继续收紧换购ETF的“紧箍咒”

熊锦秋

11月13日上交所、深交所相继表示，将参照减持新规监管ETF基金的股票認购行为，上市公司股东认购ETF份额使用的股份，计入减持规则规定的减持额度;参与主体还需承诺在一定期限内不转让股票认购获得的ETF份额。笔者认为，这基本堵上了大股东换购ETF的漏洞。

大股东以股份换购ETF基金数量若超过该股在指数中的权重比例，基金经理为了复制指数就需调仓换股，抛售时形成冲击效应，相关个股弱于大势、影响投资者利益，同时可能导致ETF跑输相关指数影响基金份额持有人利益。比如中国石油集团将大量股份换购ETF，这些ETF基金从成立开始就需要不断减持中国石油，这或许是导致中国石油股票大幅跑输基准指数的主要原因。又比如此前南方沪深300ETF通过股票换购处于停牌状态的某上市公司的股票，其占基金资产净值的比重达到5%，远超0.5%的自然权重，由于此后上市公司股票持续跌停，这笔巨量申购令投资者蒙受了不必要的损失。

此前市场人士普遍有个疑问，股票换购ETF到底属于什么性质、是否属于减持行为。尽管此次上交所称“上市公司相关股东使用股票认购ETF的行为，不存在变相减持、违规减持的情形”，但也表示“一直以来按照减持规则的规定，从严实施监管”。对此可否解读为，交易所方面事实上将换购ETF行为视为减持并按减持新规要求，正因为此，才没有出现违规减持、变相“超量”减持的情形。笔者认为应该将“换购ETF”行为明确认定为减持行为。理由如下：

首先，大股东拿股票换购ETF后，股票的产权、支配权已经不再属于大股东，而是转移到ETF基金，不再属于自己的股票，不是减持那又能叫什么呢？

其次，此前媒体报道，监管部门出台窗口指导，要求股东所换购的比例不能超过上市公司在该ETF所跟踪指数的权重。如果此消息属实，那么大股东换购ETF，可能不会对二级市场带来ETF的调仓抛压;但目前来看，上述窗口指导并非公开规定，若允许超比例换购ETF，基金经理调仓对市场的减持抛压是事实上存在的。

其三，大股东换购ETF后即便对持有ETF规定一定的锁定期，但最终还是会 “解禁”，最终还是会兑现ETF份额、从市场换取真金白银。

2017年减持新规，对通过集中竞价交易、大宗交易、协议转让三种方式减持，在减持节奏等方面作出了相应规定;同时规定，因司法强制执行、执行股权质押协议、赠与、可交换债换股、股票权益互换等减持股份的，也应当按照减持新规办理。“股票换购ETF”并未明确纳入减持行为之中。

正因为各方认识不一致，此前有些上市公司大股东等在换购时会作出信息披露、甚至提前15日预披露，而有的大股东换购ETF根本不作临时信息披露，而只是在年报等定期报告中作出披露，或者投资者在互动提问时予以回复。

既然沪深交易所将大股东等换购ETF股份计入减持规则规定的减持额度，笔者建议对2017年的减持新规予以系统性完善，将换购ETF纳入予以规范，其中可能需要考虑以下问题：

首先，换购ETF应视同“集中竞价减持”。这是因为ETF基金管理人可能在二级市场直接竞价抛售ETF成份股。

其次，对换购ETF的数量、节奏作出限制。既然换购ETF可视为“集中竞价减持”，那么换购ETF数量、连同集中竞价减持的，在任意连续90日内，不得超过公司股份总数的1%。

其三，换购ETF需作出临时信息披露。换购ETF作为减持行为，对投资者利益影响重大，理应及时信息披露;不仅如此，还应比照“集中竞价减持”相关要求，提前15日做出预披露。

其四，规定换购ETF的锁定期。此次交易所要求参与主体承诺在一定期限内不转让ETF份额，这个要求甚至比减持新规还严格，因为大股东等若减持股票，直接就可收回现金;而大股东等以股份换购ETF，所获得的ETF份额还被附加一定锁定期，要获得现金还需一段时间，其实也可视为大股东持股被额外延长了锁定期。这个锁定期究竟多长合适，这方面应考虑超比例换购ETF、可能导致ETF一定的调仓时间，大规模调仓完成之后ETF的价格也才基本稳定，建议大股东换购ETF的锁定期不低于6个月为好。

其五，禁止违法违规大股东换购ETF。可规定，在证监会立案调查或者被司法机关立案侦查期间，以及在行政处罚决定、刑事判决作出之后未满6个月的，不得换购ETF。