临时CEO与盈余管理——基于中国上市公司的经验证据

周冬华 杨婉君

(江西财经大学会计发展研究中心/会计学院，江西 南昌 330013)

一、引言

CEO继任一直以来都是企业经营管理决策中的重要组成部分。面对CEO的突然离职，继任计划有助于管理职能的平稳过渡。美国国家公司董事协会(NACD)针对4200多家上市公司的调研发现，74%的企业制定了紧急继任计划，但大部分公司并没有制定长期且正式的继任计划，超过一半是临时性的(Mooney et al., 2013)[16]。我国部分企业也拟定了正式的接班人计划1，但比例非常低，这主要是由于职业经理人市场发展较为迟缓(吴应军和蔡洪滨，2011)[23]。当前任CEO因自身原因(如身体健康原因、职业发展原因或其他原因)辞职或者被解聘，缺少接班人计划的企业只能任命临时CEO暂代职权。临时CEO作为代理者，为了能够顺利转为正式CEO，很可能会通过操纵盈余来达到较高的业绩目标(Chen et al., 2015)[3]，以显示其管理能力。现有文献对此问题研究较少，本文基于临时CEO的视角研究盈余管理行为，相关研究结论有助于企业理解临时CEO在其代理期间的行为，为我国企业推行接班人计划提供经验证据。

根据国外研究结果，临时CEO作为企业继任计划的备选方案，可能被视为企业的“暖座员”，帮助公司平稳渡过前任CEO突然离任到公司找到合适的正式CEO候选人这段空窗期；也可能会出于特殊而具体的目的为企业服务，例如帮助培训正式CEO候选人，为公司首次公开募股做准备，以及防止公司歇业等(Mooney et al.,2012)[15]。因此临时CEO的继任动机不同可能会影响其任期内的行为和经济后果，因而有必要研究不同背景特征的临时CEO的行为差异性。

具体到我国资本市场，临时CEO的个体特征存在显著差异性。从来源方式看，既有集团公司派遣的“空降军”，亦有从人力资源市场聘任的“外来户”；从是否领取薪酬的角度看，既有不领取薪酬的“义务军”，也有领取薪酬的“正式人员”。不同特征的临时CEO的行为特征可能存在差异性。然而Chen et al.(2015)[3]并未研究不同特征临时CEO的盈余管理行为差异性，这为本文的深入研究提供了契机。

对此，本文研究探讨临时CEO与盈余管理之间的关系。研究发现，与正式CEO相比，临时CEO更偏好正向盈余管理行为，以提升其未来转正的概率；区分CEO个体特征后发现，在上市公司领取薪水的临时CEO更倾向于进行盈余管理，而相对于外部聘任的临时CEO，内部委任的临时CEO进行盈余管理的动机更强；良好的公司治理机制能够有效抑制临时CEO的盈余管理行为。

本文研究结论对现有文献的补充作用体现在以下两方面：(1)区别于以往研究高管变更的文献，本文深入研究高管变更中的临时CEO这一特殊群体对盈余管理的影响，发现临时CEO有较强动机进行正向盈余管理活动，从而提高未来转正的概率；(2)与Chen et al.(2015)[3]不同，本文还考察了临时CEO个体特征对盈余管理的影响，发现来源于公司内部的临时CEO与盈余管理之间的正相关关系更为显著，在企业领取薪水的临时CEO与盈余管理之间的正相关关系更为显著，这有利于厘清不同特征的临时CEO的行为差异性，从而为我国企业接班人计划的制定和完善提供经验证据。

二、文献综述与研究假设

(一)文献综述

一方面，CEO继任是企业战略管理中的重要研究领域之一(Beatty and Zajac, 1987)[2]，特别是临时CEO在公司决策中所扮演的角色引起了广泛关注(Ballinger and Marcel, 2010)[1]，主要原因在于CEO继任导致的相关管理权更迭为学者们提供了一个研究内部高管更迭与公司业绩之间关系的机会(Finkelstein et al., 2009)[8]。鉴于CEO继任与公司绩效息息相关，同时CEO继任选择是董事会的重要决策(Finkelstein et al., 2009)[8]，因此研究临时CEO继任相关的问题变得尤为重要。

