政府补助、“两职合一”对创业板上市公司研发投入的影响研究

郭亚亚

(兰州财经大学 会计学院，兰州 730030)

一、引言

2009年10月30日，创业板正式上市，为我国中小企业成长与发展提供了新机遇。在此之前，主板上市公司的高门槛和严苛条件，将很多成长性强、发展前景广阔但整体规模较小的企业拒之门外。如今创业板作为主板市场的重要补充，为中小企业发展和创新提供了新的平台，同时成为经济发展的重要成员。2019年是创业板上市10周年，截止2019年11月30日，我国创业板上市公司已从最初的28家企业扩大至790家，扩速28倍，占上市公司总数五分之一，市价总值达到6.11万亿，相比于2009年的0.14万亿市值，增长43倍(数据来源：深圳证券交易所)。创业板经过10年发展，已经聚集众多高科技技术企业，成为引领企业创新的主力军，为我国深化供给侧结构性改革、完善社会主义市场经济体制、推动形成全面开放新格局以及到 2020年成为创新型国家等诸多方面，承担着举足轻重的历史使命和责任[1]。

我国要实现工业产业向技术主导转型，加快建设创新型国家，迈向现代化强国，发展高新技术企业是必不可少的，而研发创新是高新技术企业在市场中得以生存发展的根本。研发投入是企业创新产品、开拓商业领域、转变商业模式、实现企业价值的有效途径，但创业板上市公司研发经费不足，研发周期长、研发成果转化慢、研发结构不稳定等，使得企业在短期必要的盈利要求和日后长远战略发展上，通常难以取舍，从而陷入财务危机或决策困境。政府为解决资金短缺问题和鼓励企业创新，对符合要求的企业给予税收上的优惠和不同程度的财政补贴，2013年和2018年政府对创业板上市公司的补助分别为427.74亿和1368.07亿(数据来源：wind数据库)，同比增长3.20倍。政府加大补助的同时企业研发经费支出也在不断上升， 2013年创业板上市公司研发经费支出2104.07亿，2014—2018年较2013年分别增长32.82%、67.84%、119.49%、170.39%和230.68%(数据来源：wind数据库)，反映了我国企业加大创新研究的力度与决心。虽有政府加大财政补助力度，以此缓解企业暂时资金压力，但打铁还需自身硬，高新技术企业要想在市场取得长远生存，必须依靠自身力量不断进行研发投入，提高研发效率和绩效，加强企业抗风险能力。董事会和高层作为公司领导职权，是企业经营活动的主要决策者，对企业研发活动起到重要影响。不同领导职权结构下，高管权力的高低与外部制约直接影响到企业经营策略的制定，进而影响企业研发投入。因此，本文将探讨政府补助、董事长总经理“两职合一”的职权结构对创业板上市公司研发投入的影响。

二、文献回顾

(一)政府补助与研发投入

关于政府补助与研发投入，国内不少学者已做了大量研究，大部分学者认为政府补助对企业研发具有激励作用，少部分学者则持相反态度。李晓玲以2007—2017年A股上市公司为研究样本，深入分析企业面临的外部诉讼风险对研发投入的调节作用[2]。实证检验发现，政府资金的支持可以加大企业研发力度，并且企业面临的被诉讼风险对政府补助的正向影响具有显著的负向调节作用。饶萍从研发活动成本效益角度，认为外界投资者最关注投入资本带来的收益效应，而面对研发项目的不确定性，通常不会贸然投入资金，此时来自政府的补助可以先为企业提供研发活动的资金，向外界传达正面信息，有效缓解外部投资者与企业之间的信息不对称问题，从而吸引外部资金流入，促使企业获得更多外部资金，有效缓解研发活动资金匮乏[3]。胡永平研究发现，政府补助对企业研发活动具有明显的激励作用，但随着地区直接金融水平的发展，这种激励作用逐渐减弱[4]。梁娜等研究发现，政府补助对企业研发投入的影响存在滞后效应，滞后期政府补助与企业研发投入呈显著正相关[5]。而汤萱等以2011—2013年新一代信息技术上市公司为研究对象，发现政府补助与研发效率呈现负相关关系，且政府直接补助与间接补助对研发效率的影响存在显著的差异[6]；也有学者认为，财政补助与企业研发投入并不是简单的线性关系，李经路等通过构建政府补助与税收优惠的交乘项，发现其与研发投入不是简单的正向或负向的关系，而是呈现倒“U”型关系[7]。

