管理层股权激励与成本粘性

向文婷　邱强

摘 要：以2012—2016年深市中小企业板上市公司为研究样本，基于委托代理理论，研究中小板上市公司是否存在成本粘性，并通过管理层股权激励实证检验成本粘性理论中的委托代理成因，在此基础上，进一步分析管理层股权激励对成本粘性的影响。研究发现，管理层激励与成本粘性显著负相关，由于我国中小企业管理质量较低，成本粘性程度过高，提高高管持股比例有助于抑制成本粘性的产生。

关键词：股权激励；成本粘性；变参数模型

中图分类号：F272.92 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2018）18-0114-04

引言

管理层股权激励作为现代企业制度下使管理层尽可能地为股东利益服务的机制设计，已经引起了学术界广泛的研究。Kuntara 等（2007）追踪公司实施IPO后五年的数据，研究管理层股权激励与企业绩效关系时发现，当管理层持有的股票期权与所有者权益保持一定比例时可以提升公司长期绩效[1]。吕长江（2008）基于中国制度背景对上市公司股权激励进行全面刻画，发现上市公司设计的股权激励方案既存在激励效应又存在福利效应，上市公司可以通过改善激励条件和激励有效期来增加股权激励计划的实施效果[2]。虽然学术界对管理层股权激励中存在的代理问题有了较为清晰的认识，但大多从公司风险、公司绩效等方面研究激励效应，有关股权激励对成本粘性影响的研究仍然较少。成本粘性是一种成本升降变化具有不对称性的成本性态，具体而言，是指当业务量上升时的边际成本增加量大于当业务量下降时的边际成本减小量的现象，它能够直观反映出企业遭遇的宏观经济风险和微观经营风险，是影响企业持续经营重要的风险因素[3]。

国外学者Anderson等首次以美国公众公司作为大样本实证证实了费用粘性现象的存在，为成本粘性的相关性研究奠定了基础[4]。国内学者孙铮、刘浩（2004）最早从委托代理理论的角度解释了成本粘性的主要成因：即由于经营权与所有权分离与管理者自利、风险规避的动机，管理者在经济波动时往往选择优先维护自身利益而不是股东权益[5]。Calleja等（2006）通过对美国、英国、法国和德国的3 500家公司1988—2004年的样本数据分析研究，从公司治理模式角度支持了成本粘性的代理问题观点[6]。Chen等（2013）基于管理层帝国构建等行为，对委托代理和成本粘性问题也进行了研究，证明了在公司治理不完善的情况下，代理冲突会造成成本粘性[7]。委托代理冲突虽然会导致企业的成本粘性增强，但Kama和Weiss（2010）以美国公众公司为研究对象发现，由于管理者有规避利润损失和盈余下降的动机，代理冲突会对成本粘性产生弱化作用[8]。已有的关于成本粘性的研究大多是从静态的角度考虑成本粘性，并没有考虑到成本粘性的动态性。在以往研究的基础上，本文基于国泰安数据库中中小板上市公司的数据，采用变参数模型，从动态的角度对我国中小板上市公司成本粘性的存在性以及股权激励对成本粘性水平产生何种影响的问题展开研究。研究发现，我国中小企业管理质量较低，成本粘性程度较高，提高高管持股比例有助于抑制成本粘性的产生[9]。

一、理论分析与假设提出

孙铮、刘浩（2004）最早提出契约观、效率观、机会主义观，将成本粘性概念引入我国上市公司的研究[5]，孔玉生等（2007）进一步验证了成本粘性普遍存在于我国上市公司，且不同行业公司的成本粘性程度也存在差异[10]。中小板企业作为我国经济发展路程中活跃的市场供给主体，扮演着重要的角色。基于成本粘性在我国上市公司中具有普遍性，本文提出如下假设：

