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政府行为必然会提高股价同步性吗？—基于我国产业政策的实证研究

南京大学商学院 陈冬华、姚振晔 本文节选自《经济研究》2018年第11期

宏观层面各项经济政策的实施，对我国微观层面公司行为影响巨大。这种影响带来的是公司价值与政策信息之间的价值相关性，即宏观政策信息同样具有个体差异性的信息含量。同时，宏观政策信息具有搜集成本较低、影响方向较明确等特点。知情交易者会依据成本收益原则进行套利交易，进而使得政策信息融入股价，促进信息效率的提高。因而，研究我国的股价同步性形成机制，对政府行为的研究必不可少。

以我国“十一五”计划到“十三五”规划为研究样本，本文检验了产业政策是否会影响我国证券市场的股价同步性。研究发现，相比未获得政策支持的企业，获得政策支持的企业股价同步性会下降。此外，截面分析发现，上述结果主要存在于分析师跟踪较多、机构投资者持股较多、媒体报道较多的企业中，表明产业政策影响股价同步性的现象是有效的信息套利行为。

基于上述研究发现，文章提出三种可能提高股票市场信息效率的政策性建议。第一，重点关注产业政策制定过程中的信息公平性问题。政策制定者应该同时加强机构投资者等信息中介机构以及中小投资者对产业政策信息制定的参与度，这一定程度上可以降低信息优势者的知情交易行为，维护中小投资者利益与证券市场的公平性。第二，加强产业政策披露后资本市场中介机构的沟通与分析。市场中介机构在产业政策披露后的有效分析与沟通，可以进一步促进产业政策信息细化为公司特质信息，进而有利于证券市场信息效率的提高。第三，在公司年报自愿性披露部分，增加关于产业政策影响公司前景与未来的专门讨论。产业政策信息细化为公司特质信息过程中，公司增加针对该部分的讨论与分析，不仅可以提高市场中介机构的信息传递效率，同时可以直接向市场传递有关企业价值的增量信息，进而提高信息效率。

全球系统性金融风险溢出与外部冲击

中山大学岭南学院 杨子晖，厦门大学经济学院与王亚南经济研究院 周颖刚 本文节选自《中国社会科学》2018年第12期

“有向无环图”的分析结果表明，在全球波动传递中，美国在同期波动传递中占据主导地位，中国内地股票市场除了受美国的同期影响，还受到来自中国香港、韩国以及俄罗斯的同期冲击。作为国际金融中枢的中国香港，成为亚洲地区同期波动溢出的中心地区之一。

分析结果显示，全球波动溢出的平均指标为64%。这表明，除了归因于国家和地区自身的特质因素外，全球金融市场的震荡有较大的权重可归因于外部波动溢出效应，致使系统性金融风险具有明显的跨市场传染效应。全球波动溢出的动态分析表明，其风险在2016年开始呈现下降与徘徊态势，然而随着经济、金融一体化进程的加快，全球仍处于风险易发阶段。动态分析还显示，无论是在2008年的股市暴跌，还是在2015年的全球重大股灾面前，美国波动溢出净效应指数均迅速攀升，美国资本市场成为全球系统性金融风险的主要来源之一。以若干重要的“外部冲击”事件为例，从动态网络分析的角度考察全球金融市场之间的波动溢出效应，结果表明系统性风险中心的来源地并非一成不变。

包括中国在内的全球各金融市场呈现显著的网络关联性。当一个市场面临金融困境，将在很大程度上提高其他市场遭受金融困境的概率。因此，一国（地区）“冲击”事件引发的市场动荡，可能产生“多米诺骨牌”效应，波及世界其他地区的金融市场，对其他国家（地区）的金融安全与金融稳定产生显著影响。网络关联效应可能导致风险快速积聚与扩散，形成系统性金融风险。而且金融风险可能通过金融体系传导链条的网状结构，向其他金融市场迅速传递，最终演变成席卷全球的金融危机。因此，除了“太大而不能倒”的传统监管原则，宏观审慎风险防范机制应该同时考虑“太关联而不能倒”的监管理念。

