中国住房金融体系的发展进程、逻辑及对策

2019-11-05 04:41蔡真
中国经济报告 2019年5期
关键词:住房贷款金融

【提要】中國住房金融体系20年的发展可以用“高速”二字来概括,对居民生活条件的改善和经济增长形成了巨大贡献。中国住房金融体系的大发展来自于三大力量的推动:制度改革的推动、城市化的推动和银行经营转变的推动。但中国住房金融的大发展也形成了房价泡沫,主要原因在于中国住房金融存在三大深层次问题:第一,住房金融支持的方向有失偏颇,表现为“轻租重售”;第二,住房金融性质定位不清晰,经历了早期商业性金融主导向政策性金融主导的转变,此后以公积金为主体的制度又被边缘化;第三,住房金融缺乏顶层设计,既没有住房金融相关法律支撑又缺乏专业的监管机构,住房金融的产品结构体系也不尽合理。为使中国住房金融体系更好发展,我们提出“形成多层次住房金融体系,完善住房金融监管架构”的构想。

【关键词】住房金融体系;住房金融原生品市场;住房金融证券化市场;多层次住房金融体系住房金融,概括地讲就是与住房相关的融资活动,包括住房开发建设中的融资、住房购买或租赁的金融支持以及在住房金融资产基础上形成的转让市场等。中国住房金融体系经历了二十多年的发展:早期以政策性金融为主,1987年成立住房储蓄银行,1991年上海试行住房公积金制度;目前则以商业性金融为主导,一级市场以个人住房抵押贷款和房地产开发贷款为主,二级市场以个人住房抵押贷款资产支持证券(RMBS)为主,房地产投资信托基金(REITs)也呈现快速发展局面,此外还包括住房租赁金融、住房典当融资等诸多品种。住房金融体系二十多年的发展可谓蔚为壮观,对这段宏大历史画卷我们力求从三个方面展现:第一,成就与贡献,即住房金融体系深化发展后对整个经济和人民生活改善产生的积极效应;第二,推动住房金融体系发展的政策线索,我们从一级市场和二级市场的诸多方面进行梳理;第三,推动住房金融体系发展背后的经济逻辑,中国的改革在初期主要来自强制性的制度变迁,一旦放开后一些内生因素就会推动诱致性制度变迁。在完成历史回顾后,宏大画卷的卷轴仍需展开,然而中国住房金融体系发展到今天也面临一些问题,对当前存在问题我们提出对策。

一、中国住房金融体系发展的巨大贡献

就微观而言,住宅是个人消费中的最大一笔耐用消费品,居民居住条件的改善离不开个人住房融资的发展;另一方面,房地产企业的开发过程具有资金规模大、周期长的特点,也离不开金融的支持。就宏观而言,在发展中阶段金融深化可以促进经济增长,戈德史密斯关于金融相关比率的计算证明了这一点。具体到住宅金融,IMF的《全球金融稳定报告》指出,只有当住户部门杠杆率超过65%时才会影响到金融稳定。自1998年住房货币化制度改革以来,各国住房金融获得了长足发展,亦对居民生活和经济增长产生了巨大贡献。

(一)极大改善居民居住条件

住房市场化改革使居民的住房状况发生了显著的变化。改革开放之初,中国城市人均建筑面积和农村人均住房面积仅为6.7平方米和8.1平方米;住房货币化改革的1998年,城市人均建筑面积和农村人均住房面积分别为18.7平方米和23.3平方米;经过近20年的发展,城市和农村居民的居住面积几乎翻了一番,2016年两者分别达到36.6平方米和45.8平方米,按人口加权全国居民人均住房建筑面积达到40.8平方米(见图1)。从国际比较来看,中国人均住房面积已远远高于俄罗斯,2016年俄罗斯人均居住面积仅为24.9平方米 ,从户均面积角度看甚至高于德国、荷兰 。