(二)“两职合一”与研发投入

关于董事长总经理两职结构的安排，主要有反对“两职合一”的委托代理理论和支持“两职合一”的现代管家理论两种观点。基于委托-代理理论的“两职分离”假说认为，高管在信息不对称的前提下具有机会主义动机，其非常有可能牺牲股东利益来追求个人利益最大化，因此设置董事会来对高管行为进行监督和约束[8]。基于现代管家理论的“两职合一”假说从代理理论的对立角度出发，阐述了委托人与代理人之间的关系，其推翻了代理理论假设的高管机会主义行为，认为人的最高目标是自我价值的实现，总经理自身的工作追求、职业生涯关注、信仰、道德情操等均会促使其努力经营公司，最大化发挥其经营能力，成为公司资产的“管家”[9]。且“两职合一”可以降低信息的不对称性，提高决策能力，增加企业创新，促进企业绩效的提高。

国内关于“两职合一”对企业研发投入的影响研究较少，如黄庆华等以2003—2013年中国沪深A股上市公司为研究对象，发现CEO两职合一的职权结构可以促使企业研发投入更多，增加企业研发产出，提高企业研发效率[10]。郭淑娟等研究发现，两职合一与企业技术创新投入显著正相关，高管薪酬在两者之间起中介作用[11]。陈晓珊从高管权力的角度实证检验“两职合一”对于公司治理的效应，发现其并未真正发挥治理作用，显著提高了高管薪酬，降低了高管薪酬-业绩敏感性，加重了代理问题[8]。

现有国内外关于检验政府补助和“两职合一”与研发投入之间关系的研究多是从企业外部、内部单一视角进行，缺乏两者融合角度的研究。基于此，本文在前人研究的基础上，引入“两职合一”作为政府补助对研发投入的调节变量，检验创业板上市公司中内部职权结构对两者的影响作用，从而得到，政府外部资金援助和企业自身内部领导结构对创业板上市公司研发活动积极或消极的促进或抑制作用。

三、理论分析与研究假设

公共财政理论认为，由于市场存在失灵状态，必须要靠市场以外的政府力量对市场提供公共服务，以支持经济体制创新，促进经济发展。政府补助和税收优惠作为政府优化资源配置的主要手段，使政府这只“看得见的手”在经济体系中的宏观调控和市场监管等作用得以体现。创业板上市公司多为中小型初创企业，主要面临来自两方面的风险：一是外部风险，市场风云变幻莫测，面对激烈的市场竞争必须保证充足的科研经费和实际成果的产出，才能在优胜劣汰的市场环境中存活；二是内部风险，内部风险主要是财务风险，高风险、高成本的研发投入可能会导致企业出现资金短缺的情况。因此，政府补助一方面会增加企业的流动资金，保证企业日常营运开销；另一方面，政府补助会通过引致效应帮助企业获得更多融资机会，从而缓解资金压力，刺激企业研发创新的积极性。

因此，本文提出H1:在其他条件不变的情况下，政府补助对创业板上市公司研发投入具有促进作用。

委托-代理理论倡导公司所有权和经营权分离，基于理性的经济人假说，委托人和代理人的目标不总是一致的，部分情景下两者利益的冲突会导致代理人为谋求自身利益最大化而损害委托人的利益。为减少和避免代理人损害股东利益的行为，委托人引入外部监督机制——董事会，董事会直接对股东负责，通过监督代理人行为抑制其机会主义倾向。创业板上市公司在信息披露、中长期业绩、制度监管和风险警示等方面与主板上市公司存在很大不同，公司发展轨迹不同于一般企业的生命周期理论，会经历初创、发展、成长、成熟、衰退等阶段，创业板上市公司由于其产品的特殊性，可能实现跳跃性发展，迅速占领市场份额，董事和高管的职位制衡以及监管者与被监管者的身份都在其中实现了举足轻重的作用，缺乏监管的公司领导职权，会导致一方权利过大，加大了高管盈余管理和以权谋私的可能性，使公司内部控制系统失效。而“两职分离”的公司架构一方面可以保持董事长的独立性，发挥纪律作用，在强有力的领导和有效的监督之间实现了有利可图的平衡，使公司更理性地进行投资决策。另一方面，公司透明度会随着董事长独立性的提高而提高，从而会计信息质量得到提高，向市场释放出企业经营良好的信号，吸引外部投资人投资，为研发活动提供资金储备。

