并购企业高管薪酬外文文献综述

【摘要】并购是企业重要的投资活动。高层管理者是并购活动的重要组织者和参与者。企业对高管的薪酬激励是否会影响并购决策，是重要的研究问题。通过对并购企业高管薪酬文献的回顾，本文梳理了国外实证研究中发现的并购企业的高管薪酬与并购决策、并购交易特征之间的关系，为并购企业制定薪酬激励政策提供了有益的借鉴。

【关键词】企业并购 高管薪酬 公司治理

并购是企业的一项重要投资决策，并购企业对高管的薪酬激励是否会影响并购决策，以及并购交易的特征，是学术界和实务界备受关注的问题。目前，并购企业高管薪酬的研究文献主要关注的是并购方在并购前后的高管薪酬。对并购交易前并购方的高薪薪酬研究主要研究的是高管薪酬如何影响并购的发生以及并购交易的特征；而对于并购后并购方的高管薪酬研究主要关注的是并购的成败和并购绩效等并购特征如何影响企业并购后的高管薪酬。本文对这些文献进行了回顾和梳理。

一、并购交易前并购方高管薪酬

（一）并购方高管薪酬影响并购决策

Feng等（2015）发现股权激励会促进CEO的公司分拆行为。Hagendorff & Vallascas（2011）发现具有风险激励的CEO会积极参与银行并购活动。Eisdorfer等（2013）管理层的权益性薪酬会导致过度投资，而债务性薪酬则会导致投资不足。Ordu & Schweizer（2015）发现并购公告前高管期权持有量和并购发生的概率正相关。Furfine & Rosen（2011）发现管理者动机在并购中发挥着重要作用。当CEO的薪酬中期权的比例较大时，比较愿意承担并购相关的风险。Seo等（2015）发现与其他CEO相比，薪酬较低的CEO更可能进行并购。Minnick、Unal和Yang（2011）发现薪酬业绩敏感度（PPS）高的管理层会降低价值损耗型并购决策，促进价值增加型并购的发生。

（二）并购方高管薪酬影响并购交易特征

Minnick、Unal和Yang（2011）发现CEO薪酬业绩敏感度高的并购方具有显著更高的超额收益率和并购后较好的经营业绩。Lin等（2011）检验可以高管的责任保险（liability insurance）对并购结果的影响。结果发现，能够免除高管被股东起诉风险的责任保险会导致较低的并购公告期收益率、较高的并购溢价和较低的协调增效。John等（2015）发现员工权力强的并购方具有较低的公告期收益率。

二、并购交易后并购方高管薪酬

（一）并购交易特征影响并购企业高管的内部奖励

Grinstein和Hribar（2004）发现管理者权力是CEO并购奖金的主要驱动力。Martin等（2012）发现并购方CEO在并购完成年和完成后一年获得较高的薪酬。CEO薪酬与并购企业业绩、CEO完成交易的努力程度和能力正相关。Fich、Starks和Yore（2014）发现除了随着公司规模或复杂性增加而增加的薪酬外，CEO还因其并购行为而获益。Kr？kel & Müller（2015）发现CEO在并购的管理阶段能够获得较高的个人收入。Ozkan（2012）发现跨国并购比国内并购能导致更高的CEO薪酬。Cesari、Gonenc和Ozkan（2016）研究欧洲家族企业并购对CEO薪酬的影响，发现家族企业CEO的薪酬在并购后并没有显著增长，而非家族企业CEO的薪酬在并购后显著增长。他们的解释是控股家族股东可以监督CEO，缓解所有权和控制权分离所产生的代理问题。

（二）并购交易特征影响并购企业高管的外部奖励

Harford & Schonlau（2013）研究高级经理人市场对高管并购经历和并购能力的奖励。结果发现，大型并购会导致并购方CEO和目标企业CEO在并购后获得较多的董事会席位。在并购中，经历比能力更为重要。价值损害型和价值增加型并购对CEO在高级经理人市场的未来前景都能产生正向效应。

三、总结

对并购企业高管薪酬的已有研究进行总结是项复杂的任务。该领域的文献从20世纪80年代开始快速发展，一直持续到当前，具有较长的时间跨度。研究所选的并购样本以美国企业为主。在历史上美国前后共发生了六次并购浪潮。每次并购浪潮都具有不同的特征，因而在不同时期得出的研究结论不具可比性。由于已有文献在样本规模、时间期限、行业部门、国家地区、薪酬结构、对“高管”的界定等方面存在的差异，使得我们难以得出并购企业高管薪酬研究的一致性结论。

高管薪酬和并购活动交叉研究的文献所得的实证结论具有重要的理论启示。已有文献表明从并购投标人、目标企业和并购后企业的视角来看，管理层的自利行为，而非股东财富最大化，是解释并购交易发生的主要动机。虽然有一些证据表明薪酬激励有助于降低管理层与股东之间的代理冲突，但是有关高管薪酬和并購市场作为有效治理机制的整体问题仍然没有得到解决，这有待后续进一步的研究。

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作者簡介：韩群红（1986-），女，福建漳州人， 硕士研究生，会计师，厦门大学附属中山医院。