影院复工，影视龙头迎来触底反转机会

文辉

本周公募二季报披露落幕，从持仓行业情况来看，基金对影视行业整体持仓仍处于极低的水平，仅华策影视和光线传媒的持仓市值超过10亿，可见公募对于影视行业前景仍比较看淡。随着本周低风险区域的电影院迎来复工复产，影视行业能否就此复苏呢？从配置角度看，目前影视股价值几何呢？

内地机构看淡源于“近忧远虑”

疫情的变数及优质影片的集体缺课，成为电影行业的最大近忧。在停工178天后，国内影院终于在7月20日迎来解封。灯塔数据显示，20日、21日、22日全国票房收入分别为350万、456万、569万，尽管票房表现仍不及往日零头，但总算迈出艰难复工第一步。虽说媒体对近期院线的复工较为看好，但实际全面复工仍面临种种障碍，首要的一点就是后疫情时代片方信心的缺失。

从定档影片的排期就能看出，除了复映的大片外，近期上映的大多还是票房潜力有限的小成本电影，大体量影片仍在观望。毕竟在客观现实的约束下，影院上座率短期不可能恢复到正常水平，像《唐人街探案3》这类高达13亿的大制作，对出品方而言理论上需要40亿的票房才能回本，没有足够高的上座率支持，出品方不会贸然定档上映。因此，短期电影行业复苏大概率难以一蹴而就。

远虑方面，以抖音和快手为首的短视频，仍在不断挤压以电影为代表的长视频的用户时长。传媒娱乐的本质，是消费者闲暇时光和心智的占领。根据QuestMobile公布的数据，抖音、快手现已成为用户最常用的APP，它们的使用时长自去年底便持续超过长视频。最大的影响，莫过于长视频变现（付费、广告）的逻辑基础（用户时长、活跃用户数等）受到挑战，原本像电影这样的长视频内容还指望通过线上的方式突破線下票房单一收入的天花板。

行业触底“先行一步”板块龙头终将轻舞飞扬

不可否认，影视行业实质性拐点已来临。2016年影视行业就开始了“去库存、去产量、去产能”的供给侧改革，2018年开始大量影视公司倒闭，实际上2019年末行业供给侧改革进入尾声，随着2020年疫情发酵，影视行业触底在即。

这场供给侧改革可谓惨烈，即便是万达这样的行业巨头也深受冲击。从2019年年报来看，包括万达、华谊、捷成、北京文化、华策、欢瑞、唐德等10余家影视公司均出现亏损，其中不乏早前市场看好的龙头。在今年疫情影响下，预计亏损面将进一步扩大，比如万达半年度业绩预告显示，上半年亏损高达15～16亿元，半年基本上亏掉往年一年的盈利，但它的回旋空间显然要比行业内多数企业大得多。今年4月万达抛出43亿定增计划，主要用于2020～2022年间162家新建影院的建设，对比2019年底公司已开业的656家直营影院，这一数字显然很激进。

更大改变来自于运营模式变化，今年6月万达宣布开放加盟，或许这将成为公司收割中小影院的利器。即便如此，考虑到万达2019年已亏损47亿，一旦今年继续亏损，明年开始公司将会变成ST，这意味着较长时间内，万达都无法成为机构投资者的持仓标的。

此外，像阿里影业、猫眼娱乐这种轻资产发行公司，或许也将逐步从泥坑中爬出。相对来说猫眼更为大众所熟悉，它主要的竞争对手淘票票则是阿里影业旗下的主要资产，两家公司主要业务均包括宣发及内容制作。昔日，由于在线票务的竞争激烈，票房补贴一直影响着淘票票和猫眼的盈利，但去年以来票补已大幅下降，如果没有疫情影响，两大平台可能很快就要进入盈利期。尽管两家公司今年的亏损仍可能对股价造成负面影响，但并不影响它们在行业中的地位。

至于基金中报持仓最多的光线传媒，究其原因在于机构对其在动画电影的布局已形成认同。从2015年成立彩条屋影业开始，到目前为止彩条屋已围绕20多家动漫产业链上下游公司进行投资，现在光线传媒的动漫布局已然进入收获期，去年主控作品《哪吒》获得50亿票房就是最佳例证，随着影院的逐步解封，预计《姜子牙》在重新定档后，也有较大概率复制《哪吒》的神话。从基本面而言，公司是动漫电影的领军者，但当前估值已经处于较高水平，即便按照较乐观预期来看，公司2022年净利润恢复至2018年13亿的水平，对应当前400亿市值也达到30倍PE，基本处于过去5年的估值中枢。

附表 重点企业财务与估值情况