本文提出H2：在其他条件不变情况下，董事长总经理“两职合一”对创业板企业研发投入有抑制作用。

基于假设1和假设2的理论铺垫，本文以“两职合一”作为调节变量，论证在同一企业中，若政府补助可以促进企业研发投入，“两职合一”会抑制企业研发投入，那么在“两职合一”的职权结构中，政府对于企业的补助不能被有效地投入到研发活动中去，因而本文以政府补助和“两职合一”的交乘项作为第三个解释变量，认为相比于“两职分离”的领导结构，“两职合一”的职权设置对政府补助转化为研发投入具有负向调节作用。

因此提出H3：在其他条件不变的情况下，董事长总经理“两职合一”对政府补助和研发投入有负向调节作用。

四、研究设计

(一)样本选取与数据来源

本文选取CSMAR数据库和WIND数据库2013—2018年我国深圳证券交易所创业板上市公司的数据样本。为保证研究样本的有效性，对初步得到的样本，按照以下原则对数据进行处理：(1)剔除年报中研发数据缺失的公司；(2) 剔除样本数据不全的公司；(3)剔除 ST 上市公司；(4)剔除金融保险类公司。

通过筛选，本文最终得到2897个观测值。考虑到数据极端值的影响，对所有连续变量进行了1%和99%分位的 winsorize处理。本文采用数据处理软件为 Excel和stata15.0。

(二)变量定义

1.被解释变量：研发投入(R&D)

研发投入是企业进行研发活动发生的各项支出，是衡量企业自主创新能力与水平的重要指标。其内容主要包括投入的资金、人力资源和物力资源。本文采用饶萍等大多数学者的做法，以研发投入对数来对其衡量。

2.解释变量

(1)政府补助(Sub)。政府补助，是中央或地方政府对符合政策规定的企业无偿给予的货币性资产和非货币性资产，主要形式有财政拨款、财政贴息和税收返还等，政府作为投资者在企业投入的资产以及政府与企业间的互惠活动不属于政府补助的范畴。本文研究的是政府直接给予资金的研发补助。为削弱模型异方差，保持数据性质的相对稳定，本文对政府补助取其对数，表示政府补助的强度。

(2)“两职合一”(Dual)。本文使用哑变量代表企业是否采用“两职合一”的领导职权模式。如果董事长和总经理由同一个人担任，Dual 取值为 1；若董事长和总经理由不同人担任，则为0。

3.控制变量

本文选取财务杠杆、企业规模、总资产收益率、企业成长性、产权性质等作为控制变量。

本文所涉及的变量及具体计算方式如表1所示。

表1 主要变量定义及计算方法

(三)模型构建

为检验政府补助对企业研发投入的影响，构建模型(1)：

R&D=α0+α1Sub+α2Lev+α3Roa+α4Size+α5Growth+α6Soe+Fixed effects+ε

为检验CEO“两职合一”对企业研发投入的影响，构建模型(2)：

R&D=β0+β1Dual+β2Lev+β3Roa+β4Size+β5Growth+β6Soe+Fixed effects+ε

为检验CEO的“两职合一”对政府补助和企业研发具有负向调节作用，构建模型(3)：

R&D=γ0+γ1Sub*Dual+γ2Lev+γ3Roa+γ4Size+γ5Growth+γ6Soe+Fixed effects+ε

五、实证结果分析

(一)描述性统计分析

本文被解释变量、解释变量和相关控制变量的的描述性统计结果如表2所示。

表2 描述性统计结果

由表2可知，创业板上市公司研发投入强度平均值为17.57，中值为17.53，峰度稍偏左，基本呈正态分布，最大值为20.26，最小值为14.47，说明创业板上市公司作为高新技术企业的佼佼者，全部进行研发活动，但不同公司之间研发投入相差较大；政府补助中平均值为15.77，标准差为1.16，最小值为11.48，说明政府对创业板上市公司发展较为重视，均拨付补贴，但不同企业之间政府补贴差异化程度较高；“两职合一”的平均值为0.579，说明样本中有57.9%的企业董事长与总经理为同一人；财务杠杆方面，平均值为0.312，表明创业板上市公司资产负债率均较低，意味着公司资本大多来源于股东投资，在外部融资方面，创业板上市公司处于弱势一方；产权性质哑变量中，平均值为0.071，说明样本中有7.1%的企业为国有企业，显然非国有企业是我国高新技术发展的主力军，间接说明我国资本市场正在不断完善与开放。