在公司找到下一任合适的CEO之前，临时CEO只是暂时代替行使经营管理职能，因而临时CEO面临着职业上的极大不确定性。与此同时，临时CEO开展工作可能会遇到更多问题，例如员工和投资者们可能会认为任命一个临时CEO将对继任计划造成明显的破坏(Ballinger and Marcel, 2010)[1]，向外界传达出公司继任计划不足的信号，可能引起外界投资者对公司战略方向以及未来经营业绩的加倍关注(Marcel et al., 2013)[14]。

另一方面，盈余管理一直是实证会计领域的研究热点，近年来，国内外学者大多从盈余管理动机、盈余管理路径和经济后果等方面来进行研究。周冬华和赵玉洁(2014)[26]发现我国上市公司存在各种盈余管理动机，包括扭亏动机、保壳动机、再融资动机、大清洗动机、管理层变更动机、管理层薪酬动机和税收动机等。具体来说，上市公司为了避免亏损，可能会利用金融工具进行盈余管理(Huizinga and Laeven, 2009)[11]，例如上市公司在亏损当年可能会通过处置可供出售金融资产将其公允价值收益部分从资本公积转入投资收益计入利润表，从而达到扭亏目的。从盈余管理方式来看，王福胜等(2014)[22]发现，上市公司经营者为了提高自身薪酬水平、影响股票市场对公司价值的判断、降低违背贷款合约的概率以及逃避有关部门的监管，通常会利用应计项目和构造真实交易的手段操纵盈余。

另外，就高管变更与盈余管理之间关系而言，目前文献中已有较多研究。杜兴强和周泽将(2010)[20]认为高管变更和高管的继任来源会对企业盈余产生影响，具体表现为，继任高管会在变更当年进行负向盈余管理，且将由此产生的不良业绩归咎于前任高管，然后在次年进行正向盈余管理提升经营业绩，进而树立自己在经理人市场中的良好声誉和形象。Chen et al.(2015)[3]主要就临时CEO的盈余管理行为进行动机研究，发现临时CEO可能会为了巩固自身的职位优势或者转正而操纵上市公司盈余，即当其他条件不变，当期业绩较差而未来业绩预期较好的公司的临时CEO会提前预支未来期间的收益，以增加当期盈余，获得公司高管团队和内部利益相关者的认可；反之，那些当期业绩较好而未来业绩预期较差的公司的临时CEO会调低当期盈余，作为储备以增加将来的盈余，进而增加晋升的筹码。进一步研究发现，高管常规变更后公司业绩几乎不会明显好转，而非常规变更后公司业绩会显著改善，并且这种改善仅在短期有效而在长期无效，表明经历非常规高管变更之后的公司存在盈余管理行为，而这种盈余管理行为在短期内能明显提升公司业绩，对公司的长期绩效并没有好处(张兵等，2005)[25]。

与正常CEO轮换相比，临时CEO任职期间较短，较短的任期更容易诱发CEO的短视行为，即管理者实现短期目标时往往牺牲公司的长期经济利益(Wu et al.,2018)[18]，更倾向于采用操控盈余的方式进行印象管理，从而获取转正的机会(Edmans et al., 2013)[7]。然而现有文献基本上都是针对高管的正常变更与盈余管理之间的关系进行讨论，很少涉及临时CEO这种非正常变更所引起的盈余管理行为。虽然同属于高管变更，但是临时CEO与正式CEO的盈余管理行为路径存在很大差异性。更进一步地，现有文献中较少关注临时CEO个体特征的行为差异性。对此，本文将分析临时CEO与盈余管理行为之间的关系，同时关注临时CEO的个体特征对盈余管理行为的差异性。

(二)理论分析和研究假设

所有权与经营权的分离导致股东与管理层之间的利益不一致，因而作为自利“经济人”的管理者具有追求自身利益最大化的行为动机。企业高管人员的利益包括货币薪酬收入以及个人职业发展前景，也即是说高管人员具有经济利益和市场声誉双重行为动机。在我国，经营业绩可以在一定程度上影响乃至决定高管人员的货币薪酬(杜兴强和王丽华，2007)[19]。对继任CEO而言，较好的公司经营业绩不仅可以提高其货币薪酬收入，而且可以为未来转正创造条件，同时有利于其在经理人市场塑造良好的口碑及形象(Murphy and Zimmerman, 1993; Godfrey et al., 2003；杜兴强和周泽将，2010)[17][9][20]。Finkelstein et al.(2009)[8]研究发现，临时CEO存在转正的可能性，晋升到永久职位可能带来大幅加薪、更高的社会地位和进入精英圈的机会。因此临时CEO为了获取公司利益相关者(如董事会和投资者)对他们的好感，可能会通过调整盈余进行印象管理从而获取转正的机会。

