2020：春季行情可期 全年仍需谨慎

2019年回顾

我们的投资策略依然精准，在2017年底对2018年投资策略提出《防风险控节奏》的风险提示后，2018年A股走出了历史上年度跌幅第二的惨烈局面;2018年《股市动态分析》周刊最后一期我们对2019年投资策略采用的标题是《逢八魔咒难逃2019绝地反击》，在A股市场哀鸿遍野、一边倒的悲观声音之时，我们揭竿而起，又精准发出2019年绝地反击的最强音。截至2019年12月26日，上证指数上涨20.59%，沪深300指数上涨33.72%，创业板指上涨43.43%。仅从指数上涨幅度看，2019年无愧绝地反击的标题，尤其是2019年一季度市场呈现了单边上扬的走势。白马股和科技股是2019年A股市场的投资主线。

回顾关键词之一：贸易战

贸易战仍然是2019年A股很重要的扰动因素，美国总统特朗普对中美贸易表态的出尔反尔，导致A股上证指数走势图上形成了“特朗普下跌缺口”，2018年A股有三个“特朗普下跌缺口”，2019年也形成了两个“特朗普下跌缺口”。一次是2019年5月6日开盘前，特朗普半夜发推，要对2000亿美元商品的关税税率提高到25%;另一次是8月2日，特朗普威胁对3000亿美金中国输美商品加征关税。2019年12月13日深夜，国新办举行新闻发布会，宣布中美之间达成了第一阶段贸易协议。

回顾关键词之二：北上资金

外资代表的北上资金2019年仍然大幅流入A股市场，成为影响A股市场格局的重要资金力量。根据中国人民银行数据，2019年三季度末，外资持有A股的规模超过1.7万亿元，这与公募基金、私募基金持有A股市值的规模相近，是近几年异军突起的机构力量。截至2019年12月24日，年内通过沪港通和深港通流入A股的北上资金合计达3428亿元。外资也重塑了A股的估值格局，外资重仓的白马股成为2016年以来A股市场的投资主线。以板块涨跌幅来看，外资集中买入的酿酒和家用电器板块，涨幅位列全部行业的第一和第四名。

回顾关键词之三：科技股

图一：2019年《股市动态分析》投资策略

图二：2019年上证指数特朗普下跌缺口图

 表一：2019年行业板块涨幅（至2019.12.26）

科技成为中美竞争的关键所在，美国通过贸易战，以及实体清单，来打击中国科技企业，尤其是美国全方位打击华为代表的中国科技力量。中国迎难而上，通过设立集成电路产业基金全方位扶持集成电路为代表的科技产业，美国的全方位打击，反而让中国众志成城，集中火力在科技领域大资金投入，中美贸易战加速了中国对科技领域的重视程度和扶持力度。科技股成为2019年最耀眼的主题投资机会。以板块涨跌幅来看，半导体和元器件涨幅位列全部行业的第二和第三位。

2020年展望

2020年A股市场仍面临很大的不确定性。中美贸易达成第一阶段协议后迎来难得的喘息期，A股市场春季行情可期，但2020年中国经济难言乐观，GDP增速挣扎在保6的边缘：同时以特朗普的性格虽然中美贸易签署了第一阶段协议，但后续变数仍大，中美贸易战是长期的，不可能短期结束;另外A股市场大扩容大概率在2020年会持续，将对市场形成冲击;美股已经10年牛市，估值也处于历史高位，一旦美股调整，不可避免的冲击A股市场;最后，2019年纳入MSCI和罗素富时比例提升后，2020年可能迎来边际增量资金相对减少的状况。所以对2020年，我们认为春季行情可期，但全年仍需谨慎。

上证指数走势类似2011-2012年

图三：2005年以来上证指数月线走势图

如果打开上证指数的月线图，可以明显看到2014年以来的走势跟2005年以来的走势有很多相似的地方，2014年6月到2015年6月的上涨，类似2005年6月到2007年10月的上涨。不同的是2005年到2007年的那波牛市领涨的是房地产、有色金属等周期品，而2014年到2015年的牛市领涨的是互联网科技股为代表的创业板股票。

2007年10月到2008年11月的下跌幅度较深，从6124點最低下探到1664点，主要是叠加了次贷危机导致的全球金融危机，而2015年6月到2016年2月的下跌，主要是由于清理杠杆资金，同时叠加了熔断交易机制;2008年11月到2009年7月的反弹核心因素是四万亿投资，而2016年2月到2018年1月的反弹核心是白马股盈利提速叠加外资持续对白马股的加仓;目前的市场状态很类似2011-2012年的行情，2011-2012年抱团的是消费和医药股，近两年是抱团消费股白马股和科技股。如果目前走势与2011年同构的话，那A股市场之后还有1-2年的缓慢下跌磨底的过程。这也与我们对2020年全年仍需谨慎的判断不谋而合。

