*ST二重主动退市动因探析

摘要：*ST二重不仅是退市新规实施以来首家主动退市的上市公司，更是我国A股市场上首只采用股东大会方式主动退市的ST股票。ST二重的退市方式、退市过程等对未来的ST股票的主动退市具有借鉴意义，其退市动因对于投资者未来类似的投资决策也有参考价值，案例中体现的问题也对我国A股主板市场的制度建设有一定参考价值。此外，结合我国具体国情，对*ST二重的主动退市进行案例研究，也有丰富我国的主动退市理论的意义。

关键词：*ST二重;主动退市;动因

一、*ST二重主动退市动因分析

（一）避免被动退市

虽然主動与被动退市的股票都会在退市后进入全国中小企业股份转让系统， 但其往往实质是不相同的。与被动退市所不同的是，选择主动退市的企业不必似被动退市一般在退市前便会进入退市整理期，且选择主动退市有着被动退市所不能享受的一系列优惠政策。在退市整理期中，往往采取集合竞价的方式进行，并将股票涨幅控制在10%左右，但股转系统中通常采用集合竞价的方式，其股票涨幅程度在5%左右。因此处在退市整理期中的股票往往会面对涨幅更高的风险，相对比之下，*ST企业选择主动退市无疑是益大于弊。

因此，*ST二重在面临退市危机之际，果断选择主动退市，无疑是一项明智之举，不仅不用进入风险较高的退市整理期，还能获得更多的“优待”政策。

（二）其他动因

关于上市公司主动退市的动因，主要有信号假说、收购防御假说等。本文逐一分析这些动因在*ST二重主动退市上的适用性，探讨*ST二重除避免强制退市外的其他退市动因。

（1）信号假说

信号假说理论往往秉持上市公司股票价值被低估的观点，在股票价格持续走低的情况下回购低价股票，通过被低估股票的价差获取收益。然而由于信息的不对称性，投资者却无法分辨。对于*ST二重而言，由于其主动退市时股票已经暂停上市8个月，股价没有发生波动，从*ST二重发布了资产重整公告来看，管理层并无迹象表明股票价值被低估。

（2）收购防御假说

收购防御理论认为公司通过回购股票以提高股票价格，以此应对外来强大势力的收购并购行为。然而根据*ST二重主动退市前的股份比例显示，中国二重在控股权中一直占有绝对地位，其股权早已超过50%，且根据退市前后公司行为表明，二重尚未有过收购动机。

（3）杠杆假说与过余资本假说

杠杆假说认为上市公司回购股票，可以提高公司内部的财务杠杆，使公司价值最大化。因此，只有当公司主动退市的目的为提高杠杆时，杠杆假说方才成立。此外，过于资本假说则认为，公司内部资本过剩，已经远远超过了其自身发展所需要的资金情况，公司为了避免缴纳过多所得税，采取发放现金或有价证券，将过剩资本分配到股东手中。只有公司主动退市的目的是为了分配多余资金，过于资本假说方才成立。

自二重公司上市时起，其在首次公开发布的招股意向书中明确表示，正因为行业特征，二重公司的资本负债率一向高于平均水平，因此杠杆假说不攻自破，高负债的二重公司无须通过退市来提高财务杠杆。另外，由表1可见，二重退市前后具有高负债比，甚至曾经一度达到净资产为负的情况，这就说明二重公司内部的资本并非过剩。

（4）管理层动机假说

管理层动机假说认为，上市公司通过主动退市的真正目的在于用股权替代分红的方式来激励管理层。由于行权股票通常来源于库藏股，不存在对于每股收益的稀释作用。而在二重主动退市中，我们可以发现，自2011年至2014年中，公司内部高管持股数额均为0，而在退市后也从未发布以股份激励管理层的公告，因此管理层动机假也非真实动因。

（5）财富转移理论

财富转移理论认为，当上市公司面对经营压力无法缓解时，极为有效的方式是将公司财富从利益方转向股东方。而在二重内部，主动退市的确是由公司实际控制人发起，且在完成退市后大规模裁员，这样看来，财富转移动机可谓二重主动退市的动因之一。

总之，*ST二重此次主动退市，防范收购、价值重估、管理层动机等退市动因对其解释有限，财富转移理论有一定的适用性，避免强制退市的动机明显。

二、结论

由于退市理论认为，在上市公司面临被动退市危机情况下，选择主动退市虽然能够在一定程度上减少上市公司的退市损失，却对于我国强制退市有效性造成极大伤害。

但是本文却对此观点持观望态度。主动退市作为上市公司退市方式的选择之一，其存在的意义就是补充被动退市在退市市场上的内容。退市方式的多样性选择可以丰富我国社会主义退市制度。上市公司在面临被动退市时选择主动退市，不仅能够保护中小投资者的利益，更能抑制“不死鸟”的发生。对于提升我国退市市场有效应的当务之急不应当是遏制主动退市的选择权，而是加强各项指标对于上市公司上市资格的衡量，贯彻市场制度的执行力度。因此，研究*ST二重主动退市的动因，正是实施和贯彻这一目标的有效行为。

作者简介：

韩雅筠（1995-  ），女，汉族，安徽合肥，初级会计师，硕士在读，华东交通大学，研究方向：财务会计。