市场的动向：趋同理论

约翰·奥沙利文（John OSullivan ）

著名经济学家赫伯特·斯坦对这门沉闷科学持怀疑态度。他说，经济学家知道的不过是一些无法永远持续下去的东西。而如果无法永远持续下去，它就会停止。

窥测2019年前景的投资者得记住几件无法持续的事。在大多数排行榜上，居于首位的可能是美国牛市。标普500指数名单上领先的几家股票，其市值已是2009年的五倍。美国股市处于领先位置，而且一直远好于新兴市场和欧洲股市。这在很大程度上反映了美国经济的强劲表现。像斯坦先生这样，只告诉人们这样的表现无法永远持续下去还不够。投资者的问题是：它會在多长时间内停下来？另外同样重要的是，究竟会怎样停下来？

是你的节奏还是我的？

股票价格，2009年3月1日=100

总的来说有两种看法。第一种谨慎观点主要是说，美股回落，从而与全球其他股市将趋同。美股价格很高。美国经济实现了长期增长。随着2018年的减税效应淡去，美国GDP增速将放慢。已经开始稳步加息的美联储让经济由涨转跌的风险越来越大。其他地区看起来则更脆弱。新兴市场一片惊慌。欧元区仍状况频发，而且依然缺乏通过财政政策来支持自身经济的共同机制。中国经济增速减缓。唐纳德·特朗普总统的贸易战成了长期威胁。

第二种乐观观点则认为二者趋同的方式是其他股市追赶上来。美国将避免衰退，因为美联储各位主政者明白过度收紧货币政策的风险。这种观点承认新兴市场已经风光不再，但它的判断是只有几个新兴市场受到通胀和国际收支等老问题的困扰。它相信欧元区在财政风险共担方面取得进展的可能性比人们普遍认为的大得多，而且贸易纠纷威胁将带来上行可能，原因是在贸易纠纷的背景下，中国政府将相应刺激经济。货币政策已经放宽，减税措施也已酝酿完毕。

请自行选择

总的来说，投资者看来都认可第一种观点，或者与之类似的看法。美银美林一项备受关注的调查显示，基金经理对全球经济的评估处于2008年11月以来的最低点。几乎一半基金经理认为美国经济将被拖到和其他经济体相同的水平，而预计欧洲和亚洲经济将改善并赶上美国的则不足四分之一。有句老话说牛市往往越走越窄。人们天生倾向于远离表现糟糕的资产并在表现良好的资产上加倍下注。美银美林的调查表明投资者就是这样做的。他们表示自己将继续投资美股，同时避开新兴市场。

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但对投资者来说，押注落后市场追赶上来也许效果更好。美国、欧元区和新兴市场接二连三地爆发危机后，投资者态度谨慎可以理解。但这也就是说，他们有可能因为全球经济的任何好消息而手忙脚乱。的确，更有可能的情况是趋同，因为投资者建仓时认为不会出现这种局面。如果大多数投资者已经持有美股，今后进一步推高此类资产价格的新增买家就会变少。相比之下，一些利好消息在新兴市场就能大幅提升股价。换句话说，买非美国股票的理由就是因为它们的缺点已经变得过于明显了。现在它们的上行空间大于下行空间。

估值也对非美国资产有利。和美国资产相比，欧元区和新兴市场的股票都很便宜，或者说，投资者为一定公司利润支付的价格较低。没有哪项定律说便宜资产就不能变得更便宜。人们也许需要有耐心。但长期而言，通过押注非美股而获得较多回报的可能性很高。

当然，经济终将遇到阻力。它无法永不停歇地增长，而且也不会如此。但套用斯坦的话说，如果我们只下注在永远持续下去的东西上，那我们赌注也不会有多大。经济和资产市场转向总是会让投资者感到意外。2019年的重大意外很可能就是一直落后的市场开始奋起直追。