临时CEO作为过渡期CEO，任期一般较短，短期的任命意味着可能存在短视行为，因此临时CEO完全有可能实施以牺牲企业长期利益为代价来追求个人利益的机会主义行为，也即是说临时CEO为了想要在短暂的临时代理期间转为正式的CEO而获得更加持久稳定的职位优势，就有动机通过正向的盈余管理来迎合难以达到的业绩预期(Chen et al., 2015)[3]。同时，临时CEO的任期短和“临时”这一不确定性特征也导致他们很难在短期内获得公司内部的认可，难以顺利推行自己的经营策略和相应的变革举措，由此导致额外的内部整合成本，从而很难在短时间内让公司的业绩及企业价值有较大地提升，甚至可能会导致业绩下滑(Ballinger and Marcel,2010；Intintoli et al., 2014)[1][12]。与此同时，临时CEO作为日常生产经营的参与者，掌握公司的大量私有信息与核心信息，并且对会计政策拥有一定的自由裁量权，这为其利用会计准则以及制度的弹性操纵盈余创造了条件。另一方面，为了给董事会和股东们留下好印象，得到他们对自己经营能力的认可，以此获得转为正式CEO的机会，临时CEO比正式CEO有更强的进行正向盈余管理的动机(Graham et al., 2005)[10]。由此，临时CEO就会通过会计政策给予的一定自主选择权以及真实盈余管理的手段来调高利润，最终得到董事会和股东们的认可，从而有利于他们转正。再者，由于临时CEO相对于正式CEO处于一个更具挑战性和不确定性的环境，他们面临着外界诸多的质疑(Marcel et al., 2013)[14]，为了缓解外界对公司未来前景的担忧，同时也为了证明自己的能力足以胜任，他们有极强烈的盈余管理动机(Chen et al., 2015)[3]，通过向上的盈余管理手段来调高利润，所以临时CEO比正式CEO具有更大的正向盈余管理的自利动机。

基于以上分析，提出研究假设1：

假设1：相比正式CEO，临时CEO有更强的动机从事盈余管理行为。

三、数据来源与研究设计

(一)数据来源

本文选取2001-2017年沪深两市主板上市公司为初始研究样本(不含创业板)，企业的财务数据与股权性质分别来自CSMAR数据库，临时CEO数据手工收集于沪深交易所网站公布的公司高管任职公告。从所有的CEO任职公告中筛选出具有“临时CEO”“代理CEO”等具有明确表示是临时特征的CEO，共收集到481位临时CEO的784个临时CEO-年度观测值。具体对样本执行下列数据筛选过程：(1)剔除任期短于30天的观测值，因为临时CEO任职期过短，对公司财务数据影响有限；(2)剔除年度财务报告结束前就终止临时委任的样本，因为临时CEO需要在年度财务报告中体现他们的业绩；(3)剔除金融、保险行业上市公司，因为金融、保险行业具有其行业的特殊性；(4)剔除上市年限不足一年的上市公司，因为模型回归中需要采用上年度的财务数据；(5)剔除财务数据缺失的观测值；(6)剔除同一家公司一年内发生多次变化的数据，仅考虑每年发生的第一次变更。执行上述筛选过程后共收集到276位临时CEO的541个临时CEO-年度观测值。

由于临时CEO占总体样本的比例较低，导致回归结果过度依赖于有限的数据样本造成过度拟合的问题。为更准确的检验临时CEO继任对上市公司盈余管理的影响，本文以公司资产规模、行业、年度为匹配标准，从未发生过临时CEO变更的公司中匹配相应的控制组样本，匹配后的样本量为6583个CEO-年度观测值。

(二)研究设计

根据前述研究假设，本文采用OLS回归模型检验临时CEO的任命是否以及如何对上市公司盈余管理产生影响。具体模型如式(1)所示：

1.被解释变量

被解释变量(DA)为上市公司的盈余管理程度。本文采用两种模型计算企业的盈余管理程度，包括基本Jones(1991)[13]模型和Dechow and Dichev(2002)[6]模型。除了应计盈余管理外，本文还采用真实盈余管理和以经营利润为基础计算的上市公司盈余管理程度进行稳健性检验。