H1：我国中小板上市公司存在成本粘性。

Jenson和Meckling在代理理论中指出股东与管理者分别作为经济主体，其行为目标都是为了实现自身利益的最大化[11]。万寿义和王红军从管理者的自利动机考虑，管理者通常会为了躲避风险，而以牺牲企业整体利益为代价换取自身利益，由此产生代理冲突[12]。在委托代理关系中，管理层掌握企业的经营权和控制权，而企业日常的成本费用支出在很大程度上取决于管理层的决策，当企业的业务量上升时，管理层对未来业务量连续上升持有乐观预期，从而借此增加自身的薪酬、福利并尽量增加可控资源；业务量下降时，管理者不愿意降低薪酬并且会尽量维持目前享有的资源水平，成本费用的支出不會立即减少，由此出现成本相对业务量变化较慢的粘性特征。成本粘性过高会造成企业资源配置失衡，严重影响企业绩效水平。为了避免成本粘性对企业造成的不利影响，合理控制成本粘性成为公司治理的重要目标之一。股权激励措施将收益与市场表现挂钩，让市场来评价股东的决策，在一定程度上缓解了股东与管理层间由于信息不对称带来的代理冲突。在股权激励计划下，管理层只有达到既定的业绩要求才可以行权，这促使其放弃增加在职福利、可控资源以及操控成本费用支出等自利行为。同时，管理者到股东这一角色的转换使两者间的利益尽可能趋于一致，从而形成一种共担风险、共享利益的机制。在这种情况下，当企业业务量下降时，管理者也会为了维护自己作为股东的利益，及时合理控制成本费用的支出，使得成本维持在较低的水平。因此，股权激励对于缓解代理问题，降低企业过高的成本粘性有着重要的促进作用。基于委托代理理论并综合考虑中小企业治理结构不完善、代理问题严重的现状，本文提出如下假设：

H2：我国中小板上市公司股权激励与成本粘性负相关。

二、研究设计

（一）模型构建与变量选择

本文所建立的模型参考了Andonsen等（2003）关于成本粘性问题研究的模型：

In■=？茁0+？茁1×In■+？茁2×Di，t×

In■+？着i，t（1）

模型（1）是本文假设检验的基本形式，因变量Expensei，t /Expensei，t-1表达了成本从第t-1期到第t期的变化率，自变量Revenuei，t/Revenuei，t-1表达了营业收入从第t-1到第t期的变化率，β2表示成本粘性程度。我们对上述变量进行了对数化处理，以消除不同公司和不同时期所造成的数据方差过大的影响。

本文所要研究的核心变量是高管持股比例（Executive Shareholding Ratio），为了检验高管持股比例对成本粘性的影响，我们构造了以下模型：

（二）样本选取与数据来源

本文数据来源于国泰安数据库中2012—2016年深圳证券交易所中小企业板上市公司数据库，数据处理过程如下：首先，选取在2011年12月30日前上市的非ST中小企業板上市公司，共625个观测值；其次，剔除营业成本大于营业收入的公司，共13个观测值；最后，剔除当期数据缺失的公司及有异常值和极端值的公司，共9个观测值。经过上述调整，本文最后获得603个观测值，使用Excel和Stata14.0来完成本文的数据处理和统计分析。

三、实证分析

（一）描述性统计分析

样本公司的描述性分析（如表2和上图所示），统计结果显示，样本公司的成本增长率普遍高于营业收入增长率，这直观上反映了成本粘性的存在性。另外，从成本和收入的标准差可以看出，不同企业成本和收入间的差异较大，成本管理是促进中小企业发展，提高经济效益的根本途径。从高管持股比例的数据来看，均值只有0.10，可以看出中小企业板上市公司高管持股比例较低，大部分企业并未注重对于高管的股权激励。

