浅析VIE架构企业的法律监管制度

陈 曦

(北京大学 国际法学院,北京 100871)

一、VIE 架构概述

(一)概念

VIE(Variable Interest Entities) 在我国被称为“协议控制”,即境外注册上市实体不直接收购境内经营实体,而是投资设立一家境内外资全资子公司,为境内运营实体提供垄断性咨询、管理等服务,境内运用实体企业则将其部分经济利益以“服务费”的形式支付给境外注册上市实体;同时,该境外注册上市实体还应通过协议或合同,取得对境内运营实体的抵押权、投票权、经营控制权等,即不通过股权控制而是通过签订各种协议的方式实现对境内运用实体的控制及财务的合并。

(二)产生原因

VIE架构是中国企业境外融资和规避政策监管的重要法律武器。许多无法在国内上市的中国企业,采取VIE架构而在海外尤其是美国成功上市,获得大量融资。互联网、典型、媒体等企业成为境外上市的主力军,产生大量“中概股”。从融资角度看,上述企业的发展需要大量资金,但由于企业初期发展规模受限、盈利水平有限,而境内上市的门槛较高、时间较长,境内融资十分困难。相较之下,美国等发达国家资本市场成熟,上市门槛较低、融资速度较快、环境成熟,大量企业为获取融资而选择在海外上市。从规避政策监管角度看,商务部联合六部委发布的《关于外国投资者并购境内企业的规定》对股权并购、资产并购进行了详细规定,同时要求“关联并购”应报商务部批准,而境外公司或其设立的外商独资企业并购境内运营实体的操作即属于“关联并购”范畴。[1]企业取得“关联并购”批准难度较大,但在VIE架构下,由于不涉及收购境内运营实体的股权或资产,因此可以绕开关于“关联并购”须经商务部批准的要求。即VIE架构具有较强的可行性。

(三)拆解原因

1.中概股选择回归。由于国内A股市场对股票的估值较高,大量中概股选择回归A股市场。如在计算机行业中,中概股的PE为68倍,而国内则近100倍。[2]但是,对于很大一部分VIE架构的企业而言,回归A股市场必须拆除VIE架构,以符合国内法律的要求。这些VIE架构企业主要涉及限制外资准入产业且实际控制人为外国投资者,日后不大可能获得准入许可,或涉及禁止类产业。其他法律未明确规定必须拆除VIE才能回归上市的企业,为了避免未来可能的政策变动,也选择主动拆除VIE,为回国上市铺路。目前,国内资本市场走势良好,融资能力较强,一些拆解VIE结构回归A股的股票屡屡创造“股市奇迹”,如暴风影音回归上市后,31天斩获30个涨停板,市值一个月内突破百亿。而国家政策也在不断鼓励创业,积极解决特殊股权结构类企业在境内上市的制度性障碍,完善资本市场规则，[3]欢迎中概股回归。

2.VIE架构风险高。尽管VIE架构能够有效规避国内政府监管,但VIE架构实际由一系列协议进行操控,切实履行这些协议是维系VIE架构的关键。任何一方发生违约,整个VIE架构都将崩塌,所涉及的多方投资者利益都将受到损害。[4]由于VIE架构游走于法律的边缘,很难得到法律的认可和对违约的救济,这种没有法律保障的权利具有极大风险。拆解VIE架构有利于消解这些风险。

二、VIE 架构的法律监管现状

目前,我国关于外资准入、外资并购、外汇监管、境外投融资等方面的法律法规散见于若干对VIE架构或类似模式的监管规定中,较为分散。目前,我国有关VIE架构的明确规定主要有以下几个:

1.2011年8月公布的《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》,要求对外资并购进行严格的安全审查。对于外来投资者并购境内企业,应从交易的实质内容和实际影响来判断并购交易是否属于并购安全审查的范围;外国投资者不得以任何方式实质规避安全审查。因此,如果外国投资者在并购安全审查的范围内使用VIE机构并购境内企业,需要接受并购安全审查。

2.新闻出版总署联合国家版权局等机构于2009年出台的《关于贯彻落实国务院〈“三定”规定〉,中央编办有关解释,进一步加强网络游戏前置审批和进口网络游戏审批管理的通知》、信息产业部于2006年颁布的《关于加强外商投资经营增值电信业务管理的通知》以及商务部、国家外汇管理局于2007年发布的《关于进一步加强、规范外商直接投资房地产业审批和监管的通知》,均对使用VIE设置了特定行业的准入门槛。新闻出版总署等发布的通知明确表示,禁止VIE结构在网络游戏营运中运用。而信息产业部的通知尽管没有明令禁止VIE架构的使用,但其强调将对互联网公司使用VIE结构赴海外上市进行密切监视。而商务部、外汇管理局的通知则提出“实际控制人”这一概念,通过变更实际控制人的方式使境外投资者能够参与境内房地产行业的行为将被严格控制,但该通知仅限于房地产业。