基本Jones(1991)[13]模型在估算非操纵性应计利润时，控制了公司经济环境的变化对非操纵性应计利润的影响，首先根据式(2)中模型对上市公司进行回归：

回归后得到各变量系数，利用式(3)和(4)分别计算得到具体公司的经资产总额(滞后一期)调整后的正常应计利润和非应计利润：

Dechow and Dichev(2002)[6]提出的DD模型采用应计额与现金配比来反映盈余质量，能够反映盈余的时间序列特性，首先根据式(5)中模型对上市公司进行回归，然后利用式(6)和(7)分别计算得到公司的正常应计利润和非应计利润：

其中，TAi,t是第i家上市公司在t年度的总体应计项目，采用会计净利润与经营活动现金净流量之差；Ai,t-1是第i家上市公司在t-1年度的总资产；ΔREVi,t是第i家上市公司t年度与t-1年度的主营业务收入之差；PPEi,t是第i家上市公司在t年度的固定资产原值；CFOi,t-1、CFOi,t、CFOi,t+1分别为第i家上市公司在t-1、t、t+1年度经营活动产生的现金流量净额；εi,t为随机误差项，代表可操控性应计利润。模型采用分行业、分年份的回归来估计各参数并获得残差。

2.解释变量

表1 主要变量定义

临时CEO(Interim)，若公司高管任职公告中明确指出任命的CEO为临时CEO或代理CEO时，则其值为1，否则为0。

3.控制变量

根据已有的相关文献，模型中同时控制了公司性质、公司治理等公司特征变量，以控制这些变量对盈余管理的影响。主要变量定义具体如表1所示。

四、实证结果及其分析

(一)描述性统计

表2列示了研究模型中所涉及的主要变量的描述性统计结果。

表2 主要变量描述性统计

注：＊＊＊、＊＊、＊分别表示在1%、5%和10%的水平下显著。

表2中Panel A的结果表明，样本公司的盈余管理整体表现为正向盈余管理，Jones模型(DA1)和DD模型(DA2)计算的盈余管理变量均值分别为0.004和0.017，表明样本公司整体存在向上盈余管理的现象。临时CEO的均值为0.082，这表明样本中只有8.2%的公司发生了临时CEO变更。控制变量的描述性统计结果与相关文献基本保持一致。为了防止极端异常值影响，本文在后续回归分析中对所有连续变量进行(1%，99%)分位缩尾处理。

表2中Panel B将样本划分为临时CEO和正式CEO子样本进行比较后发现，相对于正式CEO，临时CEO盈余管理程度更高，并且通过了均值t检验和中位数z检验，其他的控制变量也在临时CEO和正式CEO组别中存在一定差异。

(二)回归分析结果

本文首先使用最小二乘法检验临时CEO与盈余管理之间的关系，回归结果如表3所示。模型1和模型2研究临时CEO对上市公司可操控应计利润绝对值的影响；模型3至模型6进一步将可操控应计利润划分为正向盈余管理和负向盈余管理，分别研究临时CEO对上市公司正向盈余管理和负向盈余管理的影响。

根据表3的回归结果，模型1和2结果显示，临时CEO与上市公司可操控性应计利润呈显著正相关关系，表明临时CEO在其任期内确实会加大企业盈余管理的程度，与正式CEO相比，临时CEO存在强烈的转正动机，他们需要在较短时期内提升公司业绩，从而给董事会等治理层留下能力强的良好形象，而短时期内很难及时调整公司的经营策略和方针，因此临时CEO更可能会通过盈余管理行为粉饰企业的财务业绩。模型3到6结果显示，临时CEO任命与正向盈余管理显著正相关，与负向盈余管理之间系数不显著，这表明临时CEO的盈余管理行为主要表现为正向盈余管理行为。临时CEO或出于晋升动机而进行印象管理，或为缓解市场因上市公司高管更替而产生的对公司前景的担忧，在短时间内提升业绩以增强投资者对公司的信心。

前述研究表明，临时CEO从事盈余管理的目的是获得董事会以及投资者等主要利益相关者的认可，获得转正的机会(Chen et al., 2015)[3]，那么临时CEO的盈余管理行为是否真的有利于其转正？对此，采用式(8)对此研究。

