业绩承诺式并购，子公司失控怎么办

李照亮

接连失控

2017年12月26日，新日恒力发布关于博雅干细胞2017年度预审计工作不能正常进行的公告，称公司已对其失去控制。

2018年4月26日，黄河旋风在其发布的一则关联交易公告中，自曝2017 年上海明匠的审计工作不能正常进行，公司已失去对上海明匠的控制。

2019年6月24日，文化长城发布关于全资子公司翡翠教育失控、核心管理团队人员违反公司法及章程的公告，公告称公司收购翡翠教育完成后，因翡翠教育不配合公司管理，导致公司完全失去对翡翠教育的控制。

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近几年来，一则则上市公司子公司失控的公告不断撞击大众的视线，从一开始的奇闻、不可思议，到如今的层出不穷、见怪不怪，上市公司子公司失控乱象似呈烽火连天之势。

仔细研究会发现，这些失控子公司存在一个基本的相似之处：皆为上市公司前期并购重组而来，而非上市公司自身设立的子公司;通俗的话说都是买来的，专业点讲是上市公司通过外延式扩张收购而来的。进一步分析，这些并购而来的子公司还存在以下共同点：大多是在上市公司并购重组的高峰期2015年及前后的次高峰年跨界并购而来;收购时基本都有“三高”，即高估值、高溢价和高业绩承诺;为配合高业绩承诺的完成，上市公司一般会与子公司原股东和管理层约定，标的公司在一定期限内仍保留原核心管理团队的经营模式。我们不妨把这种模式下的并购称之为业绩承诺式并购。

对于上述子公司失控现象，有人从市场的逻辑提出，这其实是上市公司前期高溢价、高对赌、大跨界并购热潮留下的后遗症（其他症状还有业绩变脸、巨额商誉等），甚至有人提出业绩承诺要为子公司失控“背锅”。然而，业绩承诺必然会导致子公司失控吗？与业绩承诺相伴而生的授权经营，是否也应被一并摒弃？如何避免并购后的子公司失控？欲回答这些问题，我们需回到失控本身，了解“失控”的内涵、机理及表现形式，找到取舍之法或治理之道。

为何失控

失控字面意思即失去控制。上市公司对子公司失去控制的表现虽有不同，但基本可归纳为作为子公司大股东甚至唯一股东的上市公司，无法以母公司的身份对子公司行使控制权。基于母子公司的法律关系，控制应为正常状态，失控为非常态。为了明晰失控，我们有必要先了解常态下的控制。

从法律的角度，理论和实务界虽有大量关于控制权、控制股东、实际控制人的概念及相关活动的讨论，但“控制”一词在法律上并无专门规定。唯一可资参考的是公司法第二百一十六条第（四）项关于实际控制人的定义，参照该表述，控制的实质标准应为“能够实际支配公司行为”。另外，《上市公司收购管理办法》第八十四条列举了四种拥有上市公司控制权的情形：投资者持股50%以上，实际支配股份表决权或超过30%或能决定董事会半数以上成员选任或足以对股东大会的决议产生重大影响。这四种情形似可作为判断控制公司的形式标准。有法律学者指出“所谓控制，乃指具有指示或促使公司的管理与政策之方向的力量”。

就“控制”或“控制力”的本源而言，其被引入公司法领域实与现代公司财务理论和实践有莫大关联。我国现行《企业会计准则第33号—合并财务报表》第七条亦规定：控制，是指投资方拥有对被投资方的权力，通过参与被投资方的相关活动而享有可变回报，并且有能力运用对被投资方的权力影响其回报金额。该准则同时列举了有关控制的若干表现形式和判断因素。

对照上述收购管理办法和会计准则有关控制或控制权的表述，我们会发现一个很矛盾的现象。即上市公司所持并购后子公司的股份表决权及附属的对股东会决议、董事会人选方面的影响力，在形式上都足以对子公司构成控制，但无法支配公司行为的现象仍时有发生。进一步观察发现，这些子公司之所以失控，主要原因并非在于上市公司在股东会或董事会层面不具备决定性的权力，而是在业绩承诺式并购下，上市公司或主动或被动把经营权完全让渡给了原股东及核心管理团队。而获得经营权的总经理及管理团队，在后期经营过程中有的不恪守受托经营的义务专心经营，反倒利用实际掌握公司各项资源的便利从事有违操守的行为，当与上市公司发生冲突时，甚至不惜冒着违反公司法和章程的风险，架空股东会、董事会和监事会等治理机构。这种有控制之名却无控制之实的公司治理架构必然容易导致失控，落入内部人控制。前述三个案例无一例外暴露了这种授权经营的弊端：新日恒力案中虽收购了博雅干细胞原股东80%的股权并控制了董事会五席中的三席，但公司的总经理、首席运营官、财务总监等高管皆为原班人马;黄河旋风收购了上海明匠100%股权，但法定代表人及总经理仍由原人员担任;文化长城收购翡翠教育100%股权同时约定在业绩承诺期限届满前，子公司法定代表人和总经理继续由原股东委派，原核心管理团队留任。

失控治道

自2014年3月《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》提出“对上市公司发行股份实施兼并事项，兼并非关联企业不再强制要求作出业绩承诺”后，业绩承诺已不再是上市公司非关联并购的标配，选择与否乃交易双方根据市场化原则自主协商的结果。因此，从市场的角度，业绩承诺本为中性的商业交易工具。但面对业绩承诺式并购暴露出的子公司失控乱象，上市公司须注意因业绩承诺使用不当而对并购重组后的整合可能造成的负面影响。

并购既为控股甚至全资型收购，站在母子公司管控的视角，上市公司在子公司的股东会和董事会层面拥有多数决定权自不待言，形式上的控制无需过多讨论，失控多起因于对董事会以下的经理层的授权经营。为防范失控风险，对于此类并购整合模式，首先应注意股东会、董事会、经理层之间的权限划分，在未与留任的经营管理团队充分磨合并产生较强信任的前提下，尽管有业绩承诺的要求，被留任的经营层通常也会以总经理负责制为名主张较多权限，但作为收购一方还是应在并购博弈中尽可能地限缩经理层的权限;其次，即使授予子公司原管理团队对并购后的公司经营权，该项授予也应为附条件而非固定式契约，即上市公司有权根据经营层的表现享有对管理团队权限的变更和解除权，以防管理团队违反协议约定和忠实勤勉义务;最后，从公司日常实际控制的角度，以法定代表权、印章保管权、财务管理权、资金调度权等为表现形式的公司日常经营管理权，也应引起上市公司在管控子公司時的足够重视，或许，这些才是在公司控制权之争时藏在魔鬼中的细节。

作者供职于江西道善律师事务所