(二)投资和稳增长的重要力量

人均居住水平的提高离不开供给侧房地产行业的投资,1998年房地产业固定资产投资完成额为4697亿元,2016年房地产投资完成额达到13.53万亿元,经过近20年的发展行业投资增长了27.8倍。房地产业不仅自身快速发展,其在整个投资中的作用和地位也越发凸显:1998年房地产投资在固定资产投资总额中的比重仅为16.3%,2016年这一指标上升至42.4%(见图2)。在宏观经济中投资是“三驾马车”中的最重要力量,以上数据则说明房地产投资又是重中之重。

我们测算了房地产投资对GDP的直接贡献率:自1998年住房市场化改革至本世纪初,房地产投资对GDP的直接贡献率一直保持在10%左右;自全球金融危机爆发至今,房地产投资的贡献率进一步提升,基本保持在20%左右的水平,在2013年达到峰值34.1%(见表1)。全球金融危机后中国经济进入“三期叠加”阶段,经济面临着“硬着陆”的压力,从行业对GDP的贡献率数据来看,房地产投资发挥了“压舱石”的作用。

二、中国住房金融体系的历史和现状

(一)住房金融原生品市场的发展历程

1.第一阶段:住房改革和住房金融业务起步阶段(1978-1987年)

1978年党的十一届三中全会之后,中国开始全面经济体制改革,住房制度改革是改革的重要组成部分。1980年4月,邓小平同志提出突破城镇住房公有制、福利制,进行住房制度改革的设想。1984年全国建筑业和基本建设管理体制改革座谈会召开,6月国务院发布了《关于改革建筑业和基本建设管理体制若干问题的暂行规定》(〔1984〕123号),提出要推行住宅商品化,大中城市都要逐步扩大商品化住宅的建设,建设周转资金由建设银行贷款、企业事业单位集资等多种渠道解决。

1985年4月建设银行深圳分行借鉴香港住房按揭贷款的方式,向南油集团85户“人才房”发放中国第一笔个人住房按揭贷款,至此中国个人住房融资业务正式产生。为了更好推动个人购房制度改革,1987年12月经中国人民银行批准烟台和蚌埠住房储蓄银行成立,专营住房金融业务,同时开办商品房经营贷款和个人住房贷款业务。同月中国建设银行总行发布《中国人民建设银行住宅储蓄存款和住宅借款试行办法》,在全国范围内试行开办个人住房抵押贷款业务。

2.第二阶段:住房金融体系的初步建立(1988-1997年)

1988年国务院召开首次全国住房制度改革会议,发布《关于全国城镇分期分批推行住房制度改革的实施方案》(国发〔1988〕11号)。这是中国第一个住房改革总体方案,提出配套改革金融体制,调整信贷结构,除烟台、蚌埠外其他城市可由当地政府委托银行设立房地产信贷部,专门办理有关住房生产、消费资金的筹集、融通和信贷结算等业务。房改刚开始,由于受经济过热和通货膨胀影响,1989年下半年国家开始紧缩银根,减少投资计划,房改方案未能全面实施,房地产业开始萧条。1991年国务院发布《关于继续积极稳妥地进行城镇住房制度改革的通知》(国发〔1991〕30号),提出分步提租、出售公有住房、集资合作建房、发展住房金融业务等措施,继续推进住房制度改革,住房制度改革进入全面起步阶段。这是国务院文件中第一次提出发展住房金融业务,开展个人购房建房储蓄和贷款业务,实行抵押信贷购房制度。1991年建设银行、工商银行先后成立了房地产信贷部。

