嘉实元和：清算在即 年化收益3.2%

杨阳

8月27日，嘉实基金发布了《嘉实元和直投封闭混合型基金清算报告》和《清算资金发放报告》，我国首只投资非上市公司股权的公募基金的清算结果终于公之于众。根据清算报告，嘉实元和最后运作日为8月12日，在进入清算期前，所有者权益合计103.13亿元，每份基金份额可获分配清算资金为1.0313元（含2019年8月13日现金红利0.02578元）。在轉卖中石化销售股权后仅103亿的基金净资产、每份额仅1.00552元的清算价格，显然与市场高于1.1546元的预期相距甚远，让众多投资者大跌眼镜。

顶着光环的公募改革

2014年9月14日，备受关注的央企首例混合所有制改革—中石化销售公司引资招标最终结果出炉，25家境内外投资者将以1000多亿元认购中石化销售公司29.99%股权，其中国内公募基金行业中有嘉实、华夏、工银瑞信3家基金的5家相关公司，但惟一以公募基金产品形式入资的只有嘉实，认购价款为50亿元，其他基金公司则以专户或子公司参与。

国企改革一直都是市场关注的热点，释放的制度红利很大。一般参与混改的资质很高，门槛更高，都是从机构和企业优中选优，普通投资者是没有这个机会的。但嘉实元和抢标，用不超过50%的资产比例投资中石化销售公司的股权，为普通投资者争夺到共享国企改革的红利。

嘉实元和设立过程一直广受关注。作为公募基金产品创新的标杆，公募投资国有企业非上市公司股权破冰后，开辟这一路径的嘉实元和直投封闭混合发起式基金“吸睛指数”便大幅飙升。此外，除了参与中石化混改外，嘉实元和的特殊之处在于，它50亿元投资中石化销售公司单一且未上市的股权，打破了公募基金应遵守的法律规定，具有了PE的部分特点。当时的嘉实基金总经理赵学军表示，嘉实元和创新兼顾了审慎性原则，其诞生得益于中石化党组织引进“三优先”之“惠及公众优先原则”，从而打开产品的创新空间。

“嘉实元和发布之前经历了3次产品结构调整，方案和目前有较大差距，但是考虑到现有的法规和授权，以及为了赶上中石化销售公司的改革时间表，我们遵从了很多审慎的原则，决定按照目前的方式。”

有如此多的光环加持，嘉实元和自然备受追捧。不仅散户参与兴趣浓烈，大量机构也持续抢购，即使募资规模高达100亿元，最低投资门槛为10万元，高于普通混合型基金，但依旧在1日内轻松售罄。

3.2%年化收益远不达预期

根据嘉实元和招募说明书，基金的业绩基准为五年期银行定期存款利率（税后）+2%，2014年成立时，五年定存利率为4.75%，即年化6.75%的收益率。从2014年11月22日起，人民银行不再公布5年期定期存款基准利率。如果简单以3年期定期存款利率从4.25%下降到2.75%看，目前5年期定存利率至少应该有3.07%，意味着嘉实元和最低的业绩基准年化，也应该不低于5%。如果以5%的最低要求为基准，所有年净收入均用于分红，则5年下来嘉实元和应该为投资者赚取不低于25%的收益。

然而，理想很丰满，现实很骨感。以停牌价格0.993元买入的套利者肯定要失望，因为收益低于套利预期的1.15的清算值。根据清盘公告，嘉实元和清算价格每份净值1.005元（算上2019年8月13日现金红利0.02578元，则为1.0313元）。

一直持有的投资者则更不划算。基金成立以来单位份额累计分红金额为0.16518元，假设基金发行时按初始1元价格参与并持有至到期清算，则单位份额累计收益为0.16518+1.00552-1=0.1707元，即基金成立以来年化收益3.2%。如果投资人买入同期的沪深300ETF指数基金，即使承受一定的波动，但依旧能够获得超过55%的投资收益。更尴尬的是，这一收益水平甚至低于中长期纯债券型基金5年33.2%的平均收益（Wind数据）。

根据公告，基金清算资金发放的权益登记日为2019年8月28日，清算资金发放日为2019年9月3日。这意味着嘉实元和完成财产清算工作后，仅一周时间便为投资者分配支付现金，确保投资者尽快落袋为安。

消失的12.33亿元

中石化销售公司表现乏力

2014年时，市场上的封闭式基金到2015年全部都到期。彼时嘉实元和是2012年来首只获批的封闭式基金，可以说在各个环节都给嘉实元和开了绿灯。这背后，中石化销售公司和其背后的庞然大物，共和国的“税仓”中国石化自然功不可没。然而，5年的等待并没有换来理想的结果。

投资者并不在乎中石化销售公司3年内未能完成IPO，毕竟石油化工领域近年来都算不上景气，且公司规模太大，经历过一场股灾的市场难以承载如此巨量的上市吸金。投资者最不解的是，8月9日的净值还是1.1546，清算后就突然变成了1.00552（算上分红为1.0313元），难道9日的净值没考虑到中石化股权的折价吗？

这样的疑问有待解答。嘉实元和成立时，使用50亿元认购中石化销售公司的4亿股股权，截止到嘉实元和披露的二季报，基金对该股权的价值认定为62.88亿元。同时二季报显示，除中石化股权外（占净资产比重54.43%），公司的其它资产包括企业债券和中期票据总共14.64亿元，占比12.67%;买入返售金融资产，共39.66亿元，占比33.72%。这两类资产均比较稳定，短期内不会出现较大的价格波动。唯一可能就是62.88亿元的中石化销售公司股权的估值下降到50.55亿元。

当然，从另外的角度看，按照目前的市场估值水平，即使考虑销售子公司的估值溢价，假设嘉实元和的股权部分上市，其股权部分的估值也难以有较大的上升空间。中国石化（600028）2018年年报数据显示，2018年底中国石化营销板块（与中石化销售公司不完全相同）净资产和净利润分别为2080.71亿元和219.95亿元。根据报告数据显示，截至基金最后运作日2019年8月12日，嘉实元和的净值以及二级市场价格均将按照1.0313元进行结算，则当前嘉实元和净值以及二级市场价格中股权部分估值对应销售公司的PB接近1.66倍。

5年前和其他参与混改的机构一起，嘉实元和基金以2.16倍PB拿下了中石化销售公司的股权，5年后的8月28日，嘉实元和以接近1.66倍PB将股权返还给了中石化。截至2019年8月29日，A股与H股中国石化PB（MRQ）分别为：0.8339倍和0.6848倍。若回溯到2014年9月23日嘉实元和认购当日，A股和H股中石化的PB（MRQ）分别为：1.0614倍和1.0951倍。A、H股当前PB分别为2014年的78.56%和62.53%，而中石化销售公司当前PB为2014年的76.85%，这样看来似乎也说得过去。<＼＼192.168.1.40＼tu＼13年固定彩图＼结束符.jpg>