云天化：积极信号出现，业绩拐点或将来临

伟崧

日前，云天化公布2018年年报。报表显示，2018年实现营业收入529.79亿元，同比下滑5.35%，归母净利润为1.23亿元，同比下滑39.18%。但公司扣非后的归母净利润同比增加7.54亿元，显示出公司核心业务盈利能力的提升，业绩拐点信号渐趋清晰。

调整产品结构，盈利能力回升

据资料显示，云天化在1997年上市时，主要经营以尿素和合成氨为核心的化肥业务。经历了数次资产重组与跨界投资，2013年控股股东云天化集团将磷矿和磷肥资源注入上市公司后，公司成为具有资源优势的一体化综合性化肥生产商。公司按照“肥为基础、肥化并举、相关多元、转型升级”的发展战略，主要业务包括磷矿采选、化肥（尿素+磷肥+复合肥）、工程材料、商贸物流四大板块。

规模化扩张驱动着公司迅速成为国内最大的磷矿采选及磷肥生产企业，亦是全球十大磷肥生产商之一。但公司也面临着业务繁杂，且存在一定业务内耗的问题，为克服这一难题，公司在报告期内，进一步简化业务流程，调整产品序列。比如出售青海云天化、纽米科技、瀚恩新材等公司股权，缩减商贸业务规模，突出主业;同时加强装置长周期运行管控，使得装置停车损失同比减少，如此公司当年管理费用同比下降5.89%至16.14亿元。

在主导产品生产线配置上，公司结合行业发展新特征，积极调整产品结构。在报告期内，加大毛利率较高的一铵产量。2018年公司二铵、一铵销售均价分别为2499元/吨、2310元/吨，同比上涨14%、20%;磷肥涨价及一铵销量提升带动二铵、一铵收入同比分别增长7%、47%至78.9亿元、29.9亿元，二铵、一铵毛利率分别提升1.59、5.13百分点至28%、30.4%，均远超同行业其他公司，也驱动着公司盈利能力持续回升。

费用率进一步降低，业绩拐点出现

更让行业分析师惊喜的是，公司资产负债表出现了积极改善。公司在2012年至2013年的扩张整合过程中，资产负债率迅速升高，2018年底的资产负债率达到90.77%。如此高企的资产负债率给公司增添了较高的财务费用负担，2018年的财务费用高达25.36亿元。

不过，如果细细分析可以看出，公司的负债结构已经出现积极改善，2018年年报显示公司的非流动负债稳步下降。其中，长期负债从2017年底的86.32亿元迅速减少至2018年底的63.74亿元。由此可见，财务费用较高主要是由于流动负债额较高造成的，这表明公司的资本开支高峰期已过，通过兼并重组各项产能布局趋于完成。

另外，公司固定资产净额开始减少的数据进一步证实了此观点。相关资料显示，2017年底公司固定资产净额为229.95亿元，2018年底的数据则为213.97亿元，这说明公司在建工程基本已经转固完毕，不会产生大额在建工程转固后借款利息费用化导致的财务费用大幅增加。

由此可见，公司的负债结构积极改善，既可以带来财务费用的减少，提升公司的盈利能力，而且还向二级市场释放出积极信号，公司已从规模增长转向高质量增长的轨道，业绩拐点有望浮现。

开启高質量增长周期

上述观点也得到了以下两个层面信息的佐证。一是公司管理层面的改革，将不仅仅带来管理费用的降低，而且会极大提升公司经营效率。2018年国资委下发了《关于印发<国企改革“双百行动” 工作方案>的通知》，公司被纳入百余户中央企业子企业和百余户地方国有骨干企业，在2018年至2020年期间全面落实国有企业改革“1+N”政策要求。对于双百企业也将有一定的资产负债率的要求，这将促使公司积极降低资产负债率，组织制定综合改革方案，进一步激发企业活力、创造力和市场竞争力，不断提升企业市场化、现代化的经营水平。与此同时，公司出台限制性股权激励的相关规划。本次股权激励总人数为946人，授予价格为2.62元/股，该激励计划拟授予的限制性股票总数量1.13亿股。规模力度大，彰显公司国企改革的决心以及对未来经营的信心。管理效率的提升必然会改善公司的财务状况，促使公司迈向高质量增长周期。

二是公司所处的行业景气积极改善。目前生态环保部表示将继续修改完善长江“三磷”专项排查整治行动工作方案并尽快印发实施，磷化工环保力度预计不会放松，国内未来磷矿石和磷肥供给端将继续收缩。同时从全球的角度来看，2019年至2020年磷肥的新增产能增速小于需求增速，因此可以推测磷产业的景气度将持续。公司矿肥一体化，且是我国最大的磷矿采选企业，拥有原矿生产能力1450万吨，擦洗选矿生产能力618万吨，浮选生产能力750万吨。有行业分析师测算磷矿石价格每上涨50元/吨，公司将增厚税前净利润6.25亿元，盈利弹性大。据此可以推测，公司的业务发展势头渐趋强劲，有望进入新一轮的高质量增长周期。