表3 临时CEO与盈余管理关系的回归结果

表4 临时CEO的盈余管理行为对其转正的影响

式(8)中，将盈余管理程度进行划分，把盈余管理程度(|DA1|/|DA2|)小于三分之一分位的样本定义为较低的盈余管理程度(underEM1/underEM1)，赋值为1，否则为0；将大于三分之二分位的样本定义为较大的盈余管理程度(overEM2/overEM2)，赋值为1，否则为0。本文主要关注临时CEO与盈余管理程度的交乘项系数。表4结果显示，交互项Interim*underEM2系数为负且与临时CEO转正在1%水平下显著负相关，表明较小程度的盈余管理并不利于临时CEO转正；而交互项Interim*overEM2系数为正且与临时CEO转正在1%水平下显著正相关，表明进行较大程度盈余管理有利于临时CEO转正，虽然Jones模型结果(Interim*underEM1/overEM1)并不显著，但是其系数方向与DD模型的结果(Interim*underEM2/overEM2)是一致的，表明回归结果符合预期，临时CEO进行盈余管理程度越大，越有可能转正。

(三)进一步研究

1.CEO特征、临时CEO与盈余管理

前述研究发现，临时CEO有较强的转正动机，从而会进行盈余管理行为。但实际上盈余管理活动会给企业带来更大风险，除非盈余管理活动能给其个人带来明显可见的收益(曾春影和茅宁，2018)[24]，因此临时CEO是否进行盈余管理行为主要取决于临时CEO的动机。临时CEO的个体特征不同，其盈余管理行为可能存在差异。基于此，本文选择CEO是否在上市公司领取薪酬以及CEO来源两个维度进行分析。

上市公司前任CEO突然离任之后，部分上市公司的集团总公司为帮助上市公司平稳度过前任CEO离任到找到合适的正式CEO候选人这段过渡期，可能会派遣临时CEO暂代行使CEO职责，或者帮助培训已选定但还不成熟的正式CEO候选人(Mooney et al., 2012)[15]，这类临时CEO不在上市公司领取薪水，公司业绩与其薪酬水平关联性不强，更多的可能是“维稳”作用，因此盈余管理的动机较弱。

表5 CEO特征、临时CEO与盈余管理

另一方面，与外部聘任的临时CEO相比，来源于企业内部的临时CEO对所任职的公司比较熟悉，能更好的结合公司当前的经营状况实施自己的投资计划，对公司的真实情况也了如指掌，更清楚地知道如何掩饰自己的盈余管理行为。因此，相比来源于外部的临时CEO，内部临时CEO具有更便利的盈余管理条件，从而导致他们更容易操控盈余管理。

表5列示了CEO特征对临时CEO与盈余管理之间关系的影响，表5中Panel A显示，临时CEO在上市公司领取薪水的子样本中，临时CEO与盈余管理程度显著正相关；而临时CEO不在上市公司领取薪水的子样本中，临时CEO与盈余管理程度之间的系数为负且不显著，这表明在上市公司领取薪水的临时CEO比不在上市公司领取薪水的临时CEO更致力于进行盈余管理。表5中Panel B显示，外部聘任样本中临时CEO与盈余管理的系数不显著，而在内部委任的样本中，临时CEO与上市公司盈余管理程度正向显著。内部委任的临时CEO作为过渡期CEO，会更关注自身利益而非企业的长期发展，因而具有转正动机的临时CEO会进行盈余管理行为，短期之内提升公司业绩证明自己的能力，以获取晋升机会。

2.公司治理、临时CEO与盈余管理

公司治理机制可以缓解控股股东和中小股东、所有者与经营者之间利益冲突，对于上市公司管理层的盈余管理活动也有一定的遏制作用(罗进辉和万迪昉，2010)[21]。Wu et al.(2018)[18]研究发现，短期财务业绩在外部监管薄弱的不透明信息环境中更容易被操纵，因此采用媒体关注度、分析师跟进、大股东持股比例和机构投资者持股作为公司治理机制有效性的衡量指标，进一步探讨公司治理机制是否能遏制临时CEO与盈余管理之间关系，回归结果如表6所示。