1993年之后中国房地产投资出现局部过热的现象,广东、海南等地出现了较为严重的房地产泡沫,对经济发展带来严重负面影响,6月中共中央和国务院发布《关于当前经济情况和加强宏观调控的意见》(中发[1993]6号)(即国16条),要求各地整顿金融秩序、严控信贷规模、加强房地产市场的宏观管理,1994年政府又实施收紧银根和紧缩财政支出的“双紧政策”。1995年中国人民银行发布《商业银行自营住房贷款管理暂行规定》(银发[1995]220号),对商业银行个人住房贷款和住房开发贷款的借款人、借款人资格、借款利率、期限、贷款金额等进行初步规范。1997年中国人民银行发布中国第一个国家级个人购房抵押贷款部门规章《个人购房担保贷款管理试行办法》,伴随着个人住房信贷政策的出台,商业银行开始全面推行个人住房抵押贷款业务,为中国个人住房抵押贷款的发展掀开了新的一页,标志着中国个人住房消费信贷有了政策依据。

与此同时,1991年上海借鉴新加坡住房公积金经验率先试行住房公积金制度,1992年《上海市住房制度改革实施方案》正式出台,实施“建立住房公积金、提租补贴、配房买债券、买房给优惠、建立房委会”五位一体的住房制度改革方案。上海住房公积金制度的试行,开辟了新的个人住房融资渠道,不仅增加了职工购房资金,还拓展了建房资金来源,极大缓解了当地职工住房紧张状况。1994 年在对住房公积金制度试点情况进行考察后,国务院颁布了《关于深化城镇住房制度改革的决定》(国发〔1994〕43号),决定将住房公积金制度作为房改的核心内容之一,在全国普遍建立起住房公积金制度,从此住房公积金制度从试点阶段进入全面推行阶段。

至此,伴随着住房政策性储蓄银行的设立、商业银行个人住房抵押贷款制度和住房公积金制度的确立,中国个人住房融资业务体系初步建立。

3.第三阶段:住房金融业务的规范化发展(1998-2007年)

1998年5月中国人民银行对《个人购房担保贷款管理试行办法》进行了修订,发布《个人住房贷款管理办法》,成为规范个人住房消费融资的重要保证。1998年7月,国务院下发了《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》(国发〔1998〕23号),这是中国住房制度改革的转折点,要求1998年下半年开始停止住房实物分配,逐步实行住房分配货币化,建立和完善以经济适用住房为主的多层次城镇住房供应体系,发展住房金融,培育和规范住房交易市场。1999年3月中国人民银行发布《关于鼓励消费贷款的若干意见》,将住房贷款与房价款比例从70%提高到80%,9月中国人民银行将个人住房贷款的最长期限由20年调整至30年。1999年4月,国务院还出台了《住房公积金管理条例》用于对住房公积金业务的规范管理。2001年,中国人民银行发布了《关于规范住房金融业务的通知》,要求金融机构规范住房金融业务,防范住房贷款风险,严格审查住房开发贷款发放条件。住房开发贷款对象应为具备房地产开发资质、信用等级较高的房地产开发企业,企业自有资金应不低于开发项目总投资的30%,且必须具备“四证”(《国有土地使用证》《建设用地规划许可证》《建设工程规划许可证》和《建设工程施工许可证》);个人住房贷款首付比例不得低于20%,严禁发放“零首付”的个人住房贷款。2002年5月,国务院发布《关于进一步加强住房公积金管理的通知》,对《住房公积金管理条例》进行修订,要求完善决策和管理机制、健全监督体系、规范业务管理、加大资金归集和贷款发放力度。2003年8月,国务院发布《关于促进房地产市场持续健康发展的通知》,再一次提出加强住房公积金管理的总体要求,公积金制度进入了改革完善阶段。

伴随着住房制度改革深化和住房商品化进程的加快,中国住房融资业务体系也不断规范,这些政策的实施在很大程度上促进了住房融资业务的快速发展。

4.第四阶段:住房融资体系不断调整和完善(2008年至今)