三、《外商投资法》与《外国投资法(草案征求意见稿)》对VIE 架构企业的影响

(一)相关规定

2019年3月15日,十三届全国人大二次会议表决通过了《中华人民共和国外商投资法》,该法将于2020年1月1日起施行。《外商投资法》的出台将结束《中外合资经营企业法》《中外合作经营企业法》《外资企业法》引领的中外合资、中外合作、外商独资三足鼎立的外资监督体系。[5]2015年1月公布的《外商投资法(草定征求意见稿)》(以下简称《意见稿》)对VIE架构有较为清晰的规定。

1.《意见稿》将通过VIE协议形成的控制行为纳入外商投资的范围,在第十五条中列举了“通过合同、信托等方式控制境内企业或者持有境内企业权益”的投资形式。但是,新的《外商投资法》在第二条对外商投资的定义中,删除了《意见稿》的表述。

2.在如何确定外国法人国籍上,《意见稿》提出了实际控制标准。长期以来,我国在外资法领域采用注册地标准,《涉外民事关系法律适用法》即采用注册地与住所地的符合标准。由于注册地标准催生了一部分“假外企”,且VIE架构下的企业均被视为外企,《意见稿》提出了新的实际控制标准,即受外国投资者控制的境内企业视同外国投资者;同时,外国投资者受中国投资者控制的,其在中国境内投资时可申请将其视为中国投资者,但其投资项目必须在禁止实施目录范围之外。另外,这种投资并不豁免国家安全审查。总的来说,这种判断VIE架构的方式,为大部分中概股回归A股亮起了绿灯。只要这些中概股仍由中国投资者控制,项目在禁止实施目录范围之外且经过国家的安全审查,即可直接回归A股上上,免去繁杂的拆解VIE架构的程序及国内审查。然而,新的《外商投资法》中并未提及“实际控制”等概念。

3.《意见稿》对投资者国籍或居住地的变更进行了相关规定。对于国籍,如果具有中国国籍的公民取得外国国籍,其在我国境内的投资均被视为外国投资;原本具有外国国籍而后取得中国国籍的投资者,在我国境内的投资均被视为外国投资;对于具有我国国籍而取得外国永久居留权的投资者,或具有外国国籍但取得我国永久居留权的投资者,均不改变投资者在我国境内的投资属性。因此,VIE架构企业的实际控制者不得随便更改其中国国籍,但对于其取得外国永久居留权的,法律不做限制。[6]但是,新的《外商投资法》并未涉及投资者国籍或居住地变更的问题。

(二)对VIE架构的影响

1.对生效之后新VIE架构的影响。VIE架构的出现是由境内上市困难、外资准入受限、境外融资较易等多方面因素造成的,原先VIE架构是为了规避外资在某些产业的持股限制而以一系列协议将境内实体公司的经济利益转移到境外,而《意见稿》一旦被采用,我国对外资企业将实行注册地与实际控制者双重标准,规避准入限制已不存在任何意义。无论采取VIE架构或持股结构,只要中国投资者实际控制,都可申请将其投资视为中国投资者的投资而不受影响。[7]因此,笔者认为，VIE架构将不再出现。一方面,对于禁止类行业,由于不存在准入通道且规定了严格处罚措施,这一领域将不会出现VIE结构企业;另一方面,对于其他行业,由于可以申请准入许可并确认为中国投资者控制,可以按照中国投资者对待,这类境外公司可以完全不通过VIE结构而运营境内公司的股权,再设立VIE架构将徒增风险。

2.对生效之前既存的VIE架构企业的影响。针对《意见稿》生效之前既存的VIE架构企业,由于涉及多方利益、影响重大,立法者并未直接规定,而仅列举了三个学界和业界的观点,并表示将广泛听取社会公众意见,做出进一步研究。第一种观点是申报制,即VIE架构外企向国务院相关部门进行申报其受中国投资者实际控制,该企业可继续保留VIE结构,开展相关经营活动。第二种观点是申请认定制,即实施VIE架构外企应向国务院相关部门申请认定其受中国投资者实际控制,只有在国务院相关部门进行认定后,该企业才可继续保留VIE机构开展相关经营活动。第三种观点是申请准入许可制,即VIE架构外企应向国务院相关部门申请准入许可,国务院相关部门综合考虑后作出决定。前两种方式采取实际控制者的判断标准,第一种简单易行,吸引中概股回归最为有效;第二种需要由监管者认定,存在不确定性。而第三种方式下行政部门的自由裁量权较大,且未限制实际控制者判断标准,规定较为模糊,但较为灵活。虽然对于既存的VIE架构企业的相关规定尚不明朗,但可以预见,如果未来的实施条例采取《意见稿》的做法,试图通过VIE架构来规避法律法规及政策的方法将不再有效。