吉利汽车：11月销量保持正增长低端车型受惠旺季效应

梁勇活

吉利汽车11月销量同比增长1%，增速维持正增长符合预期;终端价格偏弱，领克还在蓄力期，明年新车型推动总销量恢复增长;基于边际改善的交易性机会12月后接近尾声，维持中性评级和目标价16.2港元。

11月销量保持正增长

（1）总销量情况：公司11月销量为14.3万辆，同比增长1%，环比增长10%。销量连续两个月正增长符合我们此前预期。1-11月累计销量123.1万辆，同比减少13%，完成全年目标136万辆的91%。去年12月公司因控制库存销量急刹车，销量仅9.3万辆。因同比基数低，预计公司12月销量同比增长五成以上，公司全年销量137万辆左右，有望略超目标销量。

（2）销量结构：按月环比增长1-3万辆的车型中，以远景系列为主的低端车型贡献度较大，远景X3/远景S1/新远景/远景SUV等合计增量6.8千辆，同比增长24%，占月总增量超过一半，反映了低端车销售的季节性特征，即在旺季末期销量增速较快。

（3）重点车型：博越/缤瑞/缤越销量为2.2万辆/8.2千辆/1.3万辆，帝豪EC7/帝豪GS/帝豪GL为1.7万辆/1.4万辆，6.8千辆，保持环比低个位数增长。领克品牌销量1.4万辆，同比，环比均增长约1%。

终端定价偏弱领克仍在蓄力

（1）终端市场：我们12月上旬的渠道调研显示，公司主力车型终端折扣率与上月接近，环比未见收窄，仍然处于较高的水平，该趋势与我们关于行业需求疲软的预判一致。

（2）高端产品：领克品牌代表吉利产品线向上突破的方向（售价15万元人民币以上），对公司长期发展趋势至关重要，但旗下三款车型仍没有单车月销量过万辆。从结构看，领克01（15-20万元人民币）销量占比30%且趋于下降，相对低价的领克03（10-15万元人民币）占比过半，反映合资品牌产品线向下延伸，新兴中国品牌崛起的难度加大。目前看领克向上突破趋势仍不明朗，尚需更长时间检验其竞争力。

（3）明年产品线：预计明年行业环境仍是存量竞争为主导，公司已经建立体系竞争力，有充足资源应对行业逆风，公司计划推出6款以上新车型，更新部分老化的產品线，乐观预计推动销量双位数增长。

维持中性评级和目标价16.2港元

我们维持吉利汽车目标价16.2港元，估值为11.7xFY20E P/E，相对历史平均（10.7x）溢价10%。最近三个月公司股价从最低点反弹近五成，已充分反映四季度销量跌幅逐步收窄的边际改善效应，当前估值11.1x FY20EP/E基本合理，维持中性评级。预计12月后基于边际改善的交易性机会接近尾声，市场重新关注跨年度成长的机会。虽然公司销量明年有望恢复增长，但在存量竞争格局下，其盈利弹性与2016-17年的产品强周期相比则相对有限。