山西煤炭企业去杠杆的几点困惑及建议

范莹

2016年下半年，受益于供给侧结构性改革政策，煤炭价格开始回升。山西七大煤企2016年亏损面有所收窄，但七大煤企的资产负债率不降反升。截至2016年年底，七大煤企总资产负债率为82.6%，较2015年的82.2%高出0.42%。2017年5月末，山西省七大煤企资产负债率82.6%，远高于全国平均水平，居高不下的资产负债率与受益煤价上涨业绩回暖的其他省份煤炭企业形成了对比。从债权人角度看，企业资产负债率越低越好，因此，煤炭企业高负债率直接影响各银行总部对山西煤炭行业的信贷规模总量控制。那么，在当前山西煤炭行业资产负债率较高的情况下，是“加快去杠杆”还是“稳步去杠杆”，如何“去杠杆”成为金融机构和煤炭企业面临的困惑。具体来看：

一、山西煤炭高负债有其特殊历史原因

1.山西煤企承担办社会责任

据调查，山西煤炭集团多承担“三供一业”（供水、供电、供气及物业）、离退休人员管理、承办教育机构、医疗机构和消防市政等办社会费用。其中，同煤集团每年办社会负担支出近40亿元、阳煤集团25亿元、山西焦煤12.4亿元、潞安集团12亿元、晋煤集团7.6亿元，企业办社会费用支持影响煤炭企业负债逐年增加。从企业去杠杆角度看，山西省政府正在推进的国有大型煤企分离办社会职能，以同煤集团为例，同煤集团与大同市政府正式签署首批职工家属区三供一业分离移交分项协议，全部移交工作預计在2018年底前完成，此后每年可减少支出20-30多亿元，降低该集团资产负债率约1.6个点。

2.煤炭资源整合时期兼并、重组等大量资金需求推高煤企负债

2008年，出于安全因素的考量，山西启动了煤炭资源整合，在这个过程中，大部分民营煤矿因不符合产能规模的要求被兼并进入省属七大国有煤炭集团。在2009—2012年的煤炭繁荣周期顶峰，七大煤炭集团开始大规模的企业并购重组，而且整合后对矿井技改投入大量资金，据调查，资金来源多为外部融资，使得山西以七大煤炭集团为代表的资源整合主体资产负债规模迅速攀升。2009—2012年4年时间，辖内某煤炭集团资产负债率从64.21%上升到74.19%，上升了9.98个百分点。虽然煤炭企业在资源整合时期负债增加，但煤炭集团获得了多数采矿权。采矿权是煤企手中的核心资源，虽不能直接变现，但具备未来产生收益、现金流的特点。

3.煤炭经济低迷期企业资金流受限被迫加杠杆，煤价上涨或可改善局面

2014年开始，煤炭扩建、新建产能开始释放，而下游钢铁、化工产能过剩开工萎缩，导致煤炭企业不断降价保量，效益下滑负债难降，为维持资金链有续贷续债需求，被迫举债。2013年末，辖内七大煤炭集团资产负债率在78%左右，而2014年、2015年末，资产负债率负债率分别达到了81%、83%，资产负债率在此期间上升了约5个百分点。受去产能政策、下游产品需求增加等影响，煤炭价格已经上涨到一个历史较高水平，多数煤炭集团扭亏为盈。因此，煤炭企业降低资产负债率不能单靠银行还需要通过分离办社会、采矿权资源资本证券化、经营改善等方式。

二、金融支持煤炭企业去杠杆面临的困境

1.煤炭集团现有融资无法支撑现有高额负债，该“去杠杆”还是“稳杠杆”

一方面，七大煤企在金融机构的融资规模已逼近上限，带息负债规模大，较高的财务成本压缩企业利润。因此，在去产能阶段，市场供求关系尚未稳定，企业盈利有限，过快去杠杆有难度也有风险，而且操作较难，如果银行压贷、抽贷，会出现资金链断裂风险；另一方面，在供给侧改革背景下，煤炭企业产业升级、产业链延伸、产能退出或置换，都需要持续的资本投入，投资需求要求企业不能过快去杠杆。从山西七大煤炭企业看，集团下属公司在开采成本、技术水平、利润水平等方面均有很大差异性，因此要客观地、分别看待各下属煤矿资产负债率。煤炭行业周期性强，建设期投入较大，属于资本密集型行业，对于处于生命周期上升期的煤炭企业，如果下属企业利润增长幅度大于资产负债率增长幅度，或其高负债是资源整合时期购买资源投入，其长期投资效益是在未来多年逐步实现的。因此，即使企业资产负债率高，仍可以通过适度增加信贷规模、区域特殊政策等方式给予企业资金支持，而不是单纯去杠杆。

2.企业融资结构单一，煤炭企业应 “降债务”还是“优杠杆结构”