（二）回归分析

表3展示的是我们运用模型（1）对H1进行检验的结果。由于β1衡量的是成本对营业收入增加的变化，即营业收入增加1%时，成本增加β1%。（β1+β2）度量的是成本对营业收入减少的变化，即营业收入减少1%时成本减少（β1+β2）%。如果存在成本粘性，即营业收入增加时成本的增加率大于营业收入减少时成本的减少率，我们预期应当有β1>β1+β2，即β2<0；若β2？芏0，则成本粘性不存在。表3中的回归结果表明，当营业收入增加1%时，费用增加0.739%当营业收入减少1%时，费用减少0.273%，而且β1与β2都在1%的水平上显著。这一研究结果表明，收入增加时成本变化的幅度大于收入降低时成本变化的幅度，从而验证了H1，即中小企业板上市公司存在成本粘性。

表4是模型（2）的回归结果，β1衡量的是收入的增长率对费用变化率的影响，β3衡量的是企业的成本粘性程度，β4衡量的是高管持股比例与收入的变化率之间的关系，β1、β3、β4均在1%的水平上显著。β3系数为负，β4的系数为正，并都在5%的显著性水平上显著。这说明，高管持股比例与成本粘性呈现显著负相关，高管持股比例与企业收入正相关，说明企业对高管采取长期激励措施，可以在一定程度上抑制成本粘性的产生。

四、结论和建议

本文基于我国2011年12月30日前上市的603家中小企业板上市公司数据，对管理层股权激励与成本粘性问题进行了实证研究。实证结果表明，我国中小企业板上市公司存在成本粘性，并且提高高管持股比例有利于抑制成本粘性的产生。

研究还发现，当营业收入增加1%时，营业成本增加1.25%，成本增加的速度高于收入增加的速度，说明我国中小企业板上市公司的管理层水平较低，随着业务量的增加管理质量下降，成本上升。从公司的长期利益和长远发展来看，中小企业规模正在逐步壮大，高管们需要具备更高的管理技能和综合素质来适应企业的发展，那么自然需要完善激励机制以满足高管更高的个人回报需求。综合上述两点考虑，合适的中长期管理者激励方式应该被我们所关注与重视。我们认为，我国中小公司发行的股票数量不多，高管的持股比例相对没有达到“利益收敛理论”的临界点，中小企业应该根据企业绩效进行分红、发放股利，增加管理层持股比例，缓解公司管理层与股东的代理问题，促进企业的长期发展，实现股东与管理者的双赢。

参考文献：

[1] affect long-term IPO operating performanceJournal of Corporate Financial，2013：659-720.

[2] 吕长江.上市公司股权激励制度设计：是激励还是福利？[J].管理世界，2009，（9）.

[3] 谢获宝，惠丽丽.成本粘性、公司治理与高管薪酬业绩敏感性——基于企业风险视角的经验证据[J].管理评论，2017，（3）.

[4] Anderson M.C.，Banker R.D.，Janakiraman S.N..Are Selling，General，and Administrative Costs“Sticky”？[J]. The Accounting Review，2000.

[5] 孙铮，刘浩.中国上市公司费用“粘性”行为研究[J].经济研究，2004，（12）.

[6] Calleja K.， Steliaros M.，Thomas D.A note on cost stickness：Some interngitional comparisons[J].Management Accounting Research，2006，（2）：127-140.

[7] Chen C.X.，Gores T.，Nasev J.M. Managerial Overconfidence and Cost Stickiness[J].Social Science Electronic Publishing，2013，（2）：12-17.

[8] Kama I.，Weiss D.Do ManagersDeliberate Decisions Induce Sticky Costs？.Working paper.

[9] 江伟，胡玉明.企业成本费用粘性：文献回顾与展望[J].会计研究，2011，（9）.

[10] 孔玉生，朱乃平，孔庆根.成本粘性研究：基于中国上市公司的经验证据[J].会计研究，2007，（11）.

[11] Jenson M.，Meckling W.Theory of Firm：Managerial Behavior，Agency Cost，and Capital Structure[J].Journal of Financial Economics，1976，（4）：305-360.

[12] 万寿义，王红军.费用粘性成因的理论分析[J].湖南财政经济学院学报，2011，（32）.