(二)相关系数分析

本文涉及的主要变量之间的相关系数，如表3所示。

表3 相关系数结果

*注：***、**和*分别表示在1%、5%和10%水平上显著

由表3可知，政府补助和企业研发投入两个变量之间的相关系数为0.051，在1%水平上显著，说明政府补助对企业研发存在激励效应，董事长总经理“两职合一”与研发投入之间的相关系数在10%水平上显著，其余各变量相关系数之间均在不同程度上显著，为本文下一步回归分析提供基础。

(三)多元回归分析

具体的政府补助、“两职合一”与研发投入的多元回归结果如表4所示。

表4 多元回归结果

*注：***、**和*分别表示在1%、5%和10%水平上显著

由表4 可知，模型1和模型2分别进行了自变量与因变量之间的主回归、逐次加入控制变量之后的回归以及最后加入行业和年度固定效应后的回归，其最终结果均很显著。模型1在三次回归中的回归系数为别为0.417、0.188和0.184，表明政府补助确可以增进企业研发投入，与预期一致。模型2中回归系数显著为负，表明在董事长总经理“两职合一”的情况下会抑制企业研发投入，假设2得以验证。由于模型3 的回归结果不显著，本文将进行下一步分析。

(四)分组回归分析

本文对创业板上市公司样本进行国有企业和非国有企业的分组回归，结果如表5所示。

表5 分组回归结果

*注：***、**和*分别表示在1%、5%和10%水平上显著

模型均在非国有企业中显著，说明政府补助对非国有创业板上市公司研发投入具有激励作用，而“两职合一”对研发投入具有抑制作用，“两职合一”情形下的政府补助不能被有效投入到研发活动中去。为证明本文模型构建有效，本文将继续进行多重共线性检验和稳健性检验。

(五)多重共线性检验

本文针对多重共线性进行检验，一般认为，单个变量的VIF值不大于10或者平均VIF值不大于1，可以认为模型和变量之间不存在多重共线性。由表6检验结果可知，本文平均VIF值为1.28，故所设模型有效，不存在多重共线性。

(六)稳健性检验

考虑到政府补助对企业研发投入的时间效应，本文针对三个模型分别做滞后一期、滞后两期的稳健性检验。结果显示，在回归检验中，政府补助对企业研发投入、“两职合一”对企业研发投入以及将“两职合一”作为政府补助和研发投入调节变量下的结果依然显著，本文实证结论较为有效和稳健。

表6 多重共线性检验结果

六、结论和建议

本文以2013—2018年创业板上市公司为研究样本，实证检验了政府补助、董事长总经理“两职合一”与研发投入之间的关系。研究结果表明，政府补助对创业板上市公司的研发投入，具有正向促进作用，且非国有企业较国有企业更依赖政府补助；而“两职合一”会抑制研发投入，这种情况只在非国有企业中更为明显和显著。进一步研究发现，“两职合一”情况下，政府补助不能有效地投入到企业研发活动中去，说明董事长兼任总经理时，由于缺乏有效的职务制衡及第三方监管，创业板上市公司的内部控制存在缺陷，从而对研发投入产生消极影响。

根据研究结论，提出以下建议：(1)政府应继续加大对创业板上市公司的财政补助。创业板上市公司多为高科技企业，其研发创新是立足于市场的关键所在，而研发活动对财力、物力和人力的消耗较大，研发周期长，时间成本高，高风险、高成本的投入对普通中小企业来说可能导致其破产，政府补助可以迅速弥补企业短期资金空缺，有效缓解企业研发投入压力；(2)中国创业板上市距今才不过10年时间，其风险应对能力仍然较弱，企业在资本市场融资依然困难，平均资产负债率仅为31.2%，融资渠道和融资方式单一，政府作为市场中“看得见的手”，应完善资本市场体系，建设有效的市场环境，为企业融资提供高效有序的平台；(3)企业应合理设置领导职权结构，“两职合一”的领导结构具有双面性，对于高新技术企业来说，缺乏外部监管的高层在决策中可能加入个人情感色彩，大大降低了决策的有效性，且很有可能会带来独断专行和过度职务消费，而董事长总经理两职分离可以有效发挥监管者的作用，提高决策有效性。本文同时存在一定的局限性，(1)本文样本有限，实证结论可能有偏差，(2)创业板上市公司的研发活动和资金投入受到来自宏、微观环境等多重方面的因素影响，仅从政府补助和两职合一的领导结构得出的结论有限。