2020年中国经济仍面临下行压力

2020年是决胜全面建成小康社会之年，也是“十三五”规划收官之年，2019年12月12日闭幕的中央经济工作会议将稳增长作为首要目标，12月24日国务院印发《关于进一步做好稳就业工作的意见》，稳增长和稳就业放在最突出的位置，说明在中美贸易战背景下，中国经济下行压力很大。2019年三季度作为中美贸易战最前沿的社会主义先行示范区的深圳GDP几乎零增长，可以对中国经济形势管中窥豹。市场对中国2020年GDP增速能否保住6%都心存疑虑。同时考虑到11月份中国CPI高达4.5%，也让中国货币政策投鼠忌器，难以跟随全球主要经济体来降息，更大可能通过降准来调节货币投放。

2020年中美贸易战仍存反复

12月份虽然中美贸易战达成第一阶段协议，但第一段协议对中国并不友好，美国对中国加征的关税可以用12个字概括，即“之前不减、之后不加、中间减半”，之前对中国2000亿美金加征25%关税仍然执行，这与中国期望能够全面取消关税的目标相去甚远。中美贸易战第一阶段协议，只是中美为了国内各自因素采取的临时停战之举，并非是最终停战。同时以特朗普出尔反尔的过往表现，随时可能有惊人之举引发中国贸易再起战端。中美贸易战的实质是美国想遏制中国在高科技领域对美国的挑战，美国对华为的全方位围攻并没有解除，美国把中国作为主要对手加以遏制的态势将在较长时间存在。当然这对中国长期来看并非坏事，中国加大科技投入的决心更加坚定，投入科技的资金更加充裕，中美对抗的主战场将是科技战场。

2020年新股大扩容继续

截至2019年12月25日，年内共有202只新股完成申购，募资总额达2535亿元，市场扩容明显，同时现有上市公司通过可转债融资规模也超过2600亿元，预计2020年A股仍会保持大扩容的状态，在科创板已经实行注册制，创业板准备进行注册制改革的背景下，只要市场氛围不是太差，新股发行的节奏仍会延续较快节奏。新股大扩容吸走A股市场存量资金，将对市场形成负面影响。

2020年资金流入边际递减

2019年中国A股纳入国际指数总体阶段性完成。截至12月26日，2019年北上资金流入A股超过3500亿元，北上资金重点买入的白马股估值已经出现泡沫，同时外资持有A股总市值在1.8万亿附近，那么2020年外资流入A股存在低于预期的可能。2018年上证指数从年初的3500点最低下跌到2500点，外资流入超过2600亿元，2019年外资预计最终流入在3600亿元附近，考虑到2019年是纳入国际指数比例提升的大年，2020年大概率外资流入落在2600亿-3600亿区间，但外资流入的边际作用会递减。当然从长远来看，参照其他国家外资持股比例，外资持有A股比例还有很大提升空间。

从两融规模来看，2019年初融资余额是7500亿元，2019年12月26日融资余额是1万亿元，2019年年内通过融资渠道进入A股的资金大约是2500亿元。两融资金与A股走势息息相关，基本呈现出助涨助跌的功能，也就是涨时追涨，跌时杀跌。1万亿的融资余额处于中等位置，相对2015年6月份超过2万亿的融资余额仍有很大差距。两融余额对A股走势不是因变量，但可以作为重点观察指标。

2020年投资布局方向

首先可以布局的是春季行情。2020年春季行情的主线很大可能是延续2019年四季度上涨的主线，即科技股行情，客观地讲目前科技股估值已经呈现泡沫化，考虑到2019年很多投资科技股的基金博得盆满钵满，这些基金经理借势又募集到了新的基金，由于存在路径依赖，这些投资科技股赚钱的基金经理大概率会把新募集的资金投入到原有的科技板块，由于有赚钱效应，目前科技板块人气很高，大概率能够延续到2020年一季度。同时考虑到集成电路产业基金二期高达2000亿规模的资金也需要建仓，集成电路产业基金可以买非上市公司股权，也可以直接投资二级市场，此前集成电路产业基金一期投资二级市场盈利不错，二期基金建仓个股值得投资者重点关注。当然从过往经验来看，春季行情的主线往往不是全年的投资主线。这又与我们2020年投资策略暗合，即春季行情可期，全年仍需谨慎。

其次布局低估值板块。从长期来看低估值投资策略是有显著超额收益的。目前A股低估值板块主要集中在银行、地产、公用事业、石油石化、基建、煤炭等板块，对于这些分红收益率高，估值低廉的个股，2020年布局其中大概率是获得正收益，当然如果市场资金充裕，获得很高的超额收益也完全可能。2019年12月份以来，金融股、地产股已经有启动迹象，比如龙头地产股销售数据依然出色，虽然国家对房地产定位房住不炒，但极低估与极负面的环境下，会出现给点阳光就灿烂的局面，而出色的业绩有助于估值的修复。

再者建议投资者关注可转债及指数基金。可转债由于在正股下跌时有债性，正股上涨时有股性，在面值附近购买属于下有保底，上有空间的投资品种，在市场形势不是太明朗的时候，可转债是非常好的投资渠道，2019年A股可转债大扩容，也给投资者更多的选择。指数基金仍是普通投资者可以配置的方向，2019年多数投资者是没有跑赢指数的，连涨幅最低的上证指数都上涨超过20%，创业板指更是超过40%涨幅，建议重点关注的指数基金是沪深300ETF和中证500ETF。

最后建议投资者關注国企改革的投资主题。12月份中央经济工作会议上提出制定国企改革三年行动方案，提升国资国企改革综合成效。