表6中Panel A列示了媒体关注程度对临时CEO与盈余管理之间关系的影响，按照上市公司被财经媒体报道次数(News)来度量上市公司的媒体关注度，把样本中News大于三分之二分位的样本定义为媒体关注度高的组别，否则定义为媒体关注度低的组别。研究结果显示，媒体关注度较高的样本中，临时CEO与上市公司盈余管理程度之间的关系并未通过10%显著性水平检验，媒体关注度较低的样本中，临时CEO与盈余管理之间的关系为正向显著，这表明，媒体关注度通过提高相关利益者对上市公司业绩的关注，对临时CEO的盈余管理行为产生抑制作用。

表6中Panel B列示了分析师跟进对临时CEO与盈余管理之间关系的影响。其中按分析师是否跟进划分为分析师跟进组别和分析师未跟进组别。研究结果显示，分析师未跟进组别中，临时CEO和盈余管理之间的关系正向显著；而在分析师跟进组别中，临时CEO与盈余管理之间的关系在统计学上均不显著，表明分析师跟进对管理层自利行为形成有效的外部监管，进而对临时CEO与上市公司盈余管理之间关系产生抑制作用。

表6中Panel C列示了大股东持股对临时CEO与盈余管理之间关系的影响。大股东持股比例大于三分之二分位的样本定义为大股东持股较高组别，否则将其划入大股东持股比例较低组别。回归结果表明，在大股东持股比例较高组别中，临时CEO与上市公司盈余管理之间关系不显著，而在大股东持股较低组别中，临时CEO与盈余管理之间的关系为正向显著，表明大股东持股比例越高，对公司的关注度就越高，进而更有利于遏制临时CEO的盈余管理行为。

表6中Panel D列示了机构投资者持股对临时CEO与盈余管理之间关系的影响。机构投资者持股大于三分之一分位的样本定义为机构投资者持股较高组别，否则划定为机构投资者持股比例较低组别。回归结果显示，机构投资者持股比例较高组别中，临时CEO与上市公司盈余管理之间关系不显著，而在机构投资者持股比例较低组别中，临时CEO与盈余管理程度之间的关系通过了10%显著性水平检验，表明机构投资者发挥了有效的外部监管作用，抑制了临时CEO的盈余管理行为。

表8 倾向得分匹配分析临时CEO与盈余管理之间的关系

(四)稳健性检验

为保证结果的稳健性，本文进行了以下稳健性检验：

1.重新度量盈余管理程度

前述回归分析中，本文采用Jones(1991)[13]模型(DA1)和Dechow and Dichev(2002)[6]模型(DA2)度量盈余管理程度，但此方法的实证检验结果可能受到盈余管理定义的噪音影响，导致结果不够稳健。对此，借鉴Cohen et al.(2008)[4]的方法重新计算了真实盈余管理(Real_DA)、根据修正的Jones模型(Dechow et al., 1995)[5]以经营利润为基础计算了应计盈余管理程度(DA3)、以净利润为基础计算重新应计盈余管理程度(DA4)，以及根据基本Jones(1991)[13]模型以经营利润为基础计算了应计盈余管理程度(DA5)，并重新进行回归分析，结果如表7所示。结果表明，临时CEO与真实盈余管理，以及其他各种不同估计方法计算的盈余管理程度均显著正相关，与前述研究结果保持一致，结论较为稳健。

2.PSM配对方法检验

尽管在研究模型中控制了公司财务杠杆、资产规模和盈利能力等因素对盈余管理程度的影响，但是，结果仍然存在由于遗漏变量而导致的内生性问题。对此，本文采用倾向得分匹配法(PSM)来解决这一问题。具体而言，倾向得分匹配法分两个步骤：首先以式(1)中所有控制变量为匹配标准，运行Logit回归模型估计所有公司任命临时CEO的可能性，然后根据估计得分将临时CEO继任的样本和非临时CEO继任的样本公司进行匹配，匹配后的样本只包括实验组和控制组，配对后的样本量为916个观察值，重新进行回归分析，结果如表8所示。结果显示，临时CEO与上市公司盈余管理正向显著，这种正向关系主要体现在正向盈余管理中，结论与前述研究结果保持一致。

表9 临时CEO与盈余管理：双重差异和Heckman二阶段分析

3.双重差分法和二阶段回归分析

为了控制企业层面的固定效应，本文进一步考察了同一家公司CEO变更前后盈余管理水平的变化，具体而言，采用双重差分法(DID)对具有临时CEO继任的公司和正常CEO继任的公司在CEO变更前后两年的差异进行比较分析，具体模型如式(9)所示。

