中信国安集团如何活下去

姚利磊

冰冻三尺非一日之寒。企业出现重大危机，表面上看似突然，实际上却是由于此前众多错误逐步积累所致。一旦遭遇危机，化解起来往往会很困难。

对于控制3家并投资多家A股上市公司的中信国安集团来讲，2019年算得上是其坎坷的一年。从债务违约到所持上市公司股份遭司法冻结，国安集团深陷流动性泥潭。

梳理国安集团资金结构和资产现状可发现，国安集团破局资金危机的方法已经很少，能活下去已算是幸运。

危机

根据Wind所披露的数据显示，截至2019年三季度末，国安集团总资产1864.65亿元， 总负债1638.63亿元，资产负债率为87.88%。

流动资产1013.59亿元，其中存货占了510.55亿元，应收款项和预付款项合计占了340亿元，大量占用营运资金，剩下可以即时变现的资产很少。

同时， 国安集团流动负债高达1064亿元，其中仅短期借款就高达413亿元，一年内到期的非流动性负债高达254亿元，难以变现的流动资产与流动负债之间产生的巨大缺口是国安集团陷入资金危机的主要原因。

事实上，国安集团资产流动性较差由其业务性质导致。国安集团业务涵盖信息产业、资源开采、旅游地产、商业物业和葡萄酒贸易等。其中矿产开采占其收入的50%以上，地产和物业收入占比在20%以上，宏观环境差叠加地产调控，矿产开采和房地产业务表现不佳是国安集团陷入困境的直接原因。

资产状况堪忧

集团涵盖的主要业务由其控股的3家A股上市公司负责经营，分别为白银有色（601212.SH）、中信国安（000839.SZ） 和中葡股份（600084.SH）。其中白银有色是国安集团从事矿产开采的主体，其营收占国安集团并表收入的50%以上。

作为集团的核心资产之一，白银有色2016-2018年营收分别高达559.5亿元、566.3亿元、619.5亿元， 同比小幅增长，但其实现的扣非净利润只有2.17亿元、0.74亿元、-0.96亿元。净利润率仅有0.87%、0.67%、0.36%。对比华友钴业、国城矿业、洛阳钼业等矿产开采公司，白银有色毛利率和净利率都要低得多。

事实上， 白银有色70%的营收来自于有色金属贸易，自有矿产开采业务收入只占30%，有色金属贸易业务毛利率很低，长期以来不到0.4%，因此尽管公司收入高达几百亿，但是并没有太大的利润。

同时，自有矿山比例低也是公司较大的风险点。2017年以来， 白银有色铜精矿自给率仅有12.9%，锌精矿自给率为39.72%，混合矿自给率为32.89%，粗铜自给率为18.66%。生产所需的原料大部分来源于国内外其他矿产资源公司，白银有色矿产自给率较低、对外依存度较高的风险很大。

核心资产之二为中信国安，中信国安80% 以上的收入来源于信息服務。2016-2018年，公司实现收入分别为39.27亿元、43.62亿元、39.74亿元。归母净利润为2.3亿元、2.6亿元、20亿元，2018年实现大额利润主要是因为转让了中信国安盟固利动力科技有限公司31.80%股权获得了较大的投资收益。值得注意的是公司经营活动净现金流持续净流出，2016-2018年分别净流出2.38亿元、2亿元、1.34亿元。

事实上，以有线电视网络业务为核心业务的中信国安近几年受到行业竞争及结构调整冲击较大，IPTV、OTTTV及互联网视频迅速抢占家庭电视市场，有线电视用户规模持续下降。

根据全国广播电视统计公报，2018年有线电视网络收入779.5亿元，2018年IPTV、OTT相关新媒体业务合计收入467.8亿元，同比增长69.1%，市场增长显著。尽管2018年有线电视市场份额为49.89%，仍然是电视业务市场份额第一，但是这一比例未来很可能继续走低。

伴随家庭电视市场由有线向IPTV及OTT结构的转变，带来的是有线电视业务营收的下滑以及利润率的下降。实际上，以有线电视业务为主业的歌华有线从2015年开始，在毛利率增加的同时营收和利润勉强维持不下滑。中信国安营收从2016年开始维持零增长，未来依靠有线电视服务难以扭转颓势。

核心资产之三为中葡股份，其为国安集团从事葡萄酒贸易的主体。公司近几年收入在2亿-4亿元之间，且近两年为亏损，难以为集团贡献较大利润。

如何破局

截至2019年三季度末，国安集团资产负债率已经高达88%，且多个债券构成实质违约。依靠债务再融资来缓解流动性危机几乎是不可能。

事实上，2019年4月，相关媒体获得了一份名为《关于恳请中国银行保险监督管理委员会协调解决中信国安集团有限公司重组过程中有关问题的函》的文件。函件由中信集团向中国银保监会发出，请求银保监会出面，缓解多家银行机构向旗下参股公司中信国安追债。这封函件从侧面反映出中信国安的流动性危机。

出售资产或成中信国安最直接最容易的救命途径，而且越早出售越好，越早出售或许还可以卖个好价钱。

国安集团核心资产为三家A 股上市公司、投资的相关上市公司股份以及土地资产。截至2019年12月1日，白银有色市值248亿元，国安集团持股比例30.39%，为白银有色的控股股东。白银有色的第二大股东为甘肃省国资委，持股比例28.52%相差不多。

国安集团将部分股份转让予甘肃省国资委不失为一个好办法。原因其一，白银有色实控人从无变为甘肃省国资委，对上市公司治理有益;另一方面，能有实力购买248亿元市值的上市公司实控人位置的买方并不多。

国安集团对中信国安的持股比例高达36.44%，为中信国安的绝对控股股东。同时，中信国安目前市值依然高达131亿元，向外转让中信国安股权的难度不小。

中葡股份已经连续两年亏损，通过重组或将是公司获得重生的最好办法。目前中葡股份总市值仅28.4亿元，重组转让控制权退出尽管难度不小，但不失为一种途径。

第二大资产就是国安集团对外的长期股权投资。2019年三季度末，国安集团长期股权投资余额合计295亿元，转让所投资股权也是缓解资金压力的途径之一。

第三大资产就是公司的土地资产和投资性房地产，2019年三季度末，国安集团投资性房地产余额13.85亿元。无形资产95.5亿元，其中土地资产约为35亿元。相对其他资产来讲，投资性房地产和土地资产占比较低， 但是变现能力较强，是缓解国安集团流动性压力的有效途径。

无论如何，国安集团渡过这一劫都非常不易。