2008年美国次贷危机带来的蝴蝶效应引发房地產市场一度陷入萧条,交易量和价格纷纷下降,一些地方的个人住房融资业务也出现负增长现象。为应对金融危机造成的经济困境,国家放松了对利率和信贷规模的管制,2008年10月央行和原银监会联合发文,决定将商业银行住房贷款利率的下限扩大为贷款基准利率的0.7倍,最低首付款比例调整为20%,个人住房公积金贷款利率相应下调 0.27%。这种房地产优惠政策驱使房地产市场迅速回暖,但也造成了房地产投资的日渐白热化,房价重回高位并形成泡沫。房地产泡沫化将给银行带来巨大的金融风险,为抑制房价泡沫,2009 年底至今国家已经先后出台了“国四条”“国十一条”“国十条”“国五条”“新国八条”“新国五条”“930新政”“房住不炒”等一系列引导和调控房地产市场的政策。通过“提高首付比例”“提高二套房贷利率”“停止三套房公积金贷款”对个人住房融资业务进行调整,实行严格的差别化住房信贷政策打压投机、投资性购房,控制房价进一步上涨,受宏观调控政策的影响,个人住房融资业务增速逐渐放缓。

(二)住房金融证券化市场的发展历程

1.个人住房抵押贷款资产支持证券(RMBS)的发展历程

RMBS市场的发展可谓命运多舛,大体上经历了三个阶段。

第一阶段:2005年之前的准备阶段。20世纪90年代美国的资产证券化市场经历了快速发展,被认为是金融市场的最重要、最有生命力的金融创新之一,1995年之后亚洲的日本、韩国等国先后引进资产证券化。中国学术界在20世纪90年代已经关注资产证券化的研究,此时个人住房抵押贷款并不是大家关注的重点,因为1998年才刚刚进行住房制度改革,基础资产还不具规模,RMBS也就是无从谈起。2001年4月《信托法》的正式出台为资产证券化扫除法律障碍,这是里程碑式的事件。2003年华融不良资产证信托化案例成为准资产证券化的典型。

第二阶段:2005年至2012年的石火光阴阶段。2005年国家开发银行的“开元”和中国建设银行的“建元”资产支持证券的发行标志着中国真正意义上资产证券化的发端。“开元”和“建元”的试点凸显了决策层当时的用心良苦:一是在资产选择上是典型的现金流稳定且期限错配问题突出的资产,具有示范意义;二是在发行主体上选择两家具有国家信用背景的政策性銀行和最先上市的国有银行,凸显了引导作用。“建元”是首个RMBS项目,此后2007年又发行一单;然而2008年美国次贷危机的爆发改变了中国资产证券化的发展历程,直到2012年资产证券化一直处于停滞状态。

第三阶段:2012年至今再出发阶段。2012年人民银行会同原银监会和财政部出台了《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》,正式重启资产证券化试点。重启后由于对发起机构风险自留比例要求较高,银行积极性并不大,2013年人民银行会同原银监会出台了《关于规范信贷资产证券化发起机构风险自留比例的文件》,该规定将原来的“最低档自持规模不低于整个产品的5%”改为“最低档自持规模不低于本身档次的5%”。2014年原银监会出台简化资产证券化备案流程的相关规定,2015年人民银行推动资产证券化实施注册制。这一系列政策推动着住房贷款二级市场的发展,截至2018年底RMBS在银行间市场共发行106单,总计规模9416.08亿元,存量余额7477.61亿元。

2.房地产投资信托基金(REITs)的发展历程

REITs市场同样经历了一波三折的过程,大体上也可分为三个阶段。

第一阶段:2007年之前的政策研究和海外探索阶段。2001年《信托法》《产业投资基金管理暂行办法》等法律法规的出台对REITs起到了一定的推动作用。2005年末,越秀集团携所辖的广州和上海7处优质物业成功赴港发行REITs,成为中国第一支真正意义上的房地产投资信托基金。REITs的海外上市点燃了国内房地产金融行业的热情,但后续政策转变,《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法(征求意见稿)》《关于加强信托公司部分风险业务提示的通知》等文件提高了房地产信贷和房地产信托业务门槛,外管局联合多部委发布的《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》也严格限制了境外公司收购内地物业,REITs进程放缓。

