上市公司并购重组对企业价值的影响

(山西财经大学 山西 太原 030006)

一、上市公司的并购发展分析

上市公司作为国际垄断资本扩张的重要载体和现代企业全新的生产组织形式，主导了全球财富和权力的再分配，以对外间接投资为载体服务于企业和国家利益。企业并购是企业兼并与收购、合并、接管等概念的统称。它是企业进行资本集中、实现企业扩张的重要形式，也是在市场经济条件下调整产业组织结构、优化资源配置的重要途径。

市场上种种企业并购事例显示，在短期内，国有控股上市公司的并购绩效优于民营上市公司，中央控股上市公司的并购绩效优于地方政府控股上市公司，从长期看，并购未能提高公司的财务业绩。我国证券市场对于上市公司并购事件存在明显的提前反应现象，使收购公司超额收益率与并购交易规模显著正相关，投资者对于上市公司多元化的收购有更为积极的反应，这些证据综合反映了我国资本市场上的投资者对并购重组事件的炒作行为。

内部人控制、政府干预，都可能影响上市公司的投资行为与决策。一方面，经理层出于私利，滥用公司现金流，诱发公司的并购行为；另一方面，政策性负担可能成为政府干预的基本动机，影响国有控股上市公司的财务决策。这些行为均会导致企业的低效率，公司内部资金的短缺。

二、实例分析并购的影响

从公司战略出发，并购行为应在市场机制的作用下，为获取其他公司的控制权以实现公司战略发展的预期目标而进行的产权交易行为。公司的并购是一种进行股权交易的有偿经济活动，交易可以通过购买资产、股票股权进行，并购的结果必然会导致目标公司控制权不同程度的转移，这也是公司并购活动的根本特征。

(一)我国并购案例分析。在我国，“三九集团”的案例研究表明，由于过度并购，频繁进行股权交易活动，忽视了并购是一种有偿的交换，急剧膨胀的资产成为不断消耗三九集团资金的无底洞，进而引发了的三九事件和赵新先被拘事件。为了降低地方失业率、帮助本地企业脱贫解困，地方政府主导国有企业进行兼并收购。在地方政府干预下，不同所有权性质与企业并购决策存在关联，地方政府直接控制的企业更易实施本地并购，而中央政府控制的企业则可以实施跨地区多元化并购。

(二)国际并购浪潮的案例。当前西方金融业的并购案例最能深刻体现当前企业并购的主要特点：在国际银行业竞争日益激励的情况下，追求规模经营效益和混业经营效益，成为所有西方国家金融业关注的焦点。而各国金融管制的普遍放松，也为大规模金融业并购提供可能。

同行业并购与跨行业并购并存，最具特点的跨业合并是银行业、证券业、保险业的并购。并购规模和金额巨大，而且大多数是强强联合，合并后成为典型的金融“巨无霸”。国外金融业的并购行为表明，并购推动银行的集中趋势，提高了市场的集中度，数据显示，绝大多数国家的银行市场集中度都在40%以上。这种高度集中的市场结构并未形成银行垄断，却是银行间的竞争日益激烈。在全球范围内，兼并使金融巨无霸垄断了主要市场份额，保持并加强了在全球竞争中的实力和地位。

三、我国上市公司并购的动机

并购实践产生并购理论，我国企业在经过二十多年的并购实践后，无论其形势还是规模上，都取得了一定的进展。由于我国的实际情况和制度背景与国外有所不同，使我国企业的并购动机具有自己特殊之处。

迎合主管部门解决亏损企业，缓解政府财政负担，构成我国上市并购的原始动机；国家政策与企业并购动机有密切的联系，由于我国产业政策的调整需要，国家必须对部分国企进行重组；由于资本市场的限制企业可以通过买壳行为实现上市，快速通过证监会的审查实现融资；我国上市公司股权结构中，大股东通过强大控制权进行并购实现自身利益最大化；管理者出于自身报酬增加，就会不断扩大上市公司规模。此外，内部利益相关者利用信息上的优势在二级市场进行交易，也是我国国内部分上市公司进行并购的外部动因，同时政府为了政绩工程考虑，也极大地推动了我国上市公司的并购活动。

四、我国上市公司并购、重组对目标公司价值的影响

(一)对目标公司价值的影响。公司并购重组存在一定的价值效应，在提高目标公司绩效的同时，其目标公司付出的是控制权，得到的是通过出售股权实现的“壳”价值，一定程度上掩盖了公司经营不善的问题，总体来说，他们得到大于付出，总体收益增加。从中小股东的角度来看，在公司并购和重组中，目标公司的原有中小股东收益较大，有风险承受力，甚至还会有股票升值的收获。

(二)并购重组的作用和功能。上市公司以并购重组为核心的资本战略优势日益凸显。优化了资源配置，整合了行业链条：将资源充分利用是推动上市公司做大做强的主要动力，引导资源实现最优配置，促进行业整合。

规范了企业发展，促进了产业升级：上市公司完善治理结构，促进规范运作，有利于提高资源整合能力和市场运作效率，通过股权转让、资产重组等多种手段，可为产业结构升级和经济结构调整提供重要路径。盘活了存量资产，优化了投资回报：有效清理债务和不良资产，引入增量资本，为企业加速发展提供活力，为投资者提供更多的投资机会。风险资本通过IPO 或企业承诺补偿的形式退出。

(三)我国上市公司并购重组的现状。近年来，我国上市公司并购重组日渐活跃。2010年有2529家上市公司实施了并购重组，涉及金额47万亿元。在2018年达到最多实施率，有1.6万公司实施并购，交易金额达144万亿。在2019年全面实施混合所有制改革，并购交易量急剧下降，上市公司的监管力度不断加强，我国岁并购重组制度正在不断完善。

五、推进并购重组改革的建议

行政管制的较多干预、金融支持力度的不足、市场环境的恶化、中介服务水平的落后是制约我国上市并购重组业务的重要原因。针对推进我国上市公司并购重组改革，解决并购重组的不足，使之更好地服务于调结构、转方式的经济发展目标，有以下建议。1.放松行政管制，提升服务并购重组效能。2.加强金融支持力度，拓宽并购重组融资的渠道。3.加强监管制度建设，净化市场环境。4.提升中介机构服务水平，推动各方归位尽责。

综上，通过在顶层设计上减少行政许可事项，加强监管制度建设，在操作层面上加强金融支持力度，提高中介机构执业水平等举措，进一步优化并购重组的流程，降低并购重组成本，上市公司将能更好地发挥并购重组的功能，促进其自身及资本市场的可持续发展。