华米加速

尹先凯

智能手表这个赛道无疑值得看好。

从行业数据来看，2018年中国智能手表总销量205万台，同比增长63%。而知名调研机构IDC公布的数据显示，2019年第一季度，智能手表出货量201万臺，同比增长89.4%。现在行业的普遍认识是这一赛道将处于持续增长态势。

同时，从我们对消费者的了解、访谈中可看到，由于运动健康的理念越来越普及，而智能手表又具备记录人的活动量、睡眠质量、心率等多方位数据的能力，可帮助人们有意识地进行健康生活管理，而一些有运动爱好的人士则可更好地掌控运动量与相关身体状况，智能手环、手表成为一个比较好的消费增长需求点。

而从过去的消费数码行业的经验来看，行业的增速可能会逐渐减速，但在没有革命性技术打击的情况下，很难出现断崖式的放缓，一个消费趋势的形成，特别是功能不断推新的智能手表行业，其未来更是值得期待。

从公司的增长角度看，快速成长的行业中，行业的自然增长就会推动行业里公司的增长，就如同帆船在顺风时可以快速前进，而其中表现优异的公司，更可以获得远超行业增速的成长（当然作为投资者，估值是另外一个问题）。

在纽交所上市的华米科技，正是智能可穿戴公司的头部企业，现阶段是一个好的价值投资选择，核心原因有几点，一是其所在的智能手环、手表行业的快速成长;二是华米建立了极致性价比的产品竞争力;三是华米已被验证具备走向海外广阔市场的能力;四是当前的华米市场所报价格具备较好的安全边际。

性价比较高

华米的核心竞争能力在于：供应链与渠道管理能力（极致性价比产品）、产品能力（超长待机时长与优异产品体验）、经过激烈竞争后胜出的优异管理团队。

目前行业前三甲分别为苹果Watch、华米与华为，先来看一下各家情况，并对产品进行分析。

表：2019年第一季度中国前五大可穿戴设备厂商数据统计

资料来源：《IDC中国可穿戴设备市场季度跟踪报告，2019年第一季度》

从产品角度来分析前三家的不同差异点。先看苹果Watch，光从产品的角度来看，它是最美观、功能最丰富的，但其短板在于待机时长，定价也远高于华为与华米，定位的消费人群与华为与华米不太一样。

再来看华米，与小米一起合作小米手环品牌，但自有智能手表的品牌名为Amazfit，其优势在于待机时间长，主流产品可长达2周到10周（视不同的使用状况），待机时间使得人们完全可忘记它的存在，利于人们养成佩戴习惯并达到掌控健康状况的目的;另外性价比高。短板在于因为待机时长所以大部分产品机身会较华为与苹果Watch略厚，不过这方面也在改善，最新出的一款GTS则能实现机身更薄且更美观、兼具长时间待机的大部分人的诉求。

至于华为，优势是产品的设计与自身的技术积淀，且自带华为这个强势品牌，机身较华米主流机型略薄。从网络上搜集的消费者反馈来看，让人形成商务人士佩戴这一印象，同类型产品价格较华米贵百分之十或更多，待机时长约1-2周。

总之，华米的产品相对而言具备性价比优势，同时待机时间较竞品有更长待机时间（核心是华米研发的黄山1号芯片性能好，配合系统与设计等产生的综合效应），比较适合更广阔的消费人群定位，其中手环更是定位于普通人市场，一百多元的极致性价比非常亲民。

重要的是，产品定位的不同决定了其差异化竞争并不会导致激烈的价格战，这也是投资者乐于见到的。

就华米而言，其股东之一为小米，通过为小米生产小米手环，华米获得最初的发展动力，而且通过整合供应链，打造了极致性价比产品。

同时，智能手环行业已经经过一轮激烈的竞争与厮杀，华米通过百舸争游的市场激烈竞争成为最后的赢家，已经证明了它优秀的能力。

安全边际存在

华米的经营收入增长速度较快，2015-2018年的营收分别是1.27亿美元、2.2亿美元、2.9亿美元、5.16亿美元，增速分别为73%、31.8%、77.9%;而2019年上半年也实现36.8%的增速，达到2.6亿美元。