第二阶段:2007年至2014年政策再研究和产品破茧而出阶段。2007年中国人民银行、原银监会、证监会、原保监会联合成立“房地产投资基金专题研究领导小组”,推动REITs的研究工作,但受美国金融危机影响,REITs的实践工作并没有实质推进。2008年12月,国务院发布《关于促进房地产市场健康发展的若干意见》,REITs首次在国务院层面作为一种拓展企业融资渠道的创新融资方式被提出。2009年,央行和原银监会联合拟定了《房地产集合投资信托业务试点管理办法》,提到REITs将被两家监管机构共同监管,明确了中国REITs的产品结构、投资范围和收益分配等内容,在业务的实质上又向前推进了一大步。2014年人民银行和原银监会在《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》则清晰表述,积极稳妥开展房地产投资信托基金(REITs)试点。2014年5月“中信启航专项资产管理计划”成功发行,虽然部分分层产品仍为债权性质,但底层资产为国内优质商业不动产资产的股权权益和经营性现金流,标志着中国通过私募方式成功实现了权益型类REITs产品的破冰。

第三阶段:2014年至今的进一步发展阶段。随着中信启航项目的破冰,私募“类REITs”的模式逐渐成为主流的业务模式并在交易所和银行间两个市场发展。2015年6月,鹏华前海万科REITs封闭式混合投资基金发行,这是目前国内首个也是唯一一个可面向普通公众发行的大规模投资不动产对应权益的公募基金产品。2017年2月,中国首个银行间类REITs——兴业皖新阅嘉一期房地产投资信托基金发行。政策方面,由于房地产政策由“轻租重售”向“租售并举”转变,REITs在多份官方文件被提及,如住建部发布的《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》和《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》都提出积极支持并推动发展REITs,2018年证监会系统年度工作会议提出研究出台公募REITs相关业务细则,支持符合条件的住房租赁、PPP项目开展资产证券化。

(三)中国住房金融体系的现状

中国住房金融体系20年的发展可以用“高速”二字来概括。一级市场方面:个人住房贷款余额由1998年的0.07万亿元上升至2018年的25.75万亿元,增长了366.9倍,年均复合增长率为36.46%;房地产开发贷款余额由2004年的0.78万亿元上升至2018年的10.19万亿元,增长了12.1倍,年均复合增长率为10.20%(见表2)。横向比较来看,住房金融表现出三个特性:第一,与住房相关贷款在银行体系占主导地位,仅个人住房贷款和房地产开发贷款两项占金融机构总贷款的比例就达到26.37%,如果考虑保障房建设贷款、公积金贷款、房地产企业并购贷款等其他项目,这一比例将达到35%以上。第二,中国的住房金融一级市场是一个以商业性贷款为主体的市场,2018年商业性贷款(仅包括个贷和开发贷)余额近36万亿元,而公积金贷款余额仅在万亿级别。第三,商业性贷款中个人住房贷款又是重中之重,一方面个人住房贷款满足了个人购房需求,另一方面它对住房供给形成了金融支撑。由于中国实行商品房预售制度,开发商在缴足土地出让金、“四证”齐全以及开发资金达到总投资一定比例以上就可以向当地房地产管理部门申请《商品房预售许可证》,开发商可以用获得资金进一步开发项目。根据房地产开发企业资金来源结构的统计,最大部分是其他资金来源,这其中最主要的部分就是个人按揭贷款,2016年后这一部分比例达到50%以上。

二级市场方面:RMBS余额由2005年的30.17亿元上升至2018年的7477.61亿元,增长了246.8倍,年均复合增长率為19.18%;REITs余额由2014年的96.05亿元上升至2018年的730.23万亿元,增长了6.6倍,年均复合增长率为66.05%(见表2)。横向比较来看,RMBS已成为资产支持证券中最大的品种,其占ABS的比例达到27.97%,如果以窄口径的信贷类ABS统计,这一比例高达68.35%。RMBS在二级市场上占有如此重要地位,其原因是基础资产规模庞大且银行因集约资本使用的诉求出表动力较强。REITs在横向比较中所占比例不高,2018年仅为2.73%,其原因是税收和公募方面的诸多制度障碍还有待突破,但由于国家“租售并举”战略的推进,其初期发展较为迅猛。