从七大煤企和太钢集团的财务状况来看，银行贷款占据金融债务规模的近七成，融资结构较为单一。一是债券融资仍是主渠道。银行间市场融资是山西省煤炭企业优化债务结构的主要渠道，据了解，融资余额占到全省直接融资的60%左右。二是债转股项目落地进程较为缓慢。以2017年末数据为例，在已签订的1290亿元煤炭债转股协议中，落地资金仅有173亿元，仅占协议金额的13.4%。总体来看，煤炭企业融资渠道窄，股权融资等能计入所有者权益的融资方式少，而通过信托、私募等短期融资方式筹资较多。因此，企业去杠杆并不是单纯地降低债务率，更主要的是利用多种融资渠道，优化杠杆结构。

3.去产能背景下，关闭退出煤矿金融债务如何处置影响煤炭集团资产负债率高低

目前，关闭退出煤矿金融债务转嫁煤炭集团，直接推高煤炭企业资产负债率。据调查，山西省煤炭集团下属矿井多数不具备融资条件，其基本上是向集团公司借款或通过集团担保，在去产能过程中，部分矿井的关闭退出，导致潜在金融债务悬空风险。如辖内某煤炭集团“十三五”期间拟关闭的13座矿井，涉及金融负债总额达到117亿元，约占到企业现有负债总额的6.5%。因此，企业去杠杆应尽快解决相关金融债务处置问题。

三、几点建议

客观认识山西煤炭行业的战略地位。从全国范围看，煤炭仍属于产能过剩行业。但从山西看，以2016年数据为例，山西煤炭资源可探明储量为2709亿吨，约占全国储量的25%，煤炭总产能14.61亿吨，约占全国产能的25.63%，全球产能的17.82%。山西煤炭产量约占全国产量的1/4，全球产量的1/9，按照国家统计局数据，2017年原煤炭产量前三名分别是内蒙（7.8亿吨）、山西（7.3亿吨）、陕西（5.0亿吨）。因此，山西煤炭产业具有资源战略性地位。同时，山西煤炭产能先进程度较高，随着近几年煤炭市场自动出清和去产能效应的逐步显现，山西煤炭企业的相对优势也更加明显。因此，不能把山西煤炭行业列入信贷退出的过剩产能行业，应该因城施策，给予倾斜，保持稳贷款、调结构。

多措并举拓宽煤炭企业融资方式。一是营造良好的融资环境。进一步加强对发债人和承销行的督导和管理，督促企业高层高度重视债务违约问题的社会影响，引导企业维护诚信市场环境，建立守信激励、失信严惩的“诚信山西”社会氛围；二是建议证监局应该引导上市公司加大产业整合力度，充分挖掘煤炭企业再造优势和升级潜力，优化企业股权结构，加大引导拟上市企业快速上市，切实推动企业“去杠杆”；三是加大推进债转股工作力度，稳妥推进大型企业切实降低杠杆率；四是鼓励煤炭企业发行永续中票和可续期公司债券，通过具有调节资产负债率属性的金融工具来降低企业的负债水平。五是探索采矿权收益资产证券化。采矿权是煤企手中的核心资源，虽不能直接变现，但具备未来产生收益、现金流的特点，因此，可通过资产证券化，实现采矿权的变现，将煤企资产最大化盘活。

支持优质煤炭企业发展，起到示范带动效应。金融机构应积极贯彻落实人民银行差别化信贷政策，通过多种方式加大对优质煤炭企业的支持力度，加速推动淘汰落后煤炭产能。优化金融供给，重点支持“去产能”和培育“新动能”。实现金融助力煤炭“去产能”工作，同时引导从传统煤炭行业释放出的信贷资金为加快培育“新动能”提供金融支撑。

出台去产能关闭煤矿债务处置政策，缓解煤炭企业流动性压力。针对煤炭企业去产能过程中资产、金融债权损失情况，特别是2016年已经退出的去产能煤矿，出台去产能关闭煤矿债务处置具体政策。一是建议政府协助煤企合理利用现有政策降低负债，充分利用去产能、分离企业办社会职能等政策，进行政策性剥离或核销，减轻企业负担。二是考虑相关机构先将去产能矿井贷款停息挂账政策，帮助煤炭企业度过资金困难期。三是按照市场化原则，研究“一省一策”行业方案，由各金融机构或者成立专门的清算部门，按照贷款比例核销关闭矿井贷款本息。四是要对列入煤炭“去产能”计划的涉煤贷款企业提前做好风险排查，弄清贷款抵押担保情况，掌握企业资产变动，做好处置预案。五是尝试建立煤炭企业风险储备金，在行业利润较高期缴纳风险储备金，以应对经济周期变化引起的企业资金链断裂的问题。