其中，2018年净利润约为4800万美元（因为有优先股，因此归属普通股东利润较少，但未来转股后就不存在这个问题），2019年半年报净利润为约2310万美元，同比增长超过60%;如果按过去12个月的净利润来计算，约为5690万美元，对应当前市值约5.5亿美元，PE值大约9.5倍左右，即使考虑到优先股未来稀释与摊薄的数量，也不会超过12倍PE，但要考虑到公司2019年的净利润水平大概率上可能是高于5690万美元的。

同时，公司的自由现金流是非常充沛的，2018年除去融资的9000万美元外，净自由现金流逾6000万美元，市值也约为净自由现金流的10倍，同时账上还有净现金约2亿美元。

按照通常对公司价值的估算，市值减去净现金就只有3.5亿美元估值，实际对应公司的净利润与自由现金流也就6倍左右，考虑稀释与摊薄也就7倍左右PE。

而公司是在一个快速成长的赛道上的头部玩家，我们觉得合理的估值应该是在20倍PE左右，即12亿美元市值，当前市场报价仅为预估的合理估值一半不到。如果加上净现金，则是14亿美元。

对于价值投资者来说，重要的一个问题是，以这个价格购买到底有没有安全边际？我们觉得保护来自于三个方面。

首先，行业的快速增长，这是一层保护;其次，华米作为行业头部玩家，自身的打造产品的优异素质与构建的核心竞争力是另一层保护，保护公司盈利的可持续性;最后，是目前市场价格不需要特别计算，我们也认为相对其内生价值打了一个50%左右的折扣，这保护了投资者，即使在我们有可能哪个方面出错的情况下，也能保护投资本金。

接下来，再看管理团队，在了解了市面上所有能找到的华米创业历程及CEO黄汪的言论与访谈后，以我们的经验，初步判断作为一个连环创业者，在经过上一轮的手环市场厮杀后，其能力与素质上是过硬的。

那么问题是，为什么这样一家处于快速成长的赛道上、由优秀的管理团队管理的公司会以我们认为低估的价格报价？

可能有几点原因：首先，华为确实是一个强劲的竞争对手;其次，华米的出货量的同比增长相比而言并不是太亮眼;此外，与小米的关联关系，也是一个不确定因素。2017年10月，华米科技与小米签订了商业合作协议和战略合作协议，其中战略合作协议将于2020年10月到期。

如上述分析产品时提到的，华米与华为的产品有许多的差异点，具备一定的差异化竞争，虽然有一批用户会在华米与华为之间转换，但华米的产品特点足够鲜明，能抵抗华为的进攻。最新的消息是，华米在2019年第三季度自有品牌的智能手表已经出货量超过100万台，同时华米有超过50%的营收来自海外。

根据全球性市场研究公司Counterpoint Research发布的2019年第一季度报告显示，在当季，华米的自有品牌Amazfit即以3.7%全球市场份额超过华为的2.8%，进入全球前五之列。

关于对于小米渠道的依赖问题，我们这样理解：第一，小米手环这个产品，小米集团不大可能放弃不做，但要更换与华米在手环产品的合作，则面临的风险太大;第二，即使有消息称小米将发布小米品牌的智能手表，但华米已经有越来越高比重的营收现在来自自有品牌，从长期看这一比重会越来越高，会减少对小米的依赖风险，同时华米的自有品牌智能手表无论从核心的芯片还是到设计及创新方面，都建立了自己的核心竞争力，市场也足够大。

更何况，目前市场打折留下的安全边际会比较好地保护投资本金。

声明：本文仅代表作者个人观点;作者声明：本人持有华米科技