三、中国住房金融体系发展的三条主线

(一)制度改革和经济增长的推动

中国住房金融体系的发展以1998年为分水岭,标志性事件是《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》(国发〔1998〕23号)的出台,该文件要求从1998年下半年开始停止住房实物分配,逐步实行住房分配货币化。1998年停止住房实物分配的政策出台是强制性制度变迁,但各种诱致性因素也已具备,至少包括三个方面:经济方面,二十年的改革开放使得民营经济和乡镇企业模式发端并壮大,轻工业产品和日用消费品已出现一定程度的过剩,居民的消费需求有了往更高层次转移的物质基础。银行体系方面发生了两件大事:一是国有商业银行上万亿不良资产剥离,这是通过“外科手术”方式解决了“拨改贷”历史遗留问题,使得银行可以轻装上阵为重工业化和城市化提供金融服务;二是中央银行由直接调控信贷规模的“切块式”管理模式向间接调控货币数量的模式转变,这使得商业银行的经营有了很大自主权。外部环境方面,1998年东南亚金融危机爆发,为应对外部冲击国内启动内需,三驾马车中房地产投资成为重要抓手。

随后的两个重要事件使得住房金融进入快速发展通道:其一,2001年中国加入WTO。这使得过剩产品找到外部出口,而形成的外汇储备构成发钞基础,进一步增强了信用循环。其二,2003年8月国务院发布《关于促进房地产市场持续健康发展的通知》(国发〔2003〕18号),将房地产业定位为国民经济的支柱产业,并强调了住房市场化的导向。居民的购房热情经历了若干年培育后爆发出来,我们统计了1998年以来的住房销售率(即住房销售面积除以住房竣工面积)情况,该指标大于1反映市场供不应求,反之表示供大于求。1998年至2005年该指标一直小于1,但呈上升趋势;2005年之后该指标就再也没有低于过1。也就是在这一年,中国住房金融的调控框架被大致确定下来。

(二)城市化的推动

住房金融大发展的第二条主线是城市化。城市化使得人们向城市聚集,在城市工作生活的一个重要需求是居住,而住房购买作为个人一生中最大一笔消费,自然离不开金融支持。根据“纳瑟姆”曲线对城市化进程的划分,当城市人口超过30%以后进入城市化加速阶段。1998年住房货币化改革之时恰好是中国城市化加速发展的起点阶段,当年城市化率33.35%,2018年中国城市化率达到59.58%,平均每年增加1.31个百分点(见图4),改革开放的1978年至住房制度改革的1998年这二十年,城市化平均每年只增长0.77个百分点。

中国进入城市化加速发展的第二阶段还存在一个分水岭,即2005年。从产业结构变化的角度来讲,一国在完成轻工业化后还需经过重工业化才会真正向后工业化和城市化过渡。从三次产业结构变动的数据来看,二次产业增加值占比在2005年之后呈稳步下降趋势,这时重化工业才基本完成;另一方面,由于城市是人的聚集和信息的聚集,城市化程度越高服务业占比越大,从这一代表性数据来看,服务业占比从2005年之后呈稳步上升趋势。经济由后工业化向城市化转型产生了更多的消费贷款需求,这其中住房购买是首要需求。对应于房地产市场,2005年出现了房改以来的首轮房价上涨。