中国地方政府创新的可持续性（2000—2015）—以“中国地方政府创新奖”获奖项目为例

北京大学政府管理学院 俞可平 本文节选自《公共管理学报》2019年1期

越是成功的政府创新，可持续性便越高。先后八届中国地方政府创新奖，总共评选出入围奖和优胜奖178项。本次调研结果显示，其中只有13个项目中止或死亡，死亡率只有7%。获奖项目本身的成功，是这些项目得以持续的基本原因。在近2000个中国地方政府创新奖申请项目中，经过严格评选产生的这178个获奖项目，大都在获奖前就已经取得了明显的实际效果，也已证明是成功的政府创新。

政府创新的可持续，关键在于其要素的延续与扩散，而不在其形式的存续。我们在调研中将获奖项目的持续情况分为五类，其中有10个获奖项目属于“原创新项目的实质性要素，通过直接或间接的途径上升成为国家的法律或制度，原创新项目已经没有存在的必要”。许多学者把这一类创新项目判定为“死亡”，实际它们是在更高的程度得到持续。

政府创新是因变量，其成功与持续首先取决于其宏观政治环境。环境因素是影响政府创新是否成功并得以持续的决定性因素之一，在所有影響政府创新的宏观环境中，政治和政策环境对创新项目的成败或去留有着最为重要的作用。

上级领导对政府创新的支持，是项目得以持续的关键。政府创新实质是一种柔性的政治改革，通常没有现成的制度和政策可以依托，上级领导的支持便显得特别重要。即便是好的政府创新项目，如果得不到上级的支持，也必定难以为继。对于创新项目的持续来说，最重要的“上级”是项目发起者的顶头上司。但在不少情况下，更高的上级，直至中央政府的支持也非常重要。

政府创新的绩效和民众的支持，是政府创新的合法性基础。政府创新的根本宗旨，是造福于民，增加人民群众的实际权益。如果一项政府创新得不到当地普通群众的认可，即使该项创新得到了上级的认可或社会各界的肯定，也不能算是成功的创新，从而也难以推广。

政府创新的长久持续，需要法律和制度的保障。党政主要领导的频繁变动是现行中国政治的一个显著特征，而项目所在部门或地区主要领导的变动，则是影响政府创新项目可持续的一个重要原因。要有效避免因主要领导人的更替而使优秀的创新项目无法持续，根本的保障是使创新行为制度化。让优秀的政府创新项目尽可能上升为法律制度，使之不因领导人的变动而终止。

良好的舆论氛围，是优秀的政府创新项目得以持续和扩散的温床。对政府创新优秀项目的宣传报道和表彰赞扬，不仅可以增强创新者的荣誉感，激励政府官员的改革创新行为；还可以传播政府创新的先进经验，让更多的政府机关学习优秀的政府创新经验。

政府创新有规律可循，深入的理论研究有助于政府创新的可持续。无论是政府创新的产生和演变，还是其扩散和传播，均有普遍性的规律可循。违背政府创新的规律，就会付出高昂的代价，甚至导致创新的失败。从这个意义上说，政府创新也需要理论的指导，先进的创新理论可以明确创新的方向和趋势，帮助创新者少走弯路，大大提高创新效率。

良好的微观环境，对于政府创新的成功十分重要。政府创新由于涉及政治生活，其风险和敏感程度比其他创新行为更高。对于成功的政府创新来说，没有宽松开放的外部宏观环境难以成功，没有包容失误的内部微观环境同样也难以成功。

创新者的乐观态度是政府创新得以持续的重要助推剂。要保持政府创新的可持续性，一个重要的条件，就是创新者本人对创新项目的前景充满自信和乐观。这种自信和乐观，不仅来自创新项目本身的效益和生命力，更来自创新者平常对本职工作的热爱和对未来前景的乐观预期。