举债经营，多少也能够反映出公司的偿债能力更低的现实。实际上，根据募投信息，5.6亿元的募资金额中，有9300万元用于偿还银行贷款及补充流动资金。可以看到恶化的偿债指标，注定是需要募集资金的钱去弥补的。