(三)银行经营模式转变的推动

住房金融大发展的第三条主线来自银行自身经营模式的转变,即向零售方向的转变,而这种转型的动力主要受到金融脱媒的影响:在金融脱媒化的大背景下,银行资产端传统的批发贷款业务受到资本市场尤其是债券市场大发展的影响。大企业尤其是国有企业规模大、信用风险低、财务信息透明,这些优势受到债券市场的青睐,对银行传统批发业务形成挤压。在这种形势下银行不得不转向零售业务,而个人抵押贷款无疑是零售业务中最具价值的:其一,个人抵押贷款是零售业务中规模较大的,因而交易成本相对低;其二,受益于城市化进程的影响,抵押物价值一直呈上升趋势,风险相对低;其三,通过办理个人抵押贷款可以形成理财、消费贷款、代收费等多种产品的交叉销售,综合收益较高。

四、中国住房金融体系发展中的问题

(一)住房金融支持的方向有失偏颇

住房金融支持方向有失偏颇主要表现在“轻租重售”。许多国家不仅对购买住房提供金融支持,对住房租赁市场也会配套金融支持措施,如美国发达的REITs市场、低于市场利率的债务基金(Below-market debt funds),英国的PPP融资模式等。

金融过度支持住房购买市场会产生如下问题:第一,容易产生房地产泡沫。住房价值主要部分来自地租的长期贴现,由于贴现时期较长且评估结果易受到市场预期的影响,过度强调购买容易刺激上涨预期,形成泡沫。第二,泡沫破裂时危及银行体系稳定。由于住房购置资金规模大,自然离不开银行信贷的支持。在房地产繁荣时期,银行杠杆起到了助推泡沫的作用;而在房地产衰退时期,杠杆资金会受到清算,甚至是以金融加速器的方式进行清算。

(二)住房金融性质定位并不清晰

中国住房金融的性质定位经历了较为曲折的过程。在20世纪80年代改革开放大背景下,住房金融的定位是商业性主导,但受到海南房地产泡沫的影响这一导向很快转变;90年代上海学习新加坡住房公积金的经验在全国推广,然而由于地域广以及城乡二元结构等原因,中国的公积金制度并没有形成全国统筹的强制性储蓄制度,在实践中反而产生了马太效应,导致了社会收入分配差距的扩大。进入新世纪,伴随着房地产行业被定位为国民经济支柱产业、居民购房意识的培养以及次贷危机后总需求刺激政策等,住房金融已形成商业主导的格局。

然而即使是发达国家,住房金融也明显具有政策性金融的性质。以日本为例,70%以下家庭被划为中低收入家庭,他们的住房问题主要由政府帮助解决;解决手段是住宅金融公库向中等收入人群提供低息贷款或由住宅整备公团向低收入人群提供廉租房,这两家机构都是政府全额出资机构,可以获得财政低息贷款,政府也对这两家机构的运行实行补贴制度。对于美国的住房金融业务,人们普遍认为是商业性金融业务,实际上很大程度上是政策性金融业务。一级市场方面联邦住房管理局和退伍军人管理局对合规购房人提供贷款保险服务,二级市场方面,吉利美为合规贷款证券化提供担保,房地美和房利美为普通贷款证券化提供担保,这三家机构都是政府支持机构(Government Sponsored Enterprise,简称GSE),其在经营目标、治理结构和经营活动中都受到联邦政府的影响,而2007年这三家机构在RMBS市场的份额达到80%。

(三)住房金融体系缺乏顶层设计

住房是重大民生问题,住房金融又涉及系统性风险,从发达国家经验来看,住房金融体系通过顶层设计形成了一套从法律制度到机构、再到产品完整的体系。

美国方面,《联邦住房贷款银行法》于1932年出台,建立了由12家地区性联邦住房贷款银行组成的联邦住房贷款银行系统(Federal Home Loan Bank systems,简称FHLBs),FHLBs接受联邦住房金融委员会监督。1934年《全国住房法》通过,建立了联邦储贷保险公司和联邦国民抵押协会(Federal National Mortgage Association,简称FNMA或Fannie Mae,中文简称房利美),前者负责对一级市场提供担保,后者负责购买一级市场贷款并发起资产证券化,同时房利美接受联邦住房企业监督办公室(Office of Federal Housing Enterprise Oversight,简称OFHEO)的监管。在一系列的法律制度推进下,美国住房金融的市场主体由8000多家FHLBs会员机构和3家GSE二级市场发行主体构成,监管体系形成联邦住房金融委员会 和联邦住房企业监督办公室的双峰结构,产品则包括抵押贷款、保证保险、抵押资产支持证券等。