在双重差分分析中，具有临时CEO继任的公司的所有年份观察值，Interim_label赋值为1，具有正常CEO继任的公司为0；样本保留一年一次的CEO变更，如果观察值在CEO变更年份前，after赋值为0，否则为1，同时模型中加入了临时CEO与变更前后的交乘项Interim_label*after。表9中DID研究结果显示，临时CEO(Interim_label)公司与盈余管理显著正相关，变更前后(after)系数并不显著，临时CEO和变更前后交乘项(Interim_label*after)与盈余管理之间的系数显著为正，表明与正常的CEO变更相比，临时CEO更可能在上任后进行盈余管理，符合预期假设。

进一步，临时CEO继任可能存在非随机选择偏差的问题，如业绩不好的公司，其盈余管理程度可能较高；而业绩不好的公司，其CEO流动可能更为频繁，也很难选聘到合适的正式CEO，从而更大可能性选聘临时CEO，由此导致临时CEO的聘用可能存在非随机性选择偏差。对此，使用Heckman二阶段模型来解决选择偏差的问题。

具体而言，第一步，使用Probit模型估计公司任命临时CEO的概率，解释变量为CEO是否自愿变更虚拟变量，若CEO变更是自愿的，volun赋值为1，否则为0。CEO变更自愿性变更包括个人或家庭成员的疾病、辞职、退休等。第二步，借助第一阶段的回归结果构造选择校正项逆米尔斯比率(mills)，并将其作为控制变量引入第二阶段估计的回归方程。

研究结果如表9中(3)～(5)列所示，显示第一阶段Probit回归中CEO自愿变更与临时CEO的继任选择之间的关系正向显著，表明由于个人原因导致CEO突然离职，破坏公司的常规管理模式，导致在管理危机中任命临时CEO的可能性更大。第二阶段中，逆米尔斯比率(mills)在统计水平下显著，表明确实存在选择偏差问题。在考虑选择偏差后，临时CEO与上市公司盈余管理依然正向显著，表明结果是稳健的，临时CEO与上市公司盈余管理显著正相关。

表10 临时CEO与盈余管理：会计准则的影响

4.新会计准则的影响

2007年1月1日上市公司开始执行新会计准则，本文样本期间内实施新、旧会计准则的年份公司的各项财务指标的计算存在明显差异。为了缓解这些差异对研究结果可能带来的影响，进一步将样本划分为2001—2006年和2007—2017年子样本分别进行回归。回归结果如表10所示，Panel A为实施旧会计准则的年份样本，Panel B为实施新会计准则的年份样本，回归结果与主回归基本一致，这表明临时CEO与盈余管理之间的关系基本不受新会计准则实施的影响。

五、结论及启示

基于盈余管理视角研究临时CEO的行为特征具有一定现实意义。本文基于我国2001—2017年非金融类上市公司为研究样本，分析了上市公司临时CEO与盈余管理之间的关系。研究结果表明，临时CEO比正式CEO更加致力于进行正向盈余管理，盈余管理程度更高的临时CEO，未来转正的可能性更大。区分CEO个体特征后发现，相对于外部聘任的临时CEO，内部委任的临时CEO进行盈余管理的动机更强；在上市公司领薪水的临时CEO更倾向于进行盈余管理。进一步研究发现，有效的公司治理机制会抑制临时CEO与盈余管理之间的正向关系。

本文的研究结论对上市公司和相关投资者具有以下启示。首先，企业应制定相应的继任计划，以免突发状况造成企业决策层的中断，影响企业正常运营，增加不必要的过渡成本。其次，如果临时继任不可避免，企业在选择继任者时，应根据临时CEO个体特征选择相应的临时CEO，从而避免临时CEO的盈余管理行为。再次，上市公司应完善相关的公司治理机制，遏制临时CEO的短视行为，从而减少股东与管理者的代理冲突，促使管理者与股东的利益一致，从而提升公司价值。

注释

1. 2018年9月10日，阿里巴巴集团创始人马云发出公开信，宣布在阿里巴巴20周年之际，即2019年9月10日，他将不再担任集团董事局主席，届时由集团现任CEO张勇接任。