其他国家方面,日本为设立住宅金融公库于1950年专门出台了《住宅金融公库法》,2007年当住宅金融公库完成历史使命,其主营业务转向贷款二级市场时,日本又专门出台了《住宅金融支援机构法案》。新加坡为发展公积金制度于1955年出台《中央公积金法》,后来又经过多次修改。

五、未来发展对策

对于中国住房金融体系的未来发展,我们提出如下政策建议:

第一,调整住房金融支持方向,更大力度支持住房租赁市场发展。具体来讲,应破除阻碍REITs发展的制度,促进REITs市场由“类REITs”向“真REITs”过渡。从国外经验来看,可通过制定专门的REITs法律解决涉及REITs发展的相关问题。具体立法方面应解决两大障碍:一是REITs公募。目前《首次公开发行股票并上市管理办法》难以满足公募要求,专门法律可授权交易所出台上市标准并试行注册制,对上市业绩标准做特色化安排,避免出现REITs主体利润不足,无法上市的情况。二是税收中性。明确REITs层面包括中间通道层面不再缴纳所得税和增值税,而是由最终投资者在其自身层面缴纳所得税。此外也应注意把握业务实质,采取差异化的税收征收模式。对于以单纯获得现金对价为目的的融资,则相当于资产变现,从税务政策一致性角度出发理应征税;对于以资产让渡至REITs为目的,仅仅获得REITs份额作为对价,而以未来分红作为主要收益时,建议递延相关税款。

第二,优化RMBS制度環境,更好促进住房金融二级市场发展。二级市场的发展可使银行释放经济资本、更好支持实体经济发展,也可进一步促进资本市场壮大并优化资本市场结构,这一点已经成为共识。当前RMBS市场发展的主要问题表现在一级市场发行动力不强、二级市场流动性不足等,对此应从以下两个方面着手:其一,双重税收和自留风险比例较高是导致一级市场发行不足的重要原因,下一步可试点开展信用风险自留规定对RMBS发起人的有条件豁免。其二,缺少政府支持机构担保以及估值体系不完善是导致二级市场流动性不足的重要原因,下一步可通过模拟收益率曲线、建立报价机制、引入外资机构投资者等多种方式培育二级市场流动性。

第三,形成多层次住房金融体系,完善住房金融监管架构。中国住房金融调整效果不佳的深层原因是缺乏完整的住房金融体系和监管架构,对此应从以下方面着手:一级市场方面,应形成三个层次的住房体系并形成对应的金融支持。其一,针对低收入人群的市场,应以住房租赁为主,资金方面应有财政兜底,无需金融支持;其二,针对中等收入人群,如果他们进入住房购买市场,则金融支持应发挥一定的政策性金融功能,可对其首付款进行担保或提供利率补贴,具体执行机构可由当地的住房置业担保公司承担,但申请人的相关信息应严格审核;其三,针对高收入人群,应以住房购买市场为主,金融方面以商业贷款为主。无论上述哪一个市场,都应由专门的监管机构监管,该机构主要负责房价、租金市场运行监测,房租补贴、房贷首付比标准制定,房贷压力测试等职能。二级市场方面,应设立政府支持机构负责住房抵押贷款的发起、担保等工作,从国外经验来看这部分工作都是由政策性金融机构承担的,这是由流动性和金融稳定的公共物品性质决定的;此外也需成立相应监管机构,负责贷款入池标准化、政府支持机构的资本充足率监管、二级市场流动性及利率风险监测等。

参考文献

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(